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一、“人民幣升值綜合癥”的癥狀與原因

“升值綜合癥”這一名詞最初來(lái)源于20世紀(jì)80年代中后期的日元。當(dāng)時(shí)日元兌美元匯率持續(xù)走高，日本央行為了阻止日元的快速升值，采取了放松銀根的辦法，結(jié)果造成國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)過(guò)熱，資產(chǎn)市場(chǎng)（主要是股票市場(chǎng)和房地產(chǎn)市場(chǎng)）價(jià)格泡沫嚴(yán)重。當(dāng)泡沫破滅時(shí)，大量深陷資產(chǎn)市場(chǎng)泥潭的金融機(jī)構(gòu)被迫關(guān)閉，國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)從此一蹶不振。這些由于日元升值而產(chǎn)生的現(xiàn)象被統(tǒng)稱(chēng)為“日元升值綜合癥”，它直接導(dǎo)致了日本經(jīng)濟(jì)從高峰走向了低谷。

值得令人警惕的是，當(dāng)前人民幣的升值也表現(xiàn)出與當(dāng)年的日元升值相類(lèi)似的各種影響，本文將之稱(chēng)為“人民幣升值綜合癥”。具體表現(xiàn)為資產(chǎn)市場(chǎng)價(jià)格出現(xiàn)泡沫、外匯儲(chǔ)備劇增、通貨膨脹壓力加大和央行加息“兩難”等，其中尤以本國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)的嚴(yán)重泡沫化為最。近年來(lái)我國(guó)房地產(chǎn)價(jià)格上升迅速，特別是東部沿海地區(qū)和部分大城市，衡量泡沫程度的房?jī)r(jià)收入比指標(biāo)已遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過(guò)公認(rèn)的5-10倍的國(guó)際警戒線，房地產(chǎn)市場(chǎng)泡沫嚴(yán)重。同時(shí)，商業(yè)銀行的房地產(chǎn)貸款（含開(kāi)發(fā)貸款和個(gè)人購(gòu)房貸款）占全部貸款的比例不斷提高（見(jiàn)表1），一旦房地產(chǎn)價(jià)格出現(xiàn)較大跌幅，勢(shì)必導(dǎo)致抵押品價(jià)值下降和不良貸款比例的上升，嚴(yán)重時(shí)甚至?xí)鹕虡I(yè)銀行的倒閉并引發(fā)系統(tǒng)性的金融危機(jī)。出現(xiàn)資產(chǎn)市場(chǎng)價(jià)格泡沫的原因較多，其中外資的力量不可忽視。大量被人民幣升值預(yù)期吸引入境的外資進(jìn)入了房地產(chǎn)市場(chǎng)，在賺取人民幣升值差價(jià)的同時(shí)也賺取房地產(chǎn)差價(jià)，是導(dǎo)致房地產(chǎn)價(jià)格暴漲的一個(gè)重要因素。

二.人民幣兌美元匯率的彈性明顯增強(qiáng)，無(wú)論是單日波動(dòng)幅度還是累計(jì)波動(dòng)幅度均較匯改前有顯著增加。但這種波動(dòng)的單邊特征較為顯著。到2007年2月底，人民幣兌美元的累計(jì)升值幅度已經(jīng)超過(guò)了5%，且市場(chǎng)對(duì)人民幣仍然抱有強(qiáng)烈的升值預(yù)期。在這種背景下，大量熱錢(qián)通過(guò)各種渠道涌入境內(nèi)，“人民幣升值綜合癥”效應(yīng)已經(jīng)初步顯現(xiàn)，其具體癥狀為：房地產(chǎn)和股票價(jià)格的迅速上揚(yáng)、外匯儲(chǔ)備的高速增長(zhǎng)、通貨膨脹壓力的逐步顯現(xiàn)和央行進(jìn)入加息“兩難”。如何應(yīng)對(duì)由于人民幣升值而產(chǎn)生的種種問(wèn)題已成為理論界所討論的一個(gè)熱點(diǎn)。本文從國(guó)際經(jīng)濟(jì)學(xué)中的“三元悖論”和“退出戰(zhàn)略”理論出發(fā)，提出“雙退出”概念，指出只有在人民幣“退出”釘住匯率制度的同時(shí)，也“退出”資本賬戶(hù)的管制，才是應(yīng)對(duì)“人民幣升值綜合癥”的根本之道。在具體的實(shí)施步驟上，本文也結(jié)合我國(guó)的實(shí)際情況給出了相應(yīng)的政策建議。