導(dǎo)語：如何才能寫好一篇股權(quán)結(jié)構(gòu)如何設(shè)計，這就需要搜集整理更多的資料和文獻，歡迎閱讀由公務(wù)員之家整理的十篇范文，供你借鑒。

篇1

初創(chuàng)型互聯(lián)網(wǎng)公司股權(quán)設(shè)置投資人控制權(quán)爭奪合伙人股權(quán)分配員工股權(quán)激勵

所謂股權(quán)，是指股東因出資而取得的、依法定或者公司章程規(guī)定參與事務(wù)并在公司中享受財產(chǎn)利益的、可轉(zhuǎn)讓的權(quán)利。股權(quán)是對公司的終極控制權(quán)利，因而在創(chuàng)始人、投資人與員工三個利益相關(guān)方之間合理設(shè)置、安排與分配股權(quán)具有重大意義，可謂企業(yè)內(nèi)部商業(yè)模式的核心。

一、股權(quán)結(jié)構(gòu)設(shè)計基本原則

對一切企業(yè)而言，股權(quán)結(jié)構(gòu)設(shè)計都要遵循以下基本原則：首先，要避免股權(quán)結(jié)構(gòu)過于分散。這種結(jié)構(gòu)穩(wěn)定性差，關(guān)鍵時刻難以快速做出決定。其次，要避免核心團隊股份平均分配。這會導(dǎo)致公司決策主導(dǎo)權(quán)不明、影響團隊成員的主動性，增加不平衡心理。第三，要避免核心團隊持股比例過低。這將導(dǎo)致創(chuàng)始人喪失話語權(quán)，團隊喪失凝聚力與動力。最后，股權(quán)結(jié)構(gòu)設(shè)計要為未來股東進入留有通道和空間。這一點做得比較好的是新東方。俞敏洪用10%的代持股份，引入第二代管理者，為企業(yè)發(fā)展融入了新鮮血液。

二、互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)的股權(quán)設(shè)置

縱觀發(fā)展良好的互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)，往往都具有合理的股權(quán)設(shè)置。

1、初創(chuàng)型互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)的特點

一般而言，初創(chuàng)型互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)具有資本密集、技術(shù)密集和多為朋友合伙創(chuàng)立的特點，這在企業(yè)發(fā)展過程中相應(yīng)地埋下了投資人、員工和合伙人三足鼎立、互相制衡、阻礙公司發(fā)展的隱患。

2、互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)的股權(quán)設(shè)置

互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)的股權(quán)設(shè)置要符合上述特點。首先是互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)創(chuàng)始人與投資人的利益制衡問題：互聯(lián)網(wǎng)公司創(chuàng)始人獨特的創(chuàng)意與思維、夢想和遠見是公司發(fā)展的決定性因素，但囿于初期資本不足，創(chuàng)始人需要不斷向天使投資人、創(chuàng)投、私募基金等融資，這使他們的股份不斷被稀釋。其次是創(chuàng)始人之間利益分配問題；隨著公司發(fā)展，有難可同當有福不能同享的現(xiàn)象不斷出現(xiàn)；最后便是技術(shù)員工的股權(quán)分配問題。

三、股權(quán)設(shè)置案例對比分析

合理設(shè)置股權(quán)結(jié)構(gòu)的關(guān)鍵是理清三方關(guān)系：創(chuàng)始人與投資人之間的博弈關(guān)鍵在控制力；合伙人之間的股權(quán)分配關(guān)鍵在公平；對員工的股權(quán)激勵關(guān)鍵在效率。

1、創(chuàng)始人與投資人之間的控制權(quán)爭奪

在中國乃至世界互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)發(fā)展史中，控制權(quán)旁落的例證不少：1號店的于剛由于未能識別沃爾瑪?shù)目毓梢鈭D，引狼入室；聚美優(yōu)品CEO陳歐的第一次創(chuàng)業(yè)GGgame由于過早發(fā)放股權(quán)而喪失了話語權(quán)與影響力；喬布斯由于蘋果的單一股權(quán)結(jié)構(gòu)在其上市4年半后被趕出了公司。

反觀阿里巴巴、京東、騰訊、Facebook、Google等，在控制權(quán)方面可謂做足了功夫。

首先是公司創(chuàng)立初期股權(quán)比例的設(shè)置避免了容易導(dǎo)致僵局的比例。50：50這樣的股權(quán)比例設(shè)置往往導(dǎo)致兩大股東勢不兩立，雙方都渴望拿到?jīng)Q定控制權(quán)的那1%。而40：40：20的股權(quán)比例設(shè)置可能導(dǎo)致兩大股東都希望聯(lián)合小股東爭奪控制權(quán)，50：40：10這樣的股權(quán)比例設(shè)置也可能促使小股東聯(lián)合狙擊大股東。

其次，即使創(chuàng)始人股權(quán)占比被稀釋至50%以下，創(chuàng)始人也可爭取盡可能多的投票權(quán)?，F(xiàn)代公司法第四章第一百零六條規(guī)定，“股東可以委托人出席股東大會會議，人應(yīng)當向公司提交股東授權(quán)委托書，并在授權(quán)范圍內(nèi)行使表決權(quán)”。即可將其他部分股東股權(quán)中的投票權(quán)分離出來，交給創(chuàng)始人行使。基于對創(chuàng)始人的信任或依賴，其他股東很可能同意讓渡，公司穩(wěn)定的控制權(quán)因此得以維持。取得其他股東投票權(quán)的方法有：京東應(yīng)用的投票權(quán)委托；鞏固創(chuàng)始人話語權(quán)的一致行動（人）協(xié)議；有限合伙持股制度以及因阿里放棄在香港上市轉(zhuǎn)向美國而為人所知的“同股不同權(quán)”的雙股權(quán)結(jié)構(gòu)。應(yīng)用這種方法掌握公司控制權(quán)的成功案例還有Facebook、Google、百度等，它們都將其A股設(shè)定為1個投票權(quán)，B股每股設(shè)定為10個投票權(quán)；京東甚至設(shè)置了1：20的投票權(quán)。

2、創(chuàng)始人之間的股權(quán)分配

團隊分配股權(quán)的依據(jù)是創(chuàng)意來源、商業(yè)計劃準備、經(jīng)驗?zāi)芰Α⒕ν度肭闆r、機會成本、擔任職位及資金投入等。具體分配方法是貢獻估值法。Mike Moyer在Slicing Pie： Fund Your Company Without Funds一書中提出：可以將創(chuàng)始人在創(chuàng)業(yè)項目中的貢獻按市場價值進行估值，算出所有創(chuàng)始人貢獻的總估值，折算各個創(chuàng)始人的貢獻比例，就是各創(chuàng)始人應(yīng)該持有的股權(quán)比例。

股權(quán)設(shè)計除了考慮股東當前貢獻以外，更要考慮其對企業(yè)長遠發(fā)展的貢獻。為了避免某合伙人想要撒手不干又拒絕退股的情況，必須引入退出機制。即在公司章程中約定，在某個期限內(nèi)，任一創(chuàng)始股東如因種種原因（離職、離婚、死亡、犯罪等）需退出，應(yīng)由其余股東按事先約定的方法回購其股份，并在事先明確約定回購價格及計算方法。若爽約，則需承擔事先約定的違約金。土豆創(chuàng)始人王薇因配偶股權(quán)糾紛而耽誤了土豆上市的最佳時機便是最佳反例。

3、員工股權(quán)激勵政策

自阿里小微拋出全員持股計劃以來，許多互聯(lián)網(wǎng)公司紛紛采用股權(quán)或期權(quán)激勵政策，激發(fā)了員工工作熱情、提高了企業(yè)運行效率。但在互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)發(fā)展初期要謹慎使用對員工的股權(quán)激勵，因為此時員工流動性大，股權(quán)激勵管理成本很高。此外，創(chuàng)業(yè)團隊應(yīng)該有意識地預(yù)留一部分股權(quán)，設(shè)立一個股權(quán)池，把激勵對象的股權(quán)都放入其中。這樣可以避免股東人數(shù)過多導(dǎo)致的股權(quán)分散局面。通過代持方法還可獲得投票權(quán)，鞏固對公司的控制。

四、結(jié)語

股權(quán)架構(gòu)對企業(yè)的長遠發(fā)展意義非凡。作為企業(yè)創(chuàng)始人，在設(shè)計股權(quán)架構(gòu)時一定要具有長遠眼光。要杜絕草率的股權(quán)架構(gòu)設(shè)計，以免限制企業(yè)的發(fā)展空間。一個好的股權(quán)架構(gòu)往往決定著互聯(lián)網(wǎng)創(chuàng)業(yè)公司的前途和命運，如果創(chuàng)始人在蜜月期就考慮到公司控制權(quán)等問題，事先設(shè)計合理的股權(quán)結(jié)構(gòu)和控制機制，便可以在危機時刻渡過難關(guān)。參考文獻：

[1]吳建國，黃俊銘，畢曙明.扎克伯格如何掌握控制權(quán)？[J].經(jīng)理人，（218）：90-92.

[2]邱威棋.阿里巴巴集團“湖畔合伙人制”的案例分析[J].北京市經(jīng)濟管理干部學(xué)院學(xué)報，2015（108）：46-50.

[3]洛德.互聯(lián)網(wǎng)公司需要設(shè)立首席法務(wù)官[EB/OL].

篇2

我國基金管理公司運作和管理的基金資產(chǎn)來自于基金投資人，這就決定了基金投資人成為我國基金管理公司內(nèi)部的重要利益主體，其利益需要得到更多的維護。2001年，我國證監(jiān)會通知要求基金管理公司實行獨立董事制度，以降低基金管理公司股東、管理層和基金投資者之間利益沖突的可能，保障基金持有人的利益。2004年證監(jiān)會又《證券投資基金管理公司管理辦法》，規(guī)定基金管理公司獨立董事人數(shù)占董事會人數(shù)的比例不得低于三分之一，并且多于基金管理公司第一大股東提名的董事人數(shù)，對維護我國基金管理公司董事會的獨立性提出了進一步的要求。我國基金管理公司獨立董事制度的實施效果如何，是否起到了維護基金持有人利益的作用，能否提高基金的績效，這些問題需要相關(guān)數(shù)據(jù)的檢驗。因此，本文結(jié)合我國基金管理公司股權(quán)結(jié)構(gòu)的現(xiàn)狀，選取150只開放式標準股票型基金2008年～2011年的相關(guān)數(shù)據(jù)為樣本，分別研究在不考慮股權(quán)結(jié)構(gòu)以及考慮股權(quán)結(jié)構(gòu)的影響下獨立董事比例對基金績效的影響，以期為我國的基金管理公司如何選擇適當?shù)墓蓹?quán)結(jié)構(gòu)以便更好地發(fā)揮獨立董事的監(jiān)督機制提供政策啟示。

二、文獻綜述

（一）國外研究 研究表明，基金管理公司獨立董事比例與基金績效存在一定的相關(guān)關(guān)系。Peter Tufano和Matthew Sevick（1997）通過研究美國開放式基金得出，董事會中獨立董事的比例與基金績效之間存在正相關(guān)的關(guān)系。Dann等（2003）以封閉式基金為樣本進行了類似的研究，得出了相似結(jié)論。

（二）國內(nèi)研究 國內(nèi)也有學(xué)者基于我國基金管理公司對獨立董事比例與基金績效的關(guān)系進行了研究。林樹、湯震宇（2005）的研究表明，董事會中獨立董事的比例越高，基金的績效越好。周婷（2008）選取了53支封閉式基金2006年的相關(guān)數(shù)據(jù)為樣本，研究了我國基金管理公司董事會特征對基金績效的影響，發(fā)現(xiàn)董事會中獨立董事比例與基金績效之間存在顯著的正相關(guān)關(guān)系。與以上研究結(jié)論不同，蔣勇（2007）以國內(nèi)54只封閉式基金為研究樣本，得出基金管理公司董事會中獨立董事的比例與基金會計業(yè)績之間呈現(xiàn)倒U型二次曲線關(guān)系。

三、研究設(shè)計

（一）研究假設(shè) 具體如下：

（1）獨立董事比例與基金績效。由于基金管理公司運作的資產(chǎn)全部直接來自基金持有人，因此基金持有人的利益保護顯得格外重要。我國基金管理公司的獨立董事制度可以對基金資產(chǎn)運作的合規(guī)性和安全性進行監(jiān)督，減少管理層和基金投資者之間的利益沖突，從而維護基金持有人的利益。獨立董事比例是衡量董事會獨立性的重要指標，我國基金管理公司的獨立董事比例的提高可以增強董事會的獨立性，提高獨立董事的治理效率，最終改善基金管理公司旗下基金的業(yè)績。因此，本文提出以下假設(shè)：

假設(shè)1：在不考慮其他因素下，基金公司獨立董事比例與基金績效正相關(guān)

（2）不同股權(quán)集中度下，獨立董事比例與基金績效。在不同的股權(quán)結(jié)構(gòu)條件下，獨立董事制度所發(fā)揮的作用會有所不同，從股權(quán)結(jié)構(gòu)的角度對獨立董事比例與基金績效之間的關(guān)系進行研究具有現(xiàn)實意義。我國基金管理公司的股權(quán)結(jié)構(gòu)特征與上市公司有很大的差異，表現(xiàn)為股東數(shù)比較少，通常為3至5個。對于我國基金管理公司而言，股權(quán)的集中會促進獨立董事制度監(jiān)督機制作用的發(fā)揮，而在股權(quán)較為分散的情況下，“搭便車”動機會使獨立董事缺乏監(jiān)督的動力，從而制約獨立董事監(jiān)督機制的發(fā)揮。也有觀點認為，在股權(quán)高度集中的公司，獨立董事的提名和任免都會受到大股東的控制，獨立董事對大股東經(jīng)濟上的依附性也會影響其獨立性，從而影響?yīng)毩⒍轮贫鹊闹卫硇?yīng)。對于我國的基金管理公司而言，股權(quán)的集中是否能夠增強獨立董事制度的業(yè)績改善效應(yīng)有待驗證。本文提出以下假設(shè)：

假設(shè)2：基金公司股權(quán)的集中會增強獨立董事制度的業(yè)績改善效應(yīng)

（二）樣本選取及數(shù)據(jù)來源 本文選取了來自國內(nèi)50家基金管理公司的150只開放式標準股票型基金2008年～2011年之間的相關(guān)數(shù)據(jù)作為研究對象，共600個有效樣本觀察值。在選擇樣本時，剔除了成立不滿四年的基金以及指數(shù)型基金等特殊類型的基金。本文數(shù)據(jù)來自基金年報，所有數(shù)據(jù)經(jīng)過整理，利用SPSS17.0完成數(shù)據(jù)的分析。

（三）變量定義 有關(guān)變量的定義如表1所示：

（四）模型設(shè)計 本文分別針對假設(shè)1、假設(shè)2建立如下多元回歸模型：

其中，α為截距項，ε為殘差項，Y為基金績效變量，β1至β5為回歸系數(shù)。

四、實證結(jié)果與分析

（一）描述性統(tǒng)計 從表2可以看出，我國基金管理公司獨立董事比例的最大值為60%，最小值為33.33%。從股權(quán)結(jié)構(gòu)看，樣本中股權(quán)集中度最大值為1，最小值為0.2，平均值達到0.515，說明我國基金管理公司股權(quán)集中水平普遍較高。

為了更直觀地反映我國基金管理公司獨立董事比例的現(xiàn)狀，本文對樣本中50家基金管理公司的獨立董事比例進行區(qū)間性統(tǒng)計。從表3可以看出，樣本數(shù)據(jù)中有接近30%的基金管理公司獨立董事比例剛好為證監(jiān)會的最低要求1/3，而獨立董事比例達到50%的比重僅為2%，說明我國基金管理公司的獨立董事比例普遍不高。

