導(dǎo)語(yǔ)：資產(chǎn)泡沫潛在風(fēng)險(xiǎn)對(duì)策論文一文來(lái)源于網(wǎng)友上傳，不代表本站觀點(diǎn)，若需要原創(chuàng)文章可咨詢客服老師，歡迎參考。

前言

股票市場(chǎng)泡沫是指股票在短期內(nèi)的供給彈性有限，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)或人為拉升提高了股票的收益率，股票價(jià)格相應(yīng)上升。為了賺取價(jià)格上漲的資本所得，大量資金涌向股市，股票價(jià)格遠(yuǎn)遠(yuǎn)偏離了股票分紅所能支撐的水平。股市泡沫導(dǎo)致財(cái)富虛增，刺激消費(fèi)需求。總需求的上漲和實(shí)際經(jīng)濟(jì)的過(guò)熱又推動(dòng)了資產(chǎn)泡沫的膨脹。當(dāng)資金的供給方出現(xiàn)下降、股票資產(chǎn)泡沫不足以維持時(shí)，股市泡沫將最終破滅。

2006年股市過(guò)快過(guò)高上漲，出現(xiàn)了非理性的一面。對(duì)此，監(jiān)管者應(yīng)給予重視，投資者需理性判斷。五一長(zhǎng)假后，滬市綜指從節(jié)前的1440點(diǎn)附近，連續(xù)越過(guò)1500點(diǎn)、1600點(diǎn)兩個(gè)重要關(guān)口。截至5月15日，股市2006年已經(jīng)累計(jì)飆升40.9％，日成交量連續(xù)超過(guò)500億元。與1999年的519行情、2000年的網(wǎng)絡(luò)股行情和2002年的624行情相比，火爆之勢(shì)“有過(guò)之而無(wú)不及”。7月的最后一個(gè)交易日，滬深大盤再現(xiàn)“黑色星期一”，兩市股指延續(xù)上周跌勢(shì)再次單邊大跌。至此，上證綜指和深證成指的月線雙雙收陰，月跌幅分別為3.56％和8.25％。深證成指在月線“8連陽(yáng)”之后首次大跌，顯示市場(chǎng)調(diào)整壓力逐漸加大。從流通市值看，6月30日滬深A(yù)股流通市值分別為10173.57億元和5627.36億元，而7月31日兩市A股的流通市值為9664.01億元和5293.82億元。這意味著7月份兩市A股的流通市值“縮水”843億元，這還沒(méi)扣除新股上市增加的市值。

一、虛擬資本的劇烈波動(dòng)是金融和貨幣危機(jī)的催化劑

國(guó)際上主流觀點(diǎn)認(rèn)為應(yīng)主要考慮商品與服務(wù)市場(chǎng)的通貨膨脹，但以固定匯率為特征的布雷頓森林體系崩潰和以浮動(dòng)匯率占主導(dǎo)地位的牙買加體系誕生以來(lái)，由于貨幣發(fā)行脫離了實(shí)體經(jīng)濟(jì)，加上金融衍生工具的不斷創(chuàng)新，虛擬資本的增長(zhǎng)大大快于實(shí)體資本的增長(zhǎng)，非理性的資產(chǎn)(股票、債券、房地產(chǎn)等)的價(jià)格人為地迅速增大。20世紀(jì)70年代初，世界貿(mào)易量大約是幾千億美元，貨幣交易量幾萬(wàn)億美元；而現(xiàn)在全球貿(mào)易量為幾萬(wàn)億美元，貨幣交易量卻高達(dá)幾百萬(wàn)億美元。30多年間，全球貿(mào)易量增長(zhǎng)了10倍，而貨幣交易量增長(zhǎng)了100倍，造成全球資產(chǎn)泡沫。當(dāng)受到某一機(jī)制觸發(fā)時(shí)，泡沫可能迅速破滅，可能危及金融系統(tǒng)的穩(wěn)定。日本就是一個(gè)典型的例子。

