導(dǎo)語(yǔ)：如何才能寫(xiě)好一篇企業(yè)并購(gòu)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)分析，這就需要搜集整理更多的資料和文獻(xiàn)，歡迎閱讀由公務(wù)員之家整理的十篇范文，供你借鑒。

篇1

關(guān)鍵詞：企業(yè)并購(gòu) 財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn) 防范措施

一、引言

企業(yè)并購(gòu)，是現(xiàn)代企業(yè)發(fā)展戰(zhàn)略中非常重要的戰(zhàn)略之一，是企業(yè)做大、做強(qiáng)的捷徑。在世界經(jīng)濟(jì)持續(xù)低迷、各國(guó)貿(mào)易摩擦日益頻繁的背景下，身處動(dòng)蕩的商業(yè)經(jīng)營(yíng)環(huán)境之中的企業(yè)要想立于不敗之地，只有掌握并購(gòu)這一謀求生存和發(fā)展的利器，及時(shí)通過(guò)并購(gòu)擴(kuò)大企業(yè)規(guī)模，提高競(jìng)爭(zhēng)力，才能在未來(lái)發(fā)展中立于不敗之地。

二、企業(yè)并購(gòu)的動(dòng)因分析

企業(yè)從事并購(gòu)交易，可能出于各種不同的動(dòng)機(jī)。主要包括以下幾個(gè)方面：

（一）企業(yè)發(fā)展動(dòng)機(jī)。在激烈的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)中，企業(yè)只有不斷發(fā)展才能生存下去。通常情況下，企業(yè)既可以通過(guò)內(nèi)部投資、資本的自身積累獲得發(fā)展，也可以通過(guò)并購(gòu)獲得發(fā)展，兩者相比，并購(gòu)方式的效率更高。

1、并購(gòu)可以讓企業(yè)迅速實(shí)現(xiàn)規(guī)模擴(kuò)張。企業(yè)的經(jīng)營(yíng)與發(fā)展處于動(dòng)態(tài)的環(huán)境之中，在企業(yè)發(fā)展的同時(shí)，競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手也在謀求發(fā)展，因此在發(fā)展過(guò)程中必須把握好時(shí)機(jī)，盡可能搶在競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手之前獲取有利的地位。2、并購(gòu)可以主動(dòng)應(yīng)對(duì)外部環(huán)境變化。隨著經(jīng)濟(jì)全球化進(jìn)程的加快，更多企業(yè)有機(jī)會(huì)進(jìn)入國(guó)際市場(chǎng)，為應(yīng)對(duì)國(guó)際市場(chǎng)的競(jìng)爭(zhēng)壓力，企業(yè)往往也要考慮并購(gòu)這一特殊途徑。3、并購(gòu)可以突破進(jìn)入避壘和規(guī)模的限制，迅速實(shí)現(xiàn)發(fā)展。采用并購(gòu)的方式，先控制該行業(yè)的原有企業(yè)，則可以繞開(kāi)這一系列的壁壘，使企業(yè)以較低的成本和風(fēng)險(xiǎn)迅速進(jìn)入某一行業(yè)。通過(guò)并購(gòu)的方式進(jìn)入某一行業(yè)，不會(huì)導(dǎo)致生產(chǎn)能力的大幅度擴(kuò)張，從而使企業(yè)進(jìn)入后有利可圖。

（二）發(fā)揮協(xié)同效應(yīng)。并購(gòu)后兩個(gè)企業(yè)的協(xié)同效應(yīng)主要體現(xiàn)在：經(jīng)營(yíng)協(xié)同、管理協(xié)同、財(cái)務(wù)協(xié)同。

（三）擴(kuò)大市場(chǎng)份額。在橫向購(gòu)并中，通過(guò)購(gòu)并可以獲取競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手的市場(chǎng)份額，迅速擴(kuò)大市場(chǎng)占有率，增強(qiáng)企業(yè)在市場(chǎng)上的競(jìng)爭(zhēng)能力。

（四）獲取處于價(jià)值洼地的公司，整合之后，高價(jià)出售。通過(guò)各種并購(gòu)案例可以看到，企業(yè)并購(gòu)之初的意愿是為了企業(yè)的發(fā)展壯大，但是由于種種主客觀因素，并購(gòu)結(jié)果不一定等于初衷，當(dāng)年燕京啤酒并購(gòu)三孔啤酒導(dǎo)致企業(yè)虧損的案例就是這種并購(gòu)風(fēng)險(xiǎn)的體現(xiàn)，這說(shuō)明，并購(gòu)中存在巨大風(fēng)險(xiǎn)。而且各種風(fēng)險(xiǎn)最終都會(huì)體現(xiàn)于財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)上來(lái)，可以說(shuō)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)貫穿于整個(gè)并購(gòu)活動(dòng)的始終，是決定并購(gòu)是否成功的重要影響因素。

三、企業(yè)并購(gòu)中存在的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)分析

（一）融資風(fēng)險(xiǎn)

當(dāng)今社會(huì)，現(xiàn)金為王，并購(gòu)必須拿出真金白銀來(lái)，動(dòng)輒涉及上千、萬(wàn)億元的資金規(guī)模。任何企業(yè)也不可能一下子拿出這么多的現(xiàn)金，那么，能否順利融資就成為并購(gòu)能否開(kāi)始的關(guān)鍵，其他經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)尚在其次。融資，無(wú)非就是外部融資和內(nèi)部融資，在我國(guó)的企業(yè)并購(gòu)案例中，通過(guò)外部融資是主要的融資方式。不同的融資方式存在不同的融資風(fēng)險(xiǎn)。而且，不同的融資方式將對(duì)企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)產(chǎn)生不同的但都是重大的影響。

1、債務(wù)性融資風(fēng)險(xiǎn)

在我國(guó)通過(guò)發(fā)行企業(yè)債券融資較為困難，政策限制較多，企業(yè)債券的發(fā)行基本上都是為企業(yè)籌集固定資產(chǎn)投資資金，審批嚴(yán)格，專(zhuān)款專(zhuān)用。而通過(guò)銀行貸款不僅銀行沒(méi)有專(zhuān)門(mén)的并購(gòu)信貸項(xiàng)目，而且，即使擁有通過(guò)曲線信貸得來(lái)的資金，高額的利息也會(huì)壓得企業(yè)透不過(guò)氣來(lái)，另外，企業(yè)兼并風(fēng)險(xiǎn)較大，誰(shuí)也無(wú)法保證并購(gòu)后馬上會(huì)帶來(lái)充裕的現(xiàn)金流，繼續(xù)往里“砸錢(qián)”也未為可知，所以還貸壓力極大，并購(gòu)后整合資源的過(guò)程中，并購(gòu)企業(yè)和被并購(gòu)企業(yè)的債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)融合在一起，債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)一步加大了。

2、權(quán)益融資風(fēng)險(xiǎn)

通過(guò)股票等權(quán)益性融資方式，可以迅速籌集到大量資金，而且，不用償還，無(wú)利也可以不分紅，資本風(fēng)險(xiǎn)較小，但是，我國(guó)對(duì)股票融資要求較為苛刻，必須滿足各項(xiàng)政策指標(biāo)才能申請(qǐng)。企業(yè)為了實(shí)現(xiàn)權(quán)益融資的政策目標(biāo)而不斷努力的過(guò)程中，幾個(gè)月、甚至幾年已經(jīng)過(guò)去了，早已經(jīng)喪失了并購(gòu)的良機(jī)。同時(shí)，股票融資也會(huì)稀釋大股東的控股權(quán)，因?yàn)楣善比谫Y不可避免地會(huì)改變企業(yè)的股權(quán)結(jié)構(gòu)。在我國(guó)股票融資就是普通股融資。

普通股融資的風(fēng)險(xiǎn)主要有：發(fā)行普通股會(huì)稀釋企業(yè)控制權(quán)；融資成本較高。

（二）目標(biāo)企業(yè)價(jià)值評(píng)估中的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)

在企業(yè)并購(gòu)中被并購(gòu)的企業(yè)的評(píng)估價(jià)值是并購(gòu)雙方最關(guān)心的問(wèn)題，它直接決定了企業(yè)的并購(gòu)價(jià)格。并購(gòu)企業(yè)肯定是看好了被并購(gòu)企業(yè)的擁有的市場(chǎng)、技術(shù)等資源或者未來(lái)發(fā)展趨勢(shì)而欲加以收購(gòu)，被并購(gòu)企業(yè)也想待價(jià)而沽，賣(mài)個(gè)好價(jià)錢(qián)。目前我國(guó)對(duì)目標(biāo)企業(yè)價(jià)值評(píng)估的合理性受到諸多因素的影響。

1、資產(chǎn)評(píng)估事務(wù)所等是服務(wù)于并購(gòu)的中介組織。

目前，國(guó)內(nèi)資產(chǎn)評(píng)估事務(wù)所良莠不齊，往往一個(gè)會(huì)計(jì)師事務(wù)所申請(qǐng)三種資質(zhì)，掛三張牌子：會(huì)計(jì)師事務(wù)所、資產(chǎn)評(píng)估事務(wù)所、稅務(wù)師事務(wù)所，其實(shí)，干活的都是一批人，專(zhuān)業(yè)性不強(qiáng)，往往做個(gè)企業(yè)凈現(xiàn)值評(píng)估交差了事，無(wú)法盡可能幫助并購(gòu)企業(yè)在并購(gòu)過(guò)程中做到與被并購(gòu)企業(yè)的信息對(duì)稱(chēng)。從而合理預(yù)計(jì)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)、降低并購(gòu)雙方的信息成本，對(duì)并購(gòu)行為提供有效的指導(dǎo)和監(jiān)督。

2、我國(guó)企業(yè)并購(gòu)缺乏一系列行之有效的官方評(píng)估指標(biāo)體系，其相關(guān)的規(guī)定也多為原則性、宏觀性的內(nèi)容，實(shí)務(wù)中可操作性不強(qiáng)。被收購(gòu)企業(yè)所在國(guó)家的政策等客觀性對(duì)并購(gòu)影響很大，可能導(dǎo)致收購(gòu)業(yè)務(wù)會(huì)以失敗而告終。下面是因?yàn)殛P(guān)系到某些國(guó)家的安全問(wèn)題導(dǎo)致收購(gòu)失敗的案例：2005年中國(guó)海洋石油總公司試圖收購(gòu)美國(guó)尤尼科石油公司，以及2011年華為公司試圖收購(gòu)美國(guó)三葉公司。取消收購(gòu)業(yè)務(wù)或收購(gòu)失敗，它不僅會(huì)給收購(gòu)方造成巨大的損失，同時(shí)也會(huì)給被收購(gòu)方造成巨大損失。收購(gòu)失敗不但造成巨大的前期沉沒(méi)成本（如財(cái)務(wù)咨詢(xún)費(fèi)，盡職調(diào)查費(fèi)用等），而且還大量浪費(fèi)高層管理的時(shí)間和精力，使他們不能全力投入到重要的一線工作中。

并購(gòu)過(guò)程中人的主觀性導(dǎo)致并購(gòu)失敗的案例也有很多，尤其是對(duì)于中國(guó)企業(yè)而言，更為屢見(jiàn)不鮮的事實(shí)是他們通?；㈩^蛇尾，表態(tài)收購(gòu)業(yè)務(wù)后卻不能堅(jiān)持下去。比如，2011年中國(guó)光明食品（Bright Food）欲出資25億美元至30億美元之間收購(gòu)美國(guó)營(yíng)養(yǎng)品零售商GNC，可在收購(gòu)交易即將達(dá)成時(shí)卻不得不因?yàn)槟承┙灰讞l件和難以攻克的國(guó)內(nèi)行政批準(zhǔn)而放棄收購(gòu)。相反國(guó)外公司如思科、通用電氣、西門(mén)子以及強(qiáng)生這些老練的收購(gòu)公司在他們的整個(gè)收購(gòu)過(guò)程中都有頑強(qiáng)的實(shí)施程序，能夠盡可能地拿下他們所選擇的收購(gòu)業(yè)務(wù)。

四、企業(yè)并購(gòu)中財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的規(guī)避

（一）利用杠桿收購(gòu)

杠桿收購(gòu)，也叫LBO。本質(zhì)上是一種融資手段，指公司或個(gè)體利用自己的資產(chǎn)作為債務(wù)抵押，收購(gòu)另一家公司的策略。收購(gòu)方以被收購(gòu)企業(yè)的資產(chǎn)、未來(lái)收益作為借貸抵押融資，用被收購(gòu)企業(yè)未來(lái)的現(xiàn)金流支付大部分并購(gòu)支出和貸款利息等。

杠桿收購(gòu)的優(yōu)點(diǎn)與缺點(diǎn)同樣明顯，其優(yōu)點(diǎn)在于：花小錢(qián)辦大事，經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)和財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)都較低。但LBO會(huì)目標(biāo)企業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債率很高，因此財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)也較大。收購(gòu)不成功的案例也有很多，企業(yè)在選擇這種方式時(shí)也需慎重。

（二）合理運(yùn)用并購(gòu)中的納稅籌劃

1、并購(gòu)中的流轉(zhuǎn)稅納稅籌劃

按中國(guó)稅制流轉(zhuǎn)稅通常包括增值稅、營(yíng)業(yè)稅、消費(fèi)稅和關(guān)稅等。流轉(zhuǎn)稅在流通中征稅，減少流轉(zhuǎn)環(huán)節(jié)可以節(jié)稅，如果并購(gòu)企業(yè)和目標(biāo)企業(yè)在生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)業(yè)務(wù)方面屬于上下游的關(guān)系，那么并購(gòu)后減少了流轉(zhuǎn)環(huán)節(jié)，可以節(jié)省部分流轉(zhuǎn)稅。當(dāng)然，并購(gòu)決策是在企業(yè)的戰(zhàn)略布局下的決策，納稅籌劃只是其中的一個(gè)部分，企業(yè)應(yīng)綜合考慮各種因素進(jìn)行分析，以作出正確的決策。

2、企業(yè)合并、兼并的所得稅納稅籌劃

首先當(dāng)然是彌補(bǔ)虧損，應(yīng)當(dāng)充分利用企業(yè)所得稅法關(guān)于彌補(bǔ)虧損的規(guī)定合理避稅。如果被并購(gòu)企業(yè)存在未彌補(bǔ)虧損，而并購(gòu)企業(yè)每年生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)過(guò)程中產(chǎn)生大量的利潤(rùn)，并購(gòu)企業(yè)可以通過(guò)低價(jià)獲取虧損公司的控制權(quán)，利用其虧損抵減未來(lái)期間應(yīng)納稅所得額，從而取得一定的稅收利益。

當(dāng)然涉及到的納稅籌劃還有很多，而且由于國(guó)家和地區(qū)的不同會(huì)有很大差異，總體上是因地制宜進(jìn)行納稅籌劃，從稅務(wù)上降低并購(gòu)中的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。

（三）選好中介機(jī)構(gòu)，做好資產(chǎn)評(píng)估，防范財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)

對(duì)企業(yè)的資產(chǎn)評(píng)估，應(yīng)注意選擇一個(gè)專(zhuān)業(yè)的規(guī)模較大的中介機(jī)構(gòu)，同時(shí)配備本單位相關(guān)專(zhuān)業(yè)人員充分協(xié)助其工作，其中應(yīng)有經(jīng)濟(jì)管理人員和工程技術(shù)人員。要充分考慮到被評(píng)估企業(yè)未來(lái)的發(fā)展?jié)摿σ约捌溆行钨Y產(chǎn)和無(wú)形資產(chǎn)，尤其要注意土地和勞動(dòng)力資源的資產(chǎn)評(píng)估。未來(lái)現(xiàn)金流是非常重要的。根據(jù)不同性質(zhì)的資產(chǎn)選擇靈活的評(píng)估方法以最大限度真實(shí)地反應(yīng)被并購(gòu)企業(yè)的真是價(jià)值。

（四）提前招聘儲(chǔ)備熟悉并購(gòu)的高水平專(zhuān)業(yè)人才

并購(gòu)中的一切業(yè)務(wù)都需要人來(lái)完成，沒(méi)有熟悉并購(gòu)業(yè)務(wù)的相關(guān)高水平管理、法律、會(huì)計(jì)等專(zhuān)業(yè)技術(shù)人才儲(chǔ)備，操作并購(gòu)是及其困難的，也極大地增加了并購(gòu)中的各種風(fēng)險(xiǎn)，當(dāng)然也包括財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。TCL集團(tuán)收購(gòu)法國(guó)湯姆遜旗下的彩電業(yè)務(wù)和法國(guó)阿爾卡特的手機(jī)業(yè)務(wù)就是臨時(shí)招聘熟悉并購(gòu)的高端人才，臨時(shí)抱佛腳，導(dǎo)致各種風(fēng)險(xiǎn)由此而來(lái)。

參考文獻(xiàn)：

[1]宋效中.企業(yè)納稅籌劃.機(jī)械工業(yè)出版社，2007；3

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關(guān)鍵詞：企業(yè)并購(gòu) 財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn) 防范措施

一、企業(yè)并購(gòu)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)概述

企業(yè)并購(gòu)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，是指在一定時(shí)期內(nèi)，為并購(gòu)融資或因兼并背負(fù)債務(wù)，而使企業(yè)發(fā)生財(cái)務(wù)危機(jī)的可能性。從風(fēng)險(xiǎn)結(jié)果看，這的確概括了企業(yè)并購(gòu)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的最核心部分，即“由融資決策引起的償債風(fēng)險(xiǎn)”。但從風(fēng)險(xiǎn)來(lái)源來(lái)看，融資決策并不是引起財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的唯一原因，因?yàn)?，在企業(yè)并購(gòu)活動(dòng)中，與財(cái)務(wù)結(jié)果有關(guān)的決策行為還包括定價(jià)決策和支付決策。

二、企業(yè)并購(gòu)過(guò)程中的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)分析

1.并購(gòu)前目標(biāo)企業(yè)價(jià)值評(píng)估風(fēng)險(xiǎn)分析

目標(biāo)企業(yè)價(jià)值評(píng)估風(fēng)險(xiǎn)產(chǎn)生的根本原因在于并購(gòu)雙方之間的信息不對(duì)稱(chēng)。如果目標(biāo)企業(yè)是上市企業(yè)，由于它必須對(duì)外公布企業(yè)經(jīng)營(yíng)狀況和財(cái)務(wù)報(bào)表等信息，并購(gòu)企業(yè)容易取得目標(biāo)企業(yè)的資料進(jìn)行分析。但是由于我國(guó)許多會(huì)計(jì)師事務(wù)所提交的審計(jì)報(bào)告水分較多，上市公司信息披露不夠充分，嚴(yán)重的信息不對(duì)稱(chēng)使得并購(gòu)企業(yè)對(duì)目標(biāo)企業(yè)資產(chǎn)價(jià)值和盈利能力的判斷往往難以做到非常準(zhǔn)確，在定價(jià)中可能接受高于目標(biāo)企業(yè)實(shí)際價(jià)值的收購(gòu)價(jià)格，導(dǎo)致并購(gòu)企業(yè)支付更多的資金或以更多的股權(quán)進(jìn)行置換，由此可能造成資產(chǎn)負(fù)債率過(guò)高以及目標(biāo)企業(yè)不能帶來(lái)預(yù)期盈利而陷入財(cái)務(wù)困境。

2.并購(gòu)后整合階段的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)分析

（1）償債風(fēng)險(xiǎn)。償債風(fēng)險(xiǎn)存在于企業(yè)債務(wù)收購(gòu)中，特別是存在于杠桿并購(gòu)中。杠桿并購(gòu)中，并購(gòu)企業(yè)不必?fù)碛芯揞~資金，旨在通過(guò)舉借債務(wù)解決收購(gòu)中的資金問(wèn)題，并期望在并購(gòu)后獲得財(cái)務(wù)杠桿利益，通常在采用這種方式下，并購(gòu)企業(yè)的自有資金只占所需總金額的10%，投資銀行的貸款約占資金總額的50%—70%，投資者發(fā)行高息風(fēng)險(xiǎn)債券約占收購(gòu)金額的20%—40%。由于高息風(fēng)險(xiǎn)債券資金成本很高，而收購(gòu)后目標(biāo)企業(yè)未來(lái)資金流量具有不確定性，杠桿收購(gòu)必須實(shí)現(xiàn)很高的回報(bào)率才能使收購(gòu)者獲益。否則，收購(gòu)公司可能會(huì)因資本結(jié)構(gòu)惡化、負(fù)債比例過(guò)高而無(wú)法支付本息。因此，杠桿收購(gòu)的償債風(fēng)險(xiǎn)很大程度上取決于整合后的目標(biāo)企業(yè)是否有穩(wěn)定足額的現(xiàn)金凈流量。

