導(dǎo)語：上市公司融資偏好的影響綜述一文來源于網(wǎng)友上傳，不代表本站觀點(diǎn)，若需要原創(chuàng)文章可咨詢客服老師，歡迎參考。

關(guān)鍵詞：控股股東；非理性融資偏好；過度股權(quán)融資偏好

提要：本文對控股股東與非理性融資偏好的特征及結(jié)果進(jìn)行分析，并提出政策性建議。

一、我國上市公司非理性融資偏好的特征分析

（一）擬上市公司強(qiáng)烈謀求首次公開發(fā)行股票，但資金并未有效利用。自證券市場建立以來，首次公開發(fā)行IPO已經(jīng)成為企業(yè)融資的主要模式，出現(xiàn)了許多企業(yè)爭過“獨(dú)木橋”的現(xiàn)象。有的企業(yè)為了達(dá)到上市的標(biāo)準(zhǔn)，不惜進(jìn)行過度的包裝、甚至造假。但與此同時，上市公司在強(qiáng)烈謀求發(fā)行股票的同時，資金并未有效利用，擬上市公司成功上市后，往往更改募集資金投向，導(dǎo)致公司出現(xiàn)了大量閑置資金，并出現(xiàn)了委托理財?shù)默F(xiàn)象。袁國良在《上市公司融資偏好和融資能力實(shí)證研究中》對深滬兩市411家擬上市公司進(jìn)行研究，結(jié)果發(fā)現(xiàn)有125家上市公司進(jìn)行了改變募集資金投向問題，上市公司因募集資金投向改變問題造成的資金閑置高達(dá)120億元，且據(jù)相關(guān)資料顯示，由募集資金更改投向所導(dǎo)致的閑置資金并沒有停留在上市公司的賬戶上，而是由控股股東通過其他應(yīng)收款項(xiàng)或購買資產(chǎn)的形式轉(zhuǎn)走，這更加讓我們對擬上市公司的融資動機(jī)產(chǎn)生懷疑。

（二）已上市公司熱衷股權(quán)再融資，虛擬融資項(xiàng)目或夸大融資項(xiàng)目數(shù)額。根據(jù)現(xiàn)代財務(wù)理論的觀點(diǎn)，當(dāng)企業(yè)投資項(xiàng)目的預(yù)期收益率高于債券融資成本時，企業(yè)可以適度地增加負(fù)債，2006年中國證監(jiān)會通過對已上市公司歷年財務(wù)報表的分析發(fā)現(xiàn)，有些公司的資產(chǎn)負(fù)債率已經(jīng)很低，甚至個別公司沒有負(fù)債，然而在這樣的情況下，公司依然選擇了股權(quán)再融資。這說明上市公司把股權(quán)融資當(dāng)成了“無成本的午餐”，即使在有條件進(jìn)行債權(quán)融資時仍偏向于股權(quán)再融資。同時，已上市公司在募集資金時，往往不是按照“需求決定供給”的模式確定融資量，而是按照“可供給決定需求”方式確定融資量，即按照政府規(guī)定的上限倒推出其項(xiàng)目所需資金。結(jié)果導(dǎo)致了上市公司在融資前虛擬融資項(xiàng)目或者夸大融資項(xiàng)目數(shù)額，融資后又更改募集資金投向或者募集資金項(xiàng)目數(shù)額。根據(jù)對2002～2007年680家上市公司的研究表明，有265家上市公司曾有過改變募集資金投向的現(xiàn)象，187家上市公司對募集資金項(xiàng)目數(shù)額進(jìn)行了調(diào)整，其中有27家上市公司既有募集資金投向變更，又有募集資金數(shù)額變更，上市公司因募集資金變更閑置的資金總共達(dá)到6，349.28億元，這嚴(yán)重降低了資金的使用效率，是一種非理性的融資。

二、上市公司非理性融資偏好的不良后果

上市公司非理性融資偏好的直接后果是上市公司出現(xiàn)了大量資金閑置的狀況，據(jù)統(tǒng)計，2004～2008年有募集資金變更公告的上市公司發(fā)生募集資金變更的數(shù)量逐漸增加，募集資金變更已經(jīng)成了上市公司非理性融資偏好的重要標(biāo)志，從閑置資金的絕對數(shù)看，上市公司的資金閑置數(shù)量呈遞增趨勢，尤其是到2008年達(dá)到了14，674.95億元，5年的閑置資金數(shù)量總共達(dá)到了23，721.58億元，平均每年閑置資金數(shù)量約4，744.31億元，就閑置資金率而言，最低的年份為14.40%，閑置資金數(shù)量為1，287.45億元，最高的年份達(dá)到了20.34%，資金閑置數(shù)量達(dá)到14，674.95億元，這說明上市公司因非理性融資偏好導(dǎo)致的資金閑置現(xiàn)象相當(dāng)嚴(yán)重。

與此同時，上市公司控股股東占款現(xiàn)象也十分嚴(yán)重，據(jù)相關(guān)資料統(tǒng)計，2007年底有580家上市公司存在大股東占用資金問題，累計占款金額高達(dá)639億元，在這580家上市公司中，占款金額在1億元以下的有430家，1億～10億元的有141家，有9家上市公司大股東占款超過了10億元，上市公司的非理性融資偏好不僅降低了資金的使用效率，而且也偏離了企業(yè)價值最大化的目標(biāo)。