（二）回歸分析 表4的回歸結(jié)果中兩個模型調(diào)整的R2值分別為0.244和0.232，說明模型的擬合優(yōu)度水平比較高。另外，D-W值都接近2，表明模型不存在嚴重的自相關(guān)性。本文通過模型1研究在不考慮股權(quán)結(jié)構(gòu)的情況下，獨立董事比例與基金績效之間的關(guān)系。模型1的回歸結(jié)果顯示，獨立董事比例DDBL的回歸系數(shù)為正，并且在1%的水平通過顯著性檢驗，這說明獨立董事制度的引入確實可以改善我國基金管理公司的治理水平，提高其旗下基金的業(yè)績。該結(jié)論與假設(shè)1一致。為了檢驗股權(quán)集中度如何影響?yīng)毩⒍卤壤龑鹂冃У姆e極作用，本文通過模型2采用交叉回歸技術(shù)進行研究。模型2的回歸結(jié)果顯示，DDBL的回歸系數(shù)為正，而且獨立董事比例與第一大股東持股比例的交叉項也顯著為正，說明我國基金公司股權(quán)的集中會增強獨立董事制度對基金業(yè)績的提升效應(yīng)。在股權(quán)較為分散的情況下，“搭便車”動機會使獨立董事缺乏監(jiān)督的動力，從而制約獨立董事監(jiān)督機制的影響力。雖然股權(quán)的集中可能造成獨立董事獨立性的缺失，進而影響對大股東的監(jiān)督，但對目前我國的基金管理公司而言這種效應(yīng)不明顯。

（三）多重共線性檢驗 為了保證模型1和模型2回歸結(jié)果的可靠性，本文對所設(shè)計的兩個模型是否存在多重共線性進行檢驗。本文采用方差膨脹因子（VIF）檢驗解釋變量之間是否存在多重共線性。表5顯示了本文模型中主要變量的VIF值，變量的VIF值都接近1，表明本文模型的主要變量之間基本上不存在多重共線性。

（四）對外資參股的穩(wěn)健性檢驗 目前我國的基金管理公司中將近一半是中外合資基金管理公司，我國建立的獨立董事制度也是引入的美國公司型證券投資基金的獨立董事制度。外資的參股可以帶來發(fā)達國家先進的管理理念，進一步強化獨立董事的監(jiān)督作用，提升我國基金管理公司的內(nèi)部治理水平。為了檢驗合資基金公司中，獨立董事制度對基金績效的改善效應(yīng)是否更為明顯，本文對總樣本進行分組，把來自于合資基金公司的基金分為一組，剩余樣本作為一組，然后分別對兩個子樣本進行模型1的檢驗。從檢驗結(jié)果可以看出，在合資基金公司一組中，獨立董事比例的顯著性比另一組更高。這說明外資股東的存在會對獨立董事的業(yè)績改善效應(yīng)產(chǎn)生積極的作用。

五、研究結(jié)論

本文在不考慮股權(quán)結(jié)構(gòu)以及考慮股權(quán)結(jié)構(gòu)的影響兩種情況下，分別對我國基金管理公司獨立董事比例對基金績效的影響進行了深入的研究。研究結(jié)果表明，在不考慮股權(quán)結(jié)構(gòu)的影響下，獨立董事比例與基金績效呈顯著的正相關(guān)關(guān)系；同時股權(quán)的集中會增強獨立董事的業(yè)績改善效應(yīng)。另外，本文還發(fā)現(xiàn)，在中外合資基金管理公司中，獨立董事比例與基金績效的正相關(guān)關(guān)系更為顯著。

為了更好地提高我國基金管理公司的治理效率和基金業(yè)績，本文提出如下政策性建議：（1）完善獨立董事制度。目前我國基金管理公司獨立董事比例普遍低于50%。從長遠的角度看，獨立董事應(yīng)當在董事會中占大多數(shù)，以充分發(fā)揮獨立董事監(jiān)督機制的作用。我國基金管理公司應(yīng)進一步提高獨立董事比例，同時完善激勵和約束機制確保其獨立性。（2）優(yōu)化股權(quán)結(jié)構(gòu)。在目前的市場條件下，我國基金管理公司應(yīng)保持股權(quán)的適度集中，同時注重吸引外資參股，進一步強化獨立董事的監(jiān)督機制。

參考文獻：

篇3

關(guān)鍵詞：公司治理 股權(quán)結(jié)構(gòu)變革 混合所有制改革 股權(quán)分置改革 商業(yè)銀行

一、引言

十八屆三中全會進一步明確“發(fā)展混合所有制經(jīng)濟、穩(wěn)步推進混合所有制改革”的構(gòu)思，體現(xiàn)了一場“國退民進”的股權(quán)結(jié)構(gòu)變革及其主體利益的博弈，我國上市公司將迎來第二次大的股權(quán)結(jié)構(gòu)變革。在金融改革政策引導(dǎo)下，非國有資本有秩序、分階段、全布局地進入國有企業(yè)，參與國有企業(yè)的投融資與經(jīng)營管理活動之中，形成國有企業(yè)內(nèi)部資本競爭與外部市場競爭的“雙重競爭”格局?；旌纤姓吒母锏闹苯雍蠊褪菄衅髽I(yè)股權(quán)結(jié)構(gòu)的重構(gòu)（李紹榮、周毅，2014），以及由此帶來的經(jīng)營、財務(wù)、人事與戰(zhàn)略等決策表決權(quán)的重新分配。由于內(nèi)部股權(quán)結(jié)構(gòu)被動調(diào)整，必將影響到國有企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)和股權(quán)比例，新利益群體的出現(xiàn)使得新的沖突不斷凸顯，傳統(tǒng)的公司治理面臨新的挑戰(zhàn)。

現(xiàn)階段，我國銀行體系還呈現(xiàn)顯著的國有股權(quán)占優(yōu)勢地位的格局，以16家上市商業(yè)銀行為例，僅平安銀行、招商銀行、民生銀行、北京銀行和寧波銀行等五家銀行為非國有股權(quán)，其余皆為國有控股銀行，特別是四大國有商業(yè)銀行，國有股權(quán)比例遠高于50%。自2006年上市公司相繼完成股權(quán)分置改革以來，股權(quán)結(jié)構(gòu)發(fā)生較大改變，境內(nèi)外法人股、社會股相繼進入，但未真正撼動國有股權(quán)的控制地位。商業(yè)銀行是我國金融體系的主體，是整個金融活動得以順利進行的基礎(chǔ)，是連接金融主體與金融工具的紐帶，隨著國有商業(yè)銀行混合所有制改革的深化，沖突必然會有所演化，傳統(tǒng)的公司治理機制將受到?jīng)_擊。隨著金融業(yè)務(wù)進一步向表外擴展，商業(yè)銀行衍生金融風(fēng)險會進一步加?。∕ichael Cross et al.，2010），而表外業(yè)務(wù)，則可能成為商業(yè)銀行利益相關(guān)者“博弈”的籌碼與工具。基于此，隨著混合所有制改革的推進，創(chuàng)新和完善公司治理機制，已成為商業(yè)銀行經(jīng)營管理的關(guān)鍵。

二、股權(quán)分置改革與商業(yè)銀行股權(quán)結(jié)構(gòu)調(diào)整

（一）上市公司股權(quán)分置改革

2005年8月23日，證監(jiān)會、國資委等五部委聯(lián)合下發(fā)《關(guān)于上市公司股權(quán)分置改革的指導(dǎo)意見》，拉開了股權(quán)分置改革的的序幕。至2006年底，我國上市公司基本分批完成股權(quán)分置改革，此次變革有效地解決了上市公司股權(quán)結(jié)構(gòu)與股權(quán)流通問題。通過股權(quán)分置改革，國有股權(quán)比例被稀釋，非國有資本進入國有企業(yè)，特別是中央國有企業(yè)，打破了國家出資人的絕對控制權(quán)，股權(quán)結(jié)構(gòu)逐步得以優(yōu)化。同時，非流通股向流通股轉(zhuǎn)變，通過股權(quán)流通解禁，有利于進一步活躍資金的流動性和投資的積極性，緩解資本市場流通的疲軟困境，順暢了“增資擴股”與“資本尋權(quán)”的橋梁。

追溯上市公司股權(quán)變革的歷史發(fā)現(xiàn)，自我國建立上市公司制度以來，一直存在股權(quán)流通的問題。由于我國資本市場起步較晚，相關(guān)監(jiān)管機制尚未健全，國有股流通引導(dǎo)與監(jiān)管等問題被擱置，導(dǎo)致了國有股“一股獨大”及其股權(quán)流通受限的局面，這種局面既制約了內(nèi)外部監(jiān)督機構(gòu)對大股東利益侵占行為的監(jiān)管、抑制，又降低了資本流動性，在資本市場上出現(xiàn)“難脫身”與“難進入”的供需脫節(jié)的尷尬?；诖耍醒胝菩泄蓹?quán)分置改革，既可以在一定程度上通過股權(quán)制衡來提升公司治理的效率（汪昌云等，2010），又可以增加流動性，引導(dǎo)不同性質(zhì)的資本進入上市公司股權(quán)結(jié)構(gòu)之中，逐步優(yōu)化股權(quán)結(jié)構(gòu)。

（二）商業(yè)銀行股權(quán)分置改革及其股權(quán)結(jié)構(gòu)調(diào)整

雖然2006年，我國上市公司已通過分批推進的方式，基本完成了股權(quán)分置改革，內(nèi)部股權(quán)結(jié)構(gòu)得以進一步優(yōu)化。然而，由于金融行業(yè)的特殊性，上市商業(yè)銀行等機構(gòu)的股權(quán)改革還未達到預(yù)期目標，其內(nèi)部股權(quán)結(jié)構(gòu)調(diào)整還存在許多亟待解決的問題?，F(xiàn)階段，我國商業(yè)銀行的股權(quán)結(jié)構(gòu)，尚處于一個非市場化調(diào)整的階段，準現(xiàn)代化的管理制度，難以有效監(jiān)管商業(yè)銀行內(nèi)外部運作的效率，受行政因素的影響比較大（李維安，2012），由于管理層普遍都有行政職務(wù)，難以在行政職務(wù)收益與市場經(jīng)濟效益之間保持動態(tài)均衡。基于此，一方面，銀行管理層缺少變革股權(quán)結(jié)構(gòu)的動力，國有股權(quán)比例依然過大；另一方面，在二級市場上，銀行股股價波動幅度較小，與機會投資短期獲利的動機相悖，故內(nèi)外部因素共同作用，抑制了商業(yè)銀行股權(quán)結(jié)構(gòu)調(diào)整的步伐。

金融行業(yè)作為資本市場發(fā)展的基礎(chǔ)中介，在資金流動、投融資引導(dǎo)和風(fēng)險監(jiān)管等方面，發(fā)揮著不可替代的職能，因此，金融行業(yè)股權(quán)分置改革必須和非金融行業(yè)有所區(qū)別，特別是在非國有資本的準入方面，應(yīng)該更具有針對性。由于商業(yè)銀行在金融體系中的重要地位，股權(quán)分置改革之前，我國的商業(yè)銀行基本是國有獨資的，是真正的完全國有。這一狀況在我國加入WTO之后，逐步有所改變，在堅持國有控股的基礎(chǔ)上，吸引境內(nèi)外法人資本、社會資本進入銀行股權(quán)結(jié)構(gòu)之中，并積極引入戰(zhàn)略投資者，充分優(yōu)化內(nèi)部機構(gòu)設(shè)置和人員配置，創(chuàng)新管理制度。以四大國有商業(yè)銀行為主體的股權(quán)分置改革，是我國金融行業(yè)股權(quán)分置改革的重頭戲，改革的成效直接關(guān)乎我國金融行業(yè)的布局與戰(zhàn)略性發(fā)展。通過改革，四大國有商業(yè)銀行的股權(quán)結(jié)構(gòu)得以進一步優(yōu)化，金融資源整合能力得以強化，如表1所示。

從表1可以發(fā)現(xiàn)，商業(yè)銀行進行股權(quán)分置改革經(jīng)歷了長期復(fù)雜的過程，改革歷程較非金融機構(gòu)要早，而持續(xù)的時間則更長。通過股權(quán)分置改革，股本結(jié)構(gòu)中的國有股權(quán)比例逐步下降，非國有股權(quán)的比例逐步提升，資本結(jié)構(gòu)得以進一步優(yōu)化。大量不良貸款資產(chǎn)被剝離，資產(chǎn)質(zhì)量與風(fēng)險應(yīng)對水平有了顯著提升，資產(chǎn)保值增值的功能進一步凸顯。同時，通過IPO上市融資，獲得內(nèi)外部投資資本，實現(xiàn)資本規(guī)模的穩(wěn)步擴張。此外，具有較大規(guī)模的戰(zhàn)略投資者的加入，有利于進一步優(yōu)化組織結(jié)構(gòu)、人員配置與制度建設(shè)。

然而，四大國有商業(yè)銀行相繼完成的股權(quán)分置改革，雖然降低了國有股權(quán)的比例，資本結(jié)構(gòu)得以優(yōu)化，但并未完全實現(xiàn)股權(quán)分置改革的目標，尚存在不少問題亟待解決：第一，商業(yè)銀行國有股權(quán)的比例雖下降，但幅度較低，特別是在股權(quán)分置改革完成之初。非國有股權(quán)的比例上升，但難以形成有效的內(nèi)部制衡，非國有資本難以真正參與到銀行的決策圈。第二，境內(nèi)法人股比例依然過低，遠遠小于國有股和境外法人股，說明我國法人機構(gòu)市場參與度不高，不利于整合配置法人資本和社會資本資源。第三，商業(yè)銀行雖進行股權(quán)分置改革，但尚未建立真正的現(xiàn)代企業(yè)制度，吸引戰(zhàn)略投資者的決策優(yōu)勢未能凸顯。第四，商業(yè)銀行完成股權(quán)分置改革后，雖然核心資本充足率已達到《巴塞爾協(xié)議》的規(guī)定，但結(jié)合我國資本市場的發(fā)育狀況、資金信貸模式以及信貸資源分配結(jié)果來看，承受違約風(fēng)險的能力還有待進一步提升。

三、混合所有制改革與商業(yè)銀行公司治理問題

繼2006年股權(quán)分置改革之后，十八屆三中全會進一步明確全面發(fā)展混合所有制經(jīng)濟的戰(zhàn)略藍圖，是我國第二次重大的股權(quán)結(jié)構(gòu)調(diào)整，體現(xiàn)了混合所有制改革與股權(quán)分置改革的一脈相承?；诠餐睦媛淠_點，必須進一步深化調(diào)整國有企業(yè)股權(quán)結(jié)構(gòu)，進一步稀釋國有股權(quán)，引導(dǎo)非國有資本進一步參與到國有企業(yè)經(jīng)營、管理之中，通過構(gòu)建“引資放權(quán)”的模式，提高非國有資本參與的積極性，進一步優(yōu)化股權(quán)結(jié)構(gòu)（張文魁，2010）。然而，混合所有制改革打破原有股權(quán)結(jié)構(gòu)的平衡，勢必會動搖上市商業(yè)銀行的治理基礎(chǔ)，由于股權(quán)分置改革尚未解決的問題（股權(quán)結(jié)構(gòu)優(yōu)化與所有者利益博弈問題）日益凸顯，致使我國上市商業(yè)銀行在推行混合所有制改革的進程中，必然會面臨一系列亟待解決的新的治理問題。

