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篇1

關(guān)鍵詞：融資平臺(tái)；城投債；財(cái)務(wù)探討

中圖分類號(hào)：F230 文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：A 文章編號(hào)：1001-828X（2014）011-000-02

地方融資平臺(tái)的迅速發(fā)展擴(kuò)張得益于中國(guó)應(yīng)對(duì)國(guó)際金融危機(jī)的4萬(wàn)億投資計(jì)劃。中央和地方分別出資，通過(guò)積極的財(cái)政經(jīng)濟(jì)政策刺激投資來(lái)扭轉(zhuǎn)經(jīng)濟(jì)下滑，從而使得大批投資項(xiàng)目快速上馬。地方融資平臺(tái)在解決中央4萬(wàn)億投資計(jì)劃項(xiàng)目配套資金來(lái)源不足的問(wèn)題中發(fā)揮了推動(dòng)作用，代行了部分政府職能，銀行信貸和發(fā)行城投債融資隨即加速啟動(dòng)。由于銀行融資規(guī)模、貸款期限等條件的限制，發(fā)行城投債成為了地方融資平臺(tái)的重要融資渠道。

2009年初，央行與銀監(jiān)會(huì)聯(lián)合發(fā)文，提出支持有條件的地方組建投融資平臺(tái)，發(fā)行企業(yè)債、中期票據(jù)等融資工具，拓寬中央政府投資項(xiàng)目的配套資金融資渠道，被普遍解讀為對(duì)地方政府融資平臺(tái)的肯定和鼓勵(lì)。

近幾年的實(shí)踐證明，地方融資平臺(tái)發(fā)行城投債融資，不僅有利于地方政府拓寬融資渠道，緩解地方財(cái)政壓力，而且對(duì)推動(dòng)城市基礎(chǔ)設(shè)施改造和居民生活保障改善起到了積極推動(dòng)作用。

城投債作為企業(yè)債中相對(duì)特殊的債券，不完全等同于一般的企業(yè)債。發(fā)行城投債所需具備的要素很多，本文主要就城投債發(fā)行中的財(cái)務(wù)方案進(jìn)行探討，通過(guò)分析發(fā)行城投債的財(cái)務(wù)限制因素和調(diào)整預(yù)案來(lái)達(dá)到盡快地發(fā)行城投債的目的，募集投資所需的資金。

一、發(fā)行城投債的財(cái)務(wù)限制因素

城投債發(fā)行除了受《企業(yè)債券管理?xiàng)l例》、《證券法》、《公司法》等企業(yè)債發(fā)行條件的約束外，還必須遵守《國(guó)家發(fā)展改革委關(guān)于推進(jìn)企業(yè)債券市場(chǎng)發(fā)展、簡(jiǎn)化發(fā)行核準(zhǔn)程序有關(guān)事項(xiàng)的通知》、《國(guó)務(wù)院關(guān)于加強(qiáng)地方政府融資平臺(tái)公司管理有關(guān)問(wèn)題的通知》、《進(jìn)一步規(guī)范地方政府投融資平臺(tái)公司發(fā)行債券行為有關(guān)問(wèn)題的通知》、《國(guó)家發(fā)改委辦公廳關(guān)于進(jìn)一步強(qiáng)化企業(yè)債券風(fēng)險(xiǎn)防范管理有關(guān)問(wèn)題的通知》等法規(guī)條文的約束。

地方融資平臺(tái)城投債發(fā)行主要受到以下幾個(gè)財(cái)務(wù)因素限制：（1）凈資產(chǎn)規(guī)模。股份有限公司的凈資產(chǎn)不低于人民幣3000萬(wàn)元，有限責(zé)任公司和其他類型企業(yè)的凈資產(chǎn)不低于人民幣6000萬(wàn)元；累計(jì)債券余額不超過(guò)企業(yè)凈資產(chǎn)的40%；（2）凈利潤(rùn)水平。最近三年可分配凈利潤(rùn)足以支付企業(yè)債券一年的利息；上市交易的城投債，最近三個(gè)會(huì)計(jì)年度年均可分配利潤(rùn)足以支付公司債券一年利息的1.5倍。（3）收入水平。主營(yíng)業(yè)務(wù)收入占總收入比重需達(dá)到70%，補(bǔ)貼收入不得超過(guò)30%。（4）募投項(xiàng)目總投資額。募集資金的投向符合國(guó)家產(chǎn)業(yè)政策和行業(yè)發(fā)展方向，用于固定資產(chǎn)投資的，應(yīng)符合固定資產(chǎn)投資項(xiàng)目資本金制度的要求，原則上累計(jì)發(fā)行額不得超過(guò)該項(xiàng)目總投資的60%。（5）債項(xiàng)評(píng)級(jí)的級(jí)別。發(fā)行城投債必須進(jìn)行債項(xiàng)評(píng)級(jí)，出具信用評(píng)級(jí)報(bào)告的債項(xiàng)評(píng)級(jí)不低于AA級(jí)。

二、發(fā)行城投債的財(cái)務(wù)調(diào)整預(yù)案

地方融資平臺(tái)主要承擔(dān)著政府的投融資職能，融資項(xiàng)目大部分是公益性、非經(jīng)營(yíng)性項(xiàng)目，主要是用于改善居民生活的保障性住房和城市公共基礎(chǔ)配套設(shè)施建設(shè)，項(xiàng)目的投資回收期長(zhǎng)，投資報(bào)酬率低，決定了投資項(xiàng)目本身難以產(chǎn)生很高的經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)。鑒于地方融資平臺(tái)發(fā)行城投債中存在的上述財(cái)務(wù)限制因素，總體的財(cái)務(wù)調(diào)整預(yù)案是地方政府應(yīng)對(duì)融資平臺(tái)給予大力的支持，協(xié)調(diào)相關(guān)部門，合理優(yōu)化城市資源配置，有效的進(jìn)行資產(chǎn)整合，提高平臺(tái)公司的資產(chǎn)質(zhì)量，增強(qiáng)平臺(tái)公司的融資能力，提升平臺(tái)公司經(jīng)營(yíng)能力和效益，促進(jìn)平臺(tái)公司的規(guī)范動(dòng)作，做大做強(qiáng)融資平臺(tái)公司。目前在規(guī)避法律法規(guī)情形下，具體的財(cái)務(wù)調(diào)整預(yù)案如下：

1.對(duì)于凈資產(chǎn)的財(cái)務(wù)限制

首先、作為地方政府融資平臺(tái)，一般是由政府牽頭設(shè)立，資金實(shí)力比較雄厚，足以滿足對(duì)公司凈資產(chǎn)的最低要求。其次、通過(guò)外部注入的方式增加凈資產(chǎn)。通常的方式有政府直接注入資本金、劃撥一些優(yōu)質(zhì)有效資產(chǎn)注入平臺(tái)公司或者具有優(yōu)質(zhì)資源的公司股權(quán)作為平臺(tái)公司的子公司等，置換出平臺(tái)公司不符合發(fā)債要求的資產(chǎn)。融資平臺(tái)公司的資產(chǎn)必須是真實(shí)有效的資產(chǎn)，政府注入的資產(chǎn)必須是經(jīng)營(yíng)性資產(chǎn)，不得將公益性資產(chǎn)（公立學(xué)校、公立醫(yī)院、事業(yè)單位資產(chǎn)等）作為資本金注入平臺(tái)公司；注入的土地資產(chǎn)必須經(jīng)過(guò)法定的劃撥或出讓程序，不得將儲(chǔ)備的土地作為資產(chǎn)注入平臺(tái)公司；劃轉(zhuǎn)的子公司，成立時(shí)間須滿3年以上。在計(jì)算發(fā)債規(guī)模時(shí)，公益性資產(chǎn)、不合規(guī)的土地使用權(quán)和成立不滿三年的子公司必須從凈資產(chǎn)中予以扣除。第三、通過(guò)內(nèi)部解決的方式增加凈資產(chǎn)。首先、通過(guò)財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)政策的變更，對(duì)于財(cái)務(wù)核算中符合條件的資產(chǎn)（如保障性住房中配套的商業(yè)性項(xiàng)目）由成本法轉(zhuǎn)為權(quán)益法核算，在確定產(chǎn)權(quán)后轉(zhuǎn)為公允價(jià)值計(jì)量的投資性房地產(chǎn)核算，增加資本公積金。其次、原對(duì)政府的負(fù)債（政府歷年撥入的投資項(xiàng)目配套資本金）協(xié)商轉(zhuǎn)為政府的投入，增加資本公積金，從而達(dá)到增加凈資產(chǎn)的目的。

2.對(duì)于凈利潤(rùn)的財(cái)務(wù)限制

保障性住房和城市公共基礎(chǔ)配套設(shè)施建設(shè)項(xiàng)目，這類本應(yīng)有政府實(shí)施的投資項(xiàng)目通過(guò)地方融資平臺(tái)來(lái)實(shí)施，能有效地把政府行為轉(zhuǎn)為企業(yè)的投資行為，將基礎(chǔ)設(shè)施由非經(jīng)營(yíng)性資產(chǎn)轉(zhuǎn)化為城司財(cái)務(wù)報(bào)表中的經(jīng)營(yíng)性資產(chǎn)，將財(cái)政按照約定給付的補(bǔ)貼或協(xié)議購(gòu)買，轉(zhuǎn)化為城司的經(jīng)營(yíng)性收入和利潤(rùn)，從而滿足了對(duì)利潤(rùn)的規(guī)定。首先、以項(xiàng)目收益?zhèn)鳛閭l(fā)行基礎(chǔ)。根據(jù)發(fā)改委關(guān)于城投債“償債資金來(lái)源70%以上必須來(lái)自公司自身收益”的有關(guān)規(guī)定，地方融資平臺(tái)對(duì)受托代建的工程（如保障性住房項(xiàng)目）通過(guò)與政府簽訂BT、BOT等回購(gòu)協(xié)議，以政府回購(gòu)的方式，確定項(xiàng)目收入，對(duì)政府撥入的符合條件的還本付息資金確認(rèn)為代建收入或工程回購(gòu)款，增加公司的主營(yíng)業(yè)務(wù)收入和凈利潤(rùn)。其次、政府給予的補(bǔ)貼作為收入，根據(jù)國(guó)稅總局相關(guān)文件，企業(yè)取得的財(cái)政補(bǔ)貼收入滿足條件的可不征所得稅。

3.對(duì)于募投項(xiàng)目的財(cái)務(wù)限制

在我國(guó)當(dāng)前的經(jīng)濟(jì)治理環(huán)境下，地方融資平臺(tái)受托代行部分地方政府職能，大部分是從事公共基礎(chǔ)設(shè)施和保障性住房項(xiàng)目建設(shè)，一般與國(guó)家發(fā)改委鼓勵(lì)的發(fā)行城投債融資目的相吻合，完全符合投資項(xiàng)目資金投向的要求。首先、發(fā)行城投債募投項(xiàng)目的選擇中，應(yīng)盡量選擇符合發(fā)改委產(chǎn)業(yè)支持項(xiàng)目，特別是保障性住房項(xiàng)目。2011年《國(guó)家發(fā)改委辦公廳關(guān)于利用債券融資支持保障性住房建設(shè)有關(guān)問(wèn)題的通知》和2012年《國(guó)家發(fā)改委辦公廳關(guān)于進(jìn)一步強(qiáng)化企業(yè)債券風(fēng)險(xiǎn)防范管理有關(guān)問(wèn)題的通知》中指出，地方政府融資平臺(tái)發(fā)行企業(yè)債優(yōu)先用于保障性住房建設(shè)；支持符合條件的地方政府融資平臺(tái)公司通過(guò)發(fā)行企業(yè)債券進(jìn)行保障性住房項(xiàng)目融資，企業(yè)債募集資金用于保障性住房建設(shè)的，列入審核綠色通道，優(yōu)先辦理核準(zhǔn)手續(xù)。上述兩個(gè)文件針對(duì)募投項(xiàng)目是保障性住房建設(shè)項(xiàng)目的，明確了加快和簡(jiǎn)化核準(zhǔn)手續(xù)。其次，優(yōu)先選擇單一投資規(guī)模較大、批復(fù)手續(xù)齊備或者最易獲得申報(bào)所需批復(fù)文件的項(xiàng)目。募投項(xiàng)目越多，審批的部門和手續(xù)越復(fù)雜，審核的時(shí)間越長(zhǎng)。投資項(xiàng)目可以是以前年度開工還未完工的項(xiàng)目。投資總額越大，才能滿足債券融資規(guī)模不超過(guò)固定資產(chǎn)投資總額60%的限制。

4.對(duì)于債項(xiàng)級(jí)別的財(cái)務(wù)限制

地方融資平臺(tái)發(fā)行無(wú)擔(dān)保城投債程序簡(jiǎn)便，申報(bào)材料時(shí)間較短，有助于及早發(fā)行城投債。發(fā)改委對(duì)資產(chǎn)負(fù)債率較高（城投類企業(yè)65%以上）且債項(xiàng)級(jí)別AA級(jí)以下的債券從嚴(yán)審核，信用評(píng)級(jí)級(jí)別AA+以上的歸為加快審核類。由于一般的地方融資平臺(tái)的負(fù)債比率都比較高，為了提高債項(xiàng)級(jí)別、進(jìn)入“加快和簡(jiǎn)化審核類”債券項(xiàng)目，須從以下方面著手：首先、通過(guò)內(nèi)部協(xié)調(diào)劃轉(zhuǎn)不良資產(chǎn)，調(diào)整資產(chǎn)結(jié)構(gòu)，處置長(zhǎng)期掛賬的負(fù)債，通過(guò)債轉(zhuǎn)股來(lái)降低負(fù)債。其次、債項(xiàng)級(jí)別達(dá)不到AA+的可以通過(guò)增信的方式來(lái)提高債項(xiàng)評(píng)級(jí)結(jié)果。目前普遍采用的城投債的增信方式有：第三方擔(dān)保和資產(chǎn)抵質(zhì)押擔(dān)保（如應(yīng)收賬款質(zhì)押擔(dān)保、土地使用權(quán)抵押擔(dān)保等）。選擇合適的增信措施有利于融資成本的降低。