（2）流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)。流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)是指企業(yè)并購(gòu)后由于債務(wù)負(fù)擔(dān)過(guò)重，缺乏短期融資，導(dǎo)致出現(xiàn)支付困難的可能性。流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)在采用現(xiàn)金支付方式的并購(gòu)企業(yè)中表現(xiàn)尤為突出，由于采用現(xiàn)金收購(gòu)的企業(yè)首先考慮的是資產(chǎn)的流動(dòng)性，流動(dòng)資產(chǎn)或速動(dòng)資產(chǎn)的質(zhì)量越高，變動(dòng)能力越高，企業(yè)越能迅速、順利地獲取收購(gòu)資金，這同時(shí)也說(shuō)明并購(gòu)活動(dòng)占用了企業(yè)大量的流動(dòng)性資源，從而降低了企業(yè)對(duì)外部環(huán)境變化的快速反應(yīng)和適應(yīng)調(diào)節(jié)能力，增加了企業(yè)的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)。

（3）運(yùn)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)。運(yùn)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)是指并購(gòu)企業(yè)在整合期內(nèi)由于相關(guān)的企業(yè)財(cái)務(wù)制度、財(cái)務(wù)運(yùn)營(yíng)、財(cái)務(wù)行為、財(cái)務(wù)協(xié)同等因素的影響，使并購(gòu)企業(yè)實(shí)現(xiàn)的財(cái)務(wù)收益與預(yù)期的財(cái)務(wù)收益發(fā)生背離，因而有遭受損失的機(jī)會(huì)和可能性。企業(yè)并購(gòu)?fù)瓿珊螅绻粚?duì)目標(biāo)企業(yè)進(jìn)行有效整合，也很難使并購(gòu)后的企業(yè)產(chǎn)生規(guī)模經(jīng)濟(jì)、財(cái)務(wù)協(xié)同等效應(yīng)。要實(shí)現(xiàn)預(yù)期的規(guī)模經(jīng)濟(jì)，必然要實(shí)現(xiàn)組織結(jié)構(gòu)、管理制度、人事等方面的一體化，降低管理費(fèi)用、固定成本費(fèi)用，這種系統(tǒng)的、結(jié)構(gòu)化的改革，會(huì)導(dǎo)致并購(gòu)雙方的矛盾。如果處理不當(dāng)，企業(yè)管理效率將會(huì)受到極大影響。能否度過(guò)并購(gòu)后的危險(xiǎn)期，就取決于并購(gòu)方在并購(gòu)過(guò)程中能否有效地控制住這些風(fēng)險(xiǎn)。

三、企業(yè)并購(gòu)中財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的防范措施

1.目標(biāo)企業(yè)價(jià)值評(píng)估風(fēng)險(xiǎn)的防范措施

實(shí)際上，由于被并購(gòu)一方刻意隱瞞或不主動(dòng)披露相關(guān)信息，財(cái)務(wù)陷阱在每一起的并購(gòu)案中都或多或少存在著。為了減少在并購(gòu)中不慎落入財(cái)務(wù)陷阱的概率，在實(shí)際操作中，應(yīng)該特別重視并購(gòu)中的盡職調(diào)查。并購(gòu)中的盡職調(diào)查包括資料的搜集、權(quán)責(zé)的劃分、法律協(xié)議的簽訂、中介機(jī)構(gòu)的聘請(qǐng)，它貫穿于整個(gè)收購(gòu)過(guò)程，主要目的是防范并購(gòu)風(fēng)險(xiǎn)、調(diào)查與證實(shí)重大信息。它是現(xiàn)代企業(yè)并購(gòu)環(huán)節(jié)中的重要組成部分，直接關(guān)系到并購(gòu)的成功與否。但是，盡職調(diào)查在我國(guó)的并購(gòu)實(shí)踐中卻往往被忽略，將其簡(jiǎn)單等同于資料的收集。這顯然與我國(guó)國(guó)情有很大關(guān)聯(lián)：因?yàn)橛邢喈?dāng)一部分并購(gòu)行為是在政府的指令與直接參與下進(jìn)行的，帶有很大的行政與計(jì)劃色彩，與真正的市場(chǎng)行為相距甚遠(yuǎn)。

2.運(yùn)營(yíng)整合期財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的防范措施

（1）現(xiàn)金預(yù)算流轉(zhuǎn)的整合?，F(xiàn)金流轉(zhuǎn)的質(zhì)量關(guān)系到整個(gè)企業(yè)資金運(yùn)用的效率水平，因此需要對(duì)其有效的加以控制。并購(gòu)企業(yè)應(yīng)針對(duì)被并購(gòu)企業(yè)實(shí)行全面預(yù)算、動(dòng)態(tài)監(jiān)控及內(nèi)部審計(jì)，以防范和控制財(cái)務(wù)及經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)。

（2）財(cái)務(wù)管理人員的整合。并購(gòu)公司可以實(shí)行財(cái)務(wù)委派制，通過(guò)親自對(duì)被并購(gòu)企業(yè)財(cái)務(wù)負(fù)責(zé)人實(shí)施嚴(yán)格的選拔、任命、考核和獎(jiǎng)懲制度，并賦予其足夠的職責(zé)，能使所有者監(jiān)督能夠落實(shí)到企業(yè)的日常經(jīng)營(yíng)活動(dòng)與財(cái)務(wù)收支之中。

（3）會(huì)計(jì)核算體系的整合。會(huì)計(jì)核算體系的整合是統(tǒng)一財(cái)務(wù)制度體系的具體保證，也是并購(gòu)公司及時(shí)、準(zhǔn)確獲取被并購(gòu)企業(yè)信息的重要手段，更是統(tǒng)一績(jī)效評(píng)價(jià)口徑的基礎(chǔ)。

（4）業(yè)績(jī)考核標(biāo)準(zhǔn)的整合。業(yè)績(jī)?cè)u(píng)估考核體系的整合是指并購(gòu)公司對(duì)財(cái)務(wù)運(yùn)用指標(biāo)體系的重新優(yōu)化與組合。并購(gòu)企業(yè)應(yīng)針對(duì)被并購(gòu)企業(yè)重新建立一整套業(yè)績(jī)?cè)u(píng)價(jià)考核制度，這一評(píng)估考核體系是提高被并購(gòu)公司經(jīng)營(yíng)績(jī)效和運(yùn)用能力的重要手段。

參考文獻(xiàn)：

[1]付春娥.企業(yè)并購(gòu)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)與管理[M]. 經(jīng)濟(jì)科學(xué)出版社，2010

[2]翟雪改.企業(yè)并購(gòu)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)探析[J].華東經(jīng)濟(jì)管理，2005

篇3

論文提要：企業(yè)并購(gòu)是現(xiàn)代企業(yè)制度創(chuàng)新的一個(gè)重要方面。我國(guó)企業(yè)并購(gòu)起步較晚，由于各種原因，在并購(gòu)過(guò)程中存在著大量風(fēng)險(xiǎn)，其中又以財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)最為突出。財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)貫穿于整個(gè)并購(gòu)活動(dòng)的始終，是決定并購(gòu)是否成功的重要影響因素。本文著重從目標(biāo)企業(yè)價(jià)值評(píng)估風(fēng)險(xiǎn)、流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)、融資風(fēng)險(xiǎn)和支付風(fēng)險(xiǎn)等四個(gè)方面分析財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的形成及其影響。 

并購(gòu)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)是指并購(gòu)融資以及資本結(jié)構(gòu)的改變給并購(gòu)企業(yè)帶來(lái)的財(cái)務(wù)危機(jī)，這種財(cái)務(wù)危機(jī)有時(shí)甚至導(dǎo)致并購(gòu)企業(yè)破產(chǎn)。 

 

一、目標(biāo)企業(yè)價(jià)值評(píng)估風(fēng)險(xiǎn) 

 

在確定目標(biāo)企業(yè)以后，并購(gòu)企業(yè)最關(guān)心的就是按照會(huì)計(jì)制度的相關(guān)會(huì)計(jì)確認(rèn)方法及資產(chǎn)評(píng)估方法對(duì)目標(biāo)企業(yè)的價(jià)值做出合理的估計(jì)，以評(píng)估的價(jià)值作為雙方進(jìn)行交易的底價(jià)。影響價(jià)值評(píng)估最終結(jié)果的一個(gè)重要因素就是收購(gòu)企業(yè)獲得的目標(biāo)企業(yè)實(shí)際狀況的相關(guān)信息。信息不對(duì)稱(chēng)導(dǎo)致企業(yè)價(jià)值評(píng)估難于做到非常準(zhǔn)確。價(jià)值評(píng)估取決于并購(gòu)企業(yè)所用信息的質(zhì)量，而信息的質(zhì)量又取決于下列因素：目標(biāo)企業(yè)是上市公司還是非上市公司；并購(gòu)企業(yè)是善意并購(gòu)還是惡意并購(gòu)；準(zhǔn)備并購(gòu)的時(shí)間；目標(biāo)企業(yè)審計(jì)距離并購(gòu)時(shí)間的長(zhǎng)短，等等。由于我國(guó)會(huì)計(jì)師事務(wù)所提交的審計(jì)報(bào)告水分較多，上市公司信息披露不充分，嚴(yán)重的信息不對(duì)稱(chēng)使得并購(gòu)企業(yè)對(duì)目標(biāo)企業(yè)資產(chǎn)價(jià)值和盈利能力的判斷很難做到非常準(zhǔn)確，在定價(jià)中可能接受高于目標(biāo)企業(yè)價(jià)值的收購(gòu)價(jià)格，導(dǎo)致并購(gòu)企業(yè)支付更多的資金或更多的股權(quán)進(jìn)行交易。 

 

二、流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn) 

 

并購(gòu)占用并購(gòu)企業(yè)大量的流動(dòng)性資源，將導(dǎo)致并購(gòu)企業(yè)資產(chǎn)的流動(dòng)性降低。并購(gòu)后，并購(gòu)企業(yè)可能由于債務(wù)負(fù)擔(dān)過(guò)重，缺乏短期融資，導(dǎo)致出現(xiàn)支付困難。當(dāng)并購(gòu)企業(yè)采取現(xiàn)金收購(gòu)時(shí)，首先考慮的是資產(chǎn)的流動(dòng)性。流動(dòng)資產(chǎn)和速動(dòng)資產(chǎn)的質(zhì)量越高，變現(xiàn)能力越強(qiáng)，并購(gòu)企業(yè)越能順利、迅速地獲取收購(gòu)資金。這同時(shí)也說(shuō)明，并購(gòu)活動(dòng)占用了企業(yè)大量的流動(dòng)性資源，從而降低了并購(gòu)企業(yè)對(duì)外部環(huán)境變化的快速反應(yīng)和調(diào)節(jié)能力，增加了企業(yè)的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)。如果自由資金不多，并購(gòu)企業(yè)必然采取舉債的方式，通常目標(biāo)企業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債率過(guò)高，使得并購(gòu)后的企業(yè)負(fù)債比率和長(zhǎng)期負(fù)債都有大幅度上升，資產(chǎn)的安全性降低。若并購(gòu)方的融資能力較差，現(xiàn)金流量安排不當(dāng)，則流動(dòng)比率也會(huì)大幅度下降，影響其短期償債能力，使并購(gòu)方資產(chǎn)流動(dòng)性減弱，進(jìn)而影響其借債能力和盈利能力。 

 

三、融資風(fēng)險(xiǎn) 

 

企業(yè)并購(gòu)需要籌集大量資金，將給并購(gòu)企業(yè)帶來(lái)融資困難。融資的方式及其結(jié)構(gòu)、資金的使用方式都會(huì)產(chǎn)生財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。 

1、融資方式安排風(fēng)險(xiǎn)。以自有資金進(jìn)行并購(gòu)雖然可以降低融資成本和財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，而且手續(xù)簡(jiǎn)便，可以作為其他融資的保證，但是大多數(shù)企業(yè)在并購(gòu)時(shí)都存在自有資金不足的問(wèn)題。目前，我國(guó)企業(yè)自有資金普遍不足，可能造成的機(jī)會(huì)損失大，尤其是抽調(diào)本企業(yè)寶貴的流動(dòng)資金用于并購(gòu)，可能造成企業(yè)正常周轉(zhuǎn)困難。以銀行貸款融資可以彌補(bǔ)資金不足，但是我國(guó)企業(yè)的平均負(fù)債率比較高，再向銀行融資能力有限，銀行也加大了對(duì)貸款的審查和控制，只有實(shí)力強(qiáng)、效益好、風(fēng)險(xiǎn)低的企業(yè)才能得到銀行的支持，并附帶其他限制條件；而且債券融資需要嚴(yán)格復(fù)雜的審批，有相關(guān)的規(guī)模和指標(biāo)限制，通過(guò)發(fā)行債券獲得的資金由于國(guó)家法律對(duì)于用途的嚴(yán)格規(guī)定，也難用于并購(gòu)支付；加上我國(guó)二級(jí)交易市場(chǎng)的發(fā)育程度不高，制約了債券的流動(dòng)性，限制了投資者資金的投入，阻礙了擴(kuò)大并購(gòu)融資債券的發(fā)行。 

2、融資結(jié)構(gòu)風(fēng)險(xiǎn)。企業(yè)并購(gòu)所需要的資金很難通過(guò)單一的方式解決。在多渠道籌集資金的情況下，企業(yè)面臨融資結(jié)構(gòu)的風(fēng)險(xiǎn)。融資結(jié)構(gòu)包括短期債務(wù)資本和股權(quán)資本結(jié)構(gòu)。債務(wù)資本包括短期債務(wù)與長(zhǎng)期債務(wù)結(jié)構(gòu)。

在以債務(wù)資本為主的融資結(jié)構(gòu)中，當(dāng)并購(gòu)后的實(shí)際效果達(dá)不到預(yù)期效果時(shí)，將會(huì)產(chǎn)生利息支付風(fēng)險(xiǎn)和按期還本風(fēng)險(xiǎn)。在以股權(quán)資本為主的融資結(jié)構(gòu)當(dāng)中，如果效果達(dá)不到預(yù)期，會(huì)使股東利益受損，從而為敵意收購(gòu)者提供機(jī)會(huì)。即使完全以自有資金支付收購(gòu)價(jià)款，也存在一定的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。在企業(yè)發(fā)展過(guò)程中，企業(yè)不但面臨許多不確定性因素的影響，也存在一些新的發(fā)展機(jī)會(huì)，當(dāng)這些新的發(fā)展機(jī)會(huì)和不確定性因素同時(shí)出現(xiàn)時(shí)，都需要有一定的資金作為支撐，而企業(yè)融資是需要一定時(shí)間的，一旦企業(yè)的自有資金用于收購(gòu)而重新融資有困難的情況下，不但造成機(jī)會(huì)成本增加，還會(huì)產(chǎn)生新的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。 

3、所融資金的使用風(fēng)險(xiǎn)。企業(yè)融資的資金主要用于并購(gòu)價(jià)格、并購(gòu)費(fèi)用及增量投入成本。在企業(yè)并購(gòu)資金的使用上，企業(yè)首先安排的是并購(gòu)費(fèi)用，這在并購(gòu)成本中所占的比例較小；其次是支付目標(biāo)企業(yè)的買(mǎi)價(jià)，買(mǎi)價(jià)可以一次性支付，也可分期支付。在分期支付的情況下，不但可以緩解企業(yè)融資的壓力，還可以在目標(biāo)企業(yè)出現(xiàn)不確定性因素的情況下，通過(guò)毀約以減少損失的程度；最后是支付增量投入資金，尤其是生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)急需的啟動(dòng)資金、下崗職工的安置費(fèi)用，等等。在資金的使用方面，不僅在時(shí)間上要按照順序保證三個(gè)方面的資金需要，而且在空間上要做出合理的分配。任何安排不當(dāng)，都會(huì)影響并購(gòu)效果的如期實(shí)現(xiàn)。 

四、支付風(fēng)險(xiǎn) 

 

在確定了并購(gòu)定價(jià)和并購(gòu)方式后，選擇何種支付方式也很重要。并購(gòu)主要有四種支付方式：現(xiàn)金支付、股權(quán)支付、混合支付和杠桿收購(gòu)。不同支付方式選擇帶來(lái)的支付風(fēng)險(xiǎn)最終表現(xiàn)為支付結(jié)構(gòu)不合理、現(xiàn)金支付過(guò)多從而使得整合運(yùn)營(yíng)期間的資金壓力過(guò)大等。 

現(xiàn)金收購(gòu)是最簡(jiǎn)便的并購(gòu)方式，但卻并非是最佳的選擇，因其弊端是顯而易見(jiàn)的。首先，現(xiàn)金支付工具的使用，是一項(xiàng)巨大的即時(shí)現(xiàn)金負(fù)擔(dān)，公司所承受的現(xiàn)金壓力比較大；其次，使用現(xiàn)金支付工具，交易規(guī)模常會(huì)受到獲現(xiàn)能力的限制；再次，從被并購(gòu)者的角度來(lái)看，會(huì)因無(wú)法推遲資本利得的確認(rèn)和轉(zhuǎn)移實(shí)現(xiàn)的資本增益，從而不能享受稅收優(yōu)惠，以及不能擁有新公司的股東權(quán)益等原因，而不歡迎現(xiàn)金方式，這會(huì)影響并購(gòu)的成功機(jī)會(huì)，帶來(lái)相關(guān)的風(fēng)險(xiǎn)。 

換股并購(gòu)雖然成本較低，但程序復(fù)雜。對(duì)于主并方而言，換股可使其免于即時(shí)支付的壓力，把由此產(chǎn)生的現(xiàn)金流量投入到合并后企業(yè)的生產(chǎn)和經(jīng)營(yíng)中；對(duì)于被并方來(lái)說(shuō)，換股可以使其股東自動(dòng)成為新設(shè)公司或后續(xù)公司的股東，分享合并后企業(yè)的盈利增長(zhǎng)；此外，由于推遲了收益確認(rèn)時(shí)間，可延遲交納資本利得稅。但換股并購(gòu)也有一些缺陷，如改變了企業(yè)的股權(quán)結(jié)構(gòu)，稀釋大股東對(duì)企業(yè)的控制權(quán)，可能攤薄每股收益和每股凈資產(chǎn)。如果主并方第一大股東控股比例較低，而被并方又股權(quán)較集中，則可能出現(xiàn)主并方為被并方所控制的情況。 

杠桿支付的債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。20世紀(jì)八十年代末，美國(guó)垃圾債券泛濫一時(shí)，其中11.4%的并購(gòu)屬于杠桿收購(gòu)行為。進(jìn)入九十年代后，美國(guó)經(jīng)濟(jì)陷入了衰退，銀行呆賬堆積，各類(lèi)金融機(jī)構(gòu)大舉緊縮信貸，金融監(jiān)督當(dāng)局也嚴(yán)辭苛責(zé)杠桿交易，并責(zé)令銀行將杠桿交易類(lèi)的貸款分揀出來(lái)，以供監(jiān)督。各方面的壓力和證券市場(chǎng)的持續(xù)低迷使垃圾債券無(wú)處推銷(xiāo)，垃圾債券市場(chǎng)幾近崩潰，杠桿交易也頻頻告吹。 

除了上述幾種主流支付方式外，賣(mài)方融資和以現(xiàn)金、股票、認(rèn)股權(quán)證、可轉(zhuǎn)換債券等多種支付工具的混合支付也逐漸被采用，且呈逐步上升的趨勢(shì)。 

 

參考文獻(xiàn)： 

［1］王小英.企業(yè)并購(gòu)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的識(shí)別與防范［j］.中國(guó)農(nóng)業(yè)經(jīng)濟(jì)，2005（6）. 