二、中國(guó)經(jīng)濟(jì)已成為全球經(jīng)濟(jì)的一員

1.隨著中國(guó)經(jīng)濟(jì)市場(chǎng)化進(jìn)程的加快，中國(guó)經(jīng)濟(jì)已經(jīng)融入世界經(jīng)濟(jì)之中。全球能源、材料價(jià)格的漲跌帶動(dòng)期貨市場(chǎng)和股票市場(chǎng)的價(jià)格走勢(shì)，國(guó)內(nèi)投資者應(yīng)該綜合國(guó)內(nèi)外經(jīng)濟(jì)狀況做出投資決定。

中國(guó)股票價(jià)格虛高，潛藏著股價(jià)泡沫破滅的危險(xiǎn)。2006年5月16日，全國(guó)1458家股票，平均市盈率(市盈率是指股票市場(chǎng)上的股票市價(jià)與公司當(dāng)前盈利水平的比值)A股37.22倍，超出年初10倍左右平均市盈率和國(guó)際股市20倍左右平均市盈率，甚至出現(xiàn)了358倍市盈率的力諾太陽(yáng)，249.29倍的G中信，166.67倍的G天威，108.36倍的G魯黃金等等超高市盈率股票。盡管其中有良好業(yè)績(jī)的支撐，但仍然令人瞠目。且隱性的市盈率水平要遠(yuǎn)高于顯性的市盈率水平。這種隱性的高市盈率很難引起投資者的足夠重視，其危險(xiǎn)程度將更大。市盈率越高，說(shuō)明回收期越長(zhǎng)，市價(jià)超過(guò)實(shí)際價(jià)值的程度越大，股市泡沫的可能性越大；另一方面，市盈率的倒數(shù)反映投資者按股票市價(jià)投資于股票所獲得的收益率。市盈率越大，收益率越低，股票泡沫的可能性越大。

2.中國(guó)經(jīng)濟(jì)高速增長(zhǎng)和人民幣升值的預(yù)期使“中國(guó)概念”成了香餑餑。全球資金在美國(guó)市場(chǎng)走勢(shì)不穩(wěn)定的影響下，積極進(jìn)入中國(guó)股市，參與“中國(guó)概念”的投資。某種程度上，中國(guó)資本市場(chǎng)已經(jīng)大幅度融入全球資本市場(chǎng)了。摩根大通對(duì)全球機(jī)構(gòu)投資者最新調(diào)查問(wèn)卷對(duì)此做了注解：有43％的機(jī)構(gòu)投資者對(duì)2006年中國(guó)股市預(yù)測(cè)是“看漲”，調(diào)查對(duì)象中已經(jīng)有55％的機(jī)構(gòu)持有中國(guó)股票，而且有26％表示會(huì)在6-12個(gè)月內(nèi)購(gòu)入中國(guó)股票，明確表示不會(huì)持有的機(jī)構(gòu)投資者比例降到了19％。人民幣升值預(yù)期，提高了中國(guó)股市資產(chǎn)的投資價(jià)值。2005年下半年以來(lái)，國(guó)際資金開始大舉流向A股市場(chǎng)，人民幣升值成為A股市場(chǎng)上漲的重要?jiǎng)恿Α?shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)顯示，2006年一季度，QFII持倉(cāng)激增超過(guò)100％。人民幣價(jià)格和美元價(jià)格的變化，對(duì)未來(lái)A股市場(chǎng)的影響作用將會(huì)越來(lái)越大。

三、國(guó)家相關(guān)政策的影響

1.國(guó)家調(diào)控房地產(chǎn)政策使資金涌入股市。我國(guó)近萬(wàn)億美元的外匯儲(chǔ)備，與之配套的人民幣有8萬(wàn)億，約占我國(guó)GDP(按18兆人民幣計(jì))的45%。央行沖銷人民幣外匯占款的效果不明顯，這些貨幣就進(jìn)入房地產(chǎn)和股市獲利，而國(guó)家調(diào)控房地產(chǎn)的政策使資金涌入股市，以博取股市泡沫破滅前的利潤(rùn)。

2.中國(guó)股市的上揚(yáng)，有制度建設(shè)的功績(jī)，如股權(quán)分置改革等。但制度建設(shè)是個(gè)長(zhǎng)期的任務(wù)，特別是上市公司股票中有8-9成股票品質(zhì)仍然較次，大約只有1-2成左右較具有投資價(jià)值，大量資金進(jìn)入市場(chǎng)后，集中于這1-2成的投資，推動(dòng)了像有色金屬、金融、商業(yè)消費(fèi)和能源等板塊不正常的上漲。