綜上所述，在發(fā)行城投債的過(guò)程中，政府全程在參與，城投債實(shí)際上是政府隱性擔(dān)保的信用產(chǎn)品，政府通過(guò)劃撥資產(chǎn)和股權(quán)、簽訂應(yīng)收賬款質(zhì)押協(xié)議、BT協(xié)議、建立償債資金、財(cái)政預(yù)算安排相應(yīng)的補(bǔ)貼收入等起著提供擔(dān)保和償付本息的責(zé)任，地方融資平臺(tái)按時(shí)足額支付本息有充分的保障，政府的違約風(fēng)險(xiǎn)小，這也是地方融資平臺(tái)發(fā)行城投債能滿足條件并發(fā)行成功的重要因素。

參考文獻(xiàn)：

篇2

關(guān)鍵詞：鐵路；債務(wù)融資；風(fēng)險(xiǎn)防范；

中圖分類號(hào)：F23文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：A文章編號(hào)：1672-3198（2012）01-0186-01

1 鐵路建設(shè)資金需求狀況

隨著金融危機(jī)影響的加劇，國(guó)家采取了積極的財(cái)政政策，加大對(duì)基礎(chǔ)設(shè)施的投資，未來(lái)10年我國(guó)將建成約4萬(wàn)公里的鐵路，面對(duì)這樣的工程需要大規(guī)模的投資，對(duì)于鐵路部門來(lái)說(shuō)融資是一件非常重大的事情，再結(jié)合中央及地方投資的同時(shí)，我國(guó)鐵路還需要很多資金，發(fā)行債券是鐵路進(jìn)行融資的一個(gè)重要渠道。隨著新一輪鐵路投資的進(jìn)行，鐵路部門必須解決投資引發(fā)的融資問(wèn)題。

2 債務(wù)融資的正負(fù)效應(yīng)

2.1 降低企業(yè)資金成本

利用債務(wù)融資可以降低企業(yè)的自己成本，并不像股票等一些證券，它只需要償還一定的本息就可以，不需要支付其他的費(fèi)用，這就為企業(yè)的成本資金帶來(lái)一定收益。

2.2 獲得財(cái)務(wù)杠桿利益

通過(guò)債務(wù)融資而產(chǎn)生的債務(wù)利息是固定不變的，企業(yè)的息稅前資金利潤(rùn)率大于負(fù)債利率的時(shí)候，企業(yè)的股權(quán)收益利潤(rùn)率就會(huì)相應(yīng)的提高，進(jìn)而讓企業(yè)的財(cái)務(wù)或者杠桿利益。有益于企業(yè)的發(fā)展。

2.3 影響企業(yè)健康發(fā)展

債務(wù)發(fā)行過(guò)大或者過(guò)快，都會(huì)導(dǎo)致企業(yè)負(fù)債率過(guò)高，導(dǎo)致企業(yè)出現(xiàn)資不抵債的而面臨著破產(chǎn)。企業(yè)對(duì)于債務(wù)經(jīng)營(yíng)不善會(huì)導(dǎo)致企業(yè)沒(méi)能力償還本息，進(jìn)而影響到企業(yè)的健康發(fā)展。對(duì)于企業(yè)發(fā)行的債券一定要有合理的時(shí)間安排，不能隨意發(fā)行，集中的債務(wù)發(fā)行會(huì)導(dǎo)致企業(yè)在短時(shí)間內(nèi)無(wú)力償還本息，影響到企業(yè)的正常運(yùn)營(yíng)。

企業(yè)發(fā)行債券在合理利用的基礎(chǔ)上對(duì)企業(yè)的發(fā)展有著積極作用，但是我們也應(yīng)該看到債務(wù)融資的一些弊端。不能無(wú)休止地通過(guò)債務(wù)融資，要根據(jù)企業(yè)的實(shí)際情況和償還能力進(jìn)行債務(wù)融資。

3 鐵路債務(wù)融資的風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避思考

鐵路建設(shè)是國(guó)家戰(zhàn)略的一部分，它關(guān)系到國(guó)家的安全和經(jīng)濟(jì)建設(shè)，在國(guó)民經(jīng)濟(jì)建設(shè)中發(fā)揮著非常重要的作用，隨著我國(guó)經(jīng)濟(jì)的快速發(fā)展，需要運(yùn)送大批的物資和人員，加大鐵路建設(shè)，特別是一個(gè)高速鐵路的建設(shè)更具有經(jīng)濟(jì)意義，它不僅對(duì)國(guó)民經(jīng)濟(jì)有著促進(jìn)作用，并且也有利于國(guó)家戰(zhàn)略的實(shí)現(xiàn)，面對(duì)如此大規(guī)模的鐵路投資建設(shè)，在加大鐵路的投資同時(shí)，一定要注意對(duì)鐵路負(fù)債經(jīng)營(yíng)進(jìn)行合理的考核，防范出現(xiàn)債務(wù)危機(jī)。

3.1 強(qiáng)化風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)

對(duì)于鐵路建設(shè)一定要引起國(guó)家相關(guān)部門的重視，要對(duì)鐵路的建設(shè)進(jìn)行有效的評(píng)估，由于我國(guó)鐵路建設(shè)是在社會(huì)主義市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體制下進(jìn)行的，內(nèi)外部環(huán)境都在發(fā)生著相應(yīng)的變化，在這期間難免會(huì)出現(xiàn)一些問(wèn)題，對(duì)于鐵路大規(guī)模建設(shè)，投資不斷增大的同時(shí)，很多高速鐵路的運(yùn)營(yíng)，新技術(shù)的應(yīng)用，經(jīng)營(yíng)成本在不斷地攀升，這就為鐵路經(jīng)營(yíng)帶來(lái)一定的隱患，對(duì)此一定要主要鐵路風(fēng)險(xiǎn)，改變傳統(tǒng)的經(jīng)營(yíng)模式，建立投資風(fēng)險(xiǎn)管理機(jī)制。做到正確承認(rèn)風(fēng)險(xiǎn)、科學(xué)估測(cè)風(fēng)險(xiǎn)、預(yù)防發(fā)生風(fēng)險(xiǎn)并有效應(yīng)對(duì)風(fēng)險(xiǎn)。

3.2 合理安排融資結(jié)構(gòu)

目前我國(guó)鐵路償還能力還是有保障的，一個(gè)主要是鐵路建設(shè)是由國(guó)家來(lái)?yè)?dān)保的，這給我國(guó)鐵路債務(wù)融資提供了保障。鐵路的建設(shè)資金可以償還到期的本息，同時(shí)我國(guó)鐵路行業(yè)總資產(chǎn)規(guī)模大，如果發(fā)生支付問(wèn)題可以用債務(wù)重組等方式以資產(chǎn)償還債務(wù)。由于我國(guó)在鐵路建設(shè)資金市場(chǎng)還沒(méi)有建立完善，很多社會(huì)閑散資金不能得到有效利用，公益性和盈利性鐵路并存，造成我國(guó)鐵路盈利能力相對(duì)來(lái)說(shuō)比較弱。這就需要在償還能力的前提下，降低負(fù)債率，合理安排融資結(jié)構(gòu)。

3.3 逐步實(shí)施混合性融資方案

對(duì)于鐵路建設(shè)來(lái)說(shuō)單一的融資渠道將會(huì)加大債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，采取混合型融資方案將有利于解決債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)問(wèn)題，根據(jù)企業(yè)的總體目標(biāo)采取間接融資和直接融資方式，混合型融資方案主要是通過(guò)對(duì)各種融資方式進(jìn)行階段性系統(tǒng)性資金籌劃。這就需要鐵路部門在鞏固原有的建設(shè)資金融資渠道，適量擴(kuò)大債券發(fā)行規(guī)模，對(duì)于公益性比較強(qiáng)的鐵路建設(shè)項(xiàng)目，加大國(guó)債等中央財(cái)政預(yù)算內(nèi)資金的投入，通過(guò)一定的方式進(jìn)行民間融資，積極吸引外商直接投資鐵路，多元化融資。在國(guó)家政策允許的范圍內(nèi)，允許外商直接參與鐵路支線的網(wǎng)絡(luò)建設(shè)和經(jīng)營(yíng)，采取控股形式，中方控股的模式建設(shè)鐵路，同時(shí)國(guó)家要采取相應(yīng)的措施，為外商提供投資的外部環(huán)境。在積極引進(jìn)外資的同時(shí)，還需要鼓勵(lì)國(guó)內(nèi)閑散資金參與鐵路建設(shè)，開辟新的融資渠道，發(fā)揮好地方政府的作用，為社會(huì)的閑散資金創(chuàng)造一個(gè)良好的投資環(huán)境和法律保護(hù)。

鐵路建設(shè)資金短缺是客觀事實(shí)，但是社會(huì)上也有很多的閑散資金，如何讓這些閑散資金更好地服務(wù)鐵路建設(shè)，這是鐵路部門進(jìn)行何種方式進(jìn)行融資所要面對(duì)的現(xiàn)實(shí)問(wèn)題，一方面需要鐵路部門轉(zhuǎn)變經(jīng)營(yíng)模式，規(guī)范市場(chǎng)行為，用比較可靠的經(jīng)營(yíng)模式取得投資者的信任，另一方面國(guó)家也要對(duì)鐵路建設(shè)進(jìn)行更為嚴(yán)格的監(jiān)管，嚴(yán)格按照相應(yīng)的程序辦事，規(guī)范中介行為，為債務(wù)融資創(chuàng)造一個(gè)良好的外部環(huán)境，讓鐵路建設(shè)或者足夠的資金，能夠健康快速發(fā)展。

參考文獻(xiàn)

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［3］劉斌.我國(guó)鐵路融資風(fēng)險(xiǎn)狀況與策略分析［J］.中國(guó)經(jīng)濟(jì)導(dǎo)報(bào)，2007，（12）.

篇3

論文摘要:企業(yè)并購(gòu)會(huì)導(dǎo)致巨大的現(xiàn)金流出,僅靠企業(yè)自身的力量很難解決資金缺口問(wèn)題,所以往往要向外界籌資。本文從股權(quán)籌資和債券籌資兩個(gè)角度進(jìn)行并購(gòu)籌資方式的稅收籌劃分析,并結(jié)合案例加以論證,旨在幫助企業(yè)更新納稅觀念,促使企業(yè)并購(gòu)行為的科學(xué)合理化。

1　引言

并購(gòu)是歷史的大趨勢(shì)。美國(guó)著名經(jīng)濟(jì)學(xué)家、諾貝爾經(jīng)濟(jì)學(xué)獎(jiǎng)獲得者喬治·斯蒂格勒曾經(jīng)說(shuō)過(guò):“沒(méi)有一個(gè)美國(guó)大公司不是通過(guò)某種程度、某種方式的兼并而成長(zhǎng)起來(lái)的,幾乎沒(méi)有一家大公司是僅靠?jī)?nèi)部擴(kuò)張成長(zhǎng)起來(lái)的?！弊?9世紀(jì)末開始出現(xiàn)公司兼并行為以來(lái),迄今為止西方國(guó)家經(jīng)歷了五次兼并浪潮,特別是20世紀(jì)90年代以來(lái),無(wú)論是國(guó)外還是國(guó)內(nèi),公司并購(gòu)活動(dòng)比過(guò)去任何時(shí)候都要活躍和頻繁。作為迅速擴(kuò)大市場(chǎng)份額、形成規(guī)模效應(yīng)、節(jié)約經(jīng)營(yíng)成本、優(yōu)化資本構(gòu)成的一個(gè)有效手段,并購(gòu)日益受到跨國(guó)公司的青睞。應(yīng)當(dāng)注意的是,并購(gòu)是一個(gè)相當(dāng)復(fù)雜的過(guò)程,而且由于并購(gòu)會(huì)導(dǎo)致企業(yè)巨大的現(xiàn)金流出,僅靠企業(yè)自身的力量很難解決資金缺口問(wèn)題,所以往往要向外界籌資?？晒┢髽I(yè)選擇的籌資方式很多,目前適合我國(guó)國(guó)情的企業(yè)籌資方式和途徑主要有內(nèi)部留存、增資擴(kuò)股、金融機(jī)構(gòu)信貸、企業(yè)發(fā)行債券、賣方融資和杠桿收購(gòu)等方式。但歸納起來(lái),無(wú)非是股權(quán)籌資和債券籌資兩種形式,且企業(yè)無(wú)論采用何種形式籌集并購(gòu)所需資金,都需要付出一定的代價(jià),這種代價(jià)稱為資金成本。在企業(yè)籌資決策中,不僅要求籌集到足夠數(shù)額的資金,而且也要求以較低的代價(jià)取得。因此,在企業(yè)并購(gòu)過(guò)程中進(jìn)行籌資方式的稅收籌劃,從稅收的角度盡量降低并購(gòu)成本具有重要的實(shí)踐意義。

2　相關(guān)概念界定

2.1　企業(yè)并購(gòu)

企業(yè)并購(gòu)是指企業(yè)間的產(chǎn)權(quán)交易行為,其主要包括以下幾個(gè)方面的內(nèi)容:

(1)兼并。兼并(m e rger)含有吞并、吸收、合并之意。通常有廣義和狹義之分。狹義的兼并指在市場(chǎng)機(jī)制的作用下,企業(yè)通過(guò)產(chǎn)權(quán)交易獲得其他企業(yè)的產(chǎn)權(quán),使這些企業(yè)喪失法人資格,并獲得對(duì)它們控制權(quán)的行為。廣義的兼并是指在市場(chǎng)機(jī)制的作用下,企業(yè)通過(guò)產(chǎn)權(quán)交易獲得其他企業(yè)的產(chǎn)權(quán),并企圖獲得其控制權(quán)的經(jīng)濟(jì)行為。