［2］付曉青.企業(yè)并購(gòu)中目標(biāo)企業(yè)價(jià)值評(píng)估風(fēng)險(xiǎn)及防范［j］.會(huì)計(jì)之友，2006（33）. 

［3］陳共榮.論企業(yè)并購(gòu)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)［j］.重慶郵電大學(xué)學(xué)報(bào)，2004（4）. 

篇4

國(guó)外大企業(yè)并購(gòu)普遍采用換股并購(gòu)或“現(xiàn)金+股票”并購(gòu)支付模式，而我國(guó)現(xiàn)有并購(gòu)融資工具主要以債務(wù)融資為主(沈強(qiáng)、鄭明川、李輝等，2003)，這一并購(gòu)融資模式的結(jié)果是導(dǎo)致并購(gòu)企業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債率不斷上升，財(cái)務(wù)杠桿持續(xù)上升且居高不下，再加上不合理的債務(wù)期限結(jié)構(gòu)，使企業(yè)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)不斷增加，最終惡化并購(gòu)企業(yè)的融資能力，增加并購(gòu)企業(yè)出現(xiàn)財(cái)務(wù)危機(jī)的概率。我國(guó)多家民營(yíng)大企業(yè)財(cái)務(wù)危機(jī)表明，高財(cái)務(wù)杠桿和高風(fēng)險(xiǎn)的債務(wù)期限結(jié)構(gòu)狀態(tài)下的并購(gòu)增長(zhǎng)模式?jīng)]有可持續(xù)性。本文以湘火炬為案例來(lái)詳細(xì)闡釋這一問(wèn)題。

一、湘火炬并購(gòu)產(chǎn)業(yè)整合模式

湘火炬汽車(chē)集團(tuán)股份有限公司(以下簡(jiǎn)稱(chēng)“湘火炬”)是德隆國(guó)際戰(zhàn)略投資有限公司(簡(jiǎn)稱(chēng)“德隆國(guó)際”)控股的上市公司之一，在德隆國(guó)際控股公司之前，湘火炬的主導(dǎo)產(chǎn)品是火花塞，1996年的資產(chǎn)規(guī)模為3．36億元，主營(yíng)業(yè)務(wù)收入7263．65萬(wàn)元，凈利潤(rùn)為164．52萬(wàn)元，每股收益0．017元，是一家規(guī)模小、業(yè)績(jī)偏差的上市公司。1997年11月6日，德隆國(guó)際通過(guò)受讓株洲市國(guó)有資產(chǎn)管理局所持有的2500萬(wàn)股(占總股本的25．71％)國(guó)有股而成為湘火炬汽車(chē)集團(tuán)股份有限公司(簡(jiǎn)稱(chēng)“湘火炬”)的控股股東。此后，德隆國(guó)際通過(guò)一系列的收購(gòu)與兼并使湘火炬的資產(chǎn)規(guī)模及主營(yíng)業(yè)務(wù)收入高速擴(kuò)張，經(jīng)過(guò)6年的產(chǎn)業(yè)整合，截止2003年底，公司的主要業(yè)務(wù)從火花塞發(fā)展為生產(chǎn)汽車(chē)整車(chē)及汽車(chē)零部件，公司主導(dǎo)產(chǎn)品為重型卡車(chē)及重型卡車(chē)關(guān)鍵零部件。

從公司并購(gòu)發(fā)展歷程來(lái)看，大致可分為兩個(gè)階段：第一階段是實(shí)施“發(fā)展大汽配和國(guó)際化”的并購(gòu)擴(kuò)張戰(zhàn)略，實(shí)施時(shí)間主要集中在1998年～2000年期間，主要策略是通過(guò)收購(gòu)國(guó)內(nèi)和國(guó)際相關(guān)汽車(chē)零配件企業(yè)來(lái)完成，用于并購(gòu)的金額約為45893萬(wàn)元；第二階段是實(shí)施“重型卡車(chē)及關(guān)鍵總成”等高成長(zhǎng)性和高附加值業(yè)務(wù)的并購(gòu)擴(kuò)張戰(zhàn)略，時(shí)間在2001年～2003年期間，發(fā)展模式主要以對(duì)外投資為主，通過(guò)與汽車(chē)及汽車(chē)零部件行業(yè)的優(yōu)秀企業(yè)合資(即湘火炬出現(xiàn)金，合資方以實(shí)物資產(chǎn)方式出資)，利用雙方的已有優(yōu)勢(shì)，通過(guò)專(zhuān)業(yè)化運(yùn)作，快速進(jìn)入新的行業(yè)，該期間累計(jì)完成投資金額約11．77億元。自1997年至2003年，公司的產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)不斷升級(jí)，從二級(jí)汽車(chē)零部件配套供應(yīng)商快速轉(zhuǎn)變成國(guó)內(nèi)大型整車(chē)企業(yè)的一級(jí)配套供應(yīng)商，從汽車(chē)零部件供應(yīng)商轉(zhuǎn)變成整車(chē)及關(guān)鍵零部件總成的研發(fā)和生產(chǎn)商，并迅速成為相關(guān)行業(yè)的最大研發(fā)與生產(chǎn)公司。

從湘火炬的主營(yíng)業(yè)務(wù)收入、息稅前利潤(rùn)和凈資產(chǎn)收益率的變化趨勢(shì)來(lái)分析，公司的并購(gòu)產(chǎn)業(yè)整合戰(zhàn)略也是很成功的。表1顯示，隨著公司資產(chǎn)規(guī)模的快速擴(kuò)張，公司的主營(yíng)業(yè)務(wù)收入息稅前利潤(rùn)呈同步增長(zhǎng)趨勢(shì)，并且主營(yíng)業(yè)務(wù)收入增長(zhǎng)率和息稅前利潤(rùn)增長(zhǎng)率高于總資產(chǎn)的增長(zhǎng)率，這表明公司的并購(gòu)整合經(jīng)營(yíng)狀況呈良性循環(huán)。

二、湘火炬并購(gòu)整合融資模式的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)分析

從經(jīng)營(yíng)和管理的角度分析，湘火炬的并購(gòu)整合增長(zhǎng)模式是成功的，但由于持續(xù)大規(guī)模的并購(gòu)資金來(lái)源主要依賴(lài)債務(wù)融資，并且主要依賴(lài)于短期債務(wù)融資來(lái)從事長(zhǎng)期投資項(xiàng)目，導(dǎo)致這一并購(gòu)增長(zhǎng)模式存在巨大的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，具體體現(xiàn)在兩個(gè)方面：其一，它使公司的資產(chǎn)負(fù)債率逐年上升，股東權(quán)益比例快速下降，財(cái)務(wù)杠桿急劇上升；其二，以短期債務(wù)融資從事長(zhǎng)期投資項(xiàng)目導(dǎo)致的高風(fēng)險(xiǎn)債務(wù)期限結(jié)構(gòu)安排。這一并購(gòu)融資模式的必然邏輯結(jié)果是：(1)隨著公司財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的增加，公司融資成本也必然不斷提高；(2)隨著資產(chǎn)負(fù)債率的上升，公司債務(wù)融資能力不斷下降；(3)快速上升且居高不下的財(cái)務(wù)杠桿率使公司的抗風(fēng)險(xiǎn)能力脆弱，出現(xiàn)財(cái)務(wù)危機(jī)概率增加。一旦銀行信用受到懷疑，或遇到國(guó)家緊縮的貨幣政策，公司出現(xiàn)財(cái)務(wù)危機(jī)的概率極大。因此，從財(cái)務(wù)角度分析，高財(cái)務(wù)杠桿和高風(fēng)險(xiǎn)的債務(wù)期限結(jié)構(gòu)使湘火炬的并購(gòu)增長(zhǎng)模式不具有可持續(xù)性。

(一)高風(fēng)險(xiǎn)的債務(wù)期限結(jié)構(gòu)安排導(dǎo)致脆弱的資本結(jié)構(gòu)

合理的債務(wù)期限結(jié)構(gòu)安排意味著能夠使企業(yè)未來(lái)的現(xiàn)金流量時(shí)間表與企業(yè)的債務(wù)支付時(shí)間表進(jìn)行準(zhǔn)確的配比，并建立適當(dāng)?shù)陌踩呺H以應(yīng)對(duì)現(xiàn)金流量不利的波動(dòng)，這也就是要求企業(yè)以短期融資來(lái)滿足短期資金需求，以長(zhǎng)期融資來(lái)滿足長(zhǎng)期投資項(xiàng)目的資金需求。但從湘火炬的整體融資與投資的結(jié)果來(lái)看，該公司一直以短期融資來(lái)從事長(zhǎng)期項(xiàng)目的投資，從而是把公司置于高風(fēng)險(xiǎn)的債務(wù)期限結(jié)構(gòu)安排中，具體數(shù)據(jù)參見(jiàn)表2：

從表2的數(shù)據(jù)可以發(fā)現(xiàn)如下特點(diǎn)：(1)湘火炬每年從經(jīng)營(yíng)活動(dòng)得到的現(xiàn)金流量?jī)纛~遠(yuǎn)滿足不了公司投資對(duì)現(xiàn)金的需求，這就意味著公司必須持續(xù)對(duì)外融資來(lái)滿足公司持續(xù)并購(gòu)對(duì)資金的需求；更為引人關(guān)注的是，公司經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流量?jī)纛~經(jīng)常無(wú)法滿足債務(wù)利息對(duì)現(xiàn)金的需求(除1999年、2002年和2004年外)，這就表明公司不僅需要對(duì)外融資來(lái)進(jìn)行投資，而且還要依賴(lài)對(duì)外融資來(lái)支付利息和股利。這一現(xiàn)金流特點(diǎn)與公司的投資項(xiàng)目有關(guān)，公司所投資的重型汽車(chē)和汽車(chē)關(guān)鍵零部件屬于長(zhǎng)期投資項(xiàng)目，從項(xiàng)目的投資建設(shè)、市場(chǎng)推廣與營(yíng)銷(xiāo)、技術(shù)研發(fā)與技術(shù)引進(jìn)到產(chǎn)生足夠的經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流需要較長(zhǎng)的時(shí)間周期，在這一時(shí)間里，投資項(xiàng)目本身創(chuàng)造的現(xiàn)金流通常是不足以滿足投資項(xiàng)目對(duì)資產(chǎn)的持續(xù)需求。(2)公司融資主要依賴(lài)于短期債務(wù)融資，這體現(xiàn)在三個(gè)方面：第一，債務(wù)期限結(jié)構(gòu)短。本文把債務(wù)期限結(jié)構(gòu)定義為長(zhǎng)期債務(wù)占總債務(wù)的比例(如Braclay和Smith，1995)，1998年-2003年債務(wù)期限平均為3．36％，遠(yuǎn)低于國(guó)內(nèi)上市公司的12．85％的平均水平(肖作平，2005年)。此外，與短期借款金額相比，公司長(zhǎng)期借款比例非常低，平均占短期借款的5．56％。第二，自2001年開(kāi)始，公司每年發(fā)生的現(xiàn)金借款與還款的金額大且增長(zhǎng)速度非?？?。以每年的借款為例，從2000年的約4．5億元增長(zhǎng)到2003年的48．4億元，三年增長(zhǎng)了10倍；這表明公司主要依賴(lài)短期債務(wù)融資來(lái)從事大規(guī)模的投資活動(dòng)。第三，每年借款金額高于還款金額，短期借款金額增長(zhǎng)快，自1998年的約1．3億元增長(zhǎng)到2003年的約30億元，5年增長(zhǎng)23倍。

上述財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)表明，湘火炬主要依賴(lài)短期債務(wù)融資來(lái)為其長(zhǎng)期投資項(xiàng)目進(jìn)行融資，在1998年～2004年期間，公司累計(jì)投資現(xiàn)金凈流出30．81億元，2003年末的短期借款余額約30億元。從財(cái)務(wù)風(fēng)

險(xiǎn)角度來(lái)看，“短融長(zhǎng)投”的資金結(jié)構(gòu)是非常脆弱的，當(dāng)短期融資達(dá)到一定的規(guī)模后，由任何因素引發(fā)的信任危機(jī)都會(huì)導(dǎo)致公司資金鏈的斷裂，并進(jìn)而引發(fā)銀行等債權(quán)人的集體擠兌和集體訴訟，導(dǎo)致公司破產(chǎn)。

從資產(chǎn)負(fù)債率分析(見(jiàn)表3和圖1)，隨著公司持續(xù)大規(guī)模的并購(gòu)活動(dòng)，導(dǎo)致公司資產(chǎn)負(fù)債率呈持續(xù)上升趨勢(shì)，除2000年因配股融資55980萬(wàn)元而使資產(chǎn)負(fù)債率略有下降外。從1998年的41．86％上升到2003年69．14％。從銀行債務(wù)融資的角度分析，70％的資產(chǎn)負(fù)債率已經(jīng)極大地惡化了公司的債務(wù)融資能力。這也意味著湘火炬在2003年以后很難從銀行進(jìn)行大規(guī)模的債務(wù)融資來(lái)支持其產(chǎn)業(yè)整合戰(zhàn)略，即公司并購(gòu)增長(zhǎng)模式走到了極限。

從股東權(quán)益／總資產(chǎn)的比率來(lái)看，公司自有資本比率逐年快速下降，到2003年底，股東權(quán)益比率僅為12．84％，截止2004年第一季度，股東權(quán)益比率下降到12．5％，這一自有資本比率與新巴塞爾協(xié)議對(duì)銀行資本充足率要求水平相當(dāng)。很顯然，公司的股東權(quán)益比率已極大地偏離正常經(jīng)營(yíng)企業(yè)的水平，進(jìn)一步下降的空間已不存在。也就是說(shuō)，公司已不能進(jìn)一步擴(kuò)張資產(chǎn)規(guī)模，除非資產(chǎn)來(lái)源于股東權(quán)益的增加，即公司已不能通過(guò)債務(wù)融資來(lái)實(shí)施資產(chǎn)的擴(kuò)張計(jì)劃。

此外，從總資產(chǎn)增長(zhǎng)率、總負(fù)債增長(zhǎng)率和股東權(quán)益增長(zhǎng)率情況分析，在1997年552003年間，總資產(chǎn)的平均增長(zhǎng)率為77．08％，而總負(fù)債的平均增長(zhǎng)率卻高達(dá)99．13％，高出資產(chǎn)增長(zhǎng)率22個(gè)百分點(diǎn)。與此同時(shí)的股東權(quán)益平均增長(zhǎng)率為43．57％，遠(yuǎn)低于總資產(chǎn)和總負(fù)債的平均增長(zhǎng)率，這表明公司總資產(chǎn)的增長(zhǎng)主要通過(guò)增加債務(wù)來(lái)實(shí)現(xiàn)。

(三)財(cái)務(wù)杠桿太高，財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)極高

從圖2來(lái)看，湘火炬的債務(wù)／權(quán)益比率隨著持續(xù)大規(guī)模并購(gòu)而快速上升，2003年底達(dá)到538．29％，2004年第一季度則高達(dá)560．72％。不論是從國(guó)內(nèi)大企業(yè)的財(cái)務(wù)杠桿水平，還是從國(guó)際大企業(yè)的財(cái)務(wù)杠桿水平來(lái)看，這一財(cái)務(wù)杠桿比率是非常高，任何大企業(yè)都無(wú)法在這樣高的財(cái)務(wù)杠桿水平下長(zhǎng)期經(jīng)營(yíng)。持續(xù)上升且居高不下的財(cái)務(wù)杠桿比率增加了公司財(cái)務(wù)危機(jī)的可能性，公司抗風(fēng)險(xiǎn)能力明顯降低。

(四)隨著財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的上升，公司的融資成本上升，財(cái)務(wù)費(fèi)用壓力上升

表4的數(shù)據(jù)顯示，隨著公司債務(wù)規(guī)模的增長(zhǎng)，公司的財(cái)務(wù)費(fèi)用也隨之大幅度增長(zhǎng)，到2003年，財(cái)務(wù)費(fèi)用的增長(zhǎng)率以超過(guò)總負(fù)債的增長(zhǎng)率，顯示公司債務(wù)融資成本在上升。此外，財(cái)務(wù)費(fèi)用平均增長(zhǎng)率也高于負(fù)債平均增長(zhǎng)率。在1997年至2003年間，財(cái)務(wù)費(fèi)用的平均增長(zhǎng)率為104．20％，負(fù)債平均增長(zhǎng)率為99．13％，這也表明公司資金成本在上升。

從財(cái)務(wù)費(fèi)用與凈利潤(rùn)的比例來(lái)分析，公司每獲得一元凈收益所支付的財(cái)務(wù)費(fèi)用逐年提高，從1998年的0．29元上升到2003年的0．85元，到2004年第一季度上升到每獲取1元收益要支付0．96元的財(cái)務(wù)費(fèi)用。財(cái)務(wù)費(fèi)用成為吞噬公司利潤(rùn)的主要“殺手”。

(五)龐大的擔(dān)保金額極大地增大了公司的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)

根據(jù)公司2003年的年度報(bào)告披露的數(shù)據(jù)顯示，截止2003年年底，公司擔(dān)?？傤~為183853萬(wàn)元，占公司凈資產(chǎn)的140．95％。其中對(duì)外擔(dān)?？傤~為32150萬(wàn)元，占公司凈資產(chǎn)的24．65％，為持股50％以下的參股公司提供的擔(dān)保為人民幣11400萬(wàn)元，占公司凈資產(chǎn)的8．74％，對(duì)控股子公司的擔(dān)保為140303萬(wàn)元，占公司凈資產(chǎn)的107．56％。

公司之間相互提供擔(dān)保是獲得銀行貸款的主要方式之一。湘火炬為獲得持續(xù)并購(gòu)所需資金，必然需要其他企業(yè)為其提供貸款擔(dān)保，作為利益交換，公司也必然要為其他企業(yè)提供擔(dān)保，貸款擔(dān)保是一種或有債務(wù)，龐大的貸款擔(dān)保增加了公司的財(cái)務(wù)保險(xiǎn)。

以上數(shù)據(jù)分析表明，湘火炬依賴(lài)大規(guī)模短期融資進(jìn)行的并購(gòu)活動(dòng)導(dǎo)致公司形成高財(cái)務(wù)杠桿和高風(fēng)險(xiǎn)的債務(wù)期限結(jié)構(gòu)，這表明公司的資本結(jié)構(gòu)相當(dāng)脆弱，公司財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)很高。

三、公司財(cái)務(wù)信任危機(jī)引發(fā)財(cái)務(wù)危機(jī)

2004年，我國(guó)消費(fèi)物價(jià)指數(shù)持續(xù)上升，固定資產(chǎn)投資持續(xù)保持高速增長(zhǎng)的態(tài)勢(shì)，為抑制過(guò)度的固定資產(chǎn)投資增長(zhǎng)和預(yù)防通貨膨脹，央行采取了一系列的緊縮貨幣政策，嚴(yán)格控制銀行貸款規(guī)模。在2004年緊縮貨幣政策的壓力下，湘火炬并購(gòu)融資模式所固有的缺陷立即暴露出來(lái)，持續(xù)大規(guī)模并購(gòu)所導(dǎo)致的財(cái)務(wù)高風(fēng)險(xiǎn)狀態(tài)成為公司財(cái)務(wù)信任危機(jī)的根源所在。

其一，財(cái)務(wù)信任危機(jī)引發(fā)股票大幅度下跌。2004年財(cái)務(wù)危機(jī)的導(dǎo)火索是持續(xù)質(zhì)押股票融資，導(dǎo)致媒體和投資者普遍推測(cè)德隆國(guó)際的資金鏈斷裂，引發(fā)財(cái)務(wù)信任危機(jī)，進(jìn)而大肆拋售德隆控股的公司股票。