3.利率風(fēng)險(xiǎn)。最近，全球出現(xiàn)加息熱潮。為抑制石油價(jià)格上漲帶來(lái)的通貨膨脹升溫，多數(shù)國(guó)家提高了利率水平。中國(guó)央行在2006年8月19日加息0.27個(gè)百分點(diǎn)，將存款利率由現(xiàn)行的2.25％提高到2.52％，貸款利率由現(xiàn)行的5.85％提高到6.12％。加息加上證監(jiān)會(huì)正式批準(zhǔn)的華安QDII(即QUALIFIEDDOMESTICINSTITUTIONALINVESTORS，國(guó)內(nèi)機(jī)構(gòu)投資者赴海外投資資格認(rèn)定制度)，將對(duì)股市形成較強(qiáng)的心理沖擊。

4.行政過(guò)度風(fēng)險(xiǎn)。行政過(guò)度是政策對(duì)市場(chǎng)的過(guò)度干預(yù)。從1994年3月14日“四不”救市政策(即55億新股上半年不上市，當(dāng)年不征股票轉(zhuǎn)讓所得稅，公股個(gè)人股年內(nèi)不并軌，上市公司不得亂配股)至今，行政過(guò)度影子屢屢可見。當(dāng)股市低迷時(shí)，政策托市；當(dāng)股市泡沫大時(shí)，政策砸市。但市場(chǎng)對(duì)政策的反應(yīng)越來(lái)越遲鈍。

四、股市內(nèi)部的原因

1.正式領(lǐng)頭羊的出現(xiàn)。中國(guó)股市以前的領(lǐng)頭羊是國(guó)內(nèi)的機(jī)構(gòu)投資者。而現(xiàn)在是QFII(合格境外機(jī)構(gòu)投資者)。截止2006年8月12日，我國(guó)已批準(zhǔn)了45家海外機(jī)構(gòu)的QFII資格，其中39家QFII機(jī)構(gòu)已獲批總額74.95億美元的投資額度，預(yù)計(jì)近期還將有一些QFII漸次登場(chǎng)。截至2006年一季度末，QFII在上市公司前10大流通股東榜中持有的A股市值已經(jīng)超過(guò)183億元，超越券商、全國(guó)社?；稹⒈ｋU(xiǎn)公司等機(jī)構(gòu)群體，成為A股市場(chǎng)內(nèi)第二大投資群體，僅次于公募基金。QFII逐鹿中原，既帶來(lái)了他們好的投資理財(cái)觀念，也成為“羊群效應(yīng)”中的領(lǐng)頭羊。這些國(guó)際投行帶著全球投資眼光進(jìn)入中國(guó)股市，對(duì)國(guó)內(nèi)股市的分析和判斷帶有深刻的國(guó)際色彩。2005年下半年以來(lái)，對(duì)于市場(chǎng)的變化和判斷，出現(xiàn)了“散戶跟著機(jī)構(gòu)跑，機(jī)構(gòu)跟著QFII跑”的奇觀。一定程度上，正是在QFII的帶領(lǐng)下對(duì)市場(chǎng)價(jià)值的肯定，已成“驚弓之鳥”的國(guó)內(nèi)投資者才扭轉(zhuǎn)了對(duì)市場(chǎng)前景的判斷。

QFII可以掀動(dòng)國(guó)內(nèi)股市的波浪，從容地賺錢，并悄然而退。如1994年2月3日，美國(guó)在墨西哥股市由凈投資2.8億美元轉(zhuǎn)為凈拋出1.7億美元，造成了股票價(jià)格的急速下瀉，極大地加劇了墨西哥金融危機(jī)。1996年涌入印尼、馬來(lái)西亞、菲律賓、韓國(guó)、泰國(guó)的資本達(dá)930億美元，而1997年卻從這五國(guó)凈流出120億美元。東南亞金融危機(jī)中，不僅外資迅速外撤的后果是災(zāi)難性的，還有跡象表明：外國(guó)投資者前期投資于這些國(guó)家時(shí)，是利用由指數(shù)、成長(zhǎng)及趨勢(shì)等因素所組成的計(jì)量模式來(lái)決策的，其投資理念并不太考慮公司的價(jià)值及經(jīng)濟(jì)的基本面情況。此外，金融危機(jī)事件中，甚至還發(fā)生境外投資者主動(dòng)攻擊一國(guó)金融體系的現(xiàn)象。

