導(dǎo)語(yǔ)：人民幣國(guó)際化國(guó)際游資監(jiān)管分析一文來源于網(wǎng)友上傳，不代表本站觀點(diǎn)，若需要原創(chuàng)文章可咨詢客服老師，歡迎參考。

摘要：本文的研究以2016年1月，國(guó)際游資與我國(guó)中央政府在香港展開的人民幣匯率保衛(wèi)戰(zhàn)為案例進(jìn)行博弈論視角的分析。首先通過研究2016年初，我國(guó)中中央政府與國(guó)際游資各自的決策境遇與博弈過程，得出政府一定要加大監(jiān)控管理力度并且要保持信譽(yù)的結(jié)論；最后具體討論了人民幣國(guó)際化進(jìn)程中相關(guān)管理制度建立的思考。

關(guān)鍵詞：人民幣國(guó)際化；國(guó)際游資監(jiān)管；博弈論視角分析

一、引言

2016年年初，在香港離岸人民幣市場(chǎng)有國(guó)際游資大手筆做空人民幣以期獲得投機(jī)收益。全世界金融市場(chǎng)，由于人民幣的波動(dòng)，引發(fā)了一系列的大地震，例如我國(guó)上海股市，出現(xiàn)了兩次熔斷，全世界各國(guó)股市也是一片慘淡。人民幣匯率，已經(jīng)成了全球重要的經(jīng)濟(jì)風(fēng)向指標(biāo)。投資者喜歡把人民幣匯率，同中國(guó)經(jīng)濟(jì)綁定在一起，直觀感覺只要人民幣下跌，就意味著中國(guó)經(jīng)濟(jì)出問題，它形成了一種，本能的自發(fā)的反應(yīng)，所以人民幣匯率的波動(dòng)，才會(huì)引發(fā)這么大的震撼。隨著2014年后美國(guó)停止了量化寬松政策，由于沒有新增美元供應(yīng)，現(xiàn)有的美元就變得稀缺了，國(guó)際市場(chǎng)上開始搶美元，美元匯率就會(huì)自動(dòng)升值。伴隨著美元價(jià)值上升的趨勢(shì)，又誘發(fā)更多的人去搶購(gòu)美元。這樣一個(gè)現(xiàn)象引發(fā)了很多人——國(guó)際上的金融投機(jī)客趁機(jī)做空人民幣來大賺一筆。人民幣海外市場(chǎng)即離岸人民幣市場(chǎng)，規(guī)模最大的是香港。獨(dú)占海外人民幣市場(chǎng)的一半以上。人民幣存在套利機(jī)會(huì)，會(huì)引發(fā)全世界金融投機(jī)客去香港，在這個(gè)離岸人民幣市場(chǎng)中大做文章。這些國(guó)際游資賺錢的方式主要有兩種，第一種：跨境套利，在香港用一美元換6.7人民幣，把這6.7元轉(zhuǎn)到中國(guó)國(guó)內(nèi)來，在大陸用6.5元換回一美元，賺取利潤(rùn)2毛錢。當(dāng)然，我們這里忽略了交易成本。