2003年12月16日，湘火炬公告稱(chēng)，新疆德隆因提供借款質(zhì)押擔(dān)保，已將其持有的湘火炬法人股10020萬(wàn)股質(zhì)押給招商銀行上海分行，股份質(zhì)押期限為2003年12月16日至2005年6月10日。3個(gè)月后，2004年3月5日，湘火炬再次公告稱(chēng)，德隆固提供借款質(zhì)押擔(dān)保，將其持有湘火炬法人股3733萬(wàn)股質(zhì)押給中信實(shí)業(yè)銀行濟(jì)南解放路支行，股份質(zhì)押期限為2004年3月3日起至還款截止日。不到一個(gè)月時(shí)間，德隆再次質(zhì)押湘火炬股權(quán)，3月31日，湘火炬公告稱(chēng)，德隆因提供借款質(zhì)押擔(dān)保，將其持有的湘火炬法人股4341萬(wàn)股質(zhì)押給中國(guó)工商銀行烏魯木齊明德路支行，股份質(zhì)押期限為2004年2月26日起至還款截止日。經(jīng)過(guò)三次質(zhì)押，德隆已經(jīng)合計(jì)質(zhì)押湘火炬18094萬(wàn)股，而德隆持有的湘火炬法人股總共為20520萬(wàn)股，質(zhì)押股份占所持湘火炬總股份的88．18％。

公司連續(xù)大量質(zhì)押股票融資的行為引起了媒體和市場(chǎng)投資者對(duì)德隆集團(tuán)資金鏈斷裂的猜測(cè)，進(jìn)而演變成恐慌性的股票拋售浪潮。在2003年12月26日，湘火炬的收盤(pán)價(jià)為15．69元／股，截止2004年4月30日，收盤(pán)價(jià)為4．76元／股，在4個(gè)多月的時(shí)間里跌幅高達(dá)69．67％，流通股市值損失65．43億元，總市值損失102．34億元，投資者損失慘重。

其二，財(cái)務(wù)信任危機(jī)和股價(jià)下跌引發(fā)債權(quán)人的擠兌和集體訴訟。由于股票價(jià)格崩潰性下跌導(dǎo)致湘火炬陷入大量銀行債務(wù)必須馬上償還的財(cái)務(wù)危機(jī)之中，而財(cái)務(wù)信任危機(jī)使銀行等債權(quán)人為保全自身借款的安全性而紛紛提出還款要求和資產(chǎn)保全訴訟，債權(quán)人的擠兌和集體訴訟使公司陷入財(cái)務(wù)危機(jī)之中。

四、結(jié)論與建議

從經(jīng)營(yíng)與管理的角度分析，湘火炬并購(gòu)整合的產(chǎn)業(yè)擴(kuò)張戰(zhàn)略是成功的，但由于主要依賴(lài)短期債務(wù)并購(gòu)融資模式蘊(yùn)涵著極大的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，這決定了湘火炬奉行的并購(gòu)整合增長(zhǎng)戰(zhàn)略從根本上來(lái)說(shuō)又是不成功的，因?yàn)檫@一模式?jīng)]有可持續(xù)性。從湘火炬的財(cái)務(wù)狀況發(fā)展趨勢(shì)來(lái)看，如果公司不能改變并購(gòu)整合的短期債務(wù)融資模式，公司出現(xiàn)財(cái)務(wù)危機(jī)只是時(shí)間問(wèn)題，財(cái)務(wù)危機(jī)是其必然的邏輯結(jié)果。

篇5

企業(yè)跨國(guó)并購(gòu)作為市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)條件下的企業(yè)行為，是實(shí)現(xiàn)企業(yè)國(guó)際擴(kuò)張的一條行之有效的途徑，是優(yōu)化企業(yè)資源配置的手段，企業(yè)跨國(guó)并購(gòu)有著深刻的經(jīng)濟(jì)動(dòng)機(jī)和驅(qū)動(dòng)力。對(duì)企業(yè)跨國(guó)并購(gòu)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)成因進(jìn)行分析，針對(duì)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的成因提出防范措施，力爭(zhēng)使并購(gòu)活動(dòng)能夠順利進(jìn)行。

目前為止，國(guó)內(nèi)外都已對(duì)企業(yè)跨國(guó)并購(gòu)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)有了很多解釋。由于并購(gòu)需要大量資金，因此容易造成融資及資本結(jié)構(gòu)改變所引起的財(cái)務(wù)危機(jī)，甚至有可能導(dǎo)致破產(chǎn)。與此同時(shí)會(huì)導(dǎo)致股東權(quán)益不再穩(wěn)定，波動(dòng)性增大，也易造成財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。而且大多數(shù)公司會(huì)采取舉債的方式融資來(lái)實(shí)現(xiàn)并購(gòu)目的，但通常這樣易造成公司喪失償債能力。杰弗里. C. 胡克認(rèn)為并購(gòu)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)是由于通過(guò)借債為收購(gòu)融資而制約了經(jīng)營(yíng)融資，并造成償債能力不足的可能性。風(fēng)險(xiǎn)大小由用于交易融資的負(fù)債數(shù)額和將要由購(gòu)買(mǎi)企業(yè)承擔(dān)的目標(biāo)企業(yè)的債務(wù)數(shù)額等因素決定。葉娜在“跨國(guó)并購(gòu)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)分析”中對(duì)跨國(guó)并購(gòu)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)給予了界定，即企業(yè)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)是指籌資決策帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)。于桂琴在“我國(guó)企業(yè)跨國(guó)并購(gòu)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)及防范”中提出一項(xiàng)完整的并購(gòu)活動(dòng)通常包括的風(fēng)險(xiǎn)。文明在“跨國(guó)并購(gòu)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)分析與防范”中提出并購(gòu)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的主要成因，而李建超、申寶建在“中國(guó)企業(yè)跨國(guó)并購(gòu)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)防范與控制”中針對(duì)這些風(fēng)險(xiǎn)提出了有效的防范措施。然而這些研究都有些偏重理論，與實(shí)際結(jié)合有差距。在實(shí)際工作中，還會(huì)存在諸多的意外和不確定性，應(yīng)根據(jù)當(dāng)時(shí)所處的具體環(huán)境具體分析，不可一概而論。通過(guò)上述研究，可以界定企業(yè)跨國(guó)并購(gòu)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)是由于企業(yè)并購(gòu)而涉及的各項(xiàng)活動(dòng)引起的企業(yè)的財(cái)務(wù)狀況惡化或財(cái)務(wù)成果損失的不確定性。本文從我國(guó)企業(yè)跨國(guó)并購(gòu)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的各項(xiàng)成因分析出發(fā)，通過(guò)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的識(shí)別及其相關(guān)指標(biāo)判斷，提出適用于防范我國(guó)企業(yè)跨國(guó)并購(gòu)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的對(duì)策，并以相應(yīng)實(shí)例論證分析。

一、企業(yè)跨國(guó)并購(gòu)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)成因分析

（一）并購(gòu)前的戰(zhàn)略決策風(fēng)險(xiǎn) 跨國(guó)并購(gòu)既是一種對(duì)外的直接投資行為， 也是對(duì)內(nèi)的公司戰(zhàn)略行為。雖然企業(yè)并購(gòu)是實(shí)現(xiàn)公司發(fā)展的必然趨勢(shì)，但仍需謹(jǐn)慎對(duì)待，選擇好時(shí)機(jī)，不應(yīng)盲目并購(gòu)，因?yàn)椴⒉皇撬械目鐕?guó)并購(gòu)都對(duì)企業(yè)的發(fā)展有利，企業(yè)跨國(guó)并購(gòu)會(huì)面臨許多風(fēng)險(xiǎn)。如果決策者對(duì)自身企業(yè)沒(méi)有一個(gè)全局的戰(zhàn)略性規(guī)劃，對(duì)自身的優(yōu)劣勢(shì)沒(méi)有正確的認(rèn)識(shí)，對(duì)國(guó)際市場(chǎng)環(huán)境也不熟悉，而只是由于盲目跟風(fēng)或決策者的一時(shí)興起萌生跨國(guó)并購(gòu)的想法，那是非常不應(yīng)該的，跨國(guó)并購(gòu)存在大量風(fēng)險(xiǎn)，是一項(xiàng)重要的戰(zhàn)略決策，切不可草率行之。

（二）目標(biāo)企業(yè)價(jià)值評(píng)估風(fēng)險(xiǎn) 一旦確定了目標(biāo)企業(yè)，并購(gòu)雙方接下來(lái)就要討論收購(gòu)價(jià)格的問(wèn)題了，這無(wú)疑是大家最關(guān)注的環(huán)節(jié)，該價(jià)格的確定會(huì)作為成交底價(jià)，這是企業(yè)并購(gòu)的基礎(chǔ)。因此對(duì)目標(biāo)企業(yè)的準(zhǔn)確估價(jià)尤為重要。目標(biāo)企業(yè)的估價(jià)往往取決于并購(gòu)方對(duì)該企業(yè)未來(lái)現(xiàn)金流入情況和持有的時(shí)間長(zhǎng)短作為重要依據(jù)，但通常并購(gòu)方都不能夠十分準(zhǔn)確地預(yù)計(jì)出這些數(shù)據(jù)，因此也就沒(méi)有確切的公允價(jià)值，這就產(chǎn)生了并購(gòu)公司的估價(jià)風(fēng)險(xiǎn)。除此之外，并購(gòu)雙方在市場(chǎng)中地位、雙方對(duì)資產(chǎn)收益的預(yù)期、對(duì)未來(lái)經(jīng)營(yíng)環(huán)境的預(yù)期等等都會(huì)成為影響成交價(jià)格的因素。而且跨國(guó)并購(gòu)的目標(biāo)企業(yè)都遠(yuǎn)在異國(guó)，導(dǎo)致調(diào)查、了解十分不方便，由于信息的不對(duì)稱(chēng)，會(huì)產(chǎn)生較大的誤差風(fēng)險(xiǎn)，這大大增加了準(zhǔn)確評(píng)估并購(gòu)企業(yè)的難度， 加大國(guó)內(nèi)企業(yè)對(duì)外并購(gòu)的風(fēng)險(xiǎn)。

（三）融資風(fēng)險(xiǎn) 企業(yè)跨國(guó)并購(gòu)?fù)枰罅抠Y金， 所以并購(gòu)決策常會(huì)對(duì)企業(yè)資金規(guī)模和資金結(jié)構(gòu)產(chǎn)生重大影響。并購(gòu)的融資風(fēng)險(xiǎn)主要指企業(yè)能否及時(shí)足額地籌集到并購(gòu)資金以及籌集的資金對(duì)并購(gòu)后企業(yè)的影響。實(shí)踐中， 并購(gòu)動(dòng)機(jī)以及目標(biāo)企業(yè)并購(gòu)前資本結(jié)構(gòu)的不同， 還會(huì)造成并購(gòu)所需的長(zhǎng)期資金與短期資金、自有資金與債務(wù)資金投入比率的種種差距。一般而言，企業(yè)融資風(fēng)險(xiǎn)，主要來(lái)源于企業(yè)的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)、企業(yè)的資金結(jié)構(gòu)、企業(yè)負(fù)債經(jīng)營(yíng)過(guò)度， 財(cái)務(wù)籌資風(fēng)險(xiǎn)惡化。

（四）支付風(fēng)險(xiǎn) 并購(gòu)方收購(gòu)目標(biāo)企業(yè)的支付方式受到很多因素的影響，如流動(dòng)性變化、控制權(quán)變化、收益的稀釋、資本結(jié)構(gòu)狀況， 融資成本的差異等等。并購(gòu)支付方式單一會(huì)給企業(yè)并購(gòu)帶來(lái)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。目前， 企業(yè)并購(gòu)主要支付方式是現(xiàn)金支付、股票支付。

現(xiàn)金支付是指并購(gòu)方以現(xiàn)金作為合并對(duì)價(jià)收購(gòu)目標(biāo)企業(yè)。優(yōu)點(diǎn)是不會(huì)造成股東權(quán)益結(jié)構(gòu)的變化，方便快捷。缺點(diǎn)是并購(gòu)?fù)枰罅抠Y金，企業(yè)一下子支付出巨額現(xiàn)金，極易導(dǎo)致內(nèi)部運(yùn)營(yíng)資金緊張，現(xiàn)金流量短缺，現(xiàn)金流壓力過(guò)大，可能最終會(huì)使并購(gòu)失敗。

股票支付是指并購(gòu)方以本公司的股票替換目標(biāo)公司的股票，即以股換股。優(yōu)點(diǎn)是并購(gòu)方無(wú)需支付任何現(xiàn)金就可實(shí)現(xiàn)收購(gòu)目標(biāo)企業(yè)。缺點(diǎn)是會(huì)造成股東權(quán)益結(jié)構(gòu)改變，稀釋原有股東的所有權(quán)和每股收益，過(guò)程較慢，手續(xù)繁瑣，而且收購(gòu)活動(dòng)容易引來(lái)投機(jī)者的套利， 可能會(huì)使并購(gòu)雙方均遭受損失。

（五）杠桿收購(gòu)的償債風(fēng)險(xiǎn) 杠桿收購(gòu)是指并購(gòu)方以目標(biāo)企業(yè)的資產(chǎn)作抵押， 向銀行借入并購(gòu)所需資金， 待并購(gòu)成功后再發(fā)行債券償還貸款的收購(gòu)方式。并購(gòu)方是用目標(biāo)企業(yè)的未來(lái)收益償還債券本息， 也就是說(shuō)，杠桿收購(gòu)中并購(gòu)方只需投入很少的自有資金便可順利收購(gòu)目標(biāo)企業(yè)。杠桿收購(gòu)旨在通過(guò)舉借債務(wù)解決收購(gòu)中的資金問(wèn)題， 并期望在并購(gòu)后獲得財(cái)務(wù)杠桿利益。并購(gòu)企業(yè)的自有資金只占所需總金額的10%， 投資銀行的過(guò)渡性貸款和向投資者發(fā)行的高息垃圾債券， 占收購(gòu)金額的90%， 其中過(guò)渡性貸款又存在三分之二以上。因此， 杠桿收購(gòu)的償債風(fēng)險(xiǎn)， 主要取決于合并后的目標(biāo)企業(yè)是否有穩(wěn)定足額的現(xiàn)金凈流量。

（六）利率風(fēng)險(xiǎn)和匯率風(fēng)險(xiǎn) 跨國(guó)并購(gòu)是到他國(guó)進(jìn)行企業(yè)的局部或全部并購(gòu)， 因此會(huì)涉及兩種或兩種以上貨幣的利率和匯率的轉(zhuǎn)換問(wèn)題， 這就會(huì)給企業(yè)帶來(lái)利率風(fēng)險(xiǎn)和匯率風(fēng)險(xiǎn)。當(dāng)國(guó)際資本市場(chǎng)利率發(fā)生波動(dòng)時(shí)，目標(biāo)公司的股票、債券的價(jià)值也就發(fā)生波動(dòng)；當(dāng)目標(biāo)公司的價(jià)值以所在國(guó)貨幣標(biāo)價(jià)且該幣種利率呈現(xiàn)下降的趨勢(shì)時(shí)，其市價(jià)就會(huì)上升，轉(zhuǎn)而使得并購(gòu)方遭受更多資金支付的利率風(fēng)險(xiǎn)損失。同時(shí)，浮動(dòng)匯率常常給跨國(guó)經(jīng)營(yíng)增加額外成本，兩國(guó)貨幣的相對(duì)強(qiáng)弱也將影響被并購(gòu)方支付的有效價(jià)格與融資成本，以及被兼并企業(yè)的生產(chǎn)成本以及母公司的利潤(rùn)。

二、企業(yè)跨國(guó)并購(gòu)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)識(shí)別與指標(biāo)設(shè)定

（一）財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)識(shí)別 財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)識(shí)別是指在企業(yè)跨國(guó)并購(gòu)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)發(fā)生之前，運(yùn)用各種方法挖掘出企業(yè)可能面臨的各種財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的潛在成因，并有計(jì)劃地妥善解決這一系列問(wèn)題的方法。常見(jiàn)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)識(shí)別方法主要有專(zhuān)家意見(jiàn)法、指標(biāo)分析法、報(bào)表分析法、德?tīng)柗品ā記分法、模型分析法等等。考慮到各種方法的利弊，本文采用指標(biāo)分析結(jié)合專(zhuān)家意見(jiàn)的綜合方法對(duì)我國(guó)企業(yè)跨國(guó)并購(gòu)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行識(shí)別。

企業(yè)可以采用匿名反饋的方法，分別對(duì)所要函詢(xún)的專(zhuān)家進(jìn)行問(wèn)題的征集。企業(yè)先將問(wèn)題發(fā)給各專(zhuān)家，得到答復(fù)后將他們的數(shù)據(jù)、資料、結(jié)論匯總歸集、整理分類(lèi)，然后歸納出一份小范圍的新提案，再向各專(zhuān)家咨詢(xún)，直至結(jié)論穩(wěn)定即可。因?yàn)槿^(guò)程均是匿名狀態(tài)下完成的，所以不必?fù)?dān)心人為因素的影響。具體流程為：擬定財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)因素調(diào)查表、組織專(zhuān)家小組填寫(xiě)調(diào)查表、歸集整理專(zhuān)家意見(jiàn)、匿名反饋。

（二）財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)指標(biāo)設(shè)定 對(duì)于我國(guó)企業(yè)而言，跨國(guó)并購(gòu)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)主要表現(xiàn)在：負(fù)債壓力的增加、上市企業(yè)控制股權(quán)的稀釋、業(yè)績(jī)水平的波動(dòng)、投資機(jī)會(huì)的喪失和現(xiàn)金存量的短缺。因此，我國(guó)企業(yè)跨國(guó)并購(gòu)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)相應(yīng)地選取下面五個(gè)財(cái)務(wù)指標(biāo)：

（1）財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)（DFL）。DFL是企業(yè)權(quán)益資本收益（EPS）變動(dòng)相對(duì)息稅前利潤(rùn)（EBIT）變動(dòng)率的倍數(shù)，即DFL=EPS/EBIT。財(cái)務(wù)杠桿除了可以為我國(guó)企業(yè)跨國(guó)并購(gòu)融資提供資金外，還會(huì)給制造業(yè)企業(yè)帶來(lái)一定的收益，因此財(cái)務(wù)杠桿在我國(guó)制造業(yè)企業(yè)跨國(guó)并購(gòu)中是必不可少的。但是，財(cái)務(wù)杠桿過(guò)高就會(huì)給企業(yè)引起財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。所以我國(guó)制造業(yè)企業(yè)必須要在收益和風(fēng)險(xiǎn)之間進(jìn)行權(quán)衡，找到適合自己的最佳平衡點(diǎn)。

（2）股權(quán)稀釋率（RLE）。RLE反映企業(yè)原始股東所控制的具有表決權(quán)的股票數(shù)量占總的具有表決權(quán)的股票數(shù)量的比率，RLE= （Q0+Qi）/（Q0+Qi+Q2 ），其中Q0指并購(gòu)前企業(yè)的原始股東所持有的具有表決權(quán)的股票數(shù)量，Qi指并購(gòu)時(shí)企業(yè)的原始股東所增持的新發(fā)行的具有表決權(quán)的股票數(shù)量，Q2指并購(gòu)時(shí)企業(yè)的新股東所持有新發(fā)行的具有表決權(quán)的股票數(shù)量。當(dāng)我國(guó)制造業(yè)企業(yè)在跨國(guó)并購(gòu)前后的RLE發(fā)生激烈變化，說(shuō)明并購(gòu)行為將給我國(guó)制造業(yè)企業(yè)的原始投資者帶來(lái)巨大的股權(quán)稀釋的風(fēng)險(xiǎn)。如果發(fā)行新股后的RIE小于50%，說(shuō)明股權(quán)稀釋的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)較高；反之，說(shuō)明股權(quán)稀釋的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)較低。