2.廣大股民投資理念落后?，F(xiàn)在普通投資者的投資理念仍然依靠的是追漲殺跌。例如某偏股型基金一周多的時(shí)間發(fā)行規(guī)模就達(dá)到184億份，以致提前結(jié)束發(fā)行，一窩蜂地?fù)屬?gòu)，使該基金規(guī)模過(guò)大，已成為迄今為止首發(fā)規(guī)模最大的一只基金，這不可避免地會(huì)將風(fēng)險(xiǎn)提高。

五、對(duì)中國(guó)股市的泡沫必須引起足夠的重視

資產(chǎn)泡沫一旦破裂，中國(guó)將成為災(zāi)區(qū)中心。當(dāng)前局勢(shì)與1997年?yáng)|南亞金融危機(jī)爆發(fā)前有些驚人的類似。不同之處，只是當(dāng)前資產(chǎn)泡沫形成的范圍更廣。正如股市行情總是結(jié)束于市場(chǎng)最樂(lè)觀的時(shí)刻一樣，其他資產(chǎn)的泡沫幻滅也總是讓人防不勝防。日本經(jīng)濟(jì)危機(jī)爆發(fā)于美國(guó)書店到處可見贊揚(yáng)日本經(jīng)濟(jì)模式書籍的時(shí)候；亞洲金融危機(jī)則出現(xiàn)在世銀發(fā)表了《東亞奇跡報(bào)告》的第二年。有專家認(rèn)為，在當(dāng)前的局勢(shì)下，任何一個(gè)不大的沖擊都可能會(huì)變成引發(fā)新一次危機(jī)的導(dǎo)火線。而一旦危機(jī)來(lái)臨，亞洲將是重災(zāi)區(qū)，而中國(guó)則是重災(zāi)區(qū)的中心。一個(gè)可以想象的場(chǎng)面是：中國(guó)由于外需的減少和產(chǎn)能過(guò)剩的雙重壓迫，投資需求出現(xiàn)萎縮，通貨緊縮重新來(lái)臨；由于外資的撤離，房地產(chǎn)行業(yè)資金鏈斷裂，房屋大量拋售，銀行呆壞賬相應(yīng)增長(zhǎng)；股市暴跌，中小投資者損失慘重，引發(fā)社會(huì)不安定因素。中國(guó)曾經(jīng)成功地渡過(guò)亞洲金融危機(jī)，其中一個(gè)重要原因是在危機(jī)來(lái)臨之前，中國(guó)已經(jīng)開始擠壓了股市泡沫。為了安全渡過(guò)未來(lái)可能降臨的新危機(jī)，我們也許需要從現(xiàn)在開始行動(dòng)，擠壓股市存在的泡沫。

六、對(duì)策

中國(guó)的證券市場(chǎng)不僅要發(fā)展與繁榮，而且要大發(fā)展，要走向更加繁榮，但一個(gè)重要前提條件是，堅(jiān)決不能離開穩(wěn)定和健康。

1.監(jiān)控國(guó)際短期資本。一是外匯管理局需要加強(qiáng)監(jiān)控外國(guó)直接投資，使其確實(shí)用于進(jìn)行工廠和其他政府認(rèn)可的項(xiàng)目的投資，不能讓這些資本購(gòu)買資產(chǎn)、投資股市等待進(jìn)一步升值；二是控制外債特別是短期外債過(guò)快增長(zhǎng)的勢(shì)頭。

2.加強(qiáng)對(duì)過(guò)度投機(jī)行為、坐莊的監(jiān)督。沒(méi)有投機(jī)就沒(méi)有市場(chǎng)，但針對(duì)市場(chǎng)中一些在逐利過(guò)程中過(guò)度活躍的機(jī)構(gòu)，監(jiān)管部門可以通過(guò)勸告、談話的方法，對(duì)其進(jìn)行警告。另外，監(jiān)管部門還應(yīng)該進(jìn)一步加強(qiáng)對(duì)投資者、尤其是中小投資者的教育，通過(guò)各種渠道引導(dǎo)理性投資。投資者也要注意加強(qiáng)自我保護(hù)的意識(shí)，提高識(shí)別投資風(fēng)險(xiǎn)的能力和警惕性。