（一）股權(quán)結(jié)構(gòu)進一步優(yōu)化

股權(quán)分置改革之后，我國上市商業(yè)銀行國有股權(quán)比例有所下降，多種資本共同運作的模式初步形成，但各性質(zhì)的資本占比尚未實現(xiàn)動態(tài)均衡，國有股權(quán)比例過大，法人資本、社會資本與境外資本的參與力度依然不足，非國有主體參與遲滯，資本共同運作的效率不高，難以實現(xiàn)有效的股權(quán)制衡。所以，發(fā)展混合所有制經(jīng)濟的首要治理問題，在于如何進一步實現(xiàn)股權(quán)結(jié)構(gòu)的優(yōu)化，通過宏觀政策的制定與引導(dǎo)、銀行的自我調(diào)整與優(yōu)化，逐步構(gòu)建一套比例均衡、結(jié)構(gòu)科學(xué)、可動態(tài)調(diào)整的商業(yè)銀行股權(quán)結(jié)構(gòu)，從而為完善公司治理機制奠定基礎(chǔ)。

（二）協(xié)調(diào)不同性質(zhì)的股權(quán)博弈

商業(yè)銀行股權(quán)改革是我國政府推進混合所有制改革的關(guān)鍵之舉，隨著商業(yè)銀行混合所有制改革的推進，非國有資本借助增資擴股、上市交易等方式，逐步進入國有商業(yè)銀行資本結(jié)構(gòu)之中。基于此，法人資本、社會資本和境外資本的逐利性，以及其利益實現(xiàn)的差異，都可能對國有資本造成沖擊；同時，法人資本、境外資本等圍繞著股權(quán)份額、市場資源等利益博弈，必將產(chǎn)生激烈碰撞。所以，對于外來的經(jīng)營政策、投融資政策、股利政策以及戰(zhàn)略制定等，必然會出現(xiàn)利益博弈。如何避免顧此失彼、有效協(xié)調(diào)不同性質(zhì)的股權(quán)博弈，是商業(yè)銀行推進混合所有制改革所要面臨的重要治理問題。

（三）股權(quán)定價與議價

發(fā)展混合所有制經(jīng)濟，引導(dǎo)非國有資本的流向，其實質(zhì)是基于市場規(guī)律下的價值運動。通過上市交易、股權(quán)置換等方式，境內(nèi)外法人等非國有主體獲取國有商業(yè)銀行股權(quán)，股權(quán)定價與議價問題就顯得尤為重要，是股權(quán)分置改革所產(chǎn)生的實踐問題，推行混合所有制改革必須加以有效解決，既要保護國有資產(chǎn)的價值，防止國有資產(chǎn)流失，又要吸引非國有主體參與的積極性，防范因不合理定價與議價機制，排斥非國有資本的參與?；诖?，一方面，需要對現(xiàn)有《公司法》作出調(diào)整，延長持股人禁售時間，以確保經(jīng)營的穩(wěn)定性；另一方面，綜合考慮市盈率、預(yù)期收益等因素，采取一級市場定價與二級市場議價相結(jié)合的方式，實施差異化價格機制，改變現(xiàn)行的T+1制度，才能確保非國有資本所有者獲取國有商業(yè)銀行股權(quán)的合理性。

（四）緩解沖突，保護所有者權(quán)益

推行混合所有制改革，境內(nèi)外法人、社會散戶等非國有主體，成為商業(yè)銀行的所有權(quán)人，會導(dǎo)致商業(yè)銀行所有權(quán)結(jié)構(gòu)與管理權(quán)結(jié)構(gòu)發(fā)生雙重變化。一方面，行使大股東職權(quán)的國有主體，必然會要求強化控制權(quán)，甚至是壟斷權(quán)，這會損害非國有資本所有者的利益，侵占中小股東的利益。另一方面，管理層成為不同性質(zhì)的股權(quán)所有者的利益人，所有者利益的交織，必然會導(dǎo)致人內(nèi)部協(xié)調(diào)變得困難，進一步加劇人與其他所有者的利益沖突。因此，推行混合所有制而改革，必須重新審視由于股權(quán)結(jié)構(gòu)調(diào)整所導(dǎo)致的新的矛盾，緩解沖突，保護不同資本所有者的利益，監(jiān)管戰(zhàn)略投資者套現(xiàn)行為，構(gòu)建有效的內(nèi)外部治理機制。

（五）表外業(yè)務(wù)擴張與風(fēng)險管理

股權(quán)分置改革，強化商業(yè)銀行分業(yè)經(jīng)營的格局，但由此產(chǎn)生了許多新的表外業(yè)務(wù)事項，在后股權(quán)分置改革時期越演越烈。現(xiàn)階段，我國推行混合所有制改革，必須有效地解決商業(yè)銀行表外業(yè)務(wù)擴張，提升表外業(yè)務(wù)風(fēng)險監(jiān)管效率這一重要問題。早在2010年6月底，我國銀監(jiān)會就查出兩萬億元之多的商業(yè)銀行表外負債，這是銀行開展“銀信合作”的直接不良后果，龐大的債務(wù)規(guī)模嚴重地威脅了我國金融市場的安全與穩(wěn)定。基于此，我國商業(yè)銀行在推行混合所有制改革的過程中，必須防范由于股權(quán)結(jié)構(gòu)分散、所有者降低對管理層行為監(jiān)管而導(dǎo)致的表外風(fēng)險治理問題。

（六）文化沖突與協(xié)調(diào)

商業(yè)銀行推行混合所有制改革，構(gòu)建國有股、境內(nèi)外法人股與社會股相結(jié)合的股權(quán)模式，有利于優(yōu)化股權(quán)結(jié)構(gòu)。然而，不同性質(zhì)所有權(quán)人差異化的利益訴求與文化理念，必然要重構(gòu)公司治理的軟環(huán)境。國有股權(quán)控股經(jīng)營、金融政策、社會價值、戰(zhàn)略目標等理念，與非國有股權(quán)短期獲利、個別股東財富等理念存在沖突，進而制約了商業(yè)銀行金融職能的發(fā)展。所以，商業(yè)銀行推行混合所有制改革，必須注意對不同文化沖突的協(xié)調(diào)與治理，為公司治理營造和諧的文化環(huán)境。

四、研究結(jié)論

現(xiàn)階段，股權(quán)分置改革已完成，其為我國上市公司股權(quán)流通奠定了制度基礎(chǔ)，是上市公司第一次重大的股權(quán)結(jié)構(gòu)調(diào)整。而混合所有制經(jīng)濟，則是適應(yīng)我國未來經(jīng)濟社會全面發(fā)展的宏觀戰(zhàn)略，是繼股權(quán)分置改革之后的又一重大股權(quán)結(jié)構(gòu)調(diào)整政策，其實施必將在宏觀層面促進我國經(jīng)濟社會的發(fā)展，在中觀層面整合行業(yè)發(fā)展布局，在微觀層面構(gòu)建完善的治理機制?；诠蓹?quán)分置改革的經(jīng)濟后果，進一步解決由于股權(quán)結(jié)構(gòu)變動所引發(fā)的新的公司治理問題，是實現(xiàn)混合所有制改革目標的關(guān)鍵之舉。由此可見，面對兩次重大的股權(quán)結(jié)構(gòu)變革，我國商業(yè)銀行必須進一步完善內(nèi)外部公司治理機制，協(xié)調(diào)所有權(quán)人利益沖突，才能充分發(fā)揮金融中介的基礎(chǔ)職能，從而更好地服務(wù)于我國經(jīng)濟社會的全面發(fā)展。X

參考文獻：

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關(guān)鍵詞：公司股權(quán)結(jié)構(gòu) 審計質(zhì)量 相關(guān)性

中圖分類號：F239

文獻標識碼，A

文章編號：1004-4914(2011)03-105-02

一、引言

隨著企業(yè)所有權(quán)和經(jīng)營權(quán)的分離，委托理論的相繼提出，獨立審計應(yīng)運而生。獨立審計作為注冊會計師對被審計單位提供的一種服務(wù)產(chǎn)品，它和其他具有實物特征的產(chǎn)品一樣。只有在高質(zhì)量的前提下才能充分發(fā)揮其特有的作用，滿足社會大眾的要求。

然而。近年來頻頻爆發(fā)的審計失敗，如“瓊民源”的造假，“藍田股份”的欺詐，“銀廣夏”的虛幻神話，使得注冊會計師的職責(zé)和審計報告質(zhì)量備受質(zhì)疑。而股權(quán)結(jié)構(gòu)是影響審計質(zhì)最的一個重要因索，因此，上市公司的股權(quán)結(jié)構(gòu)與審計質(zhì)量的關(guān)系也就成為證券監(jiān)管部門和廣大利益相關(guān)者關(guān)注的焦點。

二、樣本數(shù)據(jù)和研究假設(shè)

1 樣本數(shù)據(jù)。本文選擇國泰安數(shù)據(jù)庫2008年所有A股上市公司的數(shù)據(jù)為研究對象，由于存在數(shù)據(jù)的缺失、行業(yè)的特殊性等原因，本文在研究中對所搜集的數(shù)據(jù)進行了篩選。剔除了保險，銀行。證券等企業(yè)的數(shù)據(jù)以及首次發(fā)行股票的企業(yè)的數(shù)據(jù)。經(jīng)過上述篩選過程后，最后的樣本公司和觀察值為848家。

本文主要使用了計量經(jīng)濟學(xué)常用軟件Eviews5.1和數(shù)據(jù)處理軟件Excel的統(tǒng)計。其中，基本數(shù)據(jù)的加總或者相除處理使用了Excel軟件，變量回歸分析使用了Eviews5.1統(tǒng)計軟件。

2 研究假設(shè)。股權(quán)結(jié)構(gòu)是指股份公司總股本中，不同性質(zhì)的股份所占的比例及其相互關(guān)系。筆者從質(zhì)和量兩個角度理解其含義。即：股權(quán)構(gòu)成和股權(quán)集中度。

股權(quán)構(gòu)成與審計質(zhì)量。在我國上市公司中，按投資人身份的不同，股權(quán)構(gòu)成可分為國有股股東、法人股股東、流通股股東。國有股為有權(quán)代表國家投資的部門或機構(gòu)以國有資產(chǎn)向公司投資形成的股份。由于國有資產(chǎn)產(chǎn)權(quán)的公共性質(zhì)。國有股股東就不會有很高的積極性去監(jiān)督管理公司的經(jīng)營狀況，國有股股東往往身在其位。不謀其政，這就是我們常說的所有者缺位。這勢必會造成股東對公司管理層監(jiān)督力不夠，給其盈余操縱的空間，從而從源頭上影響審計質(zhì)量的提高；法人股與國家股不同，法人股的產(chǎn)權(quán)大都是民營資本或者是集體所有，相比國家股更具有“經(jīng)濟人”人格化特征。不同的產(chǎn)權(quán)性質(zhì)決定了法人股股東會更有積極性去監(jiān)督公司的經(jīng)營層。并且由于法人股大都是機構(gòu)投資者，他們也比較有實力去監(jiān)督管理者的會計行為。以避免經(jīng)營層，攫取公司利益。這就提高了財務(wù)報告的真實性和準確性，從源頭上提高r審計質(zhì)量。流通股又稱散股，是指公司股份廣泛分散在股東手中，小股東之間不容易形成聯(lián)合，獨立性較強。在公司經(jīng)營不佳時時、小股東的“用腳投票”會對管理層超到有效的監(jiān)督作用，也能在一定程度上對大股東形成制衡，約束管理層的盈余操縱行為和大股東的掏空行為。

因此，提出假設(shè)一：國有股比例與審計質(zhì)量負相關(guān)。

假設(shè)二：法人股比例與審計質(zhì)量正相關(guān)。

假設(shè)三：流通股比例與審計質(zhì)量正相關(guān)。

股權(quán)集中度與審計質(zhì)量。股權(quán)集中度指的是公司股權(quán)分布狀況。如果上市公司的股權(quán)集中在少數(shù)人手中，這勢必會造成控股股東一股獨大。其他中小股東缺失，控股股東享有絕對的控制權(quán)，他們不僅可以掌控公司的經(jīng)營決策權(quán)。還能夠決定經(jīng)理層的選聘以及會計師事務(wù)所的聘任和審計費用等重大事項。這樣必然導(dǎo)致控股股東權(quán)力過大，股東大會變質(zhì)成為大股東的一言堂。公司的其他治理部門，如董事會、監(jiān)事會的設(shè)置也毫無意義，這就大大降低了公司的內(nèi)部治理效率，就為大股東為謀取私利而調(diào)節(jié)盈余的行為提供了機會。有關(guān)專家學(xué)者也對我國上市公司中的控股股東行為做了研究，發(fā)現(xiàn)企業(yè)的盈利信息質(zhì)量與第一大股東的持股比例呈顯著負相關(guān)關(guān)系。由此可見，股權(quán)分布越集中，股權(quán)制衡度越低，則經(jīng)理層非法操縱盈利信息的可能性就越大，財務(wù)報告的質(zhì)量就從源頭上影響了審計質(zhì)量，并且從注冊會計師獨立性的角度考慮，第一大股東也會威脅到注冊會計師的獨立性，也不利于審計質(zhì)量的提高。

因此，提出假設(shè)四：第一大股東持股比例與審計質(zhì)量負相關(guān)。

假設(shè)五：股權(quán)制衡度與審計質(zhì)量正相關(guān)。

三、變量設(shè)計

(1)被解釋變量的設(shè)計。筆者選擇審計質(zhì)量作為被解釋變量。這里選取可操縱應(yīng)計利潤作為審計質(zhì)量的替代變量，并采用修正瓊斯模型計量可操縱應(yīng)計利潤，在此基礎(chǔ)上筆者考慮到管理層的平滑盈余動機。傾向于選取期間費用項目作為盈余操縱的對象，故加入了期間費用項目。其計算公式如下：

AExpemel表示企業(yè)i第t年的期間費用變動幅度。其中。期間費用包括管理費用、銷售費用和財務(wù)費用，上市公司經(jīng)營層會在公司盈利狀況較好的年度選擇多計費用，少計利潤，在盈利狀況不好的年度少計費用。虛增利潤這些手段來操縱應(yīng)計項目。

(2)解釋變量的設(shè)計。本文的解釋變量主要包括股權(quán)結(jié)構(gòu)的兩方面，即股權(quán)構(gòu)成和股權(quán)集中度，其中股權(quán)構(gòu)成方面用國有股。法人股以及流通股比例表示，股權(quán)集中度用第一大股東持股比例和股權(quán)制衡度表示，具體定義和符號表示見表1。

(3)控制變量的設(shè)計。為了控制其他公司特征對模型檢驗效果的影響，借鑒前人的研究成果，筆者選取了資產(chǎn)負債率、凈資產(chǎn)收益率和公司規(guī)模作為控制變量。具體定義和符號表示見表1。

四、模型設(shè)計及結(jié)果分析

1 模型設(shè)計。為了驗證公司股權(quán)結(jié)構(gòu)與審計質(zhì)量之間的關(guān)系，建立如下3個回歸模型。中國上市公司中第一大股東_般多為國家股或法人股，為了更理想的反映第一大股東持股比例、國家股比例、法人股比例、流通股以及股權(quán)制衡度如何影響審計質(zhì)量，本文將第一大股東持股比例與國家股比例、法人股比例分開回歸，以減緩多重共線性問題。

2 結(jié)果分析。首先分析三種股權(quán)構(gòu)成與審計質(zhì)量之間的關(guān)系。方程(1)和方程(2)是在剔除第一大股東持股比例的狀況下探討國家股、法人股以及流通股與審計質(zhì)量之間的關(guān)系。檢驗結(jié)果顯示，國家股與EA正相關(guān)，與審計質(zhì)量負相關(guān)。法人股、流通股持股比例均與EA負相關(guān)，即與審計質(zhì)量呈正相關(guān)關(guān)系，但是法人股不顯著，未通過檢驗。這從實證的角度再次印證了國有股的大量持有所帶來的國有股主體缺位現(xiàn)象比較嚴重，減弱了內(nèi)部治理對公司經(jīng)營狀況的監(jiān)督管理作用，不利于控制經(jīng)營層的盈余操縱行為，從源頭上降低了審計質(zhì)量。流通股比例與審計質(zhì)量正相關(guān)，這一檢驗結(jié)果與假設(shè)三一致，說明流通股股東在對公司治理狀況不滿時，選擇大量轉(zhuǎn)讓股票，影響股價，還是能夠?qū)局卫砥鸬郊?/p>