（3）每股收益（EPS）。通過(guò)衡量我國(guó)制造業(yè)企業(yè)跨國(guó)并購(gòu)前后每股收益的預(yù)期變化，可以反映企業(yè)的業(yè)績(jī)水平波動(dòng)。當(dāng)然，這個(gè)指標(biāo)主要是針對(duì)上市公司而言的。EPS=（EBIT-I） （1-T） /Q，其中EBIT指息稅前利潤(rùn)，I是利息支出，T是加權(quán)平均稅率，Q是發(fā)行在外的股票數(shù)量，并購(gòu)前后Q一般會(huì)發(fā)生變化。我國(guó)制造業(yè)企業(yè)進(jìn)行跨國(guó)并購(gòu)，當(dāng)并購(gòu)之后的EPS大于并購(gòu)前的EPS時(shí)，說(shuō)明企業(yè)并購(gòu)決策行為是合理的，反之，則是不合理的。

（4）企業(yè)并購(gòu)成本收益率（RCR）。RCR=C/R， C是并購(gòu)的預(yù)期成本，包括直接的購(gòu)買(mǎi)支出、增加利息、發(fā)行費(fèi)用及傭金、管制成本和匯率變動(dòng)產(chǎn)生的成本，以及各種機(jī)會(huì)損失（如留存收益消耗的機(jī)會(huì)成本和喪失好的投資機(jī)會(huì)的損失）；R是并購(gòu)的預(yù)期收益，包括成本節(jié)約、分散風(fēng)險(xiǎn)、較早地利用生產(chǎn)能力、取得無(wú)形資產(chǎn)和實(shí)現(xiàn)協(xié)同效應(yīng)，以及免稅優(yōu)惠等預(yù)期收益。當(dāng)RCR小于1時(shí)，說(shuō)明預(yù)期收益大于預(yù)計(jì)成本則并購(gòu)行為是合理的反之依然。

（5）現(xiàn)金流動(dòng)資產(chǎn)率（RCCA）與現(xiàn)金總資產(chǎn)率（RCA）。RCCA與RCA是現(xiàn)金存量水平的常用衡量指標(biāo)，RCCA=C/CA， RCA=C/A，其中C是企業(yè)廣義現(xiàn)金存量，包括庫(kù)存現(xiàn)金、銀行存款和短期投資等，CA是企業(yè)的流動(dòng)資產(chǎn)總量，A是企業(yè)的資產(chǎn)總量。我國(guó)制造業(yè)企業(yè)通過(guò)比較跨國(guó)并購(gòu)前后企業(yè)預(yù)計(jì)的現(xiàn)金流動(dòng)資產(chǎn)率和現(xiàn)金總資產(chǎn)率，看現(xiàn)金存量水平是否最佳及安全?？鐕?guó)并購(gòu)后的RCCA和RCA越低，說(shuō)明我國(guó)制造業(yè)企業(yè)面臨的現(xiàn)金短缺的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)越高，反之越低。

三、企業(yè)跨國(guó)并購(gòu)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)防范措施

（一）確定跨國(guó)發(fā)展戰(zhàn)略，作出科學(xué)跨國(guó)并購(gòu)決策 并購(gòu)時(shí)，并購(gòu)方應(yīng)根據(jù)自身企業(yè)的經(jīng)營(yíng)項(xiàng)目和發(fā)展?fàn)顩r決定是否進(jìn)行跨國(guó)并購(gòu)，不應(yīng)盲目跟風(fēng)，企業(yè)要根據(jù)自身的整體戰(zhàn)略選擇合適的并購(gòu)對(duì)象，目標(biāo)公司應(yīng)對(duì)并購(gòu)方起著導(dǎo)向、互補(bǔ)等優(yōu)勢(shì)作用，其目的是目標(biāo)企業(yè)能夠幫助并購(gòu)方拓寬海外投資之路。當(dāng)找到合適的目標(biāo)企業(yè)之后，并購(gòu)方應(yīng)與目標(biāo)企業(yè)妥善溝通，加強(qiáng)雙方配合，使并購(gòu)能順利完成。

（二）對(duì)目標(biāo)企業(yè)財(cái)務(wù)狀況進(jìn)行分析，采用恰當(dāng)并購(gòu)估價(jià)方法，降低價(jià)值評(píng)估風(fēng)險(xiǎn) 跨國(guó)并購(gòu)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的根本原因是信息的不對(duì)稱(chēng)造成的，由于并購(gòu)方掌握不到第一手的準(zhǔn)確信息，因此就不能對(duì)目標(biāo)企業(yè)進(jìn)行全面、透徹的了解，也就無(wú)法準(zhǔn)確評(píng)估出目標(biāo)企業(yè)的價(jià)值，給出最佳的支付價(jià)格。所以在實(shí)際工作中，并購(gòu)方通常會(huì)聘請(qǐng)專(zhuān)業(yè)的中介機(jī)構(gòu)，如注冊(cè)會(huì)計(jì)師事務(wù)所、資產(chǎn)評(píng)估事務(wù)所等來(lái)協(xié)助確定目標(biāo)企業(yè)的收購(gòu)價(jià)格。同時(shí)，為確保評(píng)估的準(zhǔn)確性，還應(yīng)查閱、分析目標(biāo)企業(yè)最近各期的資產(chǎn)負(fù)債表、利潤(rùn)表、現(xiàn)金流量表、所有者權(quán)益變動(dòng)表，以便對(duì)目標(biāo)企業(yè)未來(lái)的現(xiàn)金流入做出合理的預(yù)測(cè)。

另外，采用不同的價(jià)值評(píng)估方法對(duì)同一目標(biāo)企業(yè)進(jìn)行評(píng)估， 可能會(huì)得到不同的并購(gòu)價(jià)格。企業(yè)價(jià)值的估價(jià)方法可以依據(jù)是否考慮時(shí)間價(jià)值分為兩類(lèi):貼現(xiàn)式價(jià)值評(píng)估法和非貼現(xiàn)式價(jià)值評(píng)估法。前者考慮時(shí)間價(jià)值，而后者則不考慮。在實(shí)際中，現(xiàn)金流量貼現(xiàn)法更能體現(xiàn)目標(biāo)企業(yè)的整體價(jià)值， 因此被廣泛應(yīng)用。

（三）拓寬融資渠道， 降低融資風(fēng)險(xiǎn) 一是發(fā)展股票融資， 充分利用可轉(zhuǎn)換債券， 借鑒杠桿收購(gòu)融資。二是提高金融政策支持力度， 開(kāi)拓并購(gòu)融資新渠道。包括商業(yè)銀行發(fā)放并購(gòu)貸款，設(shè)立企業(yè)并購(gòu)基金，加強(qiáng)金融產(chǎn)品創(chuàng)新，根據(jù)實(shí)際情況， 在政策上允許各種資金進(jìn)人并購(gòu)融資領(lǐng)域。三是多方面構(gòu)建融資外部環(huán)境。包括發(fā)展資本市場(chǎng)， 充分利用社會(huì)閑散資金，積極培育投資銀行業(yè)務(wù)。

（四）選擇恰當(dāng)?shù)闹Ц斗绞剑?有效整合債務(wù)結(jié)構(gòu)與現(xiàn)金流量 并購(gòu)方應(yīng)根據(jù)自身的實(shí)際情況，如：企業(yè)當(dāng)前的經(jīng)營(yíng)狀況、企業(yè)資金的流動(dòng)性、每股收益的稀釋情況、股權(quán)結(jié)構(gòu)等諸多因素決定一種恰當(dāng)?shù)闹Ц恫①?gòu)對(duì)價(jià)的方式。企業(yè)應(yīng)對(duì)并購(gòu)支付方式進(jìn)行結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)， 將支付方式安排成現(xiàn)金、債務(wù)與股權(quán)方式的各種混合組合， 以滿足收購(gòu)雙方需要來(lái)取長(zhǎng)補(bǔ)短。如果并購(gòu)方當(dāng)前運(yùn)營(yíng)良好，有足夠的流動(dòng)資金，則可以選擇現(xiàn)金支付的方式收購(gòu)目標(biāo)公司；相反，如果并購(gòu)方目前沒(méi)有充足的流動(dòng)資金，而且股票價(jià)格被高估， 則可采取換股方式進(jìn)行并購(gòu)。

（五）增強(qiáng)目標(biāo)企業(yè)未來(lái)現(xiàn)金流量穩(wěn)定性 采用杠桿收購(gòu)的特征是用目標(biāo)企業(yè)的未來(lái)經(jīng)濟(jì)流入償還并購(gòu)方之前為籌集收購(gòu)款發(fā)放的債券，因此降低杠桿收購(gòu)償債風(fēng)險(xiǎn)的最根本條件就是保證目標(biāo)企業(yè)未來(lái)穩(wěn)定的現(xiàn)金流入，以確保按期足額地償還負(fù)債。為防范這種財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，首先，并購(gòu)方需選擇理想的收購(gòu)對(duì)象。通常目標(biāo)企業(yè)要有較小的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)，穩(wěn)定的市場(chǎng)，較好的發(fā)展前景，才能確保未來(lái)穩(wěn)定的現(xiàn)金流入。其次，并購(gòu)方和目標(biāo)企業(yè)都不應(yīng)有過(guò)多的長(zhǎng)期負(fù)債， 這樣才能保證預(yù)期較穩(wěn)定的現(xiàn)金流量能夠支付經(jīng)常性的利息支出。最后， 并購(gòu)方應(yīng)在日常經(jīng)營(yíng)中提取一定的現(xiàn)金備用，將其作為在負(fù)債高峰期時(shí)償還負(fù)債的準(zhǔn)備金， 避免企業(yè)內(nèi)部資不抵債，導(dǎo)致杠桿收購(gòu)失敗。

（六）利用金融工具規(guī)避匯率風(fēng)險(xiǎn) 具體包括：

一是簽訂遠(yuǎn)期外匯買(mǎi)賣(mài)合同。中國(guó)企業(yè)在進(jìn)行跨國(guó)并購(gòu)前與外匯銀行簽訂購(gòu)買(mǎi)或出售外匯的遠(yuǎn)期合同， 以在未來(lái)的某個(gè)時(shí)間以現(xiàn)已確定的匯率買(mǎi)賣(mài)兩種貨幣。

二是套期保值。中國(guó)企業(yè)在進(jìn)行跨國(guó)并購(gòu)前， 同時(shí)買(mǎi)進(jìn)或賣(mài)出合同外幣， 使實(shí)物交易與資本交易的期限、幣種、金額相同。

三是外匯期權(quán)。包括買(mǎi)入看漲外匯期權(quán)和買(mǎi)入看跌期權(quán)。買(mǎi)入一份看漲期權(quán)， 在跨國(guó)并購(gòu)時(shí)若外幣價(jià)格上升時(shí)選擇執(zhí)行期權(quán)， 所獲利正好與受損失抵消， 起到了保值作用， 如果外幣價(jià)格下降， 則不執(zhí)行期權(quán)， 現(xiàn)款的獲利能彌補(bǔ)權(quán)利金的損失。買(mǎi)入看跌期權(quán)的作用與買(mǎi)入看漲外匯期權(quán)的作用類(lèi)似。

根據(jù)以上分析，下面進(jìn)行實(shí)例分析：

TCL集團(tuán)分別于2003年11月4日和2004年10月9日并購(gòu)了法國(guó)的湯姆遜和阿爾卡特，成為了轟動(dòng)一時(shí)的焦點(diǎn)。經(jīng)過(guò)如此一系列的跨國(guó)并購(gòu)，TCL打入了國(guó)際市場(chǎng)，一躍成為全球第一大彩電生產(chǎn)廠商和第七大手機(jī)生產(chǎn)廠商。但在這風(fēng)光的背后卻醞釀著巨大的財(cái)務(wù)危機(jī)，也為之后的經(jīng)營(yíng)埋下了隱患。

TCL集團(tuán)先是采用換股的方式收購(gòu)了湯姆遜，在之后一年不到的時(shí)間里又支付了5.5億元人民幣現(xiàn)金作為對(duì)價(jià)合并了阿爾卡特。如此接連的巨額負(fù)擔(dān)帶給TCL很大的經(jīng)濟(jì)壓力，而且由于這兩家公司之前一直處于虧損狀態(tài)，所以TCL還要從每年的利潤(rùn)中撥出相當(dāng)大的比重為它們償還債務(wù)，這無(wú)疑又是雪上加霜。收購(gòu)湯姆遜和阿爾卡特也是TCL戰(zhàn)略上的失誤，TCL集團(tuán)董事長(zhǎng)兼總裁李東生高估了國(guó)外彩電和手機(jī)業(yè)的市場(chǎng)，導(dǎo)致公司連年虧損，現(xiàn)金流量短缺。而且他過(guò)于重視海外技術(shù)，導(dǎo)致疏于本國(guó)的自行開(kāi)發(fā)研究，使TCL的產(chǎn)品逐漸落后于同類(lèi)商品。發(fā)達(dá)的資本市場(chǎng)提供了TCL大量的融資來(lái)源，但其業(yè)務(wù)多，資金分散，使之作用于每項(xiàng)業(yè)務(wù)都不好，因此，緊張的現(xiàn)金流嚴(yán)重阻礙了TCL集團(tuán)業(yè)務(wù)的發(fā)展。為了加大市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力，TCL出現(xiàn)了許多賒銷(xiāo)現(xiàn)象；為了規(guī)避原材料漲價(jià)，TCL花費(fèi)大量現(xiàn)金儲(chǔ)備材料；為了擴(kuò)大海外業(yè)務(wù)，TCL的回收資金周期變長(zhǎng)……這些一系列的行為最終導(dǎo)致TCL集團(tuán)嚴(yán)重虧損，股價(jià)下跌，跨國(guó)并購(gòu)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)給其帶來(lái)了深遠(yuǎn)的負(fù)面影響。

因此，為防止上述悲劇的發(fā)生，企業(yè)內(nèi)部在跨國(guó)并購(gòu)前一定要做好充足的準(zhǔn)備，在財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)方面認(rèn)真執(zhí)行我國(guó)企業(yè)跨國(guó)并購(gòu)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的六條基本防范措施，把對(duì)企業(yè)發(fā)展不利的因素降至最低。

綜上所述，在經(jīng)濟(jì)全球化和跨國(guó)并購(gòu)風(fēng)行世界的形勢(shì)下，我國(guó)企業(yè)的跨國(guó)并購(gòu)之路仍處于初級(jí)階段，還有很長(zhǎng)的路要走，但令人欣喜的是它們都已開(kāi)始有逐步進(jìn)軍國(guó)際的趨勢(shì)?？鐕?guó)并購(gòu)是實(shí)現(xiàn)國(guó)際化的必然需求，也是一條捷徑，因此國(guó)內(nèi)企業(yè)應(yīng)多汲取海內(nèi)外跨國(guó)并購(gòu)的經(jīng)驗(yàn)教訓(xùn)，不斷充實(shí)自己、豐富自己。本文從我國(guó)企業(yè)跨國(guó)并購(gòu)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的概況，財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)分析，以及對(duì)其的防范措施做了一系列的深入的闡釋說(shuō)明，旨在增強(qiáng)我國(guó)企業(yè)跨國(guó)并購(gòu)的成功率，為我國(guó)企業(yè)的長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展提供借鑒。

參考文獻(xiàn)：

［1］文明：《跨國(guó)并購(gòu)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)分析與防范》，《社科縱橫》2008年第5期。

篇6

【關(guān)鍵詞】企業(yè)并購(gòu);財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn);風(fēng)險(xiǎn)管理;識(shí)別;控制

隨著全球化的不斷增強(qiáng)，中國(guó)經(jīng)濟(jì)已經(jīng)成為世界經(jīng)濟(jì)不可或缺的一部分。然而，中國(guó)的競(jìng)爭(zhēng)力遠(yuǎn)落后于其他國(guó)家，近年來(lái)中國(guó)企業(yè)紛紛發(fā)起了行業(yè)整合運(yùn)動(dòng)。企業(yè)并購(gòu)作為實(shí)現(xiàn)行業(yè)整合的重要手段。其中跨國(guó)并購(gòu)無(wú)疑是一條捷徑，不但可以從對(duì)方那里獲得歷史悠久的品牌、先進(jìn)的技術(shù)和海外渠道，而且還克服了貿(mào)易壁壘、反傾銷(xiāo)調(diào)查等因素。

一、案例分析

(一)案例選擇|

文為分析并購(gòu)失敗的原因所選取的案例為T(mén)CL并購(gòu)湯姆遜。以下文中出現(xiàn)的A公司均為T(mén)CL，B公司則為被并購(gòu)的湯姆遜。(1)A公司并購(gòu)背景介紹。A公司創(chuàng)辦于1982年，是一家從事家電、信息產(chǎn)品研發(fā)、生產(chǎn)及銷(xiāo)售為一體的大型企業(yè)。A公司現(xiàn)已形成了以彩電為代表的家電、通訊、信息、電工四大產(chǎn)品系列。列全國(guó)電子信息“百?gòu)?qiáng)企業(yè)”第五位，是國(guó)家重點(diǎn)扶持的企業(yè)之一。(2)B公司并購(gòu)背景介紹。B公司是一家成立于1849年的電子消費(fèi)品生產(chǎn)企業(yè)，距今已有一百多年的發(fā)展歷史。它是法國(guó)一家工業(yè)和科技并重的集團(tuán)，產(chǎn)品覆蓋數(shù)碼處理和視訊產(chǎn)品系列。2001年，銷(xiāo)售收入達(dá)到106億歐元，在全球30多個(gè)地區(qū)和國(guó)家擁有7400多名員工，是世界最大的電子消費(fèi)產(chǎn)品供應(yīng)商之一。

(二)并購(gòu)后出現(xiàn)的財(cái)務(wù)問(wèn)題

1、盈利能力下降。從盈利能力看，截止到2009年末，A的凈資產(chǎn)收益率從2003年末的25．20%降至12．68%，主營(yíng)業(yè)務(wù)利潤(rùn)率也基本呈現(xiàn)下降趨勢(shì)。究其原因，并購(gòu)前的B彩電業(yè)務(wù)就已處于虧損狀態(tài)，2004年A與B的合資公司虧損1．40億元;2005年虧8．3億元;2006年中期合資公司實(shí)虧7．60億元，年度總虧損額高達(dá)15億元。而并購(gòu)后A無(wú)法完全消化虧損嚴(yán)重的彩電和手機(jī)業(yè)務(wù)導(dǎo)致集團(tuán)利潤(rùn)大幅下降，之后的幾年主營(yíng)業(yè)務(wù)利潤(rùn)率雖然有過(guò)上升，但是總體仍然呈現(xiàn)下降趨勢(shì)。

2、融資困難。A跨國(guó)并購(gòu)中，均伴隨著大量的現(xiàn)金流出，盡管A在并購(gòu)之前的現(xiàn)金流一直較為充足，但國(guó)際化并購(gòu)的資金投入量是十分龐大的，并購(gòu)后巨大的整合成本也使得A為支付這些資金必須擴(kuò)大融資渠道。盡管有兩家上市公司愿意為A集資，但是募集的權(quán)益資本并不能滿足戰(zhàn)略擴(kuò)張的需要。而在當(dāng)時(shí)的融資背景下，公司資金的主要來(lái)源一直是銀行貸款，這勢(shì)必帶來(lái)較大的籌資風(fēng)險(xiǎn)。從2001到2004年，集團(tuán)負(fù)債總額增長(zhǎng)了245．4%，進(jìn)一步分析其負(fù)債結(jié)構(gòu)，可見(jiàn)在2004年以后A的短期借款迅速增加，在資金籌集的總額中短期借款占了一半以上，在負(fù)債比率中，流動(dòng)負(fù)債也占了絕大部分，分別為:85%，97．56%，98．67%，短期借款在增加，長(zhǎng)期借款卻在減少，可見(jiàn)A公司為支付巨額收購(gòu)費(fèi)用，進(jìn)行了大量的短期借款，這也就加大了公司的資金壓力。不得不舉債，影響了再籌資，以致無(wú)法進(jìn)行合理有效的資本運(yùn)營(yíng)。

3、營(yíng)運(yùn)能力下降。并購(gòu)前的2003年集團(tuán)應(yīng)收賬款僅為5211．1萬(wàn)元，占主營(yíng)業(yè)務(wù)收入的比率僅為4．02%。而并購(gòu)后，集團(tuán)應(yīng)收賬款不僅絕對(duì)數(shù)額在不斷增加，其占主營(yíng)業(yè)務(wù)收入的比率也在增加，而且應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率從2004年末的37．53下降到2006年5．5。這些數(shù)據(jù)表明經(jīng)過(guò)一系列跨國(guó)并購(gòu)，公司的應(yīng)收賬款和存貨管理能力在不斷下降，而公司主營(yíng)業(yè)務(wù)利潤(rùn)率的下降也說(shuō)明了公司競(jìng)爭(zhēng)能力也開(kāi)始下降，所有這些指標(biāo)都表明A的內(nèi)部管理整合不利。

(三)并購(gòu)失敗原因

1、并購(gòu)倉(cāng)促草率、戰(zhàn)略準(zhǔn)備不充分。A采取的是多元化戰(zhàn)略，業(yè)務(wù)橫跨彩電、手機(jī)、電話、電腦等，雖然處于盈利狀態(tài)，但是橫跨領(lǐng)域多，分散了很多精力，在并購(gòu)前由于B地處國(guó)外沒(méi)有進(jìn)行充分調(diào)研，以至于對(duì)B的專(zhuān)利技術(shù)的市場(chǎng)占有率、品牌價(jià)值等估計(jì)出現(xiàn)失誤，這些都是促成之后財(cái)務(wù)狀況惡化的因素。

2、目標(biāo)企業(yè)價(jià)值估值不科學(xué)。A對(duì)未來(lái)盈利能力估計(jì)不當(dāng)。從當(dāng)時(shí)的彩電行業(yè)發(fā)展的情況來(lái)看，CRT(陰極射線)技術(shù)已經(jīng)十分成熟，彩電行業(yè)的技術(shù)已經(jīng)在發(fā)生變革，單純靠彩電盈利靠CRT技術(shù)盈利的機(jī)會(huì)越來(lái)越少，就連彩電行業(yè)中世界頂級(jí)公司的B都束手無(wú)策，急于將其賣(mài)掉，那么沒(méi)有專(zhuān)利技術(shù)，沒(méi)有研發(fā)優(yōu)勢(shì)的A憑什么獲得成功?