第二種方式，做空人民幣，投機(jī)者預(yù)期匯率還會(huì)繼續(xù)下跌，就向一些銀行機(jī)構(gòu)去借人民幣，在市場(chǎng)中賣掉后換成美元，準(zhǔn)備等這個(gè)價(jià)位往下跌后再出手用美元換回人民幣。在2016年一月中旬，中國(guó)政府堅(jiān)決鎮(zhèn)壓了國(guó)際游資在香港做空人民幣行為。不管哪種投機(jī)行為，投機(jī)客手上必須要有人民幣，才能做這個(gè)套利或者做空，道理很簡(jiǎn)單，得不到人民幣，這個(gè)交易就做不了了，甚至還會(huì)賠本。怎么做呢？第一，堵住大陸流向香港的人民幣渠道，讓投機(jī)客找不到人民幣。中國(guó)政府吊銷了幾個(gè)外資銀行做跨境購(gòu)匯和售匯的這樣一個(gè)業(yè)務(wù)的牌照，暫時(shí)不能進(jìn)行跨境間的貨幣轉(zhuǎn)移。第二，嚴(yán)查虛假貿(mào)易，因?yàn)榇罅康暮贤梢宰骷?，?dǎo)致人民幣可以流進(jìn)流出。香港就成了沒有貨幣流入的這么一個(gè)市場(chǎng)，然后，進(jìn)行大規(guī)模的抽水，有些中資機(jī)構(gòu)開始，在市場(chǎng)中大量的拋售美元，把人民幣收回來，收回來人民幣就會(huì)導(dǎo)致香港市場(chǎng)上緊缺人民幣，找不著了，進(jìn)入極度短缺狀態(tài)，然后所有的中資的金融機(jī)構(gòu)，中資銀行全部都不再借人民幣了或者把利率提的很高，這樣話就會(huì)導(dǎo)致人民幣短缺和嚴(yán)重的人民幣荒，利率馬上會(huì)大幅度的提升，在這個(gè)過程中，就會(huì)誘發(fā)整個(gè)市場(chǎng)中做空人民幣的人，從空頭一下變成多頭，基本上橫掃了香港的所有的這種做空人民幣的這些基金?？梢哉f我國(guó)政府的匯率保衛(wèi)戰(zhàn)取得了階段性成功。博弈論是經(jīng)濟(jì)學(xué)界公認(rèn)的研究各種社會(huì)經(jīng)濟(jì)問題的行之有效分析工具，只要存在不同利益主體，他們之間的收益協(xié)調(diào)幾乎都離不開對(duì)博弈過程的分析。就如國(guó)際惡性投機(jī)客與我國(guó)中央政府進(jìn)行的貨幣戰(zhàn)過程，通過博弈論的方法分析，可得出了更多有價(jià)值的結(jié)論和政策指引。我國(guó)仍是發(fā)展中國(guó)家，在人民幣國(guó)際化進(jìn)程中如果我國(guó)的人民幣匯率存在大的波動(dòng)，沒有一個(gè)穩(wěn)定的人民幣金融市場(chǎng)環(huán)境，那么我國(guó)經(jīng)濟(jì)的持續(xù)發(fā)展是得不到保證的。本文以下部分將用博弈論的視角來分析此次我國(guó)中央政府與國(guó)際投機(jī)游資進(jìn)行的匯率保衛(wèi)戰(zhàn)。