對(duì)QFII的資本管制應(yīng)以對(duì)資本入境、投資方式、投資比例的控制為主，資本出境管制的手段應(yīng)當(dāng)謹(jǐn)慎。我國(guó)構(gòu)建合格的境外機(jī)構(gòu)投資者制度的目的，是讓他們對(duì)中國(guó)股市的制度建設(shè)起模范、先鋒、帶頭作用，而不是讓他們擾亂股市，更不是讓他們來(lái)摧垮股市的。對(duì)他們操縱市場(chǎng)、興風(fēng)作浪的行為，除沒(méi)收盈余(如資本利得、股息等)外，還附加處罰措施。例如，處以利潤(rùn)的10～20倍的罰款，甚至坐牢，并及時(shí)加以曝光，給市場(chǎng)的過(guò)度投機(jī)行為以警告。在這里要強(qiáng)調(diào)的是在法律面前，人人平等。其次，要加強(qiáng)QFII的信用審查和注意QFII來(lái)源國(guó)(地區(qū))的分散化。此外，要建立QFII評(píng)價(jià)和跟蹤機(jī)制，完善對(duì)QFII的監(jiān)管體系。

3.完善社會(huì)監(jiān)管體系。完善以會(huì)計(jì)師事務(wù)所、律師事務(wù)所等中介機(jī)構(gòu)為主體的社會(huì)監(jiān)管組織體系。通過(guò)律師鑒證、會(huì)計(jì)師鑒證、資產(chǎn)評(píng)估等手段，將股票市場(chǎng)置于社會(huì)監(jiān)督之下。社會(huì)監(jiān)督管理組織體系是整個(gè)股票市場(chǎng)監(jiān)管體系中的一個(gè)支持系統(tǒng)，其作用的充分發(fā)揮，是實(shí)現(xiàn)市場(chǎng)監(jiān)管組織體系高效運(yùn)轉(zhuǎn)的重要保障。

4.增強(qiáng)輿論對(duì)監(jiān)管者的監(jiān)督。中國(guó)股市的泡沫跟監(jiān)管者監(jiān)管的不到位有很大關(guān)系，違法違規(guī)被查處的是少數(shù)，而少數(shù)被查處的受到懲罰的又很輕。造成違法違規(guī)的成本低，故當(dāng)前必須增強(qiáng)輿論對(duì)監(jiān)管者的監(jiān)督。

5.培養(yǎng)健全的投資機(jī)構(gòu)，形成一個(gè)以理性投資和增強(qiáng)風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)為主導(dǎo)的資本市場(chǎng)投資文化。美國(guó)90％以上的人都涉足股市，但他們大部分是通過(guò)各種投資基金進(jìn)入股市的。就投資者而言，我國(guó)是散戶占多數(shù)。由于信息不對(duì)稱，散戶的行為大都只能跟風(fēng)，故應(yīng)培養(yǎng)投資機(jī)構(gòu)，由他們替散戶涉足股市，減少風(fēng)險(xiǎn)，提高收益。

6.加強(qiáng)信息披露的規(guī)范化，加強(qiáng)對(duì)證券市場(chǎng)咨詢服務(wù)業(yè)的治理整頓。

7.完善上市公司的退市制度。上市公司的退市制度應(yīng)當(dāng)進(jìn)一步完善，并輔以一些相關(guān)的配套制度安排來(lái)保護(hù)投資者，尤其是中小投資者的利益，確保退市機(jī)制規(guī)范、有效、穩(wěn)定地運(yùn)作。

8.盡早推出股票指數(shù)期貨交易。為應(yīng)對(duì)市場(chǎng)的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，國(guó)際成熟的市場(chǎng)都通過(guò)開展股票指數(shù)期貨交易來(lái)分散和化解市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)。應(yīng)該制定相應(yīng)法規(guī)，盡早推出股票指數(shù)期貨交易，以減少風(fēng)險(xiǎn)。