3、資本運(yùn)營(yíng)整合錯(cuò)誤。從銷(xiāo)售渠道的整合來(lái)看，之前B在全球的銷(xiāo)售網(wǎng)絡(luò)A并沒(méi)有有效地利用到，歐洲之前的銷(xiāo)售是銷(xiāo)售，廠家對(duì)銷(xiāo)售商是沒(méi)有約束力的，歐美地區(qū)市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)相對(duì)充分，A很難在已有的銷(xiāo)售渠道的基礎(chǔ)上開(kāi)辟多條新路。

(四)結(jié)論與建議

企業(yè)并購(gòu)行為維系企業(yè)的生死存亡，企業(yè)作并購(gòu)決策時(shí)必須慎重。在并購(gòu)決策時(shí)，企業(yè)除了考慮并購(gòu)能夠給帶來(lái)的利益外，更應(yīng)該考慮并購(gòu)可能帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)，尤其是財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，并且需要通過(guò)識(shí)別、控制機(jī)制對(duì)風(fēng)險(xiǎn)加以管理，使風(fēng)險(xiǎn)在企業(yè)可以承受的范圍內(nèi)。對(duì)于企業(yè)并購(gòu)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的管理，本文的建議是:

1、詳盡調(diào)查并謹(jǐn)慎選擇目標(biāo)公司。

2、及時(shí)捕捉受市場(chǎng)環(huán)境變動(dòng)影響的不確定性因素

3．建立科學(xué)評(píng)價(jià)體系對(duì)目標(biāo)企業(yè)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行評(píng)價(jià)

4．制定切合實(shí)際的并購(gòu)計(jì)劃和并購(gòu)策略

5．嚴(yán)格按風(fēng)險(xiǎn)識(shí)別、控制機(jī)制對(duì)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行管理

【參考文獻(xiàn)】

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關(guān)鍵詞：企業(yè)管理；財(cái)務(wù)控制；企業(yè)并購(gòu)；財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)

一、引言

經(jīng)過(guò)多年迅速發(fā)展，互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)已經(jīng)成為國(guó)民經(jīng)濟(jì)重要參與者，并深刻影響經(jīng)濟(jì)、社會(huì)以及公眾生活。在互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)持續(xù)高速發(fā)展的今天，企業(yè)間并購(gòu)態(tài)勢(shì)越來(lái)越強(qiáng)。尤其是2012年以后，經(jīng)過(guò)激烈并購(gòu)活動(dòng)，數(shù)十家大型互聯(lián)網(wǎng)公司產(chǎn)生，極大增強(qiáng)了互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)公眾認(rèn)知度及影響力。關(guān)于企業(yè)并購(gòu)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，眾多學(xué)者及調(diào)研機(jī)構(gòu)進(jìn)行研究。Edmans（2009）對(duì)企業(yè)并購(gòu)后管理成效與財(cái)務(wù)健康水平進(jìn)行關(guān)聯(lián)研究，結(jié)果發(fā)現(xiàn)許多并購(gòu)失敗的案例有一個(gè)共同點(diǎn)：由于新企業(yè)管理水平不足以支撐新組織，管理效率低下導(dǎo)致財(cái)務(wù)水平下滑。RobertJ.Borghese等（2011）從組織適應(yīng)性角度對(duì)企業(yè)并購(gòu)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)問(wèn)題進(jìn)行研究，認(rèn)為如果新企業(yè)組織適應(yīng)性低，將難以完成兩家或者多家企業(yè)資源整合，從而導(dǎo)致運(yùn)行混亂，影響財(cái)務(wù)健康水平。Megginson等（2012）認(rèn)為，互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)并購(gòu)并不會(huì)必然增加企業(yè)價(jià)值，它與并購(gòu)企業(yè)業(yè)務(wù)匹配度等因素有關(guān)。DavidW.等（2005）對(duì)互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)如何應(yīng)對(duì)并購(gòu)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行研究，認(rèn)為資源整合以及組織協(xié)調(diào)是關(guān)鍵。盡管?chē)?guó)內(nèi)企業(yè)并購(gòu)歷程較短，然而相關(guān)研究也取得豐碩成果。張遠(yuǎn)德等（2014）學(xué)者對(duì)互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)并購(gòu)案例進(jìn)行大樣本研究，發(fā)現(xiàn)存在最佳并購(gòu)方案。然而，該方案非一成不變，它需要根據(jù)產(chǎn)品或者服務(wù)類(lèi)型、企業(yè)規(guī)模以及市場(chǎng)環(huán)境進(jìn)行靈活變化。王蕾（2012）對(duì)如何進(jìn)行并購(gòu)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估進(jìn)行研究，提出AHP-GRAM模型。吳泗宗等（2014）對(duì)互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)跨國(guó)并購(gòu)進(jìn)行案例分析，發(fā)現(xiàn)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)普遍存在。周雪等（2009）認(rèn)為，在互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)并購(gòu)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)控制過(guò)程中，關(guān)鍵是做好危機(jī)預(yù)警。通過(guò)量化研究，提出了具有較高參考價(jià)值的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)模糊預(yù)測(cè)模型。基于已有研究成果，通過(guò)F分?jǐn)?shù)模型以及SPSS分析軟件，本研究將對(duì)互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)并購(gòu)風(fēng)險(xiǎn)現(xiàn)狀進(jìn)行研究。同時(shí)，對(duì)如何有效控制財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行討論。通過(guò)相關(guān)研究和討論，希望對(duì)改善互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)并購(gòu)效益有積極參考價(jià)值。

二、互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)并購(gòu)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估

（一）財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)模型的選取

如何進(jìn)行財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)分析，研究人員提出過(guò)眾多理念與方法。經(jīng)過(guò)不斷驗(yàn)證，最終受到廣泛認(rèn)可的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)模型包括Z-Score模型與F分?jǐn)?shù)模型。二者在適用范圍與分析精度等方面存在差異。在分析互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)并購(gòu)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)時(shí)，為確保相關(guān)分析過(guò)程及結(jié)果具有可靠性，首先須確保所選擇分析模型具有最佳可靠度。（1）Z-Score模型。Z-Score模型由美國(guó)財(cái)務(wù)研究人員EdwardAltman于1968年提出。在運(yùn)用該模型對(duì)企業(yè)所面臨財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行評(píng)估時(shí)，須對(duì)主要財(cái)務(wù)預(yù)警因素賦予一定權(quán)重，并根據(jù)最終加權(quán)得分來(lái)表征其財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)綜合水平。基于該理念，Z-Score模型基本表達(dá)式為：Z=0.012X1+0.014X2+0.033X3+0.006X4+0.0999X5（1）其中，X1為產(chǎn)規(guī)模及其變現(xiàn)能力；X2為企業(yè)累計(jì)獲利能力；X3為總資產(chǎn)利潤(rùn)率（稅前）；X4為股東權(quán)益總值與企業(yè)總負(fù)債比值；X5為總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率。根據(jù)Z值計(jì)算結(jié)果，不同得分預(yù)示所評(píng)估企業(yè)處于不同財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)水平。在研究實(shí)踐中，形成如下判別規(guī)則：當(dāng)Z＜1.81時(shí)，所評(píng)估企業(yè)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)極高，正面臨“財(cái)務(wù)困境”狀態(tài)；當(dāng)1.81＜Z＜2.675時(shí)，所評(píng)估企業(yè)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)偏高，正面臨財(cái)務(wù)不穩(wěn)定的“灰色狀態(tài)”，須及時(shí)改善經(jīng)營(yíng)效率；當(dāng)Z＞2.675時(shí)，所評(píng)估企業(yè)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)較低，企業(yè)未處于財(cái)務(wù)困境狀態(tài)，且經(jīng)營(yíng)效率良好。（2）F分?jǐn)?shù)模型。20世紀(jì)90年代，西方大型企業(yè)集團(tuán)出現(xiàn)，且各上市公司財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)構(gòu)成復(fù)雜。在這種背景下，為確保財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)分析過(guò)程能夠包含足夠大樣本，財(cái)務(wù)分析人員提出F分?jǐn)?shù)模型，其表達(dá)式為：F=-0.1774+1.1091X1+1.1074X2+1.9271X3+0.0302X4+0.4961X5（2）其中，X1為資產(chǎn)變現(xiàn)能力；X2為累計(jì)獲利能力；X3為實(shí)際償債能力；X4為股東權(quán)益理論償債能力；X5為總資產(chǎn)現(xiàn)金創(chuàng)造能力。如表1所示，為上述各參數(shù)含義及其計(jì)算方法。在運(yùn)用F分?jǐn)?shù)模型時(shí)，對(duì)其計(jì)算結(jié)果參照如下規(guī)則進(jìn)行判斷：當(dāng)F＜0.0274時(shí)，所評(píng)估企業(yè)（行業(yè)）處于“財(cái)務(wù)困境”狀態(tài)，經(jīng)營(yíng)水平差；當(dāng)F＞0.0274時(shí)，所評(píng)估企業(yè)（行業(yè)）生存狀況良好，財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)發(fā)生概率低。（3）模型比較。為檢驗(yàn)Z計(jì)分模型與F分?jǐn)?shù)模型適用性，本研究以TG公司（被標(biāo)記為ST公司）財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)為例，對(duì)比分析不同模型財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估結(jié)果可靠度。如表2所示，為T(mén)G公司2012~2015年度財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)結(jié)果。由表3可知，TG公司2012年未發(fā)生財(cái)務(wù)危機(jī)，從2013年開(kāi)始便一直處于財(cái)務(wù)困境狀態(tài)。由表4可知，TG公司2012年、2013年處于財(cái)務(wù)困境狀態(tài)，2014年以及2015年則處于財(cái)務(wù)水平正常狀態(tài)。事實(shí)上，TG公司于2012年被作ST標(biāo)記處理；2014年公司完成重組，財(cái)務(wù)指標(biāo)恢復(fù)健康，并被摘除ST標(biāo)記；2015年，公司財(cái)務(wù)水平正常。對(duì)比可知，Z計(jì)分模型存在預(yù)測(cè)滯后，而F分?jǐn)?shù)模型預(yù)測(cè)結(jié)果則更加及時(shí)，其可靠度更高。因此，本研究將運(yùn)用F分?jǐn)?shù)模型對(duì)互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)并購(gòu)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行分析。

（二）樣本數(shù)據(jù)選取

在選擇樣本數(shù)據(jù)時(shí)，遵循如下幾點(diǎn)基本規(guī)則：公司于2013年完成并購(gòu)；持續(xù)經(jīng)營(yíng)，且近四年財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)完整；從互聯(lián)網(wǎng)上市公司數(shù)據(jù)庫(kù)中隨機(jī)選擇，降低主觀干擾；以A股互聯(lián)網(wǎng)上市企業(yè)未研究對(duì)象。通過(guò)新浪財(cái)經(jīng)上市公司數(shù)據(jù)庫(kù)，本研究共隨機(jī)選擇20家A股互聯(lián)網(wǎng)上市企業(yè)為研究對(duì)象，其公司代碼分別為：002649.SZ、002421.SZ、601519.SH、300299.SZ、300170.SZ、300300.SZ、300271.SZ、300264.SZ、300311.SZ、002642.SZ、300079.SZ、300075.SZ、300113.SZ、002405.SZ、300245.SZ、300209.SZ、300168.SZ、300324.SZ、002401.SZ、600756.SH。

（三）財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)分析

在完成數(shù)據(jù)收集后，運(yùn)用SPSS2.0軟件進(jìn)行資產(chǎn)負(fù)債率指標(biāo)計(jì)算，結(jié)果如表5所示。由表5可知，在完成并購(gòu)后，所選取互聯(lián)網(wǎng)上市公司資產(chǎn)負(fù)債率總體呈現(xiàn)不斷上升態(tài)勢(shì)，發(fā)生財(cái)務(wù)危機(jī)風(fēng)險(xiǎn)偏高，須及時(shí)采取財(cái)務(wù)控制措施。如表6所示，為0.95置信區(qū)間下樣本公司描述性統(tǒng)計(jì)F值計(jì)算結(jié)果。由表6可知，在完成并購(gòu)前，樣本公司財(cái)務(wù)F值均值為7.930545；在完成并購(gòu)后，樣本公司當(dāng)年F值降低至5.048085；后續(xù)經(jīng)營(yíng)過(guò)程中，F(xiàn)值持續(xù)下降至4.599735、4.123035?？梢?jiàn)，在完成并購(gòu)后，互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)顯著增加，且保持連續(xù)上升態(tài)勢(shì)。如表7所示，為各個(gè)樣本公司F值分年度計(jì)算結(jié)果。如表8所示，為20家樣本公司多重比較F值計(jì)算結(jié)果。結(jié)合表7與表8可知：完成并購(gòu)后，各公司F值呈明顯波動(dòng)，表明并購(gòu)活動(dòng)加大了公司財(cái)務(wù)壓力，提升了公司財(cái)務(wù)危機(jī)；在完成并購(gòu)后第二年，樣本公司F值有所提升，表明公司管理層已經(jīng)意識(shí)到自身所面臨財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，并采取了積極應(yīng)對(duì)措施。并購(gòu)前一年與并購(gòu)后第三年的F值均值差達(dá)到3.807573，且顯著性水平為0.03（小于0.05）。可見(jiàn)，即使上市公司管理層采取了財(cái)務(wù)危機(jī)應(yīng)對(duì)措施，然而其財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)仍然較高。

三、互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)并購(gòu)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)應(yīng)對(duì)措施

在經(jīng)歷“野蠻生長(zhǎng)”后，互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)之間進(jìn)行并購(gòu)是產(chǎn)業(yè)規(guī)律所致，它不僅有助于增加行業(yè)運(yùn)行效率，而且可以為督促企業(yè)為社會(huì)提供更加優(yōu)質(zhì)的服務(wù)。從上文分析結(jié)果可知，互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)并購(gòu)的確會(huì)增加其財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，為此需要在并購(gòu)前、并購(gòu)過(guò)程中以及并購(gòu)后分別采取應(yīng)對(duì)策略。（一）并購(gòu)前的應(yīng)對(duì)措施在提出并購(gòu)目標(biāo)后，須制定完善的并購(gòu)方案。在制定并購(gòu)方案時(shí)，需要確定資本回報(bào)率、短期財(cái)務(wù)壓力以及并購(gòu)后公司中長(zhǎng)期經(jīng)營(yíng)目標(biāo)?；ヂ?lián)網(wǎng)技術(shù)及產(chǎn)品存在更新?lián)Q代快、客戶(hù)群體流動(dòng)性大等特點(diǎn)，因而在確定并購(gòu)目標(biāo)時(shí)需要進(jìn)行全面分析及合理預(yù)測(cè)。若企業(yè)財(cái)務(wù)儲(chǔ)備不足以應(yīng)對(duì)短期財(cái)務(wù)壓力，且并購(gòu)后可能帶來(lái)的資本會(huì)回報(bào)率又難以積極支撐企業(yè)發(fā)展目標(biāo)，則需要謹(jǐn)慎做出并購(gòu)決策。（二）并購(gòu)過(guò)程中的應(yīng)對(duì)措施（1）合理分析財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的形成與顯現(xiàn)有一個(gè)過(guò)程，在預(yù)測(cè)時(shí)需要確定合理的測(cè)試時(shí)間長(zhǎng)度。對(duì)互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)而言，至少需要分析并購(gòu)后三年的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。若預(yù)測(cè)年限過(guò)短，既有可能由于過(guò)于短視而夸大財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)水平，也有可能難以預(yù)測(cè)到后續(xù)財(cái)務(wù)狀況改善的希望。（2）構(gòu)建適當(dāng)?shù)呢?cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)控制體系。在構(gòu)建財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)控制體系時(shí)，既需要結(jié)合原公司、新公司實(shí)際情況選擇財(cái)務(wù)指標(biāo)，也需要根據(jù)國(guó)內(nèi)互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)發(fā)展現(xiàn)狀及趨勢(shì)確定不同指標(biāo)的權(quán)重。尤其是在引進(jìn)國(guó)外財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)控制體系時(shí)，一定要進(jìn)行合理改造及優(yōu)化。（三）并購(gòu)后的應(yīng)對(duì)措施（1）積極改善現(xiàn)金流等財(cái)務(wù)指標(biāo)?；ヂ?lián)網(wǎng)企業(yè)產(chǎn)品研發(fā)及推廣需要投入大量現(xiàn)金。尤其是在完成并購(gòu)初期，會(huì)對(duì)新企業(yè)現(xiàn)金周轉(zhuǎn)造成較大壓力。因此，對(duì)管理層而言，需要制定合理的并購(gòu)預(yù)算，并在完成并購(gòu)后嚴(yán)格實(shí)施預(yù)算方案。同時(shí)，需要對(duì)現(xiàn)金流進(jìn)行監(jiān)控，提升資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率，并對(duì)可能發(fā)生的財(cái)務(wù)危機(jī)提供準(zhǔn)備金。（2）快速整合并完善公司治理體系。對(duì)互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)而言，進(jìn)行并購(gòu)的目的是改善企業(yè)經(jīng)營(yíng)水平以及市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力。因此，完成并購(gòu)僅僅是新企業(yè)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)的開(kāi)端。對(duì)新企業(yè)而言，更重要的是改善其治理體系，尤其是對(duì)原公司經(jīng)營(yíng)場(chǎng)所、人員結(jié)構(gòu)、資產(chǎn)分布、市場(chǎng)份額以及組織架構(gòu)等進(jìn)行有效對(duì)接與融合，避免由于治理混亂而帶來(lái)成本提升，從而有效改善財(cái)務(wù)水平。