強作用的，從而有效抑制公司盈余管理行為，提高審計質(zhì)量。

然后分析股權(quán)集中度及股權(quán)制衡度與審計質(zhì)量之間的關(guān)系。方程(3)檢驗結(jié)果顯示，第一大股東持股比例與EA正相關(guān)，即與審計質(zhì)量負相關(guān)，這一結(jié)論同假設(shè)四吻合，證實了資本市場存在第一大股東掏空行為，他們采取非法手段，會計處理不規(guī)范，操縱盈余信息，侵害中小股東的利益，從而影響審計質(zhì)量。與此同時，第一大股東持股占第二至第五大股東持股和的比例與EA正相關(guān)，即股權(quán)制衡與審計質(zhì)量正相關(guān)，這一結(jié)論同假設(shè)五吻合，說明其他股東對大股東的制衡有助于抑制控股股東的盈余管理行為，有利于審計質(zhì)量的提高。

最后分析控制變量與審計質(zhì)量之間的相關(guān)性關(guān)系。其中，資產(chǎn)負債率、凈資產(chǎn)收益率與EA正相關(guān)，即與審計質(zhì)量負相關(guān)，說明負債比重大的企業(yè)更有可能操縱利潤，從而可以借到更多的債，影響債權(quán)人的信貸決策。反之，如果公司的外債比重較低，經(jīng)營狀況很樂觀，那管理者就沒有必要操縱盈余信息以蒙蔽債權(quán)人。與此同時，如果公司經(jīng)營業(yè)績越好，即凈資產(chǎn)收益率越高，則表明這個公司的財務(wù)信息尤其是盈利信息極有可能是管理層美化后的結(jié)果，因此可操縱性應(yīng)計利潤也便越高，審計質(zhì)量越低。而公司規(guī)模與EA負相關(guān)，即與審計質(zhì)量正相關(guān)。說明公司規(guī)模越大，有更為規(guī)范的會計處理流程，更先進的財務(wù)軟件做保證，這就減少了管理層舞弊的可能性，就減少了可操縱應(yīng)計利潤的空間，審計質(zhì)量越高。

五、啟示

上述的實證結(jié)果證實國有股，第一大股東持股比與審計質(zhì)量顯著負相關(guān)，而流通股越高，股權(quán)制衡度越高越有利于審計質(zhì)量的提高。給出了完善股權(quán)結(jié)構(gòu)，提高審計質(zhì)量的兩大啟示：一是減持國有股，加強股權(quán)分置改革，提高流通股法人股持股比例；二是培育經(jīng)理人市場，減少內(nèi)部人控制。

參考文獻：

1，陳蓮英，政府控股上市公司高質(zhì)量審計需求的理論分析，財會通訊，2009(3)

2，婁權(quán)，股權(quán)結(jié)構(gòu)、治理結(jié)構(gòu)與審計師選聘一基于委托理論的實證考察，財會通訊，2006(6)

3，曾穎，葉康濤，股權(quán)結(jié)構(gòu)成本與外部審計需求，會計研究，2005(10)

4，孫錚，曹宇，股權(quán)結(jié)構(gòu)與審計需求，審計研究，2004(3)

篇5

關(guān)鍵詞：隧道挖掘；股權(quán)結(jié)構(gòu)改造；法律制度建設(shè)

Thelargeshareholder’stunnelingbehaviorandcountermeasure

Abstract:thephenomenathatthelargeshareholderoflistedcompanyinvadeandoccupycompanyandothershareholders’interestbyvarioustunnelingbehaviorisverycommoninthecurrentcircumstanceofChina，whichismoreserioustomediumandsmallshareholdersespecially，andwhichisbadtodevelopcapitalmarketforChina。Somescholarsadvisethatthecountermeasureisinnovationonownershipstructure，butitisnotusefulafterthelargeshareholder’stunnelingbehavioroflistedcompanyisresearched，itshouldbesolvedfromtheangleofthecurrentcircumstanceofChina，thekeyofpreventingtunnelingistoperfectthelegalsystemconstruction,andgiveoutcountermeasure。

Keywords:Tunneling；InnovationonOwnershipStructure；theLegalSystemConstruction

1、引言

在中國資本市場發(fā)展壯大過程中，我們?nèi)〉昧瞬恍〉某煽?，但也出現(xiàn)了不少問題，尤其是在股票市場中更是如此。上市公司大股東利用隧道挖掘行為侵占公司及其他股東利益的事件時有發(fā)生，從而極大地損害廣大中小股東的利益，并造成資本市場的嚴重不公，不利于資本市場的健康和長遠發(fā)展。本文針對這種情況進行分析并給出了相應(yīng)防范對策。

2、股權(quán)集中公司存在的主要問題：大股東隧道挖掘行為

傳統(tǒng)的公司治理理論,基本上都是基于Berle和Means關(guān)于現(xiàn)代公司所有權(quán)和控制權(quán)高度分離這一基本特征展開的。故傳統(tǒng)的公司治理理論關(guān)注作為所有者的初始委托人如何保證作為人的管理層為企業(yè)的利益最大化盡職盡力,相應(yīng)地公司治理機制的設(shè)計也是基于這一點建立的。但是,現(xiàn)代公司治理結(jié)構(gòu)的研究表明,股東分散持有公司并不是一個普遍現(xiàn)象,在許多公司中存在著一個或幾個可以對公司經(jīng)營活動起到控制或者重要影響的股東。在此股權(quán)結(jié)構(gòu)下,委托問題又主要體現(xiàn)為大股東與中小股東之間的利益沖突。尤其是當資本市場缺乏對小股東有效的保護機制而又不能約束大股東行為時,存在于大股東與中小股東之間的問題就尤為嚴重,大股東可能以犧牲小股東的利益為代價來實現(xiàn)其私人收益。這說明，當公司存在大股東時，公司的主要問題不再是管理人員與外部股東之間的沖突，而是控股股東利用對企業(yè)的控制權(quán)掠奪中小股東的利益。因此，此時公司治理的重點應(yīng)是如何防止大股東對其他股東利益的侵占[1][5]。

隧道挖掘(Tunneling)是Johson,Laporta,Lopez-de-Silames和Shleifer(JLLS)在2000年提出的一個概念,原意指通過地下通道轉(zhuǎn)移資產(chǎn)行為,其研究的是企業(yè)的控制者從企業(yè)轉(zhuǎn)移資產(chǎn)和利潤到自己手中的各種合法的或者非法的行為,這種行為通常是以損害其他股東特別是中小股東利益為基礎(chǔ)的[2][4][6]。

3、中國上市公司大股東隧道挖掘的制度背景及行為表現(xiàn)

眾所周知,我國的資本市場是在改革開放后才形成的,與其他發(fā)達資本市場相比,起步晚,規(guī)模小,品種少。雖然發(fā)展速度較快，但在很多方面都還不夠規(guī)范。且由于客觀的歷史原因，我國上市公司多由國有企業(yè)改制而來，并且絕大多數(shù)企業(yè)采用了國家控股的股權(quán)設(shè)置模式。這種特殊的制度安排導(dǎo)致了目前我國上市公司在股權(quán)結(jié)構(gòu)中國有股“一股獨大”是普遍的現(xiàn)象。

與此同時，我國的上市公司經(jīng)理人市場尚為成熟，上市公司經(jīng)理人的選擇無論是從相關(guān)法律還是經(jīng)理人行業(yè)規(guī)范都很不健全，絕大多數(shù)上市公司的關(guān)鍵管理崗位人選都由控股大股東直接委派或指定，有時甚至由大股東的高層領(lǐng)導(dǎo)直接擔任。在這種情況下，上市公司管理層的獨立性較弱，基本上是按照大股東的意愿行事。大股東通過對關(guān)鍵管理崗位人選的控制進一步強化了對公司的控制權(quán)。在缺乏制度性約束的情況下,從自身利益考慮,把上市公司資源化作自身可以利用的資源,是每一個大股東的當然選擇。在中小股東參與公司治理缺乏途徑、缺少抗衡大股東的法寶的情況下,代表全體股東利益的當然是大股東意志。在巨大的利益誘惑下,大股東不可能承擔為中小股東服務(wù)的義務(wù)。在保護中小股東利益的法律體系不完善的情況下,控股股東采用隧道挖掘行為,通過不正當?shù)年P(guān)聯(lián)交易、資金擔保及占用資金等手段“掏空”上市公司,侵害中小股東利益的現(xiàn)象屢見不鮮。

再從公司存在的外部法律制度環(huán)境看，目前我國的相關(guān)的法律及制度還不夠健全，缺乏對大股東行為的有效制約措施，尤其是在關(guān)聯(lián)交易方面，缺少有效的監(jiān)督管理手段；對中小股東利益的保護力度明顯不足，缺乏有效的事前防治機制和事后保護機制，為大股東實施隧道行為留除了較為充足的空間。再加上一些相關(guān)部門的不作為行為與有法不依,執(zhí)法不嚴,違法不糾更加縱容了大股東的隧道挖掘行為.

從以上分析與目前我國股市上市公司的實際情況看，大股東通過各種隧道挖掘行為侵占公司及中小股東利益已經(jīng)不是個別現(xiàn)象，帶來的問題已經(jīng)非常嚴重，這必須引起我們相關(guān)部門的關(guān)注.因為這不但嚴重損害了廣大中小股東的利益，造成了明顯的不公平結(jié)果，削弱了廣大中小投資者參與資市場的積極性，而且還會嚴重阻礙金融市場的健康長遠發(fā)展,這明顯與中央關(guān)于進一步加強資本市場健康發(fā)展的相關(guān)決議意愿相背離.

通過相關(guān)文獻的研究與案例分析,我們發(fā)現(xiàn)中國公司常用的隧道挖掘方式有以下兩種:

1)通過內(nèi)部交易實現(xiàn)。如資產(chǎn)銷售和簽訂各種合同,以對控制大股東有利的形式轉(zhuǎn)移定價,通過高的管理人員報酬,債務(wù)擔保,對公司投資機會的侵占等。

2)利用金融手段實現(xiàn)。如通過股票發(fā)行稀釋其他股東權(quán)益、凍結(jié)少數(shù)股權(quán)、操縱上市公司的會計報告、漸進的收購行為、以低于市場價格回購中小股東的股票,以及其他旨在反對中小股東的各種財務(wù)交易行為等。

4、大股東隧道挖掘行為的防范：股權(quán)結(jié)構(gòu)改造還是完善制度建設(shè)？

大股東的隧道挖掘行為對中小股東與大股東的利益公平性產(chǎn)生極大的負面影響，給資本市場帶來新的不穩(wěn)定因素。因此，針對大股東可能采用的各種隧道挖掘行為，必須尋找措施予以控制。對于大股東的隧道挖掘行為現(xiàn)象，國內(nèi)眾多學(xué)者認為是國有股“一股獨大”的股權(quán)結(jié)構(gòu)不合理造成的，也是上市公司治理不平衡、不徹底、不完善的主要根源，更是我國證券市場資源配置效率低下等諸多弊端的源頭。因為股權(quán)結(jié)構(gòu)是決定公司控制權(quán)和現(xiàn)金流量所有權(quán)安排的基礎(chǔ)，其公司治理機制作用的發(fā)揮都取決于股權(quán)結(jié)構(gòu)特征，因此實現(xiàn)對大股東隧道挖掘行為的制約的必經(jīng)之路就是對股權(quán)結(jié)構(gòu)進行適當分散。然而，已有研究表明，分散股權(quán)結(jié)構(gòu)的做法在實踐中可能遇到以下幾方面的問題：

（1）股權(quán)結(jié)構(gòu)分散化的實現(xiàn)在很大程度上依賴于大股東的意愿。國有大股東所持股份是依照以往政策法律下形成的事實和客觀且合法的狀態(tài)，在此情況下，如果大股東不愿減持股份，而強迫大股東轉(zhuǎn)讓其股權(quán)，有侵犯“私權(quán)”的嫌疑[7]。因此，在短期內(nèi)要依靠股權(quán)結(jié)構(gòu)改造來解決問題是不現(xiàn)實的；

（2）即使大股東愿意減持，分散化也需要一個長期的漸進過程，否則，大規(guī)模的減持會對市場造成劇烈沖擊。中國股票市場曾在2001年試圖通過國有股減持來實現(xiàn)對國有股“一股獨大”格局的改造，但由此引發(fā)市場長達數(shù)年的下跌，教訓(xùn)不可謂不深刻。2005年我國正式實施股權(quán)結(jié)構(gòu)分置改革，國有及法人大股東的股份因此獲得流通權(quán)，但往往都要受到鎖定期的硬性約束。究其原因，其實主要就是為了保護市場，避免其受到過大的沖擊。因此，在短時期內(nèi)要依靠股權(quán)結(jié)構(gòu)改造來解決問題是不現(xiàn)實的；

（3）即使股權(quán)結(jié)構(gòu)實現(xiàn)了分散，也很可能出現(xiàn)下面兩種不利局面：第一、股權(quán)結(jié)構(gòu)高度分散，形成像美英國家公司那樣的“以證券市場為中心，以股權(quán)高度分散化為”的治理結(jié)構(gòu)。然而，在我國目前特殊的制度環(huán)境中，這種治理結(jié)構(gòu)所帶來的問題很可能會更為嚴重；第二種則是股權(quán)結(jié)構(gòu)適度分散，公司有幾個持股比例接近的大股東的情況，這時可以通過大股東之間的相互牽制來控制隧道行為。從理論上看，這可能是一條解決大股東隧道挖掘行為的可行途徑。然而，有關(guān)事實已經(jīng)表明，幾個大股東并存的局面并不一定就能優(yōu)化公司治理。MaraFaccio，LarryH.P.LangandLeslieYoung，他們以公司紅利水平作為大股東隧道挖掘的指標，研究發(fā)現(xiàn)：歐洲支付紅利高于東亞九國企業(yè)，這說明東亞國家多個大股東之間的共謀反而加重了對小股東利益的侵占[8]。

通過以上分析，我們認為，通過股權(quán)結(jié)構(gòu)改造并不能從源頭上制約大股東隧道挖掘行為，至少從長期來看是如此。但我們發(fā)現(xiàn)，大股東的隧道挖掘行為對公司及中小股東利益的實際侵占程度明顯受到公司外部制度環(huán)境的制約。Laporta等從法律對投資者保護的制度環(huán)境角度對股權(quán)結(jié)構(gòu)、資本市場發(fā)展、股利政策與公司價值進行了綜合研究，發(fā)現(xiàn)大股東對小股東利益的侵占程度顯著地受到法律環(huán)境對投資者保護好壞的影響：在法律對股東保護較好的國家，控股股東的掠奪行為會受到抑制，反之，隧道挖掘行為則較為猖獗[3]；Dyck、Atanasov、Leuz等也從不同角度對此提供了證據(jù)支持。這可以從A股和H股公司在保護中小股東利益方面的差異明顯看到這一點。A股和H股公司，同樣是大陸注冊經(jīng)營的企業(yè)，同樣是“一股獨大”結(jié)構(gòu)，僅僅因為A股和H股所在交易地對中小股東權(quán)益保護法律法規(guī)的不同，兩地的中小股東權(quán)益就迥然不同。國內(nèi)A股公司大股東通過隧道挖掘行為掏空上市公司的報道屢見報端，而期間100多家H股公司卻鮮有此類報道。從以上分析與事實上看，目前我國上市公司發(fā)生大股東隧道挖掘行為的一個最主要原因也正是在于法律制度建設(shè)的滯后。

以上分析就為我們解決大股東隧道挖掘行為指明了方向，提供了思路：加強和完善平等保護投資者的商業(yè)法律體系和公正有效率的行政執(zhí)法，才能有效保護投資者的利益，從而抑制大股東的隧道挖掘行為。所以，從根本上解決大股東隧道挖掘行為在于加強和完善相關(guān)法律法規(guī)的建設(shè)，特別是要加強對中小股東保護方面的法規(guī)建設(shè)，為投資者營造一個公平公正的法律環(huán)境。例如，落實和完善股東代表訴訟制度，當公司利益遭受不法侵害而公司不能或怠于時，股東有權(quán)以自己的名義代表公司提訟等。

四、結(jié)論

由于我國上市公司普遍存在國有股“一股獨大”的股權(quán)結(jié)構(gòu)，并且相關(guān)法律法規(guī)還不完善，公司大股東在其經(jīng)營過程中可能采用多種形式的隧道挖掘行為，損害公司和中小股東利益，從而嚴重挫傷廣大投資者特別是中小投資者的積極性，影響資本市場的健康發(fā)展，而資本市場的健康發(fā)展對一國經(jīng)濟的增長具有極為重要的作用。

為了保護廣大中小投資者的正當合法的權(quán)益與積極性，建立發(fā)達的具有中國特色的社會主義資本市場，必須采取措施對公司大股東的隧道挖掘行為進行制約。防范公司大股東隧道挖掘行為的根本并不在于股權(quán)結(jié)構(gòu)改造，而在于加強和完善相關(guān)法律法規(guī)的建設(shè)，加強對廣大投資者，特別是中小股東利益的保護。

參考文獻:

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[4]Pagano,Marco;Riiell,Ailsa，“TheChoiceofStockOwnershipStructure:AgencyCosts,MonitoringandTheDecisiontoGoPublic”,QuarterlyJournalofEconomics,1998,Vol.113:187一226.