(2)收購(gòu)。收購(gòu)(a cqu isit io n)是指對(duì)企業(yè)的資產(chǎn)和股份的購(gòu)買行為。收購(gòu)涵蓋的內(nèi)容較廣,其結(jié)果可能是擁有目標(biāo)企業(yè)幾乎全部的股份或資產(chǎn),從而將其吞并;也可以是獲得企業(yè)較大一部分股份或資產(chǎn),從而控制該企業(yè);還有可能是僅擁有一部分股份或資產(chǎn),而成為該企業(yè)股東中的一個(gè)。

收購(gòu)和廣義兼并的內(nèi)涵非常接近,因此學(xué)術(shù)界和實(shí)業(yè)界都經(jīng)常把兼并和收購(gòu)合稱為并購(gòu)(m ergeran d a cqu isit ion)。并購(gòu)實(shí)際上包括了在市場(chǎng)機(jī)制的作用下,企業(yè)為了獲得其他企業(yè)的控制權(quán)而進(jìn)行的所有產(chǎn)權(quán)交易活動(dòng)。

(3)并購(gòu)的主體和客體。在企業(yè)并購(gòu)中,并購(gòu)主體被稱為收購(gòu)企業(yè)、兼并企業(yè)、出價(jià)企業(yè);而并購(gòu)客體被稱為目標(biāo)企業(yè)、被兼并企業(yè)、被收購(gòu)企業(yè)。

2.2　股權(quán)融資

股權(quán)融資是資金不通過(guò)金融中介機(jī)構(gòu),借助股票這一載體直接從資金盈余部門流向資金短缺部門,資金供給者作為所有者(股東)享有對(duì)企業(yè)控制權(quán)的籌資方式。這種控制權(quán)是一種綜合權(quán)利,如參加股東大會(huì),投票表決,參與公司重大決策,收取利息, 分享紅利等。股權(quán)融資具有以下幾個(gè)特點(diǎn):

(1)長(zhǎng)期性。股權(quán)融資籌措的資金具有永久性,無(wú)到期日,不需歸還。

(2)不可逆性。企業(yè)采用股權(quán)融資勿須還本,投資人欲收回本金,需借助于流通市場(chǎng)。

(3)無(wú)負(fù)擔(dān)性。股權(quán)融資沒(méi)有固定的股利負(fù)擔(dān),股利的支付與否和支付的多少視公司的經(jīng)營(yíng)需要而定。

2.3　負(fù)債融資

負(fù)債融資是指企業(yè)通過(guò)舉債籌措資金,資金供給者作為債權(quán)人享有到期收回本息的籌資方式。相對(duì)于股權(quán)融資,它具有以下幾個(gè)特點(diǎn):

(1)短期性。負(fù)債融資籌集的資金具有使用上的時(shí)間性,需到期償還。

(2)可逆性。企業(yè)采用負(fù)債融資方式獲取資金,負(fù)有到期還本付息的義務(wù)。

(3)負(fù)擔(dān)性。企業(yè)采用負(fù)債融資方式獲取資金,需支付債務(wù)利息,從而形成企業(yè)的固定負(fù)擔(dān)。

(4)流通性。債券可以在流通市場(chǎng)上自由轉(zhuǎn)讓。

2.4　稅收籌劃

在西方發(fā)達(dá)國(guó)家,稅收籌劃對(duì)納稅人來(lái)說(shuō)是耳熟能詳?shù)?而在我國(guó),則處于初始階段,理論界對(duì)稅收籌劃的描述也不盡一致。一種代表性的觀點(diǎn)認(rèn)為,稅收籌劃是指納稅人在稅法規(guī)定的范圍內(nèi),通過(guò)對(duì)投資、經(jīng)營(yíng)、理財(cái)活動(dòng)事先進(jìn)行籌劃和安排,盡可能地取得節(jié)約稅收成本的稅收收益。稅收籌劃有廣義和狹義之分。廣義的稅收籌劃應(yīng)作更寬泛的理解,如通過(guò)具體的稅收籌劃活動(dòng)節(jié)稅、節(jié)省稅收罰款、節(jié)省稅收滯納金等;而狹義的稅收籌劃僅指通過(guò)具體的稅收籌劃活動(dòng)節(jié)稅。

3　企業(yè)并購(gòu)的稅收動(dòng)因

隨著并購(gòu)活動(dòng)的縱深發(fā)展,出于單一動(dòng)機(jī)的并購(gòu)活動(dòng)已不多見。在諸多動(dòng)因的并購(gòu)活動(dòng)中,節(jié)稅問(wèn)題已經(jīng)成為必不可少的考慮因素。在現(xiàn)有的稅法條件下,稅收對(duì)并購(gòu)的刺激主要體現(xiàn)在以下幾個(gè)方面:

第一,目標(biāo)企業(yè)資產(chǎn)價(jià)值的改變是促使并購(gòu)發(fā)生的強(qiáng)有力的納稅動(dòng)因。根據(jù)會(huì)計(jì)慣例,企業(yè)資產(chǎn)的賬面價(jià)值反映其資產(chǎn)的歷史成本。盡管可能也會(huì)提供有關(guān)重置成本的信息,但折舊的計(jì)提仍然是以資產(chǎn)的歷史成本為依據(jù)的。如果資產(chǎn)當(dāng)前的市場(chǎng)價(jià)值大大超過(guò)其歷史成本(這種情況經(jīng)常會(huì)發(fā)生,尤其在通貨膨脹時(shí)期),那么通過(guò)賣出交易將資產(chǎn)重新估價(jià)就可以產(chǎn)生更大的折舊避稅額。在企業(yè)并購(gòu)的購(gòu)買法下,為了反映購(gòu)買價(jià)格,收購(gòu)企業(yè)的資產(chǎn)價(jià)值將增加,結(jié)果收購(gòu)企業(yè)所享受的折舊避稅額超過(guò)目標(biāo)企業(yè)在同樣的資產(chǎn)上所享受到的。從而并購(gòu)后企業(yè)新的所有者可以享受到增加的折舊避稅額,而原來(lái)目標(biāo)企業(yè)的所有者也可以通過(guò)并購(gòu)方支付的并購(gòu)價(jià)格獲得一部分相關(guān)收益。

第二,企業(yè)可以利用稅法中的虧損遞延條款來(lái)達(dá)到合理減輕稅負(fù)的目的。當(dāng)某企業(yè)在一年中出現(xiàn)了虧損,該企業(yè)就不僅可以免付當(dāng)年的所得稅,而且它的虧損還可以向后遞延,以抵消以后幾年的盈余。我國(guó)現(xiàn)行的企業(yè)所得稅和外商投資企業(yè)以及外國(guó)企業(yè)所得稅規(guī)定的遞延年限均為5年。這樣,如果企業(yè)在一年中嚴(yán)重虧損,或連續(xù)幾年不盈利,擁有相當(dāng)數(shù)量的累計(jì)虧損,就往往會(huì)被考慮作為兼并對(duì)象,或者該企業(yè)考慮兼并盈利企業(yè),以利用其在納稅方面的優(yōu)勢(shì)。

第三,當(dāng)收購(gòu)企業(yè)以可轉(zhuǎn)換債券方式收購(gòu)目標(biāo)企業(yè)時(shí),即收購(gòu)企業(yè)將目標(biāo)企業(yè)的股票轉(zhuǎn)換為可轉(zhuǎn)換債券發(fā)行一段時(shí)間后再將其轉(zhuǎn)換為普通股股票。這在稅法上可以在收入中預(yù)先減去可轉(zhuǎn)換債券利息,具有抵稅效應(yīng),同時(shí)可以保留這些債券的資本收益,在債券轉(zhuǎn)換為股票后再支付,使企業(yè)享受延期支付資本利得稅的收益。

第四,當(dāng)并購(gòu)活動(dòng)發(fā)生時(shí),如果參與并購(gòu)的雙方不是以現(xiàn)金支付,而是以股權(quán)交換的方式進(jìn)行,將目標(biāo)企業(yè)的股票按一定比率轉(zhuǎn)換為收購(gòu)企業(yè)的股票。這樣,由于在整個(gè)過(guò)程中,交易雙方的股東既未收到現(xiàn)金,也未實(shí)現(xiàn)資本利得,所以這一過(guò)程是免稅的。通過(guò)這種并購(gòu)方式,在不納稅的情況下,企業(yè)實(shí)現(xiàn)了資產(chǎn)的流動(dòng)和轉(zhuǎn)移。

第五,稅收的其他刺激。企業(yè)在并購(gòu)中,充分利用國(guó)家的稅收優(yōu)惠政策,通過(guò)對(duì)并購(gòu)企業(yè)組織形式、并購(gòu)行業(yè)、目標(biāo)企業(yè)所在地以及對(duì)并購(gòu)的籌資方式、交易方式和會(huì)計(jì)處理方法的選取做出事先的籌劃和安排,可以盡可能的節(jié)約納稅成本,使稅后收益長(zhǎng)期穩(wěn)定增長(zhǎng),從而進(jìn)一步促使了企業(yè)并購(gòu)行為的發(fā)生?？偠灾?稅收在并購(gòu)活動(dòng)中扮演著重要的角色,是企業(yè)在并購(gòu)的決策和實(shí)施中不可忽視的重要策劃對(duì)象。如何依法納稅并主動(dòng)利用稅收杠桿將企業(yè)并購(gòu)的各個(gè)環(huán)節(jié)同減輕稅負(fù)結(jié)合起來(lái)以謀取最大的經(jīng)濟(jì)利益,已成為企業(yè)經(jīng)營(yíng)理財(cái)?shù)闹匾M成部分。

4　并購(gòu)融資中稅收籌劃的實(shí)務(wù)操作

籌資方式下稅收籌劃的主要切入點(diǎn)是稅法規(guī)定企業(yè)的債務(wù)利息可以在稅前利潤(rùn)中扣除,這對(duì)參與并購(gòu)的企業(yè)同樣適用。因?yàn)榘凑斩惙ㄒ?guī)定,企業(yè)發(fā)生的利息支出在一定條件下可以在稅前列支,而企業(yè)支付的股息則只能在稅后利潤(rùn)中分配,不能作為費(fèi)用在稅前扣除。這樣一來(lái),企業(yè)在進(jìn)行籌資稅收籌劃時(shí),就必須在籌集債務(wù)資本還是籌集股權(quán)資本之間做出選擇。當(dāng)然,企業(yè)對(duì)籌資方式的選擇應(yīng)當(dāng)綜合考慮各種情況,不能僅僅考慮最大程度的減稅。減稅意味著要增加企業(yè)債務(wù)融資的比例,但是隨著債務(wù)融資比例的上升,一方面企業(yè)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)會(huì)大大增加,另一方面即使企業(yè)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)處于可控制的范圍內(nèi),企業(yè)自有資金利潤(rùn)率也未必會(huì)隨著債務(wù)比例的上升而上升,而自有資本利潤(rùn)率的提高才是企業(yè)股東追求的目標(biāo)。因?yàn)樽杂匈Y本利潤(rùn)率越高,意味著股東的投資回報(bào)率也越高。通常情況下,當(dāng)企業(yè)息稅前的投資收益率高于負(fù)債成本率時(shí),提高負(fù)債比重可以增加權(quán)益資本的收益水平。這時(shí),選擇較高比例債務(wù)融資的融資方案就是可取的。反之,當(dāng)企業(yè)息稅前的投資收益率低于負(fù)債成本率時(shí),債務(wù)融資比例提高,股東的投資回報(bào)率反而下降,這時(shí)高債務(wù)比例的融資方案就未必可取。下面舉例說(shuō)明。

案例:a公司為實(shí)行并購(gòu)須融資400萬(wàn)元,現(xiàn)有三種融資方案可供選擇:方案一,完全以權(quán)益資本融資;方案二,債務(wù)資本與權(quán)益資本融資的比例為10:90;方案三,債務(wù)資本與權(quán)益資本融資的比例為5 0:50。利率為10%,企業(yè)所得稅稅率為30%。在這種情況下應(yīng)如何選擇融資方案呢?(假設(shè)融資后息稅前利潤(rùn)有80萬(wàn)元和32萬(wàn)元兩種可能。)

可以看出,當(dāng)企業(yè)息稅前利潤(rùn)額為80萬(wàn)元時(shí),稅前股東投資回報(bào)率>利率10%(即債務(wù)成本率)。股東稅后投資回報(bào)率會(huì)隨著企業(yè)債務(wù)融資比例上升而相應(yīng)上升(從14%上升到21%),這時(shí)應(yīng)當(dāng)選擇方案三,即50%的債務(wù)資本融資和50%的權(quán)益資本融資,此時(shí)應(yīng)納稅額也最小(為18萬(wàn)元);當(dāng)企業(yè)息稅前利潤(rùn)額為32萬(wàn)元時(shí),稅前股東投資回報(bào)率<利率10%(即債務(wù)成本率)。這時(shí),債務(wù)比例越大,股東稅后投資回報(bào)率反而越小(從5.6%下降到4.2%)。在這種情況下,盡管方案三最大限度地節(jié)約了企業(yè)的稅收成本(此時(shí)納稅額最少,為8.4萬(wàn)元),但卻未必是最佳籌資方案。

篇4

關(guān)鍵詞：財(cái)務(wù)管理專業(yè)　財(cái)務(wù)管理實(shí)踐教學(xué)　融資業(yè)務(wù)實(shí)踐教學(xué)

中圖分類號(hào)：G642　文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：A

文章編號(hào)：1004-4914(2011)09-118-02

1998年教育部在《普通高等學(xué)校本科專業(yè)介紹》中將“財(cái)務(wù)管理專業(yè)”列為工商管理學(xué)科的二級(jí)學(xué)科。由于財(cái)務(wù)管理專業(yè)設(shè)立時(shí)間短，所以存在著專業(yè)目標(biāo)不夠明確，各類大學(xué)(一本、二本、三本；財(cái)經(jīng)類院校、綜合性大學(xué)、理工科院校)專業(yè)特色不明顯，課程體系不夠合理，實(shí)踐教學(xué)教材、師資缺乏等問(wèn)題(林偉，2004；曹建，2009)。