四、結(jié)論

本文以20家互聯(lián)網(wǎng)上市互聯(lián)網(wǎng)合并企業(yè)為樣本，對(duì)其并購(gòu)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行評(píng)估，并對(duì)如何應(yīng)對(duì)該類(lèi)風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行討論，得出如下幾點(diǎn)結(jié)論：其一，相比較于并購(gòu)前一年，完成并購(gòu)后，樣本公司各年度財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)顯著增加；其二，并購(gòu)后第二年開(kāi)始，經(jīng)過(guò)管理層控制，財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)水平處于逐漸降低態(tài)勢(shì)；其三，并購(gòu)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)顯現(xiàn)及發(fā)生存在時(shí)間持續(xù)性，要有效控制并購(gòu)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，需要從并購(gòu)前、并購(gòu)中及并購(gòu)后分別采取對(duì)策。

參考文獻(xiàn)：

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篇8

【關(guān)鍵詞】企業(yè)并購(gòu)；財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)；防范措施

一、企業(yè)并購(gòu)過(guò)程中的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)及原因

（一）企業(yè)并購(gòu)定價(jià)風(fēng)險(xiǎn)分析

在并購(gòu)過(guò)程中，由于對(duì)目標(biāo)企業(yè)價(jià)值的評(píng)估不當(dāng)而導(dǎo)致并購(gòu)企業(yè)財(cái)務(wù)狀況出現(xiàn)損失的可能性。其歸結(jié)起來(lái)主要有以下幾個(gè)方面：

1.企業(yè)之間信息不對(duì)稱(chēng)

企業(yè)在進(jìn)行并購(gòu)定價(jià)時(shí)，主要考察目標(biāo)企業(yè)的財(cái)務(wù)報(bào)告和其外部環(huán)境，由于目標(biāo)企業(yè)可能對(duì)影響價(jià)格的信息不作充分、準(zhǔn)確的披露，就使并購(gòu)方無(wú)法全面掌握目標(biāo)企業(yè)有關(guān)情況，直接影響了并購(gòu)價(jià)格的合理制定。

2.企業(yè)價(jià)值評(píng)估體系還不完善。

國(guó)際上通行的對(duì)目標(biāo)企業(yè)的價(jià)值評(píng)估的三種方法是成本法、市場(chǎng)法和收益法。不同的價(jià)值評(píng)估方法對(duì)同一目標(biāo)企業(yè)進(jìn)行評(píng)估得到的并購(gòu)價(jià)格也不相同。并購(gòu)企業(yè)可根據(jù)自身的并購(gòu)動(dòng)機(jī)及掌握資料信息的充分與否等因素來(lái)決定采用適合企業(yè)發(fā)展的評(píng)估方法，但多數(shù)企業(yè)選用的方法往往都不能達(dá)到預(yù)計(jì)的要求。對(duì)目標(biāo)企業(yè)的價(jià)值評(píng)估是指對(duì)企業(yè)所能創(chuàng)造的預(yù)計(jì)未來(lái)現(xiàn)金流量現(xiàn)值的評(píng)估，它包含了資金的時(shí)間價(jià)值和風(fēng)險(xiǎn)價(jià)值，而現(xiàn)金流量的現(xiàn)值是以資金的時(shí)間價(jià)值為基礎(chǔ)而對(duì)現(xiàn)金流量進(jìn)行折現(xiàn)計(jì)算得出的，故存在不確定性和風(fēng)險(xiǎn)因素，很難具體量化。

（二）企業(yè)并購(gòu)融資與支付風(fēng)險(xiǎn)分析

按照資金的來(lái)源不同，企業(yè)并購(gòu)的融資方式可以分為兩種，一是內(nèi)部融資，二是外部融資。企業(yè)的支付方式主要有現(xiàn)金支付、股票支付、混合證券支付、杠桿收購(gòu)支付及承債式支付五種。融資與支付方式的選擇常常關(guān)聯(lián)在一起，一旦并購(gòu)企業(yè)沒(méi)有采用適合的融資與支付方式，就會(huì)給企業(yè)帶來(lái)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，甚至使整個(gè)企業(yè)陷入財(cái)務(wù)困境。

在融資與支付的過(guò)程中，主要有以下幾種財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)：

1.資本結(jié)構(gòu)風(fēng)險(xiǎn)

采用貸款、發(fā)行股票等較為傳統(tǒng)的方法，狹窄、單一的融資渠道不能夠使并購(gòu)企業(yè)很好的防范融資風(fēng)險(xiǎn)，比如并購(gòu)企業(yè)和目標(biāo)企業(yè)本身的資產(chǎn)負(fù)債率就過(guò)高，此時(shí)不適合采用債務(wù)融資，但是股權(quán)融資又有嚴(yán)格的限制，這時(shí)企業(yè)就不能達(dá)到運(yùn)用豐富的融資渠道來(lái)調(diào)節(jié)資本結(jié)構(gòu)的目的。

2.流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)

企業(yè)需要平穩(wěn)地發(fā)展就必須保持資產(chǎn)的流動(dòng)性，在并購(gòu)活動(dòng)中，保持企業(yè)資產(chǎn)的流動(dòng)性至關(guān)重要。通常情況下，以現(xiàn)金支付的并購(gòu)活動(dòng)以及以負(fù)債融資進(jìn)行的并購(gòu)活動(dòng)，會(huì)使企業(yè)的流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)增大。使用現(xiàn)金支付方式存在以下問(wèn)題：首先，由于企業(yè)并購(gòu)需要大量的現(xiàn)金，這就使得并購(gòu)市場(chǎng)的進(jìn)入產(chǎn)生壁壘，不能及時(shí)籌到大量現(xiàn)金的企業(yè)只能望而興嘆，放棄收購(gòu)；其次，并購(gòu)方因支付巨額現(xiàn)金而導(dǎo)致資金緊張的局面，影響了其并購(gòu)后的整合和經(jīng)營(yíng)?，F(xiàn)金支付是一大筆開(kāi)支，企業(yè)會(huì)背負(fù)上巨大的債務(wù)負(fù)擔(dān)，還有高額的利息負(fù)擔(dān)，而且現(xiàn)金支出導(dǎo)致企業(yè)內(nèi)部經(jīng)營(yíng)資金不足，對(duì)后續(xù)的經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生重大影響，這樣便發(fā)生了連鎖反應(yīng)，惡性循環(huán)，有可能最終導(dǎo)致企業(yè)破產(chǎn)。

3.控制權(quán)分散風(fēng)險(xiǎn)

并購(gòu)企業(yè)在采用股票支付方式時(shí)，參與利潤(rùn)分配的股本數(shù)會(huì)有所增加，自然，每股收益就會(huì)被稀釋?zhuān)率乖泄蓶|的收益會(huì)被稀釋?zhuān)绻髽I(yè)所發(fā)行的新股數(shù)過(guò)多，就會(huì)分散公司的控制權(quán)，甚至可能使原股東的控制權(quán)喪失。

（三）企業(yè)并購(gòu)整合期風(fēng)險(xiǎn)

在并購(gòu)交易完成后，還必須對(duì)并購(gòu)的公司健康發(fā)展而花費(fèi)整合成本，而財(cái)務(wù)上的整合又是其中極為重要的一環(huán)。并購(gòu)企業(yè)未對(duì)本企業(yè)的資金狀況和管理能力進(jìn)行有效評(píng)價(jià)，如今很多并購(gòu)企業(yè)在做出并購(gòu)決策時(shí)，對(duì)自身的發(fā)展和定位仍不明確，所以并購(gòu)?fù)瓿珊蟛灰欢〞?huì)產(chǎn)生預(yù)期的財(cái)務(wù)協(xié)同效應(yīng)。一般對(duì)多數(shù)并購(gòu)企業(yè)而言，并購(gòu)企業(yè)和目標(biāo)企業(yè)雙方的財(cái)務(wù)考核體系均是不一致的，由于與企業(yè)有關(guān)的財(cái)務(wù)報(bào)表提供的信息可能是不真實(shí)的，而且雙方企業(yè)的經(jīng)營(yíng)目標(biāo)不一致，故很難在完成并購(gòu)后將雙方企業(yè)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行整合處理。

二、企業(yè)并購(gòu)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)防范措施

（一）定價(jià)風(fēng)險(xiǎn)防范措施

1.改變信息不對(duì)稱(chēng)，提高信息質(zhì)量

并購(gòu)企業(yè)應(yīng)盡量在并購(gòu)前對(duì)目標(biāo)公司進(jìn)行詳盡的審查和評(píng)價(jià)。并購(gòu)方可以聘請(qǐng)投資銀行根據(jù)企業(yè)的發(fā)展戰(zhàn)略進(jìn)行全面策劃，審定目標(biāo)企業(yè)并且對(duì)目標(biāo)企業(yè)的產(chǎn)業(yè)環(huán)境、財(cái)務(wù)狀況和經(jīng)營(yíng)能力進(jìn)行全面分析，從而對(duì)目標(biāo)企業(yè)的未來(lái)自由現(xiàn)金流量做出合理預(yù)測(cè)，在此基礎(chǔ)之上的估價(jià)較接近目標(biāo)企業(yè)的真實(shí)價(jià)值。

2.選擇適當(dāng)?shù)膬r(jià)值評(píng)估方法

不同的并購(gòu)活動(dòng)，應(yīng)當(dāng)選擇適合其特性、最能準(zhǔn)確評(píng)估其價(jià)值的價(jià)值評(píng)估方法。一般情況下，如果并購(gòu)企業(yè)實(shí)行并購(gòu)活動(dòng)的目的是要取得目標(biāo)企業(yè)的繼續(xù)經(jīng)營(yíng)權(quán)，而目標(biāo)公司也能在并購(gòu)后持續(xù)經(jīng)營(yíng)，此時(shí)，應(yīng)采用折現(xiàn)現(xiàn)金流量法。

（二）融資與支付風(fēng)險(xiǎn)防范措施

1.企業(yè)融資風(fēng)險(xiǎn)的規(guī)避

合理搭配不同融資渠道，控制融資風(fēng)險(xiǎn)。對(duì)于并購(gòu)企業(yè)來(lái)說(shuō)，如何選擇并購(gòu)融資工具通常有兩方面考慮：一是現(xiàn)有融資工具和融資環(huán)境能否為企業(yè)提供及時(shí)、足額的資金保證；二是何種融資成本最低而風(fēng)險(xiǎn)較小，有利于優(yōu)化資本結(jié)構(gòu)。在并購(gòu)融資方式的選擇上，我們應(yīng)該考慮兩方面的因素：一是要對(duì)各種融資方式的成本進(jìn)行分析，不同的融資方式其成本的形成、核算和支付方式各不相同。二是融資方式的選擇程序。

2.企業(yè)支付風(fēng)險(xiǎn)的規(guī)避

（1）正確選擇適合企業(yè)的支付方式。企業(yè)應(yīng)該根據(jù)自身的情況，選擇適合自己的支付方式，來(lái)達(dá)到規(guī)避支付風(fēng)險(xiǎn)的目的。

（2）選擇多種支付方式相結(jié)合。隨著我國(guó)并購(gòu)有關(guān)的政策和市場(chǎng)的不斷完善，并購(gòu)企業(yè)必須從長(zhǎng)遠(yuǎn)的利益出發(fā)，有機(jī)的與企業(yè)自身的財(cái)務(wù)狀況相結(jié)合，采用股權(quán)、債券、現(xiàn)金等多種不同的支付方式進(jìn)行組合。

（3）推遲支付協(xié)議。如果并購(gòu)企業(yè)無(wú)法一次性支付并購(gòu)款，這時(shí)可以要求并購(gòu)企業(yè)推遲支付部分或全部款項(xiàng)，或采用分期付款的方式；同時(shí)收購(gòu)協(xié)議可以制定為彈性的?？梢愿鶕?jù)目標(biāo)企業(yè)被收購(gòu)之后經(jīng)營(yíng)狀況的好壞，盈利增長(zhǎng)的快慢，來(lái)確定支付金額的大小，盈利多，支付的多，反之亦然。

（三）對(duì)企業(yè)并購(gòu)整合期風(fēng)險(xiǎn)的規(guī)避

1.財(cái)務(wù)經(jīng)營(yíng)戰(zhàn)略的整合

企業(yè)在擴(kuò)大經(jīng)營(yíng)規(guī)模同時(shí)，應(yīng)注意將有限的資源在不同的業(yè)務(wù)單元之間進(jìn)行有效分配，使公司的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)得到提高，創(chuàng)利能力不斷增強(qiáng)。同時(shí)與企業(yè)的策略相融合、扣除不良資產(chǎn)、提高企業(yè)自身的資金利用效率。并購(gòu)企業(yè)也要從負(fù)債的角度出發(fā)，調(diào)整資本結(jié)構(gòu)，避免并購(gòu)后可能遇到的償債風(fēng)險(xiǎn)。

2.財(cái)務(wù)制度體系的整合

不同企業(yè)所對(duì)應(yīng)的財(cái)務(wù)制度體系也是不一致的，因此，在實(shí)現(xiàn)并購(gòu)后，財(cái)務(wù)制度體系也要進(jìn)行相應(yīng)的整合，包括對(duì)資金管理制度、成本管理制度、利潤(rùn)管理制度等都要進(jìn)行整合，這樣才能保證今后企業(yè)對(duì)于資產(chǎn)使用的效率。

3.需要整合的是雙方財(cái)務(wù)部門(mén)人員

只有對(duì)財(cái)務(wù)部門(mén)人員進(jìn)行有效地整合，才能使今后的財(cái)務(wù)權(quán)利和職能有效地相容，其中要分離不能互容的崗位。

總之，企業(yè)并購(gòu)是我國(guó)現(xiàn)階段經(jīng)濟(jì)運(yùn)行過(guò)程中的一種特有經(jīng)濟(jì)行為，只要遵循并購(gòu)原則，規(guī)避各種風(fēng)險(xiǎn)，就一定會(huì)使企業(yè)在高速運(yùn)轉(zhuǎn)中導(dǎo)入健康良性的發(fā)展軌道。

參考文獻(xiàn)

[1]張麗媛.企業(yè)并購(gòu)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)及其管理[J].山西財(cái)經(jīng)大學(xué)學(xué)報(bào)，2009，12.

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【關(guān)鍵詞】企業(yè)并購(gòu)；財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)；措施

中圖分類(lèi)號(hào)：F270　文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：A　文章編號(hào)：1006-0278(2011)10-036-01

企業(yè)并購(gòu)在西方已有一百多年的歷史，經(jīng)歷過(guò)四次并購(gòu)，20世紀(jì)90年代以來(lái)，西方又掀起了席卷全球的第五次并購(gòu)浪潮，我國(guó)不可避免的受到了影響。由于我國(guó)企業(yè)并購(gòu)活動(dòng)的起步比較晚，缺乏科學(xué)的理論指導(dǎo)，存在盲從的情況，因此并購(gòu)的失敗率較高。實(shí)踐證明，企業(yè)并購(gòu)活動(dòng)既能夠?yàn)槠髽I(yè)創(chuàng)造競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，又存在著很高的商業(yè)風(fēng)險(xiǎn)。可以毫不夸張地說(shuō)，并購(gòu)是人類(lèi)智慧與狡詐無(wú)所不用其極的一個(gè)地方，動(dòng)不動(dòng)就是幾億、幾十億美元的交易，無(wú)疑是一場(chǎng)豪華的資本盛宴。在這場(chǎng)盛宴上，所有的觥籌交錯(cuò)，可能都另有陰謀，所有的溫情脈脈，也可能暗藏機(jī)鋒，所有這一切都在提示四個(gè)字：認(rèn)識(shí)風(fēng)險(xiǎn)。由此，對(duì)于并購(gòu)風(fēng)險(xiǎn)的認(rèn)識(shí)，特別是財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的認(rèn)識(shí)就顯得尤為重要。

一、企業(yè)并購(gòu)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)簡(jiǎn)述

一般來(lái)說(shuō)，企業(yè)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)是指籌資決策所帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)?；I資渠道選擇的不同，籌舞數(shù)額多少的差異都必然會(huì)引起企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)發(fā)生變化，由此將會(huì)產(chǎn)生企業(yè)財(cái)務(wù)狀況的不確定性。這里的籌資通常是指舉債，因此狹義的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)可界定為企業(yè)因舉債利用財(cái)務(wù)杠桿而導(dǎo)致財(cái)務(wù)成果的不確定性。廣義的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)指企業(yè)在各項(xiàng)財(cái)務(wù)活動(dòng)過(guò)程中，由于各種難以預(yù)料或控制因素的影響，財(cái)務(wù)狀況具有的不確定性，從而使企業(yè)有蒙受損失的可能性。

并購(gòu)本身就是一項(xiàng)財(cái)務(wù)活動(dòng)，并購(gòu)的成功與否對(duì)企業(yè)的財(cái)務(wù)狀況影響很大，而并購(gòu)必然涉及資金的籌措。因此，并購(gòu)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)是企業(yè)由于并購(gòu)而涉及的各項(xiàng)財(cái)務(wù)活動(dòng)引起企業(yè)的財(cái)務(wù)狀況惡化，以及由此產(chǎn)生的對(duì)并購(gòu)方企業(yè)為經(jīng)營(yíng)融資所應(yīng)有的償債能力的控制，或是財(cái)務(wù)成果損失的不確定性。

企業(yè)并購(gòu)所面臨的風(fēng)險(xiǎn)主要有三類(lèi)：經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)、多付風(fēng)險(xiǎn)和財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)又稱(chēng)資本風(fēng)險(xiǎn)，指并購(gòu)方不能及時(shí)地以合理的資本結(jié)構(gòu)和資本成本獲得預(yù)期所需要的并購(gòu)資金及多付并購(gòu)價(jià)款的可能性。包括目標(biāo)企業(yè)估價(jià)風(fēng)險(xiǎn)、融資方式選擇風(fēng)險(xiǎn)和支付方式選擇風(fēng)險(xiǎn)，其突出表現(xiàn)是企業(yè)并購(gòu)資金的短缺和融資成本上升。

企業(yè)并購(gòu)的過(guò)程一般可以分為三個(gè)主要階段：計(jì)劃決策階段――交易執(zhí)行階段――運(yùn)營(yíng)整合階，各階段存在不同的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。

在計(jì)劃決策階段，并購(gòu)戰(zhàn)略是公司戰(zhàn)略的重要組成部分，而并購(gòu)戰(zhàn)略又是并購(gòu)實(shí)施的依據(jù)，如果并購(gòu)戰(zhàn)略的制定脫離了公司的實(shí)際財(cái)力而將自身發(fā)展定位過(guò)高，或者其可行性研究對(duì)目標(biāo)企業(yè)的估計(jì)過(guò)于樂(lè)觀，都會(huì)導(dǎo)致過(guò)大的并購(gòu)規(guī)模和錯(cuò)誤的投資方向，以至于在并購(gòu)的實(shí)施階段無(wú)力支撐。如果在交易執(zhí)行階段又對(duì)目標(biāo)企業(yè)的定價(jià)過(guò)高，或是對(duì)與融資和支付設(shè)計(jì)的不合理，都必然導(dǎo)致收購(gòu)方債務(wù)負(fù)擔(dān)過(guò)重，然而過(guò)重的債務(wù)負(fù)擔(dān)則必然使得運(yùn)營(yíng)整合階段的資金流動(dòng)出現(xiàn)困難，并最終引發(fā)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。

二、企業(yè)并購(gòu)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的防范措施

(一)加強(qiáng)企業(yè)并購(gòu)計(jì)劃的可行性分析

企業(yè)并購(gòu)是一種投資行為，關(guān)系到企業(yè)的生死存亡，因而做出并購(gòu)決策階段的可行性分析就顯得十分重要。

為了減少企業(yè)并購(gòu)可能產(chǎn)生的風(fēng)險(xiǎn)與損失，并購(gòu)方在確定并購(gòu)目標(biāo)企業(yè)前，往往要對(duì)目標(biāo)企業(yè)的外部環(huán)境和內(nèi)部情況進(jìn)行審慎的調(diào)查與評(píng)估，發(fā)現(xiàn)和了解已知情況以外的其他情況，特別是一些可能限制并購(gòu)進(jìn)行的政府行為、政策法規(guī)等潛在的風(fēng)險(xiǎn)。