[5]Shleifer,A.andR.W.Vishny，“Asurveyofcorporategovernance”,JournalofFinance,1997，Vol52:737一783.

[6]Shleifer,A.andR.W.Vishny，“Asurveyofcorporategovernance”,JournalofFinance,1997，Vol52:737一783.

[7]朱武祥、：《股權(quán)結(jié)構(gòu)與企業(yè)價值：對家電上市公司實證分析》,2001年，《經(jīng)濟研究》,第12期,66-72

[8]鄒小芃、陳雪潔：《股權(quán)結(jié)構(gòu)與公司治理：一個綜述》，2003年，《浙江經(jīng)濟》，第1期,20-22。

篇6

我國企業(yè)投融資關(guān)系隨著國家經(jīng)濟體制的改革歷經(jīng)多次變遷。直至改革開放之初，企業(yè)在投融資決策上被賦予了一定的權(quán)利，但是國家本位主義的投融資行為依然沒有改觀。20世紀90年代我國滬、深兩大交易所的成立使企業(yè)可以通過首次發(fā)行股票和再融資來籌集到大量的資金，企業(yè)的投融資方式也逐漸多樣化。2008年金融危機產(chǎn)生后，投融資環(huán)境變得日趨復(fù)雜。在此背景下的企業(yè)投融資行為是如何影響企業(yè)價值？這不僅是理論界關(guān)注的問題，也是證監(jiān)委和投資人共同關(guān)注的問題。

二、文獻回顧

（一）資本結(jié)構(gòu)與企業(yè)價值關(guān)系研究 投融資問題一直是財務(wù)經(jīng)濟學(xué)研究的熱點。其中關(guān)于資本結(jié)構(gòu)與企業(yè)價值之間關(guān)系的研究成果較多。Modigliani & Miller（1958）首次提出資本結(jié)構(gòu)無關(guān)論，主要觀點認為在不考慮企業(yè)所得稅的情況下，公司的資本結(jié)構(gòu)與市場價值無關(guān)。而Jensen & Meckling（1976）提出了成本理論，認為債務(wù)融資對管理者具有激勵作用，可以降低由所有權(quán)和控制權(quán)分離而產(chǎn)生的成本。 Boyle & Eckhold（1997）、Frank & Goyal（2003）等發(fā)現(xiàn)，資本結(jié)構(gòu)對公司價值呈現(xiàn)正的影響。但Hirota（1999）、Booth（2001）等發(fā)現(xiàn)在大多數(shù)發(fā)展中國家，資本結(jié)構(gòu)對公司價值有著負的影響。 Harold Demsetz & Belen Vilialonga（2001）的研究表明，股權(quán)結(jié)構(gòu)是一種內(nèi)生變量，但其與公司績效之間不存在顯著的相關(guān)性。

（二）股權(quán)集中度與企業(yè)價值關(guān)系研究 Demsetz（1983）認為股權(quán)結(jié)構(gòu)與公司績效之間不存在系統(tǒng)性對應(yīng)關(guān)系，也沒有明確的證據(jù)顯示股權(quán)結(jié)構(gòu)與公司績效之間有系統(tǒng)性對應(yīng)關(guān)系。Holderness & Sheehan（1988）通過比較絕對控股股東的上市公司與股權(quán)常分散的上市公司業(yè)績，發(fā)現(xiàn)公司的股權(quán)結(jié)構(gòu)與公司績效之間無相關(guān)關(guān)系。Cho（1998）的分析結(jié)果顯示投資影響企業(yè)的價值，而企業(yè)價值的變化又對股權(quán)結(jié)構(gòu)產(chǎn)生影響，股權(quán)結(jié)構(gòu)是公司績效變化過程的結(jié)果，而不是引起公司績效變化的原因。國內(nèi)方面，孫永祥、黃祖輝（1999）發(fā)現(xiàn)第一大股東的持股比例和公司業(yè)績呈現(xiàn)倒U型的曲線關(guān)系，認為有一定股權(quán)集中度且股權(quán)分布差異不大的股權(quán)結(jié)構(gòu)有利于改善企業(yè)價值，白重恩（2005）對此也持贊同觀點。許小年、王燕（1999）、吳淑琨（2002）、徐曉東、陳小悅（2003）認為第一大股東的持股比例與企業(yè)價值表現(xiàn)為正相關(guān)關(guān)系。徐曉東、陳小悅（2003）在擴大樣本量進行實證分析后，發(fā)現(xiàn)第一大股東為非國有股股東的企業(yè)價值高于第一大股東為國有股股東。與上述觀點不一致的是，較之股權(quán)相對集中的國有股或法人股而言，股權(quán)的相對分散，同時允許少數(shù)幾個持股比例相差不大的大股東存在則有利于提高企業(yè)價值。劉星、劉偉（2007）通過擴展LLSV （2002）的模型，發(fā)現(xiàn)股權(quán)集中度、股權(quán)制衡度與公司價值之間均存在顯著的正相關(guān)關(guān)系，在不同股東性質(zhì)的公司中，股權(quán)制衡的效果存在明顯差異，尤其當?shù)谝?、二大股東均屬于非國有性質(zhì)時，股權(quán)制衡難以發(fā)揮積極作用。

（三）債務(wù)比率與企業(yè)價值關(guān)系研究 陳曉悅、李晨（1998）通過計算各參量間的相關(guān)系數(shù)以及進行多元線性回歸后，得出上海股市收益與負債/權(quán)益比率、公司規(guī)模負相關(guān)的結(jié)論。李洪波、趙宇、楊秀苔（2002）運用非對稱信息博弈方法研究認為，在確定機制下，好公司較差公司有較高的負債比例和較高的市場價值；合理的資本結(jié)構(gòu)，可以減少公司經(jīng)理的道德風(fēng)險，使經(jīng)理根據(jù)股東的意愿行事。皮毅（2004）以2003年的我國上市公司為樣本，實證檢驗發(fā)現(xiàn)公司債務(wù)比率上升時，公司價值下降；隨著法人股的增加，公司債務(wù)比率的上升以及有效的董事會監(jiān)督將會促進公司價值上升。

（四）公司融資結(jié)構(gòu)對投資行為影響研究 劉星、楊益民（2006）以我國上市公司為樣本，研究發(fā)現(xiàn)整體樣本融資結(jié)構(gòu)與投資支出顯著負相關(guān)，融資結(jié)構(gòu)對企業(yè)投資行為的影響在不同成長機會的企業(yè)中存在顯著差異。郝穎、劉星（2009）在度量股權(quán)融資依賴程度的基礎(chǔ)上，對不同股權(quán)融資結(jié)果和融資依賴程度下的企業(yè)投資行為進行了實證研究。研究結(jié)論表明，股權(quán)融資的依賴程度越大，企業(yè)投資水平對股票市價的敏感性越高；股權(quán)融資的依賴程度小，則內(nèi)部人控制下的企業(yè)投資行為傾向于大規(guī)模擴張。

現(xiàn)有文獻主要圍繞融資結(jié)構(gòu)與企業(yè)價值的關(guān)系、融資結(jié)構(gòu)對投資行為影響等內(nèi)容進行，目前國內(nèi)還很少有學(xué)者將企業(yè)的投融資行為與企業(yè)價值的關(guān)系納入統(tǒng)一的檢驗。因此，本文以滬深A(yù)股上市公司為樣本，研究企業(yè)投融資行為與企業(yè)價值之間的關(guān)系，先分析企業(yè)融資結(jié)構(gòu)對投資行為的影響，再分別分析投資行為和融資行為以及投融資行為交叉對企業(yè)價值的影響，借以發(fā)現(xiàn)我國上市公司投融資行為與企業(yè)價值關(guān)系的經(jīng)驗規(guī)律，并據(jù)此提出提升企業(yè)價值的一些建議。

三、研究設(shè)計

（一）假設(shè)提出 基于以上分析，本文提出如下假設(shè)：

假設(shè)1：企業(yè)的融資行為對投資行為存在顯著影響

假設(shè)2：企業(yè)的投資行為對企業(yè)價值存在顯著影響

假設(shè)3：企業(yè)的融資行為對企業(yè)價值也存在顯著影響

（二）樣本選取與數(shù)據(jù)來源 本文選取了滬深A(yù)股上市公司2005年～2010年的上市公司為樣本，共1565家。因為要對比分析金融危機前后公司投融資行為對企業(yè)價值的影響，所以以2008年為分割點，將數(shù)據(jù)分為了2005年～2007年和2008年～2010年兩組。數(shù)據(jù)來源于深圳國泰君安（CSMAR）數(shù)據(jù)庫。

（三）變量選取 具體如下

篇7

村鎮(zhèn)銀行的資本并非越多越好

資本對經(jīng)營是雙刃劍，資本過小不利于正常的業(yè)務(wù)運營，資本過大則對利潤和分紅形成壓力。對于社會效果而言也具有兩面性，資本過小則防范化解風(fēng)險的能力差，資本過大則易偏離小額、分散的軌道，有違扶持三農(nóng)和小企業(yè)的初衷?？梢姶彐?zhèn)銀行的資本并非越多越好，而是要有一個恰當?shù)摹岸取?。那么如何把握這個“度”？至少應(yīng)考慮三個因素：

其一，資本總量要與當?shù)亟?jīng)濟發(fā)展水平相適應(yīng)。經(jīng)濟決定金融，經(jīng)濟發(fā)展水平從決定了當?shù)劂y行業(yè)的業(yè)務(wù)層次。大和小總是相對的，東部和中西部差異很大，發(fā)達區(qū)域和貧困區(qū)域更不可同日而語。縣和鎮(zhèn)發(fā)展水平不同，但僅考慮這一點顯然不夠。關(guān)注同業(yè)中單筆貸款業(yè)務(wù)的歷史平均水平，以及三農(nóng)、小企業(yè)的現(xiàn)實貸款需求及被滿足程度，應(yīng)當是比較可行的視角。

其二，資本總量要與主發(fā)起銀行的經(jīng)營能力相協(xié)調(diào)。村鎮(zhèn)銀行作為新型農(nóng)村金融機構(gòu)，其根本要求是商業(yè)、可持續(xù)，并非單純地強調(diào)社會責(zé)任。如果不能盈利，自顧不暇，必然是短命的。馬蔚華講，“管理的半徑?jīng)Q定發(fā)展的半徑”，從質(zhì)的角度看同樣如此。主發(fā)起銀行經(jīng)營能力強，就可以支撐資本較大的村鎮(zhèn)銀行健康運作，反之，如果忽視自身能力盲目地做大資本，很可能會自掘墳?zāi)埂?/p>

其三，資本總量要與村鎮(zhèn)銀行的發(fā)展階段相匹配。任何事物都有一個從小到大逐步成長的過程，在村鎮(zhèn)銀行的不同發(fā)展階段，對資本也有不同的訴求。應(yīng)當逐步增資，形成業(yè)務(wù)發(fā)展、盈利提升、資本增加、業(yè)務(wù)再發(fā)展、盈利再提升、資本再增加的良性循環(huán)。在初始階段資本不宜過大，一方面業(yè)務(wù)發(fā)展剛起步，對資本總量的要求不高，另一方面即使有特殊情況，也可以通過母行和子行聯(lián)動來解決。一次性把資本做到足夠大，很可能把剛剛起步的村鎮(zhèn)銀行壓得喘不過氣來，是一種偷懶的做法。

主發(fā)起銀行的股權(quán)

占比并非越大越好

銀監(jiān)會要求主發(fā)起銀行必須是最大股東，這實質(zhì)上是從政策上規(guī)定了村鎮(zhèn)銀行是主發(fā)起銀行的子公司；又要求主發(fā)起銀行股權(quán)占比達到20%以上，這實質(zhì)上是防范股權(quán)過度分散給經(jīng)營管理帶來的負作用。這些規(guī)定毫無疑問是必要的。但在執(zhí)行中一些地區(qū)出現(xiàn)了要求主發(fā)起銀行股權(quán)占比達到51%以上，甚至要求縣級政府出保證函為村鎮(zhèn)銀行風(fēng)險“買單”的情況，可視為一種片面強調(diào)推脫自身責(zé)任的本位主義思維，需引起關(guān)注。筆者認為設(shè)計股權(quán)結(jié)構(gòu)應(yīng)堅持四個原則：

其一，資本節(jié)約原則。主發(fā)起銀行做最大股東就可以了，為什么要股權(quán)占比無限大呢？它自身畢竟還要經(jīng)營。對股權(quán)比例的苛刻要求，無疑是導(dǎo)致主發(fā)起銀行嚴重缺失的一個直接誘因。

其二，最大限度地撬動民間資本投資的原則。通過主發(fā)起銀行的杠桿作用，吸引民間資本投向村鎮(zhèn)銀行，為新農(nóng)村建設(shè)服務(wù)，是一件功德無量的好事。主發(fā)起銀行股權(quán)占比過大，民間資本的空間就小了，鼓勵民間資本更加符合中央政策精神。

其三，制衡原則。在各個股東之間要嚴防關(guān)聯(lián)關(guān)系和共同行動人關(guān)系，防止成為民營企業(yè)的錢袋子。主發(fā)起銀行應(yīng)當對風(fēng)險負責(zé)，承擔為風(fēng)險“買單”的責(zé)任。

其四，去行政化原則。股權(quán)結(jié)構(gòu)應(yīng)當考慮本土化、地方化、但要堅決地去行政化。對地方政府干預(yù)股權(quán)設(shè)計的行為應(yīng)當警惕，防止村鎮(zhèn)銀行成為新一輪的地方融資平臺。