二本、三本院校財(cái)務(wù)管理專業(yè)的學(xué)生大部分進(jìn)入了中小企業(yè)從事會(huì)計(jì)或是財(cái)務(wù)管理工作。我國(guó)中小企業(yè)、尤其是民營(yíng)中小企業(yè)一直存在著融資難問(wèn)題，該問(wèn)題嚴(yán)重制約了中小企業(yè)的發(fā)展，也影響了國(guó)民經(jīng)濟(jì)的健康、快速發(fā)展和大學(xué)生就業(yè)。隨著民生、光大等股份制銀行，南京、無(wú)錫等地方銀行的發(fā)展、外資銀行的進(jìn)入，隨著國(guó)有、民營(yíng)及合資擔(dān)保公司的迅猛發(fā)展，村鎮(zhèn)銀行及小額貸款公司的出現(xiàn)以及地下錢莊的運(yùn)作，雖然中小企業(yè)依然面臨嚴(yán)重的資金短缺，但是有了更多的融資方式選擇。

融資是財(cái)務(wù)管理的重要教學(xué)內(nèi)容，但是該部分的教學(xué)內(nèi)容尤其缺乏實(shí)踐性，缺乏案例教學(xué)，也不能反映我國(guó)快速增加的融資方式。所以二本、三本院校的財(cái)務(wù)管理專業(yè)應(yīng)該依據(jù)學(xué)生的就業(yè)去向，根據(jù)學(xué)生在以后工作中可能面臨的中小企業(yè)企業(yè)融資難等問(wèn)題，在專業(yè)課教學(xué)中增設(shè)中小企業(yè)融資實(shí)踐教學(xué)方面的內(nèi)容。

加強(qiáng)企業(yè)融資實(shí)踐教學(xué)內(nèi)容，首先，必須依據(jù)融資與投資邏輯關(guān)系安排教學(xué)內(nèi)容。從資金的運(yùn)動(dòng)形態(tài)看，先有融資后有資金運(yùn)用(用于經(jīng)營(yíng)或者投資)。所以很多財(cái)務(wù)管理教材將融資內(nèi)容安排在投資內(nèi)容之前。但是在現(xiàn)實(shí)的邏輯中如果沒(méi)有資金需求，就不會(huì)有融資安排；先有投資的可行性計(jì)劃、投資決策及其他資金需求，而后有融資行為；企業(yè)的融資方式、融資期限、融資數(shù)量也取決于投資項(xiàng)目的特征和資金的用途。另一方面，作為債務(wù)資金供給者的銀行和非銀行金融機(jī)構(gòu)為了保證資金安全，一般會(huì)審查資金用途，并在資金投放過(guò)程中監(jiān)控資金用途。所以沒(méi)有項(xiàng)目的充分論證，沒(méi)有資金收回的充分保證，中小企業(yè)很難從金融機(jī)構(gòu)獲得債務(wù)融資。因此，融資實(shí)踐教學(xué)內(nèi)容應(yīng)安排在投資和營(yíng)運(yùn)資金管理教學(xué)內(nèi)容之后，這樣才能使學(xué)生深刻了解各種融資方式的內(nèi)在要求，創(chuàng)造性地運(yùn)用各種融資方式，加快企業(yè)的發(fā)展，并降低企業(yè)的融資風(fēng)險(xiǎn)。其次，要把握融資實(shí)踐教學(xué)內(nèi)容的特征。融資實(shí)踐教學(xué)內(nèi)容應(yīng)該不僅具有實(shí)用性，而且具有操作性，還要具有啟發(fā)性(或者叫創(chuàng)新性)。實(shí)用性指教學(xué)內(nèi)容針對(duì)現(xiàn)實(shí)需求，針對(duì)學(xué)生就業(yè)的崗位需求，使學(xué)生具有滿足崗位需求的技能。操作性是指提高學(xué)生的融資的實(shí)踐操作能力，這就要求有各種融資方式的案例、注意要點(diǎn)、相關(guān)合同的范本等等，使學(xué)生學(xué)完某種融資方式后，能夠熟練地使用這種方式。啟發(fā)性是指案例教學(xué)的案例選取要有代表性，能夠使學(xué)生觸類旁通，使學(xué)生將學(xué)過(guò)的知識(shí)用好用活。這還要求教學(xué)老師應(yīng)該善于誘導(dǎo)、善于啟發(fā)、善于總結(jié)，使學(xué)生舉一反三。股權(quán)融資和貸款融資是財(cái)務(wù)管理的經(jīng)典內(nèi)容。最高人民法院關(guān)于非法集資的解釋，放寬了民營(yíng)企業(yè)內(nèi)部職工集資持股的有關(guān)規(guī)定，不再將其列為非法集資，這對(duì)于經(jīng)營(yíng)前景好，信息透明度高又缺乏發(fā)展資金的民營(yíng)企業(yè)非常有利，使其能夠利用內(nèi)部員工持股獲得資金，既獲得了資金又改善了公司治理結(jié)構(gòu)，也改善了公司激勵(lì)結(jié)構(gòu)。所以股權(quán)融資部分應(yīng)加入向職工集資、職工持股的內(nèi)容，該部分內(nèi)容包括職工股份的特殊性，職工股對(duì)企業(yè)發(fā)展的推動(dòng)作用，發(fā)行職工股的條件與時(shí)機(jī)選擇，職工股價(jià)格的確定等內(nèi)容；還要包括發(fā)行職工股的步驟及注意問(wèn)題等。

債務(wù)融資是企業(yè)日常經(jīng)營(yíng)活動(dòng)中主要的融資方式。信用貸款對(duì)于中國(guó)的中小企業(yè)是一種奢求。由于我國(guó)訴訟成本、執(zhí)法成本很高，對(duì)債權(quán)人的保護(hù)不力；中小企業(yè)信息造假嚴(yán)重、審核費(fèi)用高，所以銀行不愿意給中小企業(yè)貸款。中小企業(yè)貸款需要較高的擔(dān)保和保證措施。

債務(wù)融資實(shí)踐課程內(nèi)容應(yīng)分為三方面：(1)合同法、擔(dān)保法、物權(quán)法有關(guān)債權(quán)、擔(dān)保、抵押質(zhì)押、保證的有關(guān)規(guī)定；(2)票據(jù)、擔(dān)保和保證的各種融資方式；(3)各種融資方式的案例、程序及法律文書。這一部分可選擇的結(jié)構(gòu)形式有兩種：(1)按照上述三方面內(nèi)容順序展開。先講述相關(guān)法規(guī)。再講述各種融資方式，然后講述特定融資方式的案例、程序和法律文書。這樣做的優(yōu)點(diǎn)在于學(xué)生對(duì)有系統(tǒng)的有關(guān)債權(quán)、擔(dān)保、保證的法律知識(shí)。(2)不單獨(dú)講合同法、擔(dān)保法和物權(quán)法的有關(guān)規(guī)定。而是在講述各種融資方式時(shí)將涉及的相關(guān)法規(guī)一起講述。這樣做的優(yōu)勢(shì)在于利于學(xué)生在學(xué)習(xí)各種融資方式時(shí)同時(shí)學(xué)習(xí)相關(guān)的法規(guī)，將法規(guī)學(xué)以致用；一方面強(qiáng)調(diào)了各種融資方式的法律要點(diǎn)，另一方面對(duì)法律的應(yīng)用和學(xué)習(xí)，便于對(duì)法律的理解和運(yùn)用。哪樣做更好一些有待于以后的教學(xué)實(shí)踐檢驗(yàn)。

以下按照第一種結(jié)構(gòu)說(shuō)明這部分的具體內(nèi)容：第一部分內(nèi)容是法律的相關(guān)規(guī)定，因?yàn)樵诮?jīng)濟(jì)法中已經(jīng)講述了公司法、證券法、合同法等法規(guī)。所以這一部分內(nèi)容應(yīng)該以債權(quán)為核心，以擔(dān)保法為基本內(nèi)容，輔以合同法、無(wú)權(quán)法的相關(guān)內(nèi)容，并比較有關(guān)規(guī)定相沖突時(shí)法律的適用問(wèn)題。具體內(nèi)容為：(1)擔(dān)保法概述。包括擔(dān)保法律責(zé)任種類、擔(dān)保種類、無(wú)效擔(dān)保記住合同解除的擔(dān)保責(zé)任。(2)保證。包括保證人資格、保證種類、保證責(zé)任與抗辯權(quán)、保證與欺詐、保證與企業(yè)破產(chǎn)兼并、分立等，保證合同的形式。(3)抵押。包括抵押物、抵押合同、抵押權(quán)的效力、登記抵押的效力、抵押權(quán)的次序、無(wú)效抵押、抵押權(quán)的實(shí)現(xiàn)與消滅等。(4)質(zhì)押。包括動(dòng)產(chǎn)質(zhì)押的種類、出質(zhì)人與權(quán)利的責(zé)任與義務(wù)關(guān)系、動(dòng)產(chǎn)質(zhì)押的實(shí)現(xiàn)與消滅、權(quán)利質(zhì)押及其實(shí)現(xiàn)與消滅。(5)定金與留置。包括定金的種類、識(shí)別與處罰等內(nèi)容，還包括留置權(quán)的成立要件、效力、行使和消滅等內(nèi)容。

第二部分內(nèi)容是各種融資方式。這部分內(nèi)容主要包括票據(jù)、貸款、信用證、實(shí)質(zhì)上相當(dāng)于融資的擔(dān)保(或銀行保函)、供應(yīng)鏈融資、金融新產(chǎn)品等內(nèi)容：

1.票據(jù)。(1)票據(jù)的特征；(2)票據(jù)的種類，銀行承兌匯票包括全額保證金、準(zhǔn)全額保證金、銀行承兌匯票質(zhì)押辦理的銀行承兌匯票等，根據(jù)貼現(xiàn)方式又可以劃分為買方付息票據(jù)貼現(xiàn)、買方付息票據(jù)貼現(xiàn)、協(xié)議式付息票據(jù)貼現(xiàn)、回購(gòu)式票據(jù)貼現(xiàn)、貼現(xiàn)等；(3)票據(jù)組合融資，保兌倉(cāng)業(yè)務(wù)、信用證家保兌倉(cāng)業(yè)務(wù)、現(xiàn)貨倉(cāng)單質(zhì)押擔(dān)保信貸、未來(lái)倉(cāng)單質(zhì)押擔(dān)保信貸等。

2.貸款。(1)貸款的概述。包括貸款的種類、程序等內(nèi)容；(2)短期貸款，包括有價(jià)證券質(zhì)押貸款、股權(quán)質(zhì)押貸款、備用信用證貸款、出口退稅賬戶托管貸款、法人賬戶透支、接受的委托貸款，另外還有運(yùn)輸工具按揭貸款、出口信貸、見證貸款等；(3)長(zhǎng)期貸款，包括固定資產(chǎn)貸款、項(xiàng)目融資、房地產(chǎn)開發(fā)貸款等。

3.信用證。包括信用證概述、主要品種。概述講述信用證的特點(diǎn)、所需資料及注意事項(xiàng)；主要品種包括進(jìn)口信用證、進(jìn)口押匯、提貨擔(dān)保、信用證出口押匯和國(guó)內(nèi)信用證等內(nèi)容。

4，實(shí)質(zhì)上相當(dāng)于融資的擔(dān)保。包括投標(biāo)擔(dān)保(保函)、履約擔(dān)保(保函)、預(yù)收款擔(dān)保(保函)、關(guān)稅保付擔(dān)保(保函)、租賃擔(dān)保和質(zhì)量擔(dān)保等。

篇5

關(guān)鍵詞：現(xiàn)金并購(gòu)融資風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)并購(gòu)

一、現(xiàn)金并購(gòu)的資金來(lái)源及籌資方式

現(xiàn)金并購(gòu)融資方式是多種多樣的?，F(xiàn)金并購(gòu)融資按資金的來(lái)源不同一般可分為兩大類融資方式，即內(nèi)源融資方式和外源融資方式。內(nèi)源融資是指從企業(yè)內(nèi)部開辟資金來(lái)源，籌措所需資金。但由于并購(gòu)活動(dòng)所需的資金數(shù)額往往是非常巨大的，而企業(yè)內(nèi)部資金畢竟是有限的，利用并購(gòu)企業(yè)的營(yíng)運(yùn)資金流進(jìn)行融資對(duì)于并購(gòu)企業(yè)而言有很大的局限性，因?yàn)橐话悴蛔鳛槠髽I(yè)并購(gòu)融資的主要方式。

現(xiàn)金并購(gòu)中應(yīng)用較多的融資方式是外源融資，指企業(yè)從外邊有開辟資金來(lái)源，向企業(yè)以外的經(jīng)濟(jì)主體籌措資金。外源融資作為企業(yè)籌集資金的一條重要渠道，對(duì)企業(yè)擴(kuò)大經(jīng)營(yíng)規(guī)模、增加資本的收益具有直接作用。

二、不同融資方式的風(fēng)險(xiǎn)分析

1.債務(wù)性融資風(fēng)險(xiǎn)。采取債務(wù)性融資的企業(yè)，可能出現(xiàn)不能按時(shí)支付利息、到期不能歸還本金的風(fēng)險(xiǎn)。另外負(fù)債具有財(cái)務(wù)杠桿的作用，當(dāng)投資報(bào)酬率高于利率時(shí)，就能提高股東的收益。反之，就會(huì)降低股東收益，甚至危及股東資本，因此債務(wù)性融資還包括使普通股收益變動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)。債務(wù)性融資因必須按時(shí)還本付息，剛性很強(qiáng)，籌資風(fēng)險(xiǎn)最大。