從外部環(huán)境看，影響企業(yè)經(jīng)營(yíng)的主要因素有政治、經(jīng)濟(jì)、法律、技術(shù)、社會(huì)等因素。從內(nèi)部情況看，要重點(diǎn)分析目標(biāo)企業(yè)的綜合競(jìng)爭(zhēng)力、市場(chǎng)前景、市場(chǎng)定位、盈利能力、資本結(jié)構(gòu)等。企業(yè)并購(gòu)的決策必須建立在一整套謹(jǐn)慎的可行性分析的基礎(chǔ)之上。

(二)加強(qiáng)企業(yè)并購(gòu)執(zhí)行階段的籌資風(fēng)險(xiǎn)防范

在籌資過(guò)程中，可以建立多元化的籌資渠道，從而分散籌資風(fēng)險(xiǎn)，提高財(cái)務(wù)融資策略的科學(xué)性。應(yīng)充分考慮影響企業(yè)資本結(jié)構(gòu)和未來(lái)運(yùn)營(yíng)的各種因素，盡量采用定量計(jì)算及分析方法并運(yùn)用科學(xué)的分析模型進(jìn)行決策。對(duì)各種可行方案切忌主觀臆斷。

企業(yè)在籌資過(guò)程中首先應(yīng)根據(jù)并購(gòu)情況合理預(yù)測(cè)資金的需要量，然后通過(guò)對(duì)資金成本的計(jì)算分析以及各種籌資方式的風(fēng)險(xiǎn)分析，選擇正確的籌資方式，確定合理的資金結(jié)構(gòu)，在此基礎(chǔ)上做出正確的籌資決策，以降低成本減少風(fēng)險(xiǎn)。

(三)加強(qiáng)企業(yè)并購(gòu)后的風(fēng)險(xiǎn)防范

完成并購(gòu)后，企業(yè)面臨著巨大的償債風(fēng)險(xiǎn)和經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)。因此，應(yīng)調(diào)整公司經(jīng)營(yíng)業(yè)務(wù)和重新定制公司發(fā)展戰(zhàn)略，做好財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的防范工作。首先，建立風(fēng)險(xiǎn)預(yù)報(bào)系統(tǒng)，能夠?qū)︼L(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行有效的識(shí)別。其次，重新建立目標(biāo)企業(yè)的管理體系，委任得力的經(jīng)營(yíng)管理人員對(duì)并購(gòu)后的新企業(yè)進(jìn)行有效的管理。最后，盡快建立起完善的新企業(yè)。

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【摘要】財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)管理一直是企業(yè)財(cái)務(wù)領(lǐng)域研究的重要內(nèi)容。在我國(guó)，許多企業(yè)在財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)方面的意識(shí)淡薄，對(duì)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的防范和控制薄弱，許多分析方法和手段還不成熟。本文指出上市公司財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)存在于資本籌集、資本投放、企業(yè)并購(gòu)、資本收益分配等財(cái)務(wù)活動(dòng)中，并且從上述四方面分析了我國(guó)上市公司財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，進(jìn)而提出相關(guān)的防范措施。

 

【關(guān)鍵詞】上市公司；財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)

一、我國(guó)上市公司財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)分析

（一）籌資風(fēng)險(xiǎn)分析

我國(guó)上市公司債務(wù)籌資風(fēng)險(xiǎn)具體表現(xiàn)在兩個(gè)方面：

1.銀行借款風(fēng)險(xiǎn)

銀行借款是我國(guó)上市公司比較常用的一種債務(wù)籌資方式，包括短期借款和長(zhǎng)期借款。

短期銀行借款的風(fēng)險(xiǎn)主要表現(xiàn)在兩個(gè)方面：第一，由于短期負(fù)債的償還期間較短，上市公司必須充分保證能及時(shí)獲得現(xiàn)金收人，否則情況萬(wàn)一有變，公司將會(huì)面臨更大的資金短缺風(fēng)險(xiǎn)；第二，短期負(fù)債籌資的歸還一旦發(fā)生問(wèn)題，會(huì)連鎖影響到其他債務(wù)的償還，從而影響公司信譽(yù)和形象。

 

長(zhǎng)期銀行借款的風(fēng)險(xiǎn)主要表現(xiàn)在兩個(gè)方面：第一，長(zhǎng)期銀行借款籌資數(shù)額大，期限長(zhǎng)，增加了企業(yè)的整體財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)；第二，還款計(jì)劃和約束性條款對(duì)企業(yè)的制約性強(qiáng)，上市公司必須嚴(yán)格遵守，從而在理財(cái)和生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)上受到種種制約，并可能會(huì)影響今后的籌資、投資活動(dòng)；若上市公司不能按計(jì)劃還款或違背了條款要求，可能會(huì)被訴諸法律，或要求立即還款，從而影響公司的經(jīng)營(yíng)。

 

2.債券籌資風(fēng)險(xiǎn)

上市公司債券的主要風(fēng)險(xiǎn)有：第一，債券發(fā)行風(fēng)險(xiǎn)，債券是否能夠正常順利的發(fā)行出去，取決于債券品種的設(shè)計(jì)，利率的高低等因素；第二，債券有固定的到期日和利息費(fèi)用，償債風(fēng)險(xiǎn)較高，特別是當(dāng)上市公司經(jīng)營(yíng)狀況較差時(shí)，易使公司陷入財(cái)務(wù)困境；第三，債券一般要比長(zhǎng)期借款的限制條件嚴(yán)格，可能對(duì)上市公司財(cái)務(wù)的靈活性帶來(lái)不利影響，甚至影響公司今后的籌資能力。

 

（二）投資風(fēng)險(xiǎn)分析

投資風(fēng)險(xiǎn)分析，是指用系統(tǒng)、規(guī)范的方法對(duì)風(fēng)險(xiǎn)辯識(shí)、估計(jì)和評(píng)價(jià)，做出全面、綜合的分析。在風(fēng)險(xiǎn)分析中，有三個(gè)因素必須考慮。第一，風(fēng)險(xiǎn)因素。在投資期內(nèi)的某一時(shí)期，各方案在不同市場(chǎng)狀態(tài)下的現(xiàn)金流量是隨機(jī)變量，所包含的風(fēng)險(xiǎn)程度各不相同，需要對(duì)各方案風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行合理測(cè)算。第二，時(shí)間因素。不同時(shí)期的市場(chǎng)狀態(tài)是變化的，風(fēng)險(xiǎn)也是變化的，必須測(cè)算不同時(shí)期隨時(shí)間變化的風(fēng)險(xiǎn)對(duì)經(jīng)濟(jì)效益評(píng)價(jià)指標(biāo)的影響。第三，經(jīng)濟(jì)效果因素。不同的經(jīng)濟(jì)效果指標(biāo)反映的內(nèi)容不一致，應(yīng)全面地考慮，綜合反映項(xiàng)目的真實(shí)經(jīng)濟(jì)效果。

 

上市公司在投資方面如果出現(xiàn)了盲目的投資行為就會(huì)為企業(yè)帶來(lái)較高的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。不少上市公司在投資新項(xiàng)目之前，并沒(méi)有經(jīng)過(guò)科學(xué)的可行性論證，帶有較大的盲目性，結(jié)果就是投資方案實(shí)施后，不僅沒(méi)有給公司創(chuàng)造效益反而帶來(lái)負(fù)面影響。

 

（三）并購(gòu)風(fēng)險(xiǎn)分析

上市公司并購(gòu)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)是指由于上市公司并購(gòu)而涉及的各項(xiàng)財(cái)務(wù)活動(dòng)引起的公司財(cái)務(wù)狀況及成果的不確定性。上市公司并購(gòu)風(fēng)險(xiǎn)分析具體表現(xiàn)在： 

1.并購(gòu)定價(jià)風(fēng)險(xiǎn)分析

我國(guó)上市公司在進(jìn)行并購(gòu)定價(jià)時(shí)應(yīng)主要識(shí)別兩方面的風(fēng)險(xiǎn)：第一，目標(biāo)企業(yè)的財(cái)務(wù)報(bào)表粉飾。我國(guó)上市公司并購(gòu)時(shí)的財(cái)務(wù)報(bào)表陷阱具體包括：利用關(guān)聯(lián)交易調(diào)節(jié)利潤(rùn)，利用存貨調(diào)節(jié)利潤(rùn)，混淆收益性支出與資本性支出，隱瞞或有事項(xiàng)和表外融資。第二，目標(biāo)企業(yè)價(jià)值評(píng)估的選擇和應(yīng)用。由于起步較晚，專(zhuān)業(yè)人員的素質(zhì)有限，我國(guó)并購(gòu)的目標(biāo)企業(yè)價(jià)值評(píng)估使用條件并不完善，采用不同的評(píng)估方法時(shí)都存在著一定的風(fēng)險(xiǎn)。

 

2.并購(gòu)融資風(fēng)險(xiǎn)分析

基于對(duì)融資方式、法律、中介等多方面問(wèn)題的考慮，我國(guó)上市公司在并購(gòu)融資時(shí)應(yīng)識(shí)別三種風(fēng)險(xiǎn)：第一，融資結(jié)構(gòu)失衡。融資結(jié)構(gòu)包括公司資本中債務(wù)資本與股權(quán)資本結(jié)構(gòu)。第二，資金供應(yīng)不足。由于我國(guó)上市公司現(xiàn)在公司治理結(jié)構(gòu)的不成熟，財(cái)務(wù)管理體系并未在企業(yè)內(nèi)真正實(shí)施，公司融資缺乏計(jì)劃性和合理性，易造成資金供應(yīng)鏈的斷裂，給公司并購(gòu)帶來(lái)阻礙，甚至導(dǎo)致并購(gòu)的完全失敗。第三，融資成本過(guò)高。

 

3.并購(gòu)財(cái)務(wù)整合風(fēng)險(xiǎn)分析

我國(guó)上市公司在并購(gòu)時(shí)結(jié)合自身的未來(lái)發(fā)展戰(zhàn)略，重點(diǎn)識(shí)別下列可能導(dǎo)致財(cái)務(wù)整合失敗的因素：第一，財(cái)務(wù)整合是否發(fā)揮財(cái)務(wù)管理在上市公司運(yùn)營(yíng)中的重要作用。這主要取決于進(jìn)行財(cái)務(wù)整合的人員素質(zhì)。第二，財(cái)務(wù)整合能否發(fā)揮上市公司并購(gòu)的財(cái)務(wù)協(xié)同效應(yīng)。第三，財(cái)務(wù)整合是否實(shí)現(xiàn)并購(gòu)方對(duì)被并購(gòu)方的有效控制。

 

（四）收益分配風(fēng)險(xiǎn)分析

收益分配風(fēng)險(xiǎn)的產(chǎn)生主要有兩個(gè)原因：一是收益確認(rèn)的風(fēng)險(xiǎn)，指客觀環(huán)境因素影響和會(huì)計(jì)方法使用不當(dāng)，有可能多計(jì)收益，少計(jì)成本，使企業(yè)提前納稅，所確定的可分配利潤(rùn)也偏高。二是收益對(duì)投資者分配的時(shí)間、形式和金額的把握不當(dāng)所產(chǎn)生的風(fēng)險(xiǎn)。分配給投資者的盈余與留在企業(yè)的保留盈余存在著此消彼長(zhǎng)的關(guān)系。如果企業(yè)脫離實(shí)際一味追求給投資者高額的回報(bào)，必然造成企業(yè)的保留盈余不足，給企業(yè)今后的生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)帶來(lái)不利影響，同時(shí)也會(huì)影響債權(quán)人的利益。相反，如果企業(yè)為減少外部融資需求而減少對(duì)投資者的分配，又會(huì)挫傷投資者的積極性，影響企業(yè)的聲譽(yù)和價(jià)值。

 

收益分配是企業(yè)財(cái)務(wù)循環(huán)的最后一個(gè)環(huán)節(jié)。收益分配包括留存收益和分配股息兩方面。留存收益是擴(kuò)大投資規(guī)模來(lái)源，分配股息是股東財(cái)產(chǎn)擴(kuò)大的要求，二者既相互聯(lián)系又相互矛盾。企業(yè)如果發(fā)展速度快，銷(xiāo)售與生產(chǎn)規(guī)模高速發(fā)展，需要添置大量資產(chǎn)，稅后利潤(rùn)大部分留用。但如果利潤(rùn)率很高，而股息分配低于相當(dāng)水平，就可能影響企業(yè)股票價(jià)值，由此形成了企業(yè)收益分配上的風(fēng)險(xiǎn)。因此，必須注意兩者之間的平衡，加強(qiáng)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)測(cè)。該風(fēng)險(xiǎn)很難用數(shù)學(xué)方法或是財(cái)務(wù)指標(biāo)法來(lái)進(jìn)行估測(cè)，但可以憑經(jīng)驗(yàn)進(jìn)行定性分析。

 

二、針對(duì)我國(guó)上市公司財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的防范措施

防范上市公司財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，主要應(yīng)做好以下工作：

（一）籌資風(fēng)險(xiǎn)的防范措施

1.確定適當(dāng)?shù)幕I資規(guī)模

企業(yè)的資金需求量是變化的，籌資過(guò)多會(huì)造成資金閑置浪費(fèi)，增加融資成本，或者導(dǎo)致企業(yè)負(fù)債過(guò)多，償還困難，增加經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)；而籌資不足，會(huì)影響企業(yè)投融資計(jì)劃及其他業(yè)務(wù)的正常進(jìn)行。因此，企業(yè)財(cái)務(wù)人員要認(rèn)真分析生產(chǎn)和經(jīng)營(yíng)情況，確定合適的籌資規(guī)模。

 

2.選擇最佳的籌資結(jié)構(gòu)

不同籌資方式下的資金成本有高有低，因此，就需要對(duì)各種籌資方式進(jìn)行分析、對(duì)比，選擇最經(jīng)濟(jì)、最可行的籌資方式，從而選出最佳的籌資結(jié)構(gòu)，以進(jìn)一步降低籌資成本，減少風(fēng)險(xiǎn)。

 

3.把握有利的籌資時(shí)機(jī)

對(duì)于由利率變動(dòng)產(chǎn)生的籌資風(fēng)險(xiǎn)，應(yīng)認(rèn)真研究資金市場(chǎng)的供求情況，根據(jù)利率走勢(shì)把握其發(fā)展趨勢(shì)，并以此作出相應(yīng)的籌資安排。當(dāng)利率處于低水平時(shí)期，籌資較為有利。當(dāng)利率處于由低向高過(guò)渡時(shí)期，應(yīng)以籌集長(zhǎng)期資金為主，并盡量采用固定利率的計(jì)息方式。當(dāng)利率

處于由高向低過(guò)渡時(shí)期，也應(yīng)盡量少籌資，對(duì)必須籌集的資金，可采用浮動(dòng)利率的計(jì)息方式。

 

（二）投資風(fēng)險(xiǎn)的防范措施

1.明確投資決策的責(zé)任機(jī)制

必須把投資決策的風(fēng)險(xiǎn)責(zé)任落實(shí)下去，不允許出現(xiàn)用企業(yè)責(zé)任頂替政府責(zé)任，用集體責(zé)任頂替?zhèn)€人資任的情況，使投資決策真正受到風(fēng)險(xiǎn)責(zé)任的約束。

2.建立起投資事前、事中、事后的風(fēng)險(xiǎn)防范機(jī)制

事前是指要提高可行性研究的質(zhì)量，主要有：第一，確?？尚行匝芯康目陀^真實(shí)性；第二，重視市場(chǎng)調(diào)查和市場(chǎng)預(yù)測(cè)；第三，充實(shí)其中風(fēng)險(xiǎn)分析的內(nèi)容。事中是指投資實(shí)施過(guò)程中進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)控，隨時(shí)調(diào)整預(yù)計(jì)與實(shí)際的偏差，如設(shè)立資金到位率、凈現(xiàn)值差異率等指標(biāo)，對(duì)風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行監(jiān)控。事后是指項(xiàng)目建成后，對(duì)風(fēng)險(xiǎn)管理情況全過(guò)程的再評(píng)估，如考察風(fēng)險(xiǎn)損失差異率、凈現(xiàn)值差異率、風(fēng)險(xiǎn)發(fā)生實(shí)際類(lèi)型與預(yù)測(cè)類(lèi)型差異等。

 

3.健全投資決策的信息機(jī)制

可利用計(jì)算機(jī)技術(shù)，建立有效的信息管理系統(tǒng)，深化企業(yè)對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)、市場(chǎng)等信息的理解、預(yù)測(cè)，避免資金進(jìn)人某些熱門(mén)地區(qū)或行業(yè)，形成不合理的重復(fù)建設(shè)，造成過(guò)度競(jìng)爭(zhēng)和風(fēng)險(xiǎn)損失。

 

（三）并購(gòu)風(fēng)險(xiǎn)的防范措施

1.全面的財(cái)務(wù)審慎調(diào)差

為防范并購(gòu)的財(cái)務(wù)報(bào)表風(fēng)險(xiǎn)，調(diào)查與證實(shí)重大信息，并購(gòu)企業(yè)在并購(gòu)前應(yīng)聘請(qǐng)專(zhuān)業(yè)的資產(chǎn)評(píng)估中介進(jìn)行全面的財(cái)務(wù)審慎調(diào)查，包括資料的搜集、權(quán)責(zé)的劃分、法律協(xié)議的簽訂、中介機(jī)構(gòu)的選聘。

 

2.實(shí)施慎密的融資決策過(guò)程

企業(yè)并購(gòu)的融資風(fēng)險(xiǎn)控制貫穿于整個(gè)融資決策過(guò)程。一套完整的融資決策過(guò)程通常包括對(duì)并購(gòu)方資金需求的預(yù)測(cè)、并購(gòu)融資方式的選擇以及融資結(jié)構(gòu)的規(guī)劃等環(huán)節(jié)，通過(guò)提高每個(gè)環(huán)節(jié)的決策水平來(lái)有效地降低融資風(fēng)險(xiǎn)。

 

3.做好整合前后的財(cái)務(wù)監(jiān)管工作

財(cái)務(wù)整合是一項(xiàng)復(fù)雜的工作，為了順利實(shí)現(xiàn)成功的財(cái)務(wù)整合，防止在收購(gòu)后又發(fā)現(xiàn)賬面上沒(méi)有體現(xiàn)的負(fù)債或不良資產(chǎn)等，需要對(duì)整合前的被收購(gòu)企業(yè)財(cái)務(wù)進(jìn)行詳盡細(xì)致的審查，充分了解好掌握被重組企業(yè)的各項(xiàng)資產(chǎn)、負(fù)債等。

 

（四）收益分配風(fēng)險(xiǎn)的防范措施

要避免收益分配風(fēng)險(xiǎn)，關(guān)鍵在于公司能否制定合理的分配政策，既不能過(guò)分強(qiáng)調(diào)公司的利益，而損害投資者的利益，也不能忽視公司長(zhǎng)遠(yuǎn)利益，既要控制資金成本，又要調(diào)動(dòng)投資者的積極性。因此，具體防范措施如下：

 

1.合理制定會(huì)計(jì)核算辦法和利潤(rùn)分配辦法

根據(jù)會(huì)計(jì)核算制度和財(cái)務(wù)管理制度的有關(guān)規(guī)定，按照預(yù)期財(cái)務(wù)收益的要求，合理制定會(huì)計(jì)核算辦法和利潤(rùn)分配辦法，降低收益分配中可能產(chǎn)生的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。

2.定期分配收益

在正常情況下，企業(yè)應(yīng)每年向投資者進(jìn)行一次收益分配，給投資者以看得見(jiàn)的實(shí)惠，在提高效益的基礎(chǔ)上，爭(zhēng)取使投資者每年的收益呈遞增趨勢(shì)。

3.保障收益分配最低限度

在確定收益分配額度時(shí)，要考慮通貨膨脹因素的影響，保障收益分配最低限度，不致影響企業(yè)簡(jiǎn)單再生產(chǎn)。

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