村鎮(zhèn)銀行股權(quán)結(jié)構(gòu)持續(xù)優(yōu)化

的幾點思路

監(jiān)管引領(lǐng)公司治理，確保主發(fā)起銀行對村鎮(zhèn)銀行的主導(dǎo)權(quán)。監(jiān)管引領(lǐng)是我國現(xiàn)階段銀行業(yè)公司治理的一個重要特色，其重要性顯而易見。對股東資質(zhì)的后續(xù)審查要加強，對董事和高管資格要嚴格準入，對分支機構(gòu)準入和業(yè)務(wù)監(jiān)管要精細化。通過完善監(jiān)管，推動村鎮(zhèn)銀行健康發(fā)展，防止被地方政府或民營企業(yè)控制，同時防止被黑惡勢力控制。

篇8

關(guān)鍵詞：公司治理 盈余管理 綜述

一、引言

會計盈余影響著利益相關(guān)者的決策，利益相關(guān)者各方都想通過盈余管理，得到符合自己期望的會計盈余，誘使其他各方做出有利于自己的決策，即盈余管理是不同利益相關(guān)者之間利益沖突的產(chǎn)物。而公司治理可以說是一套程序、慣例、政策、法律及機構(gòu)，它影響著如何帶領(lǐng)、管理及控制公司，也可以說是用來協(xié)調(diào)各個利益相關(guān)者之間利益關(guān)系的一種機制，因此，公司治理有效性必然會對盈余管理行為產(chǎn)生一定的影響。自從Fama和Jensen（1983）的研究發(fā)現(xiàn)，獨立董事比例越大，越有利于企業(yè)更多的進行有效的自愿披露開始，國內(nèi)外學(xué)者便開始關(guān)注公司治理結(jié)構(gòu)對于企業(yè)的盈余管理行為以及盈余信息質(zhì)量究竟起到一個什么作用。國外的研究發(fā)現(xiàn)，不健全的公司治理機制將導(dǎo)致更多的盈余操縱，更低的信息披露質(zhì)量（Ganech，Wright，1996）。大量的公司治理與盈余管理研究表明：將公司治理結(jié)構(gòu)作為一個介入變量來分析各個因素對于企業(yè)盈余管理（包括盈余信息質(zhì)量）的影響是主流，其主要是把公司治理結(jié)構(gòu)特征分成股權(quán)結(jié)構(gòu)特征、董事會特征（包括獨立董事）以及管理層特征等幾個方面，具體的變量設(shè)計以及假設(shè)建立均存在不同之處。我國上市公司盈余管理行為較為普遍，嚴重影響盈余信息的質(zhì)量。

二、公司治理與盈余管理關(guān)系文獻綜述

（ 一 ）國外文獻綜述 國外對公司治理與盈余管理之間的關(guān)系研究大多基于委托理論，研究主要集中于董事會規(guī)模、內(nèi)部董事和獨立董事比例、審計委員會等方面。（1）國外微觀層面的研究主要從董事會特征、股權(quán)結(jié)構(gòu)等方面來分析公司治理與盈余管理間的關(guān)系。Beasley（1995）研究發(fā)現(xiàn)，獨立董事在公司董事會所占的比例對盈余管理發(fā)生率具有顯著的影響，獨立董事越多，盈余管理的發(fā)生率越低。他認為，董事會的構(gòu)成情況對盈余管理的發(fā)生率中起重要作用。Dechow等（1996）發(fā)現(xiàn)，如果在董事會中，內(nèi)部董事的比例越高，或公司董事長與總經(jīng)理是同一人，該公司進行盈余管理的可能性越大。Demsetz等（1985）發(fā)現(xiàn)股權(quán)集中度與盈余管理風(fēng)險正相關(guān)，而當公司管理者所持有的股權(quán)愈少愈有動機從事對公司非有價值的行為。Kooyul Jung Soo和Young Kwon（2002）研究了韓國的股權(quán)結(jié)構(gòu)與盈余管理的關(guān)系，指出在大股東就是經(jīng)理人的特殊股權(quán)結(jié)構(gòu)下，盈余信息的真實性隨大股東持股比例的提高而增強，同時，存在大股東對小股東的掠奪效應(yīng)。關(guān)于股權(quán)結(jié)構(gòu)與盈余管理相關(guān)性的研究說明，不同類型的股東對盈余管理的影響是不同的，股權(quán)結(jié)構(gòu)的不同是造成盈余管理程度不同的一個重要原因。國外從董事會特征、股權(quán)結(jié)構(gòu)等方面對公司治理與盈余管理的研究均說明了公司治理對盈余管理是有影響的，而且微觀方面的影響大致相同。（2）審計委員會的設(shè)置也是研究公司治理與盈余管理問題的一個角度。DeFond等（1991）認為內(nèi)部未設(shè)置審計委員會，為管理層提供了一個易于操縱利潤的環(huán)境與機會， 故更可能發(fā)生盈余管理的行為。Dechow等（1996）對美國的上市公司進行了盈余管理與公司治理結(jié)構(gòu)的關(guān)系研究發(fā)現(xiàn)：容易受到證券交易委員會查處的公司，其治理結(jié)構(gòu)往往非常薄弱，他們很少設(shè)立審計委員會，而往往只設(shè)立一個內(nèi)部控制委員會，而且由創(chuàng)建公司的總經(jīng)理兼任。Peasnell（2000）用非正常應(yīng)計營運資金計量盈余管理，對英國上市公司盈余管理程度和獨立董事比例及審計委員會作用的關(guān)系進行了實證研究，結(jié)論表明獨立董事的比例與為了避免盈余管理下降而進行的提高非正常應(yīng)計利潤的程度成反比，這種關(guān)系對經(jīng)營權(quán)和控制權(quán)分離越大的公司越明顯。他的研究雖然沒有得出審計委員會的存在與否對盈余管理的影響，但其研究表明，當審計委員會存在時，獨立董事能更好地發(fā)揮作用，抑制盈余管理。Xie et al（2003）研究發(fā)現(xiàn)保證審計委員會的獨立性可以提供積極的監(jiān)管并降低財務(wù)報告舞弊的可能性，并且審計委員會中擁有財務(wù)專業(yè)背景成員所占比例與盈余管理的程度顯著負相關(guān)。這些研究結(jié)果表明，公司治理結(jié)構(gòu)比較薄弱，則較可能給管理者提供一個易于操縱盈余的環(huán)境與機會，從中可以看出公司治理結(jié)構(gòu)對公司從事盈余管理的影響。（3）國外對盈余管理的研究還有國家層面上的對比研究。從國家層面上，La Porta等（1998）指出，由于保護投資者的法律在國家間有顯著的不同，因此各國的盈余管理行為會有所差異。Ball等（2000）反過來研究了公司治理對會計收益特性的影響，普通法國家（如美國、加拿大和澳大利亞）是以股東財富最大化為目標的公司治理機制，由于對經(jīng)濟損失（收益穩(wěn)?。└舾?，會計收益表現(xiàn)出更強的及時性，會計信息質(zhì)量較高；成文法國家（如日本、法國和德國）相對于普通法國家來說，管理者在決定何時將經(jīng)濟收益和損失納入會計收益有更大的選擇，公司減少會計收益波動的動機更盛行，會計信息質(zhì)量較差。Leuz C等（2003）發(fā)現(xiàn)投資者保護程度高的企業(yè)，其內(nèi)部人管理會計盈余的動機少，從而盈余管理行為也少。不同國家的對比研究說明各國公司治理與盈余管理均有差異，由于各國的環(huán)境差異，公司治理自然存在差異，進而說明公司治理對盈余管理的影響應(yīng)該是不同的。雖然以上學(xué)者對公司治理與盈余管理的關(guān)系有較多較為統(tǒng)一的結(jié)論，但國外也有學(xué)者研究觀點及結(jié)論不同。Park and Shi（2004）用Jones模型和Dechow模型對加拿大的公司盈余管理進行計量，分析了董事會組成與盈余管理的關(guān)系，結(jié)論是：獨立董事的比例與盈余管理沒有顯著的相關(guān)關(guān)系。這其中的原因可能是所選取的樣本本身的差異，也可能是公司治理與盈余管理之外的其他因素影響的差異。

（ 二 ）國內(nèi)文獻綜述 國內(nèi)對盈余管理研究已不再局限于盈余管理的動機、手段及經(jīng)濟后果。對于盈余管理與公司治理關(guān)系的研究已很豐富，但還無法通過公司治理的完善達到抑制盈余管理的目的。以下從規(guī)范與實證兩方面進行評述。（1）規(guī)范研究方面。規(guī)范研究方面，主要是針對公司治理與盈余管理是否存在關(guān)系，及兩者如何影響進行研究。陳漢文等（1999）是國內(nèi)最早研究公司治理與會計信息質(zhì)量關(guān)系的。公司治理對盈余管理的影響是研究主流。林鐘高等（2002）研究了外部治理和內(nèi)部治理結(jié)構(gòu)對盈余管理的影響，揭示了盈余管理的動機和可能性。劉高峽（2004）討論上市公司董事會及其下屬的審計委員會對公司盈余管理行為的影響。許敏等（2005）從“經(jīng)濟人”假設(shè)的角度，指出盈余管理的不可避免性和治理的必要性，并從公司治理結(jié)構(gòu)的視角，闡述了公司治理結(jié)構(gòu)與盈余管理的關(guān)系，提出了盈余管理的治理對策。汪曉林（2006）對我國公司治理與盈余管理的關(guān)系進行了研究，他從理論層面得出公司治理不完善是盈余管理的一個重要方面，我國上市公司治理存在的缺陷為管理當局操縱盈余提供的機會，有效治理盈余管理的關(guān)鍵在于完善公司治理。夏云峰等（2006）研究公司治理結(jié)構(gòu)如何影響上市公司盈余管理，并提出從公司治理結(jié)構(gòu)方面治理盈余管理的對策。李豐敏（2007）指出外部治理機制是公司盈余管理的外在誘因，內(nèi)部治理機制是公司盈余管理的內(nèi)在誘因，完善公司治理機制，從根源入手治理盈余管理。李海濤（2008）研究盈余管理與公司治理的關(guān)聯(lián)機制，進而分析公司治理結(jié)構(gòu)對盈余管理的影響，認為公司治理結(jié)構(gòu)對盈余管理具有重要影響，而且這種影響體現(xiàn)在內(nèi)部治理和外部治理兩個方面。謝繼蘊（2009）對中國上市公司盈余管理制約因素現(xiàn)狀進行研究，認為公司治理是制約中國上市公司盈余管理的重要因素。國內(nèi)從公司內(nèi)部治理結(jié)構(gòu)和外部治理機制進行理論研究，其研究的結(jié)果較一致，均表明公司治理對盈余管理產(chǎn)生影響，應(yīng)通過對公司治理的有效治理來控制盈余管理。但對于如何進行公司治理、如何抑制盈余管理并沒有切實可行的具體措施，更沒有找到解決兩者關(guān)系問題的關(guān)鍵所在來最終通過公司治理來抑制盈余管理的行為。另外，國內(nèi)已有學(xué)者提出了盈余管理信息影響公司治理結(jié)構(gòu)。楊臨棋（2007）認為公司治理結(jié)構(gòu)與其盈余管理行為密切相關(guān)，一方面公司治理結(jié)構(gòu)是盈余管理行為發(fā)生的內(nèi)部激勵，決定了公司盈余管理行為發(fā)生的規(guī)模及程度；另一方面，公司盈余管理影響會計信息質(zhì)量，并最終影響到公司的治理結(jié)構(gòu)。筆者認為這個方向的研究很有意義，眾多的研究已表明盈余管理行為的約束要通過公司治理的完善，但是，盈余管理信息影響了企業(yè)對外的信息，自然會影響企業(yè)提供信息的部門結(jié)構(gòu)等，最終通過各種管理手段很容易影響企業(yè)公司治理結(jié)構(gòu)及外部治理機制。（2）實證研究方面。其主要包括以下方面：第一，公司治理對盈余管理有無影響的研究。趙景文（2006） 針對治理質(zhì)量很高和很低的兩種極端公司比較了其盈余的信息含量，得到的結(jié)論是：公司治理質(zhì)量顯著影響到了盈余質(zhì)量。曹廷求，錢先航（2008）對我國上市公司的公司治理情況與盈余管理進行實證研究，研究表明公司治理的完善會顯著降低上市公司盈余管理體制水平，這種降低主要是由于董事會、監(jiān)事會、信息披露以及利益相關(guān)者等公司治理機制發(fā)揮作用的結(jié)果。高雷，張杰（2008）采用最小二乘法和二階段回歸方法，對公司治理、機構(gòu)投資者與盈余管理三者的關(guān)系進行了實證研究，結(jié)果是股權(quán)結(jié)構(gòu)對盈余管理沒有顯著影響，公司治理水平與盈余管理程度呈負相關(guān)關(guān)系。王生年，白?。?009）從股權(quán)結(jié)構(gòu)、管理 層激勵、董事會特征和監(jiān)事會有效性四個方面對公司治理與盈余管理進行實證研究，發(fā)現(xiàn)我國上市公司不合理的股權(quán)結(jié)構(gòu)是導(dǎo)致盈余管理的主要原因。大量的實證研究表明，我國公司治理中的董事會特征、股權(quán)結(jié)構(gòu)、監(jiān)事會特征等對盈余管理產(chǎn)生影響。但是，在研究盈余管理程度的過程中，也出現(xiàn)了非公司治理的角度，即認為影響盈余管理的因素不是公司治理，而是其他的問題。如孫亮，劉春（2008）實證研究發(fā)現(xiàn)，民營上市公司的盈余管理程度顯著高于國有上市公司，同時表明盈余管理程度差異的決定性因素來自經(jīng)營績效的激勵作用，而非公司治理的制約作用。這給我國公司治理與盈余管理關(guān)系的研究提出了新的方向，研究盈余管理問題不能僅局限于公司治理問題。企業(yè)性質(zhì)、企業(yè)績效、企業(yè)面臨的競爭壓力等都應(yīng)成為研究盈余管理問題的新視角。第二，國內(nèi)實證研究主要從股權(quán)結(jié)構(gòu)、董事會結(jié)構(gòu)、管理層持股比例等公司治理結(jié)構(gòu)內(nèi)容進行。史叢莉（2006）通過2004年年報被出具了非標準審計意見審計報告的上市公司作為樣本進行研究，她認為：獨立董事作用有限，獨立董事對盈余管理行為能夠起到抑制作用，但是效果并不顯著；高級管理層持股與公司的盈余管理顯著負相關(guān)，董事長和總經(jīng)理的兩職兼任對盈余管理有較顯著的影響，兩職分離可以防止公司權(quán)利過于集中，控制公司內(nèi)部的個人行為，維護公司董事會的獨立性，使其能更有效地發(fā)揮作用；監(jiān)事會的作用與盈余管理行為基本無關(guān)；我國上市公司的股權(quán)集中度較大，第一大股東控股比例較高，且大多數(shù)為國家法人股，從分析結(jié)果來看，股權(quán)集中有利于抑制公司的盈余管理行為。研究的內(nèi)容及結(jié)論較豐富，研究的樣本的欠缺代表性，自然結(jié)果也就受影響。黃新建、吳江（2007）以我國ST上市公司為研究樣本，通過對盈余管理與公司治理結(jié)構(gòu)之間的關(guān)系進行實證研究后認為，流通股與盈余管理無相關(guān)關(guān)系，股權(quán)集中度與盈余管理正相關(guān)，獨立董事與盈余管理負相關(guān)。蔡吉甫（2007）研究表明，擴大董事會規(guī)?？梢蕴岣咂浔O(jiān)督效率、減少公司盈余管理行為，但董事會的監(jiān)督效率在不同的盈余管理行為之間呈現(xiàn)出顯著差異。對于管理層調(diào)減利潤的盈余管理行為，董事會并沒有發(fā)揮其應(yīng)有的監(jiān)督作用；而對于管理層調(diào)增利潤的盈余管理行為，董事會的監(jiān)督效率較高。葛文雷和姜萍（2007）研究發(fā)現(xiàn)，國有股股東的持股比例與盈余管理程度顯著正相關(guān)。張兆國等（2009）實證分析了公司治理特征對盈余管理的影響，發(fā)現(xiàn)獨立董事比例與盈余管理程度負相關(guān)，產(chǎn)品市場競爭程度、管理者持股比例、董事會規(guī)模及是否設(shè)立審計委員會均與盈余管理程度不相關(guān)。我國學(xué)者對盈余管理實證方面的研究，主要是利用國外的研究思路及研究方法，同時結(jié)合我國資本市場的相關(guān)樣本數(shù)據(jù)進行研究。顯然，國內(nèi)研究公司治理與盈余管理關(guān)系所取樣本的不一樣，研究的結(jié)果有一定的差異。這種差異的原因是什么，到底公司治理與盈余管理有怎樣的關(guān)系，是否有其他更重要的因素在影響著兩者關(guān)系的研究等，對這些問題的思考使得我們不得不更深入研究盈余管理的影響因素，以及如何減少盈余管理。第三，國內(nèi)公司治理與經(jīng)營績效等方面有關(guān)行業(yè)競爭性差異研究的啟示。陳曉、江東（2000）以相對凈資產(chǎn)收益率和主營業(yè)務(wù)利潤率為被解釋變量，以股權(quán)構(gòu)成為解釋變量，對來自電子電器、商業(yè)和公用事業(yè)三個行業(yè)上市公司的數(shù)據(jù)進行回歸分析，他認為這三個行業(yè)的競爭性不一樣，得出股權(quán)結(jié)構(gòu)對經(jīng)營績效的影響具有明顯的行業(yè)競爭性。劉鳳委等（2007）在對政府干預(yù)、行業(yè)競爭與薪酬契約進行研究時，選擇了我國滬、深股市所有A股上市公司為樣本，研究認為我國轉(zhuǎn)軌經(jīng)濟環(huán)境下的政府干預(yù)和競爭環(huán)境將導(dǎo)致高激勵強度的薪酬合約并非是最優(yōu)選擇，即我國的公司治理相關(guān)政策不能盲目，必須考慮到行業(yè)競爭性差異。隨著行業(yè)競爭性差異被引入公司股權(quán)結(jié)構(gòu)、經(jīng)營績效等的研究，公司治理與盈余管理關(guān)系的行業(yè)差異研究應(yīng)有一定意義。我國各行業(yè)發(fā)展不平衡，行業(yè)競爭性差異較大，與不同行業(yè)的競爭程度存在較大差異相類似，我國不同地區(qū)行政分權(quán)和市場化進程也存在較大差異，對公司治理與盈余管理關(guān)系研究應(yīng)該考慮這些因素。