2.普通股融資風(fēng)險(xiǎn)。權(quán)益性融資不存在還本付息，故無(wú)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。但籌資使用不當(dāng)，會(huì)降低普通股收益，因此存在使股東收益變動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)。如果完全使用股票進(jìn)行交易，主要會(huì)涉及兩個(gè)因素。首先是由于股權(quán)數(shù)額的增加，交易期間可能會(huì)引起股東每股盈余被稀釋。第二個(gè)因素是使用股票交易可能使投資者認(rèn)為是并購(gòu)企業(yè)的股票價(jià)格高于其價(jià)值的信號(hào)。這兩種可能就能解釋為什么使用股票融資不如使用債務(wù)融資的交易對(duì)企業(yè)的財(cái)務(wù)狀況及股票價(jià)值更為有利。

3.優(yōu)先股融資風(fēng)險(xiǎn)。優(yōu)先股股東對(duì)公司的資產(chǎn)與盈余擁有優(yōu)先于普通股股東受償?shù)臋?quán)利，并取得固定的股息，具有債券者的特征。在正常經(jīng)營(yíng)的環(huán)境下，運(yùn)用優(yōu)先股籌集長(zhǎng)期資金來(lái)源不會(huì)構(gòu)成企業(yè)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，而避免財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的代價(jià)則表現(xiàn)為有限股的股息要在稅后利潤(rùn)中支付，從而失去所得稅的抵減效應(yīng)。

三、中國(guó)現(xiàn)金并購(gòu)中融資風(fēng)險(xiǎn)問(wèn)題的防范措施

1.制定正確的融資決策

要制定正確的融資決策，必須考慮到企業(yè)現(xiàn)有的資本結(jié)構(gòu)和融資后的資本結(jié)構(gòu)的變動(dòng)，—方面盡量利用債務(wù)資本的財(cái)務(wù)杠桿利益，另—方面又要盡量避免債務(wù)資本帶來(lái)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。

(1)債務(wù)融資方式。采用債務(wù)融資方式，很可能導(dǎo)致企業(yè)權(quán)益負(fù)債率過(guò)高，使權(quán)益資本的風(fēng)險(xiǎn)增大，從而可能會(huì)對(duì)股票的價(jià)格產(chǎn)生負(fù)面的影響，這就使得并購(gòu)企業(yè)希望是用債務(wù)融資避免股權(quán)價(jià)值稀釋的愿望相違背。因此，在利用債務(wù)融資方式時(shí)，并購(gòu)融資企業(yè)應(yīng)當(dāng)特別重視在杠桿利益發(fā)揮與負(fù)債比率升高兩者之間尋求一個(gè)平衡點(diǎn)。

(2)權(quán)益融資方式。采用權(quán)益性融資方式，由于股權(quán)數(shù)額的增加，將有可能會(huì)導(dǎo)致股權(quán)價(jià)值被稀釋。影響這種情況發(fā)生與否的因素主要在于支付給被并購(gòu)企業(yè)股票的數(shù)量與這部分股票能為合并后企業(yè)增加的盈利的價(jià)值比較。另一方面，權(quán)益融資中除了要關(guān)注EPS與市盈率等指標(biāo)的影響以外，還需要考慮的一個(gè)重要因素即企業(yè)控制權(quán)的分散程度的影響，必須合理設(shè)定一個(gè)可以放棄的股權(quán)數(shù)額的限額，以避免控制權(quán)又落入他人之手的風(fēng)險(xiǎn)。

2.拓展融資渠道，保證融資結(jié)構(gòu)合理化

企業(yè)在制定融資決策時(shí)，應(yīng)視野開闊，積極開拓不同的融資渠道，通過(guò)將不同的融資渠道相結(jié)合，做到內(nèi)外兼顧，以確保目標(biāo)企業(yè)一經(jīng)評(píng)估確定，即可實(shí)施并購(gòu)行為，順利推進(jìn)重組和整合。政府有關(guān)部門也要致力于研究如何豐富企業(yè)的融資渠道，如完善資本市場(chǎng)，建立各類投資銀行、并購(gòu)基金等。

(1)優(yōu)化企業(yè)的融資結(jié)構(gòu)。融資結(jié)構(gòu)既包括企業(yè)自有資本、權(quán)益資本和債務(wù)資本之間的比例關(guān)系，也包括債務(wù)資本中的短期債務(wù)與長(zhǎng)期債務(wù)的比例關(guān)系等。優(yōu)化融資結(jié)構(gòu)必須是在融資方式選擇的基礎(chǔ)上，將融資風(fēng)險(xiǎn)與成本綜合考慮。

(2)以優(yōu)先債務(wù)、從屬債務(wù)和股權(quán)部分形成的倒三角圖形可以扼要地說(shuō)明融資的結(jié)構(gòu)安排。在倒三角的并購(gòu)融資安排中，最上層為優(yōu)先債務(wù)，第二層為從屬債務(wù)，最后是優(yōu)先股和普通股。對(duì)于企業(yè)來(lái)說(shuō)融資成本由上到下越來(lái)越高，而風(fēng)險(xiǎn)由下到上越來(lái)越大。因此，不同融資方式所占的比重也是由上到下逐漸減少。這樣的結(jié)構(gòu)安排，對(duì)于整個(gè)并購(gòu)融資項(xiàng)目而言是比較穩(wěn)健的，使得資金成本盡量減少，融資風(fēng)險(xiǎn)得到合理的控制。合理確定融資結(jié)構(gòu)還應(yīng)遵循以下原則:一要遵循資本成本最小化原則，既要將自有資本、權(quán)益資本和債務(wù)資本的籌資成本進(jìn)行比較，也要對(duì)三者分別分析其邊際收益和邊際成本;二是自有資本、權(quán)益資本和債務(wù)資本要保持適當(dāng)?shù)谋壤?，在這個(gè)前提下，再對(duì)債務(wù)資本組成及其期限結(jié)構(gòu)進(jìn)行分析，將企業(yè)未來(lái)的現(xiàn)金流入和償付債務(wù)等流出按期限組合匹配，找出企業(yè)未來(lái)資金的流動(dòng)性薄弱點(diǎn)，然后對(duì)長(zhǎng)期負(fù)債和短期負(fù)債的期限、數(shù)額結(jié)構(gòu)進(jìn)行調(diào)整。

3.合理規(guī)劃并購(gòu)融資的資本成本

資本成本一般指企業(yè)籌集和使用長(zhǎng)期資金而付出的代價(jià)，它包括資金籌集費(fèi)和資金占用費(fèi)兩部分。融資決策與資本結(jié)構(gòu)管理是實(shí)現(xiàn)并購(gòu)融資優(yōu)化的重要一環(huán)。因此，在確定完融資類型后，企業(yè)應(yīng)進(jìn)一步根據(jù)金融市場(chǎng)變化趨勢(shì)，運(yùn)用金融工程技術(shù)，通過(guò)融資方案專業(yè)設(shè)計(jì)，不斷降低融資成本。

4.借鑒杠桿收購(gòu)融資

盡管杠桿收購(gòu)具有高風(fēng)險(xiǎn)性，但伴隨而來(lái)的也是其具有高收益性。它的強(qiáng)勢(shì)財(cái)務(wù)杠桿效應(yīng)，能帶來(lái)極高的股權(quán)回報(bào)率，使之成為一種頗為有效的融資方式。我國(guó)目前的資本市場(chǎng)環(huán)境以及企業(yè)自身狀況的限制，杠桿收購(gòu)在我國(guó)還不具備條件。但是由于我國(guó)目前并購(gòu)融資方式還很有限，債務(wù)融資仍是主要的方式之一，許多并購(gòu)融資活動(dòng)中債務(wù)比例都比較高，因此，借鑒杠桿收購(gòu)融資的經(jīng)驗(yàn)具有很強(qiáng)的現(xiàn)實(shí)意義。

參考文獻(xiàn)：

[1]王輝.股權(quán)分置條件下的并購(gòu)動(dòng)機(jī)與績(jī)效變化之關(guān)系.現(xiàn)代財(cái)經(jīng)，2006，(5).

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[3]黃麗萍.企業(yè)并購(gòu)的財(cái)務(wù)動(dòng)因分析.財(cái)會(huì)通訊，2006，(5).

篇6

ABSTRACTThecostofcapitalisoneofthemostimportantfactorsinmakingdecisionofre-raisingcapitalforallmarketedcompanies.Thearticlesystematicallydiscussesthemodelsofallcapitalcostandcalculatingmethods，analyzesthemethodsofthewesternmarketedcompanies‘re-raisingcapital，andmadesomeproposalsonmakingdecisionofre-raisingcapitalformarketedcompanies.

一、概論

可供上市公司選擇的再融資方式很多，有長(zhǎng)期借款、發(fā)行債券、留存收益和發(fā)行普通股股票等，然而，根據(jù)近兩年深滬兩市上市公司的再融資的金額統(tǒng)計(jì)，有76%的融資額來(lái)自股權(quán)融資，即配股和增發(fā)新股。導(dǎo)致這種現(xiàn)象的原因之一是上市公司債務(wù)融資受到利率水平和期限限制，明顯地感到債務(wù)成本的壓力，相比之下股票融資則少了這些限制和壓力，表現(xiàn)為許多的上市公司利用財(cái)務(wù)作帳來(lái)達(dá)到配股的要求，失去配股資格的公司仍設(shè)法申請(qǐng)通過(guò)增發(fā)的方式融資。結(jié)果企業(yè)雖然獲得了現(xiàn)金的流入得以維持企業(yè)的運(yùn)轉(zhuǎn)或擴(kuò)大經(jīng)營(yíng)規(guī)模，但卻是以侵害股東價(jià)值為代價(jià)。

隨著資本市場(chǎng)的規(guī)范和發(fā)展，上市企業(yè)公司治理結(jié)構(gòu)的完善，以及職工持股、高科技企業(yè)的經(jīng)理層期權(quán)等措施的實(shí)施，部分企業(yè)已經(jīng)走出了籌資認(rèn)識(shí)上的誤區(qū)，開始理解和重視股權(quán)資本成本的概念。同時(shí)，由于企業(yè)的股東關(guān)注所持有股票的市場(chǎng)價(jià)值，也對(duì)企業(yè)的經(jīng)理層提出價(jià)值增長(zhǎng)的要求，公司經(jīng)營(yíng)行為逐步發(fā)生轉(zhuǎn)變，從規(guī)模導(dǎo)向轉(zhuǎn)為價(jià)值導(dǎo)向，以實(shí)現(xiàn)股東價(jià)值的增長(zhǎng)和價(jià)值的最大化為企業(yè)的經(jīng)營(yíng)發(fā)展目標(biāo)。

要體現(xiàn)股東價(jià)值最大化的原則，企業(yè)在設(shè)計(jì)發(fā)展規(guī)劃和融資方案時(shí)，必須從以往單純考慮股票融資額最大化及融資市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)因素，轉(zhuǎn)為對(duì)融資風(fēng)險(xiǎn)、融資成本及投資收益的多因素的綜合分析。在這一原則之下，投資收益率的高低并非企業(yè)經(jīng)營(yíng)狀況的好壞標(biāo)準(zhǔn)，要達(dá)到價(jià)值增長(zhǎng)的要求，投資收益率必須超過(guò)資本的成本，而融資成本作為評(píng)價(jià)企業(yè)價(jià)值創(chuàng)造狀況的關(guān)鍵指標(biāo)變得日益重要。只有在測(cè)算和分析企業(yè)的資本成本的基礎(chǔ)上，才能提供適應(yīng)于股東價(jià)值增長(zhǎng)的融資方案。

二、企業(yè)資本成本及其估算模型

資本成本一般指企業(yè)籌集和使用長(zhǎng)期資金而付出的代價(jià)。它包括資金籌集費(fèi)和資金占用費(fèi)兩部分。資金籌集費(fèi)是指在資金籌集過(guò)程中支付的各項(xiàng)費(fèi)用，如發(fā)行股票，債券支付印刷費(fèi)、發(fā)行手續(xù)費(fèi)、律師費(fèi)、資信評(píng)估費(fèi)、公證費(fèi)、擔(dān)保費(fèi)、廣告費(fèi)等。資金占用費(fèi)是指占用資金支付的費(fèi)用，如股票的股息、銀行借款和債券利息等。從財(cái)務(wù)管理的角度，資本成本是企業(yè)投資者（包括股東和債權(quán)人）對(duì)投入企業(yè)的資本所要求的收益率，也是投資本項(xiàng)目的機(jī)會(huì)成本。

企業(yè)資本通常分為債務(wù)資本、股權(quán)資本以及兩者的混合融資資本，具體又可分為長(zhǎng)期借款成本、債券成本、普通股成本和留存收益成本。

1、長(zhǎng)期借款成本

長(zhǎng)期借款成本是指借款利息和籌資費(fèi)用。借款利息計(jì)入稅前成本費(fèi)用，可以起到抵稅的作用。如果公司的所得稅不為零，則一次還本，分期付息借款的成本：

KI=式中：KI——長(zhǎng)期借款資本成本

It——長(zhǎng)期借款年利息

T——所得稅率

L——長(zhǎng)期借款籌資額（本金）

F1——長(zhǎng)期借款籌資費(fèi)用率

如考慮資本的時(shí)間價(jià)值，則

L（1-F1）=，

KI=K（1-T）

式中：P——第n年末應(yīng)償付的本金；

K——所得稅前的長(zhǎng)期借款資本成本；

KI——所得稅后的長(zhǎng)期借款資本成本；

實(shí)際計(jì)算時(shí)，可通過(guò)公式用查表和內(nèi)插值法求出K值。

2、債券成本

發(fā)行債券的成本主要指?jìng)⒑突I資費(fèi)用

Kb=式中：Kb——債券資本成本

Ib——債券年利息

T——所得稅率

B——債券籌集額

Fb——債券籌集費(fèi)用率

如考慮資金的時(shí)間價(jià)值因素，則：

B（1-Fb）=Kb=K（1-T）

式中：P——第n年末應(yīng)償付債券的本金；

K——所得稅前的債券的資本成本；

KI——所得稅后的債券的資本成本；

實(shí)際計(jì)算時(shí)，可通過(guò)公式用查表和內(nèi)插值法求出K值。

3、股權(quán)成本及留存收益成本

留存收益是企業(yè)繳納所得稅所形成的，其所有權(quán)屬于股東。股東將這一部分未分派的稅后利潤(rùn)留存于企業(yè)，其實(shí)質(zhì)上是對(duì)企業(yè)追加投資。其構(gòu)成成本為股東期望的投資回報(bào)率?？捎兴姆N估算方法：