二、中國(guó)中央政府監(jiān)管部門同國(guó)際游資完全信息靜態(tài)博弈模型分析

本節(jié)我們從完全靜態(tài)博弈模型的視角去分析我國(guó)中央政府在2016年1月同香港的做空人民幣國(guó)際游資所做的貨幣戰(zhàn)爭(zhēng)。1.完全信息靜態(tài)博弈模型假設(shè)。香港離岸人民幣市場(chǎng)的國(guó)際投機(jī)客與中國(guó)中央政府之間的兩個(gè)參與者完全信息靜態(tài)博弈。投機(jī)客有兩種策略：進(jìn)入市場(chǎng)做空人民幣獲利；不進(jìn)入。中國(guó)監(jiān)管部門也有兩種策略：采取穩(wěn)定人民幣匯率使之不能獲利；放任游資在香港利用各類金融工具進(jìn)行做空人民幣套利。其收益矩陣如下圖所示其中，當(dāng)游資不進(jìn)入市場(chǎng)，政府放任不管時(shí)，各自的效用為P1和N。當(dāng)中國(guó)央行進(jìn)行放任不采取應(yīng)對(duì)措施時(shí)，投機(jī)者進(jìn)入市場(chǎng)可獲得收益P，即P=P1+P2，大于正常收益P1，其中P2為額外收益；人民幣市場(chǎng)遭受投機(jī)客套利打擊，經(jīng)濟(jì)市場(chǎng)秩序被破壞帶來的績(jī)效等損失為T。該損失與進(jìn)入市場(chǎng)做空人民幣的投機(jī)客收益正相關(guān)。當(dāng)游資進(jìn)入市場(chǎng)后人民幣貶值獲利行為受到央行管控時(shí)，其收益為進(jìn)入市場(chǎng)獲利收益P減去被管控的損失C，該損失與進(jìn)入市場(chǎng)獲利收益正相關(guān)，即C=cP,(c>0)；中國(guó)中央政府相關(guān)部門的收益為市場(chǎng)秩序的維護(hù)帶來的績(jī)效和聲譽(yù)增加的正常收益N扣除制裁成本A，即N-A。當(dāng)中央政府管控，游資不進(jìn)入市場(chǎng)做空時(shí)，中央政府的收益為正常收益扣除制裁成本A，即N-aP。游資的收益為正常收益P1。2.該博弈模型的均衡分析。從收益矩陣中我們可以看到，當(dāng)中央政府選擇放任不采取監(jiān)管措施時(shí)，游資進(jìn)入市場(chǎng)做空的收益大于不進(jìn)入市場(chǎng)做空的收益，其最優(yōu)選擇為進(jìn)入市場(chǎng)做空。當(dāng)游資選擇進(jìn)入市場(chǎng)做空時(shí)，中央政府制裁的最優(yōu)選擇取決于放任的損失(T)與制裁成本(A)的比較：當(dāng)放任的損失大于管控成本，即T>A時(shí)，其最優(yōu)選擇為管控，反之為放任；當(dāng)中央政府選擇管控時(shí)，游資的最優(yōu)選擇取決于進(jìn)入市場(chǎng)做空獲利收益P與被管控的損失C的比較：當(dāng)C>P時(shí)，其最優(yōu)選擇為不進(jìn)入市場(chǎng)做空；反之，當(dāng)C<P時(shí)，其最優(yōu)選擇為進(jìn)入離岸人民幣市場(chǎng)做空人民幣。3.本節(jié)結(jié)論。從上分析可見，處罰力度、管控成本和不制裁的損失，是決定該博弈均衡的三個(gè)關(guān)鍵性因素。投機(jī)套利者進(jìn)入市場(chǎng)做空收益與被制裁的損失的比較是確定其博弈均衡的關(guān)鍵。是否進(jìn)入投機(jī)市場(chǎng)，取決于進(jìn)入市場(chǎng)做空獲利的誘惑力與中央政府的政策執(zhí)行監(jiān)管力度的比較，當(dāng)誘惑力大于政府政策公信力時(shí)，不管我國(guó)政府是否對(duì)投機(jī)者采取應(yīng)對(duì)措施進(jìn)行打擊，投機(jī)者都將選擇進(jìn)入市場(chǎng)進(jìn)行套利活動(dòng)。只有當(dāng)我國(guó)政府的打擊力度大于誘惑力時(shí)，游資才可能選擇不進(jìn)行套利活動(dòng)。