三、我國公司治理與盈余管理關(guān)系研究的思考

（ 一 ）正確看待國外的研究情況 通過以上文獻梳理可以發(fā)現(xiàn)，國外學(xué)者更早、更全面地對公司治理與盈余管理關(guān)系問題進行深入的研究，并得出了一系列成熟的理論成果，但是，應(yīng)該清楚這些研究都是建立在成熟的資本市場之上的。國外的法律制度環(huán)境、公司治理模式、會計準則等方面都與我國明顯不同，必然使得國外學(xué)者的研究不能達到解釋和預(yù)測我國現(xiàn)有情況下的公司治理和盈余管理的問題，因此我國的公司治理情況是不能照搬國外的，更不可能通過這樣來完善國內(nèi)公司治理以期達到抑制盈余管理的目的。值得注意的是，國外學(xué)者研究證實了國家法律環(huán)境等的不同會導(dǎo)致不同的盈余管理和公司治理情況的不同。因此，國外研究成果無法對我國的公司治理結(jié)構(gòu)和盈余管理的問題做出全面的、正確的解釋，對于我國公司治理與盈余管理的研究一定要在我國資本市場和相關(guān)法律環(huán)境下，并盡量抓住我國的特殊性（如行業(yè)、地區(qū)差異，股權(quán)分制改革影響等）來研究才是具有更實際的意義。

（ 二 ）正視我國現(xiàn)有研究情況 我國對盈余管理的研究已從定性的理論研究過度到定量研究，從最初的概念、方法、手段等過度到公司治理變量特征對盈余管理關(guān)系的影響的計量模型研究，甚至還有學(xué)者針對中國資本市場的特有的問題、現(xiàn)象進行研究。我國企業(yè)不同行業(yè)發(fā)展規(guī)模不同、受國家政策影響不同，加上不同行業(yè)在地域、地方支持力度等均不同，有理由相信，公司治理對盈余管理的影響會因行業(yè)競爭性差異不同而不同。因此，對上市公司盈余管理與公司治理基于行業(yè)競爭性差異的研究有一定意義。但是，現(xiàn)有的國內(nèi)文獻很少對行業(yè)特征和產(chǎn)品市場競爭對公司治理與盈余管理影響進行實證研究。前人已經(jīng)研究了股權(quán)結(jié)構(gòu)、薪酬契約等的行業(yè)競爭性差異，而股權(quán)結(jié)構(gòu)、薪酬契約等都是可能影響盈余管理的因素，因此基于行業(yè)競爭性差異的盈余管理研究有一定的理論基礎(chǔ)。

（ 三 ）善于抓住機遇進行研究可從以下方面進行：第一，我國股權(quán)分置改革的成功實施，“全流通”的逐步實現(xiàn)也從根本上改善了公司的產(chǎn)權(quán)結(jié)構(gòu)，這為研究公司治理與盈余管理關(guān)系提供了新的平臺。針對股權(quán)分制改革前后的公司治理與盈余管理關(guān)系研究意義不小，不僅可以比較股權(quán)分制改革前后的盈余管理情況，還可能針對股權(quán)分制改革的一系列問題提出相應(yīng)的解決辦法等。第二，隨著我國2006年2月15日頒布了新的會計準則，并于2007年1月1日起在上市公司開始實施，對于新會計準則下企業(yè)盈余管理行為的是否有變化應(yīng)該是研究的新熱點，可對準則實施前后進行對比研究，以反映新準則對公司盈余管理的影響及公司治理在新準則實前后對盈余管理的影響是否一樣等。第三，針對我國特殊的背景對公司治理與盈余管理進行細化研究可能會有收獲?？梢詫Σ煌再|(zhì)的企業(yè)、不同競爭程度的企業(yè)、不同地域的企業(yè)等進行公司治理與盈余管理關(guān)系的研究，以了解公司治理與盈余管理的關(guān)系是否在不同性質(zhì)的企業(yè)、不同競爭性的企業(yè)和不同地域的企業(yè)之間有明顯差異，最終是否針對不一樣的企業(yè)提出不同的公司治理結(jié)構(gòu)或機制等。

*本文系海南省哲學(xué)社會科學(xué)規(guī)劃課題“公司治理與盈余管理關(guān)系――基于行業(yè)競爭性差異和股權(quán)分置改革的研究”（項目編號：HNSK10-99）的階段性成果

參考文獻：

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［4］張兆國等：《公司治理結(jié)構(gòu)與盈余管理――來自中國上市公司的經(jīng)驗數(shù)據(jù)》，《中國軟科學(xué)》2009年第1期。

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篇9

摘要：筆者認為，管理者持股對成本和企業(yè)業(yè)績均有影響。通過對國內(nèi)2000年到2012年相關(guān)文獻的研究，學(xué)者采取計量經(jīng)濟學(xué)的方法，從高管薪酬、股權(quán)結(jié)構(gòu)等角度，對管理者持股對成本的影響以及管理者持股對企業(yè)業(yè)績的影響進行研究，研究結(jié)果各不相同。

關(guān)鍵詞：管理者持股;成本;企業(yè)業(yè)績;文獻綜述 在所有權(quán)與經(jīng)營權(quán)分離的企業(yè)中，委托人與人目標的差異導(dǎo)致人為了自身利益而侵害委托人的利益，股權(quán)激勵成為近些年逐漸盛行的激勵政策，股權(quán)激勵是一種通過經(jīng)營者獲得公司股權(quán)形式給予企業(yè)經(jīng)營者一定的經(jīng)濟權(quán)利，使他們能夠以股東的身份參與企業(yè)決策分享利潤承擔風(fēng)險，從而勤勉盡責(zé)地為公司的長期發(fā)展服務(wù)的一種激勵方法。(呂長江，嚴明珠，鄭慧蓮，許靜靜，2011)從制度背景、公司治理和公司特征三個層面對上市公司為什么選擇股權(quán)激勵進行了研究。認為中國上市公司選擇股權(quán)激勵方案有其特有的制度背景和公司動機。這些動機之間彼此具有相互作用，且公司治理的影響更為重要。研究結(jié)論表明，公司治理結(jié)構(gòu)的不完善、對管理者監(jiān)督制約機制的缺乏會使管理層出于福利目的而選擇股權(quán)激勵，這影響了股票期權(quán)激勵作用的發(fā)揮。另外，在中國由于退市政策的壓力，使得業(yè)績差的公司無力進行股權(quán)激勵。

成本理論是由詹森(Jensen)和麥克林(Meckling)提出的。在企業(yè)中，由于經(jīng)理層不能擁有公司100%的剩余利益，因而由于其努力工作所帶來的收益必須在經(jīng)理層與其他所有者之間進行分享。因此，現(xiàn)實中經(jīng)理層就有強烈的消極工作的動機。由于成本的計量有一定的難度，國內(nèi)學(xué)者的研究采用了與成本有密切關(guān)系的元素進行替代，如管理費用率、營業(yè)費用率和總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率。

(呂長江，王克敏，2002)將資本結(jié)構(gòu)、股利分配及管理股權(quán)比例一起作為存在雙向因果關(guān)系的系統(tǒng)內(nèi)生變量 ,在成本理論框架下,以了深滬兩市1997至 1999年231家上市公司的數(shù)據(jù)為基礎(chǔ),通過建立反映資本結(jié)構(gòu)、股利分配及管理股權(quán)比例三者之間的相互作用關(guān)系的結(jié)構(gòu)方程模型進行研究，研究結(jié)果顯示管理股權(quán)比例顯著影響公司的資本結(jié)構(gòu)政策和股利分配政策，管理股權(quán)比例的提高有利于降低公司管理者與公司股東之間的成本。(宋力，韓亮亮，2005)的實證研究提出了大股東持股對成本的影響，并指出我管理者與大股東之間存在“密切”關(guān)系，文章認為，在分散性的股權(quán)結(jié)構(gòu)中，股權(quán)激勵會導(dǎo)致內(nèi)部人控制眼中，成本高；在相對集中的股權(quán)結(jié)構(gòu)中，對管理者的激勵會變得復(fù)雜，如果管理者是由相對控股股東派出的，則管理者可能會做出有利于相對控股股東而無益整個企業(yè)的決策，這樣就會增加成本；在集中性股權(quán)結(jié)構(gòu)中，大股東對管理者的監(jiān)督力最強，在激勵機制一定的情況下，大股東會加強對管理者的監(jiān)督，從而降低成本。得出成本與股權(quán)集中度負相關(guān)，與股權(quán)制衡度正相關(guān)的結(jié)論。(張兆國，宋麗夢，張慶，2005)對 1990- 2003年上市公司資本結(jié)構(gòu)影響股權(quán)成本的實證分析表明, 資本結(jié)構(gòu)對股東、經(jīng)營者和債權(quán)人之間的契約關(guān)系有著直接的影響作用，經(jīng)營者持股比例與股權(quán)成本呈顯著負相關(guān)。(張兆國，何威風(fēng)，閆炳乾，2008)的實證研究將國有控股上市公司與民營上市公司分開研究，研究結(jié)果顯示當被解釋變量為資產(chǎn)利用率時，管理者持股比例與國有控股上市公司和民營上市公司的成本都呈不顯著正相關(guān)；而當被解釋變量為經(jīng)營費用率時，管理者持股比例與國有控股上市公司和民營上市公司的成本則都呈不顯著負相關(guān)。(李明輝，2009)的研究發(fā)現(xiàn)當采用管理費用率衡量成本時, 管理層持股比例與股權(quán)成本呈U形關(guān)系, 但若采用資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率衡量股權(quán)成本, 這一關(guān)系則不夠顯著。(吳育輝，吳世農(nóng)，2010)收集了 2004- 2008年中國上市公司高管薪酬數(shù)據(jù), 考察研究高管薪酬與公司績效、高管控制權(quán)、政府管制及成本之間的關(guān)系，研究發(fā)現(xiàn)，高管控制權(quán)越大，其薪酬水平也就越高，但是高管的高額薪酬不僅不能降低公司的成本, 反而提高了公司的成本。

以上研究從各個角度解釋了管理者持股與成本的關(guān)系，卻得出了不同的結(jié)論，其原因可能是樣本選取的不同，如國有控股上市公司和民營上市公司的差異，還有研究選取的數(shù)據(jù)時間跨度的差異，市場的完善以及管理水平的提高，都會使得研究結(jié)果出現(xiàn)差異。

(支曉強，2000)認為只要存在委托―關(guān)系就要求有激勵約束機制, 激勵機制要求有業(yè)績評價標準, 因此說業(yè)績評價標準是設(shè)計激勵機制的一個基礎(chǔ)環(huán)節(jié)，并指出業(yè)績評價標準中的四對矛盾――會計基礎(chǔ)與市場基礎(chǔ)，財務(wù)基礎(chǔ)與非財務(wù)基礎(chǔ)，相對基礎(chǔ)與絕對基礎(chǔ)，集體基礎(chǔ)與個人基礎(chǔ)。在企業(yè)業(yè)績的計量上，學(xué)者考慮到國內(nèi)會計信息的不規(guī)范與操縱性，其財務(wù)指標存在一定的不真實性，均用托賓Q值作為衡量企業(yè)業(yè)績的指標。

(呂長江，王克敏，2002)的研究結(jié)果也顯示了管理者持股與企業(yè)業(yè)績的關(guān)系，研究發(fā)現(xiàn)對于管理股權(quán)比例,公司管理股權(quán)比例與公司績效及公司流通股比例之間存在著顯著的正相關(guān)關(guān)系。(李維安，李漢軍，2006)的研究，將高管的持股比例與股權(quán)結(jié)構(gòu)相聯(lián)系，在未對第一大股東持股比例進行分組時,高管持股比例和績效之間就呈現(xiàn)出顯著的正相關(guān)關(guān)系僅僅在第一大股東持股比例在20 %至40 %期間,高管持股比例和績效之間才會呈現(xiàn)出顯著的正相關(guān)關(guān)系,其相關(guān)系數(shù)的數(shù)值非常大;其它區(qū)間的相關(guān)關(guān)系都不顯著。(羅富碧，冉茂盛，杜家廷，2008)運用我國上市公司2002-2005年的面板數(shù)據(jù)，研究了我國上市公司高管人員股權(quán)激勵與投資決策的關(guān)系，檢驗結(jié)果可以得出我國高管人員股權(quán)激勵與公司投資決策滿足內(nèi)生關(guān)系的結(jié)論, 股權(quán)激勵對投資有顯著的正影響，投資對高管的股權(quán)激勵也有顯著的正影響。(黃志忠，2012)從優(yōu)化資源配置的角度分析了國有企業(yè)和民營企業(yè)的公司治理策略，并發(fā)現(xiàn)，薪酬激勵、股權(quán)激勵和股權(quán)制衡有助于提高國有企業(yè)經(jīng)營效率，降低成本。