（1）資本資產(chǎn)定價(jià)模型（CAPM）法

KS=Rf（-Rf）？；j

式中：KS——股權(quán)成本；

RF——無(wú)風(fēng)險(xiǎn)的收益率；

——平均風(fēng)險(xiǎn)股票必要報(bào)酬率；

？；j——公司的貝塔系數(shù)；

實(shí)際計(jì)算時(shí)，RF可用國(guó)庫(kù)券的報(bào)酬率的數(shù)值；市場(chǎng)投資組合報(bào)酬率，實(shí)際可以一段時(shí)間內(nèi)股票指數(shù)的增幅來(lái)代替；？；j值，國(guó)外一些專業(yè)服務(wù)機(jī)構(gòu)一般提供本國(guó)公司的？；j值，我國(guó)證券市場(chǎng)歷史不長(zhǎng)，每種股票收益率的數(shù)值較少，國(guó)泰君安證券研究所丁成的研究結(jié)果表明我國(guó)股市？；j值的信息含量具有周期性、突發(fā)性的特點(diǎn)，？；j值不是很有效，可能與歷史短，數(shù)據(jù)區(qū)間不是很長(zhǎng)有關(guān)。

（2）債券收益率加權(quán)益風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率

KS=KbRj

式中：Kb——債券成本；

Rj——股東比債權(quán)人承擔(dān)更大風(fēng)險(xiǎn)所要求的風(fēng)險(xiǎn)差價(jià)。

（3）已實(shí)現(xiàn)的投資收益率

KS=式中：——平均股利收益率；

——一段時(shí)間的平均資本收益率；

（4）股利增長(zhǎng)模型

該模式是依照股票投資的收益率不斷提高的思路來(lái)計(jì)算股權(quán)成本。

KS=g

式中：d1——預(yù)期年股利額

P0——普通股市價(jià)

g——普通股利年增長(zhǎng)率

總的來(lái)說(shuō)，留存收益成本的估算難于債務(wù)資本，這是因?yàn)楹茈y對(duì)諸如企業(yè)未來(lái)發(fā)展前景及股東對(duì)未來(lái)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)作出準(zhǔn)確的測(cè)定

資本的加權(quán)平均成本

一般情況下，公司會(huì)同時(shí)采用債務(wù)融資和股票融資的手段，要估算資本的融資成本則需要分別計(jì)算債務(wù)融資和股票融資資金的成本和權(quán)重，再以此計(jì)算公司融資的加權(quán)平均成本。

其計(jì)算公式為：K=WACC=式中：K——加權(quán)平均資本成本；

Kj———第j種個(gè)別資本成本；

Wj——第j種個(gè)別資本占用全部資本的比重（權(quán)數(shù)）；

實(shí)際計(jì)算中，簡(jiǎn)單的可按其帳面價(jià)值確定，主要因?yàn)橘Y料容易得到。但當(dāng)資本的帳面價(jià)值與市場(chǎng)價(jià)值差別較大時(shí)，計(jì)算結(jié)果和實(shí)際會(huì)有較大差距，如要求精確一點(diǎn)時(shí)，則應(yīng)采用市場(chǎng)價(jià)值權(quán)數(shù)或目標(biāo)價(jià)值權(quán)數(shù)。

5、債務(wù)融資與股票融資的動(dòng)態(tài)調(diào)整關(guān)系

若公司不采用債務(wù)融資方式，而只采用股權(quán)融資方式，此時(shí)資本成本為KS=KU.可以推導(dǎo)出，增加債務(wù)融資后，則：KS=KU（KU-KB）（1-T）式中：KU——無(wú)杠桿時(shí)資本成本；

B——債務(wù)融資額；

S——股權(quán)融資額；

即公司采用債務(wù)融資方式后，債務(wù)資本增加，財(cái)務(wù)杠桿增加，公司的風(fēng)險(xiǎn)加大，股東期望的權(quán)利報(bào)酬率大，股權(quán)資本的成本也增加。其增加額為KU（KU-KB）（1-T）.

6、影響資金成本的因素

從以上的計(jì)算過(guò)程可以看出，影響資金成本的因素很多且經(jīng)常變化的。主要有：

1）總體經(jīng)濟(jì)環(huán)境?？傮w經(jīng)濟(jì)環(huán)境決定了整個(gè)經(jīng)濟(jì)中資本的供給和需求，以及預(yù)期通貨膨脹的水平?？傮w經(jīng)濟(jì)環(huán)境變化的影響，反映在無(wú)風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率上。顯然，如果整個(gè)社會(huì)經(jīng)濟(jì)中的資金需求和供給發(fā)生變動(dòng)，或通貨膨脹水平發(fā)生變化，投資者也會(huì)相應(yīng)改變其所要求的收益率。具體說(shuō)，如果貨幣需求增加，而供給沒(méi)有相應(yīng)增加，投資人便會(huì)提高其投資收益率，企業(yè)的資本成本就會(huì)上升；反之，則會(huì)降低其要求的投資收益率，使資本成本下降。如果預(yù)期通貨膨脹水平上升，貨幣購(gòu)買力下降，投資者也會(huì)提出更高的收益率來(lái)補(bǔ)償預(yù)期的投資損失，導(dǎo)致企業(yè)資本成本上升。

2）證券市場(chǎng)條件。證券市場(chǎng)條件影響證券投資的風(fēng)險(xiǎn)。證券市場(chǎng)條件包括證券的市場(chǎng)流動(dòng)難易程度和價(jià)格波動(dòng)程度。如果某種證券的市場(chǎng)流動(dòng)性好，投資者想買進(jìn)或賣出證券相對(duì)困難，變現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)加大，要求的收益率就會(huì)提高；或者雖然存在對(duì)某證券的需求，但其價(jià)格波動(dòng)較大，投資的風(fēng)險(xiǎn)大，要求的收益率也會(huì)提高。

3）企業(yè)內(nèi)部的經(jīng)營(yíng)和融資狀況。企業(yè)內(nèi)部的經(jīng)營(yíng)和融資狀況指經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)和財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的大小，經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)是企業(yè)投資決策的結(jié)果，表現(xiàn)在資產(chǎn)收益率的變動(dòng)上；財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)是企業(yè)籌資決策的結(jié)果，表現(xiàn)在普通股收益率的變動(dòng)上，如果企業(yè)的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)和財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)大，投資者便會(huì)有較高的收益率要求。

4）融資規(guī)模。企業(yè)的融資規(guī)模大，資本成本較高。比如，企業(yè)發(fā)行的證券金額很大，資金籌集費(fèi)和資金占用費(fèi)都會(huì)上升，而且證券發(fā)行規(guī)模的增大還會(huì)降低其發(fā)行價(jià)格，由此也會(huì)增加企業(yè)的資本成本。

三、西方上市公司融資決策的模式

1、兩大準(zhǔn)則。股東價(jià)值最大化是上市公司資本運(yùn)作目標(biāo)，而融資決策與資本結(jié)構(gòu)管理是實(shí)現(xiàn)企業(yè)可持續(xù)成長(zhǎng)和股東價(jià)值的重要一環(huán)。西方公司財(cái)務(wù)理論和實(shí)證研究表明，企業(yè)融資決策與資本結(jié)構(gòu)管理受公司治理、產(chǎn)品市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)環(huán)境、稅法以及金融市場(chǎng)有效性等因素影響。從企業(yè)角度看，盡管企業(yè)所屬行業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)環(huán)境和業(yè)務(wù)戰(zhàn)略不同，在融資決策方面普遍有兩大準(zhǔn)則，即維持不低于BBB級(jí)的良好資信等級(jí)（而不是會(huì)計(jì)帳面資產(chǎn)負(fù)債比例），以及降低融資成本。維護(hù)良好的資信等級(jí)、保持財(cái)務(wù)靈活性旨在降低財(cái)務(wù)危機(jī)風(fēng)險(xiǎn)，同時(shí)有助于保持持續(xù)融資能力，要求公司保持負(fù)債方的現(xiàn)金流出期限結(jié)構(gòu)同預(yù)期現(xiàn)金流入風(fēng)險(xiǎn)相匹配。從金融創(chuàng)新角度看，企業(yè)融資工具層出不窮；從投資者權(quán)益保護(hù)和稅法角度看，則只有債務(wù)和股權(quán)兩種類型。債務(wù)利息在稅前列支，在會(huì)計(jì)帳面盈利的條件下，可以減少納稅，增加股東利益。但債務(wù)資本缺乏財(cái)務(wù)靈活性，因?yàn)槠溥€本付息的現(xiàn)金流出期限結(jié)構(gòu)要求及法律責(zé)任明確，而且債權(quán)人為債權(quán)安全起見，在債務(wù)合約中往往對(duì)企業(yè)投融資和經(jīng)營(yíng)活動(dòng)設(shè)置明確的限制如高風(fēng)險(xiǎn)投資，而這類投資恰是增加股東價(jià)值的必要條件。

2、按需定制。西方企業(yè)首先根據(jù)持續(xù)投資和增長(zhǎng)要求選擇融資類型。一般地，高科技企業(yè)的經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流遠(yuǎn)遠(yuǎn)不能滿足投資需求，擴(kuò)張性投資則通常來(lái)源于外部股權(quán)融資，而資產(chǎn)負(fù)債率，特別是長(zhǎng)期債務(wù)比例和現(xiàn)金紅利支付率一直保持在非常低的水平，甚至多年無(wú)長(zhǎng)期債務(wù)，并且不支付現(xiàn)金紅利。但其股票市值和投資者資本收益持續(xù)攀升，即呈現(xiàn)高增長(zhǎng)、高增值，低負(fù)債率、低紅利支付率并存的景象（微軟）。高成長(zhǎng)企業(yè)一旦成功，投資收益率往往大大超過(guò)融資成本。此類公司融資決策和資本結(jié)構(gòu)管理首先不是降低成本，而是與企業(yè)現(xiàn)金流入風(fēng)險(xiǎn)匹配，降低財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。例如，1998年，微軟資本收益為52.9％，資本成本只有14.2％；英特爾資本收益為42.7％，成本為15.1％。英特爾1965年創(chuàng)立，1992年以前一直不支付現(xiàn)金紅利。這種類型的企業(yè)如果依賴債務(wù)，容易因經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流收入下降而引起財(cái)務(wù)支付危機(jī)。

對(duì)于現(xiàn)金流穩(wěn)定性和可預(yù)測(cè)性較高、持續(xù)期限較長(zhǎng)的企業(yè)，在長(zhǎng)期缺乏有利投資機(jī)會(huì)的情形下，則以長(zhǎng)期債務(wù)替換股權(quán)，提高長(zhǎng)期債務(wù)比例和現(xiàn)金紅利支付率。即呈現(xiàn)低增長(zhǎng)、低增值和高財(cái)務(wù)杠桿、高現(xiàn)金紅利支付率特征。這類企業(yè)包括快速成長(zhǎng)后競(jìng)爭(zhēng)地位穩(wěn)定、業(yè)務(wù)成熟的制造業(yè)和技術(shù)公司，零售業(yè)公司以及特許壟斷經(jīng)營(yíng)的公用事業(yè)公司。其收益的長(zhǎng)期增長(zhǎng)率較低，這類公司股票屬于收益或價(jià)值型，往往采用直接增加長(zhǎng)期債務(wù)或用債務(wù)回購(gòu)公司股票方式增加財(cái)務(wù)杠桿，此舉在不明顯降低資信等級(jí)的同時(shí)，可以明顯降低資本成本，從而增加股東價(jià)值。例如美國(guó)佛羅里達(dá)電力公司在1994年美國(guó)解除各州電力公司運(yùn)營(yíng)壟斷前，現(xiàn)金紅利支付率一直在70％以上。

3、動(dòng)態(tài)調(diào)整。確定融資類型后，西方企業(yè)進(jìn)一步根據(jù)金融市場(chǎng)變化趨勢(shì)，運(yùn)用金融工程技術(shù)，通過(guò)融資方案專業(yè)設(shè)計(jì)，不斷降低融資成本。其中包括：根據(jù)利率變化預(yù)期設(shè)計(jì)融資產(chǎn)品如浮動(dòng)利率債務(wù)或含有公司可贖回條款的債務(wù)以規(guī)避利率風(fēng)險(xiǎn)；利用投資者與企業(yè)之間對(duì)企業(yè)未來(lái)成長(zhǎng)能力預(yù)期之差異設(shè)計(jì)融資產(chǎn)品合約如可轉(zhuǎn)換證券、認(rèn)股權(quán)、可贖回股票等融資方式；利用稅法設(shè)計(jì)融資產(chǎn)品如利用資本收益和利息收益稅率的差異，發(fā)行零息票債券等。