三、中央政府同國(guó)際游資非對(duì)稱信息動(dòng)態(tài)博弈模型分析

人民幣于2016年10月1日正式加入SDR(特別提款權(quán))。為此，中國(guó)政府必須響應(yīng)國(guó)際貨幣基金組織的相應(yīng)要求，逐步開放本國(guó)資本市場(chǎng)。在相繼推出的滬港通、深港通后，2018年3月26日，上海期貨交易所原油期貨正式上市，2018年5月4日，大連商品交易所鐵礦石期貨也正式引入境外交易者。這就意味著在不久的將來，會(huì)有更多的國(guó)際游資利用中國(guó)的金融市場(chǎng)，來利用金融工具在人民幣匯率市場(chǎng)上興風(fēng)作浪，賺取投機(jī)收益?？偨Y(jié)2016年香港人民幣匯率保衛(wèi)戰(zhàn)，我們會(huì)得到幾點(diǎn)重要的經(jīng)驗(yàn)，第一，這個(gè)事情是發(fā)生在香港，離岸人民幣最大市場(chǎng)是在香港，香港金管局是全力配合，這件事情才能成功。但是我們提出一個(gè)假設(shè)，未來隨著人民幣國(guó)際化，在海外流動(dòng)人民幣，數(shù)量不是現(xiàn)在一兩萬億，而是幾十萬億規(guī)模，主戰(zhàn)場(chǎng)不在香港，如果在紐約和倫敦，我國(guó)政府還能夠取得這種成功的效果嗎？開放后的我國(guó)政府又該如何面對(duì)國(guó)際資本市場(chǎng)中投機(jī)客的惡意投機(jī)？本節(jié)進(jìn)行討論：我國(guó)中央政府同國(guó)際投機(jī)客之間非對(duì)稱信息動(dòng)態(tài)模型。1.非對(duì)稱信息動(dòng)態(tài)博弈模型結(jié)構(gòu)假設(shè)。假定在非對(duì)稱信息條件下，投機(jī)者對(duì)中央政府維護(hù)市場(chǎng)秩序的態(tài)度并不清楚。設(shè)想我國(guó)政府具有兩種政策執(zhí)行類型：強(qiáng)公信與弱公信力。強(qiáng)公信力的我國(guó)政府承諾并堅(jiān)決嚴(yán)厲打擊一切進(jìn)入市場(chǎng)的針對(duì)人民幣的投機(jī)套利獲利行為，以維護(hù)人民幣匯率市場(chǎng)的正常秩序。而弱公信力政府雖然也承諾嚴(yán)厲打擊做空人民幣的投機(jī)套利行為，但實(shí)際上對(duì)大量進(jìn)入市場(chǎng)做空人民幣匯率只是不痛不癢地做一點(diǎn)樣子或是沒有能力采取必要措施進(jìn)行監(jiān)管。在不考慮其他因素的條件下，中央政府對(duì)進(jìn)入市場(chǎng)針對(duì)人民幣進(jìn)行套利事件嚴(yán)厲制裁的概率取決于中央政府的類型及其選擇嚴(yán)厲打擊的概率。游資在進(jìn)入市場(chǎng)豪賭前并不知道中央政府真實(shí)態(tài)度，但他可以根據(jù)他所掌握的信息形成的先驗(yàn)概率。2.非對(duì)稱信息動(dòng)態(tài)博弈模型的分析。當(dāng)游資觀察到政府對(duì)進(jìn)入市場(chǎng)豪賭人民幣匯率事件的嚴(yán)厲制裁時(shí)，該中央政府為強(qiáng)公信力政府的后驗(yàn)概率為：即當(dāng)投機(jī)者觀察到政府嚴(yán)厲打擊措施實(shí)施之后，中央政府為強(qiáng)公信力政府的概率將提高。反之，當(dāng)國(guó)際投機(jī)者觀察到政府無能力采取有效措施后，中央政府為強(qiáng)公信力政府的后驗(yàn)概率為:從推導(dǎo)出的公式中不難看出，中央政府為強(qiáng)公信力政府的概率將下降，為弱公信力政府的概率將上升。3.非對(duì)稱信息動(dòng)態(tài)博弈模型的結(jié)論與啟示。從以上分析中，在非對(duì)稱信息條件下,我們可以發(fā)現(xiàn)若不及時(shí)對(duì)做空人民幣的行為采取必要措施，嚴(yán)厲打擊國(guó)際投機(jī)者在香港市場(chǎng)套利行為，必然在日后會(huì)引來更多投機(jī)者進(jìn)入國(guó)際市場(chǎng)做針對(duì)人民幣的套利交易活動(dòng)，直至達(dá)到極限水平。因此，為了穩(wěn)定人民幣匯率市場(chǎng)環(huán)境，需要對(duì)每一次已發(fā)生的進(jìn)入市場(chǎng)套利的投機(jī)事件給予及時(shí)嚴(yán)厲的監(jiān)管，采取有效的打擊措施。