通過以上研究可以看出，國內(nèi)學(xué)者將管理者持股與企業(yè)業(yè)績相聯(lián)系，又將二者與股權(quán)結(jié)構(gòu)或者投資效率關(guān)聯(lián)起來，得出的結(jié)論不同。國內(nèi)學(xué)者未將民營上市公司和非民營上市公司區(qū)分處理。較少將管理者持股與企業(yè)業(yè)績直接聯(lián)系起來，均是通過投資效率、高管薪酬、債務(wù)治理等間接因素相關(guān)聯(lián)，這可能是導(dǎo)致得出結(jié)論不一致的原因。選取的樣本時間跨度有限，不能體現(xiàn)管理者持與企業(yè)業(yè)績的動態(tài)關(guān)系。

參考文獻

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篇10

關(guān)鍵詞：上市公司 股權(quán)構(gòu)成 公司績效

股權(quán)結(jié)構(gòu)是指股份公司總股本中，不同性質(zhì)的股份所占的比例及其相互關(guān)系。股權(quán)結(jié)構(gòu)有不同的分類，一般來說，股權(quán)結(jié)構(gòu)有兩層含義。一是指股權(quán)構(gòu)成，即不同的股東集團持有的股份的多少；二是指股權(quán)集中度，即前N大股東持股比例。我國上市公司大多是從原國有企業(yè)改革、改制而來的。而國內(nèi)外的學(xué)者多用股權(quán)集中度的指標，如第一大股東持股比例、前五大或十大股東持股比例，還有內(nèi)部持股比例，如董事會成員，CEO和高層管理人員持股比例。研究發(fā)現(xiàn)企業(yè)股權(quán)集中度和公司績效存在顯著的關(guān)系，一定的股權(quán)集中度對公司績效具有積極的影響，這些規(guī)律對企業(yè)獲得最大的利益具有重要的參考價值。

一、文獻綜述

（一）國外文獻 國外最早的關(guān)于股權(quán)結(jié)構(gòu)的研究起源于Berle和Means。此后，國內(nèi)外的學(xué)者們也基于自己的研究調(diào)查、理論分析及實證研究，紛紛提出自己的見解。在眾多的文獻中，大多數(shù)學(xué)者從股權(quán)集中度的角度來分析股權(quán)結(jié)構(gòu)與公司績效之間的關(guān)系，發(fā)現(xiàn)股權(quán)結(jié)構(gòu)與公司績效存在顯著性關(guān)系。Jain 和Kini（1994）發(fā)現(xiàn)美國上市公司股權(quán)集中度與公司的長期市場收益呈顯著正相關(guān)關(guān)系。Chernykh（2005）對俄羅斯上市公司的研究發(fā)現(xiàn)，國家股比例對公司績效呈現(xiàn)顯著的正向效應(yīng)。

（二）國內(nèi)文獻 陳德萍、陳永圣（2011）通過研究發(fā)現(xiàn)，認為股權(quán)制衡度與公司績效顯著正相關(guān)關(guān)系。胡潔、胡穎（2006）通過研究發(fā)現(xiàn)，認為股權(quán)構(gòu)成與公司績效不存在線性相關(guān)關(guān)系；金雪飛、許敏（2006）和李斌、孫月靜（2008）的研究結(jié)果都認為股權(quán)集中度與公司績效之間呈現(xiàn)出正相關(guān)關(guān)系。大多數(shù)學(xué)者都是沿著股權(quán)集中度這個角度來研究公司股權(quán)結(jié)構(gòu)和公司績效之間的相關(guān)關(guān)系。研究發(fā)現(xiàn)企業(yè)股權(quán)集中度和公司績效存在顯著的關(guān)系，一定的股權(quán)集中度對公司績效具有積極的影響，這些規(guī)律對企業(yè)獲得最大的利益具有重要的參考價值。但大多是上市公司股權(quán)結(jié)構(gòu)含義中股權(quán)集中度與公司績效間的關(guān)系，很少考慮到股權(quán)結(jié)構(gòu)含義中股權(quán)構(gòu)成與公司績效的相關(guān)關(guān)系，從股權(quán)構(gòu)成方面提出優(yōu)化股權(quán)結(jié)構(gòu)的建議。而本文的研究角度正是基于股權(quán)構(gòu)成的視角來研究，完善上市公司股權(quán)結(jié)構(gòu)與公司績效關(guān)系研究的理論。

二、研究設(shè)計

（一）研究假設(shè) 前文已經(jīng)所述股權(quán)結(jié)構(gòu)主要有兩層含義，本文從第一個含義出發(fā)，即不同背景的股東的所持有的股份的多少，依據(jù)相關(guān)理論來研究股權(quán)結(jié)構(gòu)與公司績效的關(guān)系，且依據(jù)相關(guān)文獻的分析提出如下的假設(shè)。

（1）國家股比例與公司績效。國家股可能會產(chǎn)生嚴重的“內(nèi)部人控制”問題。因此，本文提出假設(shè)1

假設(shè)1：國家股比例（PS）與公司績效顯著負相關(guān)

（2）法人股比例與公司績效。法人股東擁有足夠的激勵和能力去監(jiān)控公司經(jīng)理人員。因此，本文提出假設(shè)2

假設(shè)2：法人股比例（PL）與公司績效顯著正相關(guān)

（3）社會公眾股比例與公司績效。由于中國特殊的歷史環(huán)境，社會公眾股股東所持股份比例很小，大股東利用實際控制權(quán)經(jīng)常損害他們的權(quán)益，因此社會公眾股股東“用腳投票”，多以短期投機賺取差價為主，并不關(guān)心公司長久利益，不利于公司提升業(yè)績。因此，本文提出假設(shè)3。

假設(shè)3：社會公眾股比例（PT）與公司績效顯著負相關(guān)

（二）樣本選取與數(shù)據(jù)來源 本文選取各公司2010—2012年年報披露的數(shù)據(jù)，數(shù)據(jù)來源于巨潮資訊網(wǎng)、和訊網(wǎng)，使用SPSS17.0軟件進行處理。為了保持數(shù)據(jù)的有效性，將1520家滬深上市公司作為總體，因為總體比較大，所以采用等距抽樣方法，抽取131家上市公司作為研究樣本。使用等距抽樣法的樣本選取過程。先將1520家滬深上市公司作為總體，將總體按在表格中先上后下、先左后右的順序相繼編號，分別為1～1520，計算出抽樣距離K=1520/131≈11.6，因此取11為抽樣距離。在1～11中抽取一個隨機數(shù)k1（在抽的過程中抽到數(shù)為k1=7）作為樣本的第一個單位，所以接著取k1+K，k1+2K……，直至抽夠131個單位為止。同時，為保持樣本的同質(zhì)性和便于研究，剔除金融行業(yè)1家，公司主營收入小于或等于0的上市公司25家，變量數(shù)據(jù)異常的12家，最終得到93家上市公司為研究樣本。

（三）變量定義 （1）被解釋變量。本文用會計利潤指標來反映公司盈利能力，選用主營業(yè)務(wù)資產(chǎn)收益率來衡量公司的經(jīng)營績效。（2）解釋變量。本文主要選以下指標作為解釋變量：國家股比例、法人股比例和社會公眾股比例。（3）控制變量。公司績效除了要受到股權(quán)結(jié)構(gòu)的影響外，還要受到很多其他因素的影響，比如公司的規(guī)模大小、成長性、財務(wù)杠桿狀況等。為控制公司其他特征對公司績效的影響選取以下控制變量。公司規(guī)模。一般而言，公司規(guī)模在很大程度上會影響的公司績效。企業(yè)規(guī)模越大，管理層的行為越發(fā)難以受到控制，有損企業(yè)價值最大化的操控行為越容易發(fā)生。文章用公司總資產(chǎn)（取對數(shù)）代表公司規(guī)模。企業(yè)成長能力。企業(yè)在不斷成長的過程中，盈利規(guī)模也在不斷擴大。所以，我們選取企業(yè)凈利潤增長率代表企業(yè)成長能力。財務(wù)杠桿，即公司資產(chǎn)負債率。該指標反映了公司的資本結(jié)構(gòu)及債務(wù)的治理作用。變量定義如表（1）所示。

（四）模型的建立

三、實證檢驗分析

（一）描述性統(tǒng)計 從表（2）可以發(fā)現(xiàn)，各變量的標準差都較小，表明樣本數(shù)據(jù)分布比較均勻穩(wěn)定。2010年至2012年樣本公司的經(jīng)營業(yè)績（CROA）呈普遍下降趨勢，三年的均值約在3.00%至4.00%之間，最大值為正值，最小值為負值。表明個別樣本公司出現(xiàn)負利潤情況，但總體上樣本公司的年凈利潤>0。從2010年至2012年樣本公司股權(quán)構(gòu)成的變化趨勢看，法人股比例（PL）呈現(xiàn)出緩慢的下降趨勢，而可流通社會公眾股（PT）有一定程度上升。

（二）相關(guān)性分析 表（3）是股權(quán)結(jié)構(gòu)各指標之間的相關(guān)系數(shù)。從表（3）可以看出：國家比例股（PS）和法人股比例（PL）之間呈現(xiàn)顯著地負相關(guān)，國家比例股（PS）與社會公眾比例（PT）之間呈現(xiàn)負相關(guān)。從表（4）可以發(fā)現(xiàn)，國家股（PS）與公司績效呈現(xiàn)顯著地負相關(guān)關(guān)系，在顯著水平為0.01下，回歸系數(shù)為-0.170，假設(shè)1成立。法人股比例（PL）與公司績效呈現(xiàn)顯著地正相關(guān)關(guān)系，在0.01水平下，回歸系數(shù)為0.257，假設(shè)2成立；社會公眾比例（PT）與公司績效的關(guān)系呈現(xiàn)負相關(guān)關(guān)系，但并不顯著，假設(shè)3不成立。由于社會公眾側(cè)重于企業(yè)的短期經(jīng)營，一般只關(guān)心股票二級市場的股票價差收益，投資的目的也放在投機，很少會關(guān)心公司的業(yè)績和公司的治理。因此，總體上社會公眾股比例的提高會促使公司經(jīng)營的績效下降。從控制變量來看，財務(wù)杠桿（DAR）和公司績效（CROA）之間存在負相關(guān)關(guān)系；公司規(guī)模（SIZE）與公司績效（CROA）顯示微弱正相關(guān)，但缺乏系統(tǒng)上的顯著性；公司成長能力（GROWTH）與公司績效之間存在正相關(guān)關(guān)系，公司成長能力高表明公司內(nèi)部的經(jīng)營管理非常有效，這將促使公司經(jīng)營績效的提高。

從回歸模型第一個方程中可以看出，國家股（PS）與公司績效呈現(xiàn)顯著地負相關(guān)關(guān)系，由此驗證了假設(shè)1成立；同理，從第二和第三個方程中可以看出，法人股比例（PL）與公司績效呈現(xiàn)顯著地正相關(guān)關(guān)系，由此驗證了假設(shè)2成立；社會公眾比例（PT）與公司績效的關(guān)系呈現(xiàn)負相關(guān)關(guān)系，但不顯著，由此說明假設(shè)3不成立。另外，從控制變量來看，財務(wù)杠桿（DAR）和公司績效（CROA）之間存在負相關(guān)關(guān)系，公司規(guī)模（SIZE）與公司績效（CROA）顯示微弱正相關(guān)，但缺乏系統(tǒng)上的顯著性；公司成長能力（GROWTH）與公司績效之間存在正相關(guān)關(guān)系，公司成長能力高表明公司內(nèi)部的經(jīng)營管理非常有效，這將促使公司經(jīng)營績效的提高。

（三）回歸分析 （1）擬合度評價。表（4）中的數(shù)據(jù)表明回歸方程的擬合優(yōu)度偏低，說明解釋變量（股權(quán)構(gòu)成指標）對于被解釋變量（公司績效指標）不能給與很好的解釋。主要原因在于：公司績效是多種因素共同作用的結(jié)果，除了股權(quán)構(gòu)成指標，行業(yè)因素，宏觀經(jīng)濟環(huán)境，公司治理，體制，運營質(zhì)量和其他多種因素，將影響公司的業(yè)績，所以，由于方程未考慮這些因素導(dǎo)致整體樣本回歸結(jié)果的解釋性偏低，但基本能揭示我國上市公司股權(quán)構(gòu)成與公司經(jīng)營績效的內(nèi)在關(guān)系，并不會影響到實證的準確性與可分析性。（2）顯著性檢驗。由表（5）得知，F(xiàn)=117.009，查顯著水平為1%、自由度為（3，90）的F分布表可知Fα=4.13，計算所得F值遠大于Fα=4.13，因此，模型的線性關(guān)系是顯著的，表明被解釋變量公司績效CROE能被所選取的解釋變量很好的解釋。運用同樣的方法可計算出模型二的F統(tǒng)計值F=238.320和模型三的F統(tǒng)計值F=7.419，其值均大于顯著水平為1%、自由度為（3，90）的F分布表所查的值Fα=4.13。因此，通過對之前所建模型的顯著性檢驗，得到模型回歸方程關(guān)系顯著。

四、結(jié)論與建議

本文得出以下結(jié)論：國家股比例（PS）與公司績效之間存在著顯著負相關(guān)的關(guān)系，國家股由于其有效持股主體缺位，可能會產(chǎn)生嚴重的“內(nèi)部人控制”問題。法人股比例（PL）與公司績效之間存在著顯著正相關(guān)的關(guān)系。也就是說，法人股比例越高，公司的經(jīng)營績效越好。因為法人股股東由于持有股票數(shù)量大、而所持的股份往往是非流通股份，所以會關(guān)注公司的中長期的發(fā)展戰(zhàn)略，促使管理層采取措施提高公司的經(jīng)營績效。社會公眾股比例（PT）與公司績效之間存在著微弱負相關(guān)的關(guān)系。上市公司存在著嚴重的中小股東“搭便車”的問題，導(dǎo)致社會公眾股比例與公司績效呈現(xiàn)負相關(guān)關(guān)系。本文提出如下建議：（1）優(yōu)化股權(quán)構(gòu)成。增加國家股持股主體的有效性。對于競爭性行業(yè)，應(yīng)該最大程度上降低國有股的比例；對于涉及到國計民生和國家安全的特殊行業(yè)，國有股的比例可以保持在51%，超過的部分全部釋放到市場中，在股票市場上進行流通。提高法人股比例。目前我國上市公司的股權(quán)集中在國家股股東手中，該股東的最大劣勢在于監(jiān)控及效率方面低下，因此股權(quán)集中度的高程度反而使其治理方面的效果不佳。所以，提高法人股的持股比例，由法人股東來擔任相對控股股東，有助于我國上市公司股權(quán)構(gòu)成的優(yōu)化，提高公司的經(jīng)營成果。（2）引導(dǎo)投資者合理投資。發(fā)展機構(gòu)投資者。積極培育和引入戰(zhàn)略性的機構(gòu)投資者。進行投資的合理組合，使投資的效益達到最大化。同時，在投資機構(gòu)的內(nèi)部，要分工細致，規(guī)范地管理，系統(tǒng)地運作，資源豐富，這樣投資機構(gòu)承擔風(fēng)險的能力才能越好。機構(gòu)投資者代表著眾多的社會公眾，充分代表了公眾的利益，容易與整個社會利益協(xié)調(diào)一致。減少投資的盲目性。從先前的研究可以發(fā)現(xiàn)，在我國的證券市場，中小股東存在著嚴重的“搭便車”現(xiàn)象，這種現(xiàn)象可以表明在當前的中國證券市場中，中小股東的投資比較盲目，往往以追逐股票的差價為投資目標，沒有真正從公司經(jīng)營狀況出發(fā)，沒有充分利用作為上市公司股東各種合法權(quán)益，如參加股東大會的權(quán)利，導(dǎo)致大股東侵害中小股東的利益的事情頻頻發(fā)生，因此亟須培養(yǎng)理性的投資者，減少投資的盲目性。

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