西方上市公司通常按照自身的成長(zhǎng)階段和投資戰(zhàn)略，從為股東增值和可持續(xù)發(fā)展的角度改變?nèi)谫Y方式，動(dòng)態(tài)調(diào)整資本結(jié)構(gòu)。如果上市公司短期缺乏能夠?yàn)楣蓶|增值的投資機(jī)會(huì)，可以通過(guò)現(xiàn)金管理，即轉(zhuǎn)換為有價(jià)證券來(lái)保值增值。如果公司由高速成長(zhǎng)階段進(jìn)入增長(zhǎng)率下降的穩(wěn)定成熟階段后，確實(shí)缺乏能夠?yàn)楣蓶|增值的投資機(jī)會(huì)，或者每年的經(jīng)營(yíng)凈現(xiàn)金流入及現(xiàn)金儲(chǔ)備規(guī)模大大超過(guò)能夠?yàn)楣蓶|創(chuàng)造價(jià)值的投資機(jī)會(huì)所需資金，上市公司一般會(huì)把除滿足必要的經(jīng)營(yíng)與投資活動(dòng)以及維持良好資信等級(jí)所需資金以外的富余現(xiàn)金分配給股東，包括逐步提高現(xiàn)金紅利支付率和回購(gòu)股票。例如，IBM五、六十年代處于快速增長(zhǎng)時(shí)期，紅利支付率僅為1％－2％。七十年代中期增長(zhǎng)速度開始放慢，出現(xiàn)大量現(xiàn)金盈余。1978年紅利支付率為54％，1986到1989年，IBM用56.6億美元回購(gòu)了4700萬(wàn)股股票。

由此可見，快速成長(zhǎng)中的企業(yè)傾向于股票籌資和增加短期債務(wù)、避免長(zhǎng)期債務(wù)和現(xiàn)金紅利；成熟階段的企業(yè)則傾向于增加長(zhǎng)期債務(wù)，并通過(guò)現(xiàn)金紅利和股票回購(gòu)方式向股東大量分配現(xiàn)金。

四、我國(guó)上市公司的融資啟示

1、對(duì)于任何方式融資組合，無(wú)論是側(cè)重于債務(wù)融資還是股權(quán)融資，其混合成本都必須保證小于資本收益率，否則就會(huì)對(duì)公司現(xiàn)有股東利益的損害。

2、對(duì)資本成本的理念的理解和認(rèn)識(shí)方面。資本成本是資本市場(chǎng)對(duì)企業(yè)的外部評(píng)價(jià)指標(biāo)這一，其估算是由資本市場(chǎng)來(lái)完成的；資本成本取決于投資項(xiàng)目的預(yù)期收益風(fēng)險(xiǎn)，資本成本的估算是建立在市場(chǎng)價(jià)值而不是企業(yè)帳面價(jià)值基礎(chǔ)上；資本成本的估算方法和數(shù)值有較大的彈性和主觀性，因此不必看中資本成本精確的數(shù)量值，在實(shí)際的應(yīng)用中只需對(duì)資本成本有一區(qū)間性的把握。因此，企業(yè)在對(duì)股權(quán)成本的測(cè)算時(shí)，即可按上述資本成本的估算模型直接計(jì)算，也可采用靈活方式，通過(guò)在現(xiàn)有的國(guó)債收益率的基礎(chǔ)上加上風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)，借鑒有關(guān)投資咨詢機(jī)構(gòu)（如國(guó)泰君安證券研究所）的貝塔值結(jié)果，參照上市公司資本回報(bào)率等辦法獲得。

3、在對(duì)債務(wù)融資和股票融資的成本比較分析的關(guān)聯(lián)性的認(rèn)識(shí)方面。一般債務(wù)融資成本較低，股票融資成本較高，而且這兩者同時(shí)是相互關(guān)聯(lián)的。如果債務(wù)融資使用增多，股票的融資成本將增加公司的財(cái)務(wù)費(fèi)用，短期降低公司的盈利水平。公司的風(fēng)險(xiǎn)提高，市場(chǎng)預(yù)期可能隨這提高，股票成本將上升。債務(wù)成本和股票成本的關(guān)聯(lián)性是企業(yè)在融資決策中所不能忽略的因素。因此，企業(yè)為降低成本而提高混合融資中債務(wù)資本的比例，也必須同時(shí)考慮到股權(quán)融資成本的提高。

4、合理的融資決策必須在保證公司經(jīng)營(yíng)的現(xiàn)金流量的匹配的基本前提下，盡可能降低融資的成本，以提高股東的市場(chǎng)價(jià)值。在實(shí)際中，不同性質(zhì)的企業(yè)對(duì)融資方式和融資成本會(huì)有不同的考慮和側(cè)重。對(duì)穩(wěn)健經(jīng)營(yíng)性公司，如基礎(chǔ)設(shè)施、能源電力公司，公司未來(lái)的資本性支出都不大，經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流量和收益相對(duì)穩(wěn)定，增加債務(wù)并不會(huì)明顯影響公司的財(cái)務(wù)資信等級(jí)，通常采用長(zhǎng)期債務(wù)融資方式，由于債務(wù)融資通常成本低廉，可滿足融資成本小于投資回報(bào)的基本性要求，提高股東價(jià)值。對(duì)高成長(zhǎng)性公司，如科技類公司，業(yè)務(wù)的擴(kuò)張快，投資的預(yù)期回報(bào)率高，同時(shí)經(jīng)營(yíng)的現(xiàn)金流往往不穩(wěn)定，財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)較大，債務(wù)融資不能保證資本擴(kuò)張和業(yè)務(wù)擴(kuò)展的需要，一般采用股權(quán)融資方式。股權(quán)融資的成本雖高，但由于一旦公司經(jīng)營(yíng)成功，投資的回報(bào)率遠(yuǎn)超過(guò)股權(quán)的融資成本，對(duì)股東的價(jià)值并不造成損失。

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關(guān)鍵詞：三網(wǎng)融合；廣電行業(yè)；銀行信貸；融資

三網(wǎng)融合是通信科技和網(wǎng)絡(luò)技術(shù)發(fā)展的必然趨勢(shì)，其具備突出的經(jīng)濟(jì)和社會(huì)意義。從運(yùn)營(yíng)商層面來(lái)看，三網(wǎng)融合將為電信、有線電視和互聯(lián)網(wǎng)創(chuàng)造新的市場(chǎng)和業(yè)務(wù)機(jī)會(huì)，會(huì)更好地滿足客戶日益多樣化的需求和更卓越的用戶體驗(yàn)；從電視制作機(jī)構(gòu)來(lái)看，三網(wǎng)融合帶來(lái)的第三方制作機(jī)構(gòu)以及新媒體的大量涌入，對(duì)電視臺(tái)的廣告收入結(jié)構(gòu)以及增長(zhǎng)空間構(gòu)成威脅。為了應(yīng)對(duì)三網(wǎng)融合對(duì)運(yùn)營(yíng)商以及電視臺(tái)的沖擊，廣電機(jī)構(gòu)必然掀起一股新的設(shè)備投資以及產(chǎn)業(yè)發(fā)展的熱潮。

一、廣電行業(yè)發(fā)展趨勢(shì)

在網(wǎng)絡(luò)建設(shè)逐步完善的基礎(chǔ)上，我國(guó)有線電視網(wǎng)絡(luò)業(yè)務(wù)將更加豐富，逐漸實(shí)現(xiàn)從“看電視”到“用電視”的發(fā)展，高清交互、互聯(lián)網(wǎng)電視、云計(jì)算、物聯(lián)網(wǎng)等新技術(shù)在廣電得到了廣泛應(yīng)用，數(shù)字化整轉(zhuǎn)和雙向網(wǎng)絡(luò)改造勢(shì)在必行，卻也面臨巨大的資金缺口。

在廣播電視制作領(lǐng)域，新的攝錄設(shè)備的出現(xiàn)打破了傳統(tǒng)的線性磁帶記錄方式，可以直接在非線性節(jié)目制作網(wǎng)上使用。電視臺(tái)高清化、數(shù)字化的趨勢(shì)必將增加電視臺(tái)在高清攝錄設(shè)備、衛(wèi)星轉(zhuǎn)播車、數(shù)字存儲(chǔ)系統(tǒng)、演播室以及相關(guān)設(shè)備乃至基建方向的投資。

根據(jù)一項(xiàng)研究調(diào)查發(fā)現(xiàn)，傳統(tǒng)媒體的創(chuàng)新資金來(lái)源中比較單一，超過(guò)90%的資金來(lái)自企業(yè)自身的籌集，銀行貸款占比不到10%；而新媒體的融資渠道相對(duì)而言就比較多元化，自有資金、國(guó)外風(fēng)險(xiǎn)投資和國(guó)內(nèi)風(fēng)險(xiǎn)投資所占比例相差不大，可謂是三座資金金字塔，還有一部分資金來(lái)自于股權(quán)融資。不管是設(shè)備投資還是產(chǎn)業(yè)發(fā)展，目前單純依靠自身資金或單一的融資渠道已經(jīng)不能滿足廣電機(jī)構(gòu)的融資需求，多種融資手段的優(yōu)化組合將成為廣電機(jī)構(gòu)財(cái)務(wù)管理者的新課題。

二、廣電行業(yè)融資模式

廣電行業(yè)的融資模式可如下表所示。

本文主要分析外源性融資，包括債務(wù)融資、股權(quán)融資，以及其他融資方式。

（一）債務(wù)融資

債務(wù)融資是指?jìng)鶆?wù)人通過(guò)向銀行或者非銀行金融機(jī)構(gòu)申請(qǐng)貸款或者發(fā)行債券的方式獲取所需資金。與股權(quán)融資相比，債務(wù)融資具有以下特點(diǎn)：（1）周期短。債務(wù)融資籌集的資金使用周期短，并且具有到期可償還性；（2）可逆性。債務(wù)融資的資金需要到期還本付息的；（3）負(fù)擔(dān)性。債務(wù)融資獲取的資金需要定期支付利息，從而形成固定的經(jīng)濟(jì)負(fù)擔(dān)；（4）流通性。債務(wù)債權(quán)可以在市場(chǎng)上進(jìn)行自由流通和轉(zhuǎn)讓。

對(duì)于廣電行業(yè)而言，適宜且常用的債務(wù)融資方式包括銀行信用和融資租賃。

1.銀行信用

銀行信用是指銀行向債務(wù)人發(fā)放的有抵押性的貸款，需要債務(wù)人根據(jù)銀行相關(guān)規(guī)定提供相關(guān)的擔(dān)保物或者自有資產(chǎn)作抵押，申請(qǐng)貸款額度有銀行根據(jù)債務(wù)人信用程度進(jìn)行提前設(shè)定的一種融資方式。

目前廣電的銀行貸款資金主要用于運(yùn)營(yíng)商數(shù)字整轉(zhuǎn)設(shè)備采購(gòu)、雙向網(wǎng)改以及電視臺(tái)轉(zhuǎn)播設(shè)備的采購(gòu)，未來(lái)隨著國(guó)家對(duì)文化支柱型產(chǎn)業(yè)支持力度的加大和三網(wǎng)融合程度的不斷加深，廣電行業(yè)構(gòu)建新的媒體平臺(tái)需要的資金量更大，同時(shí)，國(guó)有銀行為支持國(guó)家文化產(chǎn)業(yè)政策的落實(shí)，扶持力度也會(huì)越來(lái)越大，銀行信用的額度隨之大幅度增加。

2012年3月，湖南電廣傳媒股份有限公司與國(guó)家開發(fā)銀行簽訂合作備忘錄，商定從2012年到2017年五年間，國(guó)開行將向電廣傳媒提供額度高達(dá)80億元人民幣的融資服務(wù)，扶持有線電視網(wǎng)絡(luò)跨區(qū)域整合，做強(qiáng)做大有線數(shù)字電視業(yè)務(wù)。

2.融資租賃

融資租賃作為一種能最大限度地轉(zhuǎn)移與資產(chǎn)有關(guān)的風(fēng)險(xiǎn)與報(bào)酬的債務(wù)融資方式，承租人擁有自主選擇供貨人和租賃標(biāo)的物的權(quán)利，后經(jīng)債權(quán)人（租賃公司）審核通過(guò)，實(shí)施其相對(duì)應(yīng)的購(gòu)買行為已轉(zhuǎn)交給企業(yè)，一般而言，不會(huì)產(chǎn)生資產(chǎn)替代問(wèn)題，這是融資租賃的最大特點(diǎn)。然而，在債務(wù)清償之前，租賃品的所有權(quán)在法律上屬于債權(quán)人，并且對(duì)承租人可能的資產(chǎn)轉(zhuǎn)移或隱匿行為都能產(chǎn)生較強(qiáng)的約束。

對(duì)于廣電行業(yè)來(lái)說(shuō)，融資租賃具有以下優(yōu)點(diǎn)：（1）“以租代買，分期付租”，融物與融資同時(shí)實(shí)現(xiàn)，臺(tái)里僅用少量首付款就可提前享受設(shè)備使用帶來(lái)的收益，余下的金額可分期支付，減輕了集中付款的資金壓力。（2）融資租賃的租金是不體現(xiàn)在財(cái)務(wù)報(bào)表的負(fù)債項(xiàng)目中的，因此不會(huì)使臺(tái)里的財(cái)務(wù)報(bào)表有大量負(fù)債，不影響臺(tái)里的資信狀況，這對(duì)臺(tái)里將來(lái)進(jìn)行多渠道融資而言是非常有利的。（3）較之銀行項(xiàng)目貸款方式，融資租賃的融資信用審核手續(xù)簡(jiǎn)便、操作快捷，及時(shí)有效緩解臺(tái)里資金壓力。（4）設(shè)備采購(gòu)?fù)耆呻娨暸_(tái)自主決定，融資租賃并不影響電視臺(tái)的采購(gòu)決定權(quán)，且可由使用單位通過(guò)招標(biāo)直接向廠商購(gòu)買臺(tái)里指定的設(shè)備，省去了產(chǎn)品商的附加利潤(rùn)，可以有效地節(jié)約成本。