四、結(jié)論與展望

以前國(guó)人喜歡把人民幣國(guó)際化想象成人民幣出去的越多越好，出去的越多，在國(guó)際市場(chǎng)上占的交易量越大，儲(chǔ)備規(guī)模越大，份額越大，就好像事情做得越好。通過香港離岸人民幣市場(chǎng)事件，我們可以看到這中間是有潛在的風(fēng)險(xiǎn)的。如果在人民幣大規(guī)模流到海外市場(chǎng)的情況下，中央銀行對(duì)于人民幣的流動(dòng)性管控，是緊還是松？這就涉及到外匯定價(jià)權(quán)，有可能會(huì)逐漸轉(zhuǎn)移到海外，這個(gè)問題是需要我們深思的。就目前而言，對(duì)人民幣的監(jiān)管難度將會(huì)隨著人民幣在“一帶一路”沿線國(guó)家的自由流通而加大，人民幣境外現(xiàn)金流量監(jiān)測(cè)難度如果較大，勢(shì)必會(huì)影響各銀行對(duì)人民幣的現(xiàn)金管理，尤其是貨幣實(shí)現(xiàn)區(qū)域化或者國(guó)際化后，一旦本幣實(shí)際匯率偏離名義匯率，或者是即期匯率、利率偏離預(yù)期匯率、利率，那么利差的存在必然會(huì)提供套利的機(jī)會(huì)，國(guó)際游資會(huì)蜂擁而入，在極短期間內(nèi)刺激投機(jī)性資本的瘋狂流動(dòng)，如果投機(jī)加劇，一旦形成“羊群效應(yīng)”，勢(shì)必會(huì)影響中國(guó)經(jīng)濟(jì)金融系統(tǒng)的穩(wěn)定運(yùn)行。與此同時(shí)，一些非法活動(dòng)可能會(huì)隨著人民幣現(xiàn)金的跨境流動(dòng)而日益增多。這些人民幣現(xiàn)金非法跨境流動(dòng)，不但會(huì)對(duì)中國(guó)金融市場(chǎng)的穩(wěn)定產(chǎn)生一定影響，而且會(huì)給反假幣、反洗錢工作帶來新的挑戰(zhàn)。結(jié)合美國(guó)美元國(guó)際化的經(jīng)驗(yàn)，我們可以看到，美國(guó)不是只推美元在國(guó)際儲(chǔ)備中所占的份額，它是金融體系首先在全世界完成了布局，美元才走出去的，才有保駕護(hù)航資本，這一點(diǎn)是我們從香港這次匯率保衛(wèi)戰(zhàn)中，要能夠看到未來，如果出現(xiàn)類似情況，規(guī)模更大，在海外其它的城市，我們至少是防微杜漸，事先要做預(yù)案。第二個(gè)值得注意的一點(diǎn)，就是人民幣未來匯率改革的方向，這個(gè)路徑該怎么選擇，是繼續(xù)同美元綁定在一起，還是長(zhǎng)痛不如短痛的直接跟美元脫鉤？顯然，前者會(huì)隨著人民幣國(guó)際化進(jìn)程的推進(jìn)而逐漸弱化；而后者是一種一次到位的思路，讓人民幣一次貶值到位，但仔細(xì)思考，這會(huì)有很大的問題，直接后果就是群眾喪失了對(duì)政府貨幣政策的任何信心，當(dāng)政府在同海外投機(jī)客進(jìn)行貨幣戰(zhàn)時(shí)，因?yàn)檎男抛u(yù)受損，那么代價(jià)就會(huì)成倍的付出。這樣既沒有避免短痛，還導(dǎo)致了未來的“長(zhǎng)痛”。那么，繼續(xù)深化人民幣匯率改革，保持人民幣的匯率彈性，進(jìn)一步完善匯率形成機(jī)制，我們?nèi)匀恍枰哟笕嗣駧旁趪?guó)際投資貿(mào)易中的使用與結(jié)算力度，擴(kuò)大雙邊和多邊經(jīng)貿(mào)與貨幣合作，不斷創(chuàng)新人民幣業(yè)務(wù)，活躍人民幣交易市場(chǎng)，努力與國(guó)際貨幣市場(chǎng)接軌。此外，建設(shè)一個(gè)區(qū)域性的人民幣金融中心，發(fā)展和支撐人民幣在“一帶一路”沿線的離岸金融市場(chǎng)。第三點(diǎn)，是需要改革以股票市場(chǎng)為代表的資本市場(chǎng)。缺乏深度和良好秩序的資本市場(chǎng)是人民幣國(guó)際化的絆腳石，探索完善股票和債券市場(chǎng)才能讓人民幣更加便捷的讓海外投資者所接受，只有這樣才能培育出區(qū)域內(nèi)具有廣泛影響力的人民幣市場(chǎng)。綜上所述，提高人民幣區(qū)域化發(fā)展水平不能一蹴而就，針對(duì)國(guó)際游資的監(jiān)管力度不能放松。需多措并舉，多方努力。除了依靠強(qiáng)大的經(jīng)濟(jì)實(shí)力，深化金融改革，擴(kuò)大對(duì)外開放之外，還需要努力完善國(guó)內(nèi)市場(chǎng)現(xiàn)行的體制機(jī)制。．

作者:范高樂 馬麗敏 單位:天津天獅學(xué)院