總之，我國上市公司非理性融資偏好明顯地表現(xiàn)在他們的融資行為中，擬上市公司在未上市之前有強(qiáng)烈的謀求首次公開發(fā)行股票的沖動，但資金未能有效利用并出現(xiàn)了大量資金閑置；已上市公司熱衷于股權(quán)再融資，出現(xiàn)了虛擬融資項(xiàng)目或者夸大融資項(xiàng)目數(shù)額的現(xiàn)象；而定向增發(fā)則成了上市公司股權(quán)再融資的首選，并呈現(xiàn)隨意性的特點(diǎn)。這種融資決策并沒有從上市公司價值最大化出發(fā)，只是決策控制者從自身利益最大化出發(fā)以獲取控制權(quán)收益為目的，是一種非理性融資偏好，從而造成了中國上市公司大量資金閑置，并出現(xiàn)了大股東占款的現(xiàn)象。

三、政策性建議

（一）優(yōu)化股權(quán)結(jié)構(gòu)，變“一股獨(dú)大”為多股制衡

1、降低控股股東股權(quán)比例，推動上市公司多個大股東制衡結(jié)構(gòu)的建立。股權(quán)分置改革以前，由于流通股股東和非流通股股東對股權(quán)估值方式的不同，直接造成了兩類股東之間的內(nèi)在利益沖突，當(dāng)非流通股股東與流通股股東的利益取向不一致時，非流通股股東的行為就有可能發(fā)生扭曲，上市公司無法形成良好的治理。股權(quán)分置改革以后，兩類股東的利益基本趨于一致，這為上市公司形成良好的治理結(jié)構(gòu)打下了堅實(shí)的基礎(chǔ)，但是股權(quán)分置改革并沒有從根本上改變上市公司股權(quán)集中的現(xiàn)狀，大股東的意志仍然凌駕于中小股東之上，中小股東受侵害的現(xiàn)象仍然存在。目前，就改善我國股權(quán)結(jié)構(gòu)的觀點(diǎn)主要有兩種：第一種觀點(diǎn)認(rèn)為，我國的股權(quán)結(jié)構(gòu)應(yīng)該向分散化方向發(fā)展；第二種觀點(diǎn)認(rèn)為，我國的股權(quán)結(jié)構(gòu)應(yīng)該維持高度集中的股權(quán)結(jié)構(gòu)，這樣有利于發(fā)揮股東對管理者監(jiān)督和約束作用。

2、鼓勵國有控股上市公司協(xié)議轉(zhuǎn)讓國有股權(quán)，實(shí)現(xiàn)股權(quán)結(jié)構(gòu)的多元化。就目前而言，我國國有控股上市公司由于缺乏人格化的主體，導(dǎo)致嚴(yán)重的內(nèi)部人控制。從而制約上市公司融資決策的有效性，導(dǎo)致上市公司非理性融資偏好的形成。因此，我們應(yīng)該大力支持上市公司協(xié)議轉(zhuǎn)讓國有股權(quán)，使控股主體由國家唯一控股發(fā)展為國家、法人、機(jī)構(gòu)投資者、個人等多元化持股模式，通過國有股權(quán)的協(xié)議轉(zhuǎn)讓，實(shí)現(xiàn)了控股主體的多元化，有效地防止了“內(nèi)部人控制”現(xiàn)象的發(fā)生。一方面要鼓勵上市公司向民營企業(yè)轉(zhuǎn)讓國有股權(quán)；另一方面由于機(jī)構(gòu)投資者（如基金公司、銀行）在專業(yè)知識、投資經(jīng)驗(yàn)等方面有絕對優(yōu)勢，鼓勵和引導(dǎo)機(jī)構(gòu)投資者成為上市公司的戰(zhàn)略性股東尤為重要。

（二）提高上市公司信息披露質(zhì)量，尤其是加強(qiáng)對募集資金的管理。加強(qiáng)上市公司信息披露，建立完善的信息披露制度，不僅可以提高上市公司市場透明度，而且增強(qiáng)了外部投資者獲取信息的能力，對于規(guī)范上市公司的融資行為、杜絕上市公司非理性融資偏好具有重要意義。為了進(jìn)一步建立和完善上市公司信息披露制度，上市公司除了披露定期報告外，還要對臨時報告進(jìn)行披露，并不斷完善上市公司信息披露的法律規(guī)定。

主要參考文獻(xiàn)：

[1]鄧建平，曾勇.大股東控制與控制權(quán)私人收益[J].中國軟科學(xué)，2004.10.

[2]王遙.上市公司融資決策的行為金融分析，中國人民大學(xué)出版社，2007.10.

[3]何丹.全流通背景下上市公司股權(quán)再融資研究.西南財經(jīng)大學(xué)出版社，2009.

[4]林凡.中國上市公司融資偏好的理論與實(shí)證研究.北京大學(xué)出版社，2008.