目前市場(chǎng)上主流的融資租賃公司均成立了專門的團(tuán)隊(duì)，開發(fā)針對(duì)廣電設(shè)備采購(gòu)以及基建融資方面的融資租賃產(chǎn)品，比如具有央企背景的遠(yuǎn)東租賃，早在2008年就成立了專門的廣電業(yè)務(wù)團(tuán)隊(duì)，為數(shù)家省級(jí)有線網(wǎng)絡(luò)電視運(yùn)營(yíng)商設(shè)計(jì)了針對(duì)機(jī)頂盒以及前端設(shè)備的融資，為數(shù)家地市級(jí)電視臺(tái)提供廣電設(shè)備以及大樓基建的融資租賃產(chǎn)品，有力地推動(dòng)了省級(jí)有線網(wǎng)絡(luò)電視運(yùn)營(yíng)商的數(shù)字整轉(zhuǎn)進(jìn)度，緩解了電視臺(tái)在高清設(shè)備更新以及基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)等項(xiàng)目上的資金壓力。

2012年6月，岳陽(yáng)電視臺(tái)控股的岳陽(yáng)市有線電視寬帶網(wǎng)絡(luò)有限公司（簡(jiǎn)稱“岳陽(yáng)有線”）與遠(yuǎn)東租賃合作，借助融資租賃模式解決了雙向網(wǎng)改工程的部分資金缺口。遠(yuǎn)東租賃為岳陽(yáng)有線設(shè)計(jì)了售后回租賃模式，即岳陽(yáng)有線作為承租人將自有設(shè)備的所有權(quán)轉(zhuǎn)讓給遠(yuǎn)東租賃以融入資金；同時(shí)通過(guò)與遠(yuǎn)東租賃簽訂回租合同，將設(shè)備租回使用，在租賃期內(nèi)按期向遠(yuǎn)東租賃支付租金；并最終于租賃結(jié)束時(shí)重新獲得設(shè)備所有權(quán)。遠(yuǎn)東租賃廣電團(tuán)隊(duì)僅用一個(gè)月左右的時(shí)間完成了盡職調(diào)研，方案設(shè)計(jì)以及出具融資合同，并根據(jù)有線網(wǎng)絡(luò)運(yùn)營(yíng)商的收費(fèi)周期，有針對(duì)性的設(shè)計(jì)了月度還款的模式。通過(guò)融資租賃的應(yīng)用，岳陽(yáng)有線大大縮短了融資周期，合理控制融資成本，將寶貴的信貸資源投入網(wǎng)改工程，達(dá)到了較好的投入產(chǎn)出比，也成為湖南省內(nèi)第一家通過(guò)融資租賃推進(jìn)雙向網(wǎng)絡(luò)改造的有線網(wǎng)絡(luò)運(yùn)營(yíng)商。

（二）股權(quán)融資

股權(quán)融資是指企業(yè)原有股東以發(fā)行股票的形式在證券市場(chǎng)上融籌資金，引進(jìn)新股東的一種融資方式。通過(guò)股權(quán)融資獲取的資金具有永久性使用權(quán)，無(wú)需償還，但新老股東共同分享企業(yè)的經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)和快速增長(zhǎng)。除此之外，股權(quán)融資不僅可以解決資金短缺問(wèn)題改善企業(yè)的基本資金結(jié)構(gòu)，還可以幫助企業(yè)提升社會(huì)美譽(yù)度，引進(jìn)大批高水平的經(jīng)濟(jì)管理人員和專業(yè)技術(shù)人員，從而提升企業(yè)的整體社會(huì)競(jìng)爭(zhēng)力。2010年4月8日，會(huì)同中國(guó)人民銀行、財(cái)政部、文化部、廣電總局、新聞出版總署、銀監(jiān)會(huì)、證監(jiān)會(huì)、保監(jiān)會(huì)九部委聯(lián)合制定的《關(guān)于金融支持文化產(chǎn)業(yè)振興和發(fā)展繁榮的指導(dǎo)意見》正式，其不但預(yù)示著文化產(chǎn)業(yè)市場(chǎng)會(huì)吸引更多的戰(zhàn)略投資者，更意味著大批文化新軍將登陸A股市場(chǎng)。

為了提高融資效率，企業(yè)在進(jìn)行股權(quán)融資時(shí)可以找一家好的融資顧問(wèn)公司，其可在對(duì)企業(yè)技術(shù)、市場(chǎng)、經(jīng)營(yíng)管理、商業(yè)模式等方面進(jìn)行全方位診斷的基礎(chǔ)上，預(yù)測(cè)資金需求、進(jìn)行合理估值，并提出融資方案。另外，企業(yè)還可以依托融資顧問(wèn)公司尋找合適的投資伙伴，并協(xié)助自己進(jìn)行后續(xù)的商務(wù)談判。目前電視臺(tái)基于其事業(yè)單位體制的屬性，在股權(quán)融資方面可能不會(huì)有較大的動(dòng)作，但這并不妨礙電視臺(tái)以股權(quán)融資的方式發(fā)展相關(guān)文化產(chǎn)業(yè)，比如長(zhǎng)沙電視臺(tái)旗下的天澤傳媒，長(zhǎng)沙電視臺(tái)積極引入深圳一家創(chuàng)司入股，目前已經(jīng)成為長(zhǎng)沙電視臺(tái)領(lǐng)跑湖南乃至全國(guó)地市級(jí)電視臺(tái)的引擎。

（三）其他融資方式

目前，廣電行業(yè)正處于快速發(fā)展階段，風(fēng)險(xiǎn)投資也已演變成其重要的資金來(lái)源。如國(guó)內(nèi)著名視頻網(wǎng)站―土豆網(wǎng)已吸收多輪風(fēng)投資金來(lái)支持網(wǎng)站的繁榮和發(fā)展。除此之外，新媒體的股權(quán)融資方式有了新的擴(kuò)充模式，在國(guó)家相關(guān)政策的指導(dǎo)下成立了文化產(chǎn)業(yè)發(fā)展基金。該基金在技術(shù)運(yùn)作模式上，嚴(yán)格參考已成功成熟在資本市場(chǎng)上運(yùn)作的“產(chǎn)業(yè)投資基金”，先由發(fā)起人定向募集，并委托專業(yè)機(jī)構(gòu)管理基金資產(chǎn)，主要目標(biāo)為采取股權(quán)投資方式解決文化產(chǎn)業(yè)的融資問(wèn)題。對(duì)于與傳媒相交叉的邊緣性業(yè)務(wù)及新媒體業(yè)務(wù)，在發(fā)展初期階段若果能得到產(chǎn)業(yè)基金的援助，其未來(lái)發(fā)展效果是非常可觀的；因而，對(duì)廣電行業(yè)而言，產(chǎn)業(yè)基金對(duì)促進(jìn)其成功上市起著至關(guān)重要的作用。

三、結(jié)論

目前不管是各級(jí)電視臺(tái)還是有線網(wǎng)絡(luò)電視運(yùn)營(yíng)商，均進(jìn)入了設(shè)備投資以及產(chǎn)業(yè)發(fā)展的高峰期，外部融資壓力較大。由于廣電機(jī)構(gòu)長(zhǎng)期的事業(yè)單位屬性，普遍面臨著市場(chǎng)化程度較低，對(duì)創(chuàng)新性融資手段缺乏了解等問(wèn)題，解決廣電機(jī)構(gòu)的融資問(wèn)題不能搞“一刀切”，需要對(duì)不同融資方式進(jìn)行合理優(yōu)化，比如電視臺(tái)以及有線網(wǎng)絡(luò)運(yùn)營(yíng)商的設(shè)備采購(gòu)以及補(bǔ)充運(yùn)營(yíng)資金適合中短期的融資租賃模式，基建項(xiàng)目適合長(zhǎng)期銀行項(xiàng)目貸款，外加中期的融資租賃做補(bǔ)充，電視臺(tái)下屬產(chǎn)業(yè)發(fā)展適合與外部創(chuàng)司合作，以股權(quán)融資手段解決資金問(wèn)題。

廣電機(jī)構(gòu)的領(lǐng)導(dǎo)尤其是財(cái)務(wù)領(lǐng)導(dǎo)不能搞“閉門造車”，應(yīng)該以開放的心態(tài)了解目前創(chuàng)新型的融資方式，走出去與各類金融機(jī)構(gòu)廣泛溝通，改變過(guò)去“等、靠、要”的傳統(tǒng)做法，針對(duì)不同的項(xiàng)目匹配相應(yīng)的融資工具，為廣電事業(yè)的發(fā)展儲(chǔ)備金融資源。

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中國(guó)外貿(mào)經(jīng)過(guò)三十多年的快速發(fā)展，已經(jīng)名副其實(shí)地成為國(guó)家經(jīng)濟(jì)的三駕馬車之一。根據(jù)相關(guān)的媒體報(bào)道，中國(guó)于2009年超越德國(guó)成為全球最大的出口國(guó)，2012年超過(guò)美國(guó)成為全球最大的貿(mào)易國(guó)，但是，從2011年第四季度以來(lái)，由于受全球經(jīng)濟(jì)不景氣的影響，特別是后金融危機(jī)時(shí)代歐盟經(jīng)濟(jì)危機(jī)四伏，我國(guó)的外貿(mào)行業(yè)也面臨著嚴(yán)峻的問(wèn)題。根據(jù)有關(guān)的數(shù)據(jù)可以看出，我國(guó)近期外貿(mào)出口數(shù)據(jù)出現(xiàn)了停滯狀態(tài)?？梢哉f(shuō)外貿(mào)行業(yè)正面臨著前所未有的威脅和挑戰(zhàn)。

二、我國(guó)外貿(mào)行業(yè)近年的經(jīng)營(yíng)特點(diǎn)

1、利用行業(yè)生命周期理論分析

首先根據(jù)行業(yè)生命周期理論，行業(yè)的生命周期可以劃為引導(dǎo)期、成長(zhǎng)期、成熟期、衰退期，而我國(guó)外貿(mào)行業(yè)經(jīng)過(guò)三十多年的發(fā)展、壯大，目前已經(jīng)明顯進(jìn)入了成熟期。根據(jù)相關(guān)的戰(zhàn)略管理理論，對(duì)于成熟期的企業(yè)比較適宜的公司層面戰(zhàn)略應(yīng)該是進(jìn)行收獲，不宜大規(guī)模的擴(kuò)張，只能在一定的程度上挖掘各方面的潛力，實(shí)現(xiàn)最大限度的財(cái)富收獲戰(zhàn)略。

2、利用波士頓矩陣分析

雖然波士頓矩陣主要用來(lái)分析行業(yè)內(nèi)各個(gè)產(chǎn)品所處的類型，但如果將整個(gè)外貿(mào)看成一個(gè)產(chǎn)品，那么我們?nèi)匀豢梢允褂蒙鲜龅睦碚搶?duì)外貿(mào)行業(yè)進(jìn)行分析研究。波士頓矩陣根據(jù)行業(yè)的特點(diǎn)可以分成問(wèn)題、明星、金牛、瘦狗四大類型，而我國(guó)的外貿(mào)行業(yè)，若以整個(gè)行業(yè)作為評(píng)價(jià)對(duì)象應(yīng)該處于金牛這一類型，這與上述利用生命周期分析的相類似。對(duì)于處于金牛產(chǎn)品類型的行業(yè)，財(cái)務(wù)戰(zhàn)略應(yīng)該采取更多的債權(quán)類融資、更少的股權(quán)類融資政策，所以債務(wù)融資是我國(guó)外貿(mào)行業(yè)中的各企業(yè)必須重視的重要工作之一，如何進(jìn)行債務(wù)融資也是各企業(yè)的提高競(jìng)爭(zhēng)力和市場(chǎng)適應(yīng)能力的重要手段之一。

3、利用波特的行業(yè)五力模型理論分析

根據(jù)波特的行業(yè)五力模型理論分析我國(guó)外貿(mào)行業(yè)：第一、對(duì)于新進(jìn)入者來(lái)說(shuō)，由于行業(yè)的門檻較低，不用投入大量的固定資產(chǎn)或不需要克服專業(yè)技術(shù)的障礙，所以新進(jìn)入者的威脅較大，但行業(yè)當(dāng)前的低盈利狀況和激烈的競(jìng)爭(zhēng)對(duì)新進(jìn)入者不具有太大的吸引力。第二、對(duì)于替代品分析，由于外貿(mào)行業(yè)主要從事國(guó)際貿(mào)易工作，由于這是一項(xiàng)非商品化的服務(wù)，可以對(duì)該項(xiàng)業(yè)務(wù)的替代目前還基本上沒(méi)有。第三、對(duì)于供應(yīng)商的議價(jià)能力分析，從我國(guó)整個(gè)外貿(mào)行業(yè)出口來(lái)看，由于上游生產(chǎn)商與外貿(mào)企業(yè)大多數(shù)處于合作狀態(tài)、他們之間的議價(jià)能力主要取決于個(gè)體企業(yè)相互之間的實(shí)力，從實(shí)踐上看大的生產(chǎn)商在議價(jià)上具有優(yōu)勢(shì)，因?yàn)槠淇梢詫?shí)現(xiàn)前向一體化，而大的外貿(mào)企業(yè)對(duì)于小型供應(yīng)商來(lái)說(shuō)也具有較大的優(yōu)勢(shì)。從我國(guó)整個(gè)外貿(mào)行業(yè)進(jìn)口來(lái)看，我國(guó)新技術(shù)和資源型的產(chǎn)品的國(guó)外供應(yīng)商，明顯具有議價(jià)優(yōu)勢(shì)。第四、對(duì)于買家的議價(jià)能力，從我國(guó)整個(gè)外貿(mào)行業(yè)出口來(lái)看，由于銷售渠道受到國(guó)外的買家的控制，且大部分國(guó)外買家的所購(gòu)買份額占外貿(mào)企業(yè)的較大比重，總體上說(shuō)國(guó)外買家的議價(jià)能力占有明顯的優(yōu)勢(shì)。從我國(guó)整個(gè)外貿(mào)行業(yè)進(jìn)口來(lái)看，國(guó)內(nèi)的買家同樣掌握著渠道優(yōu)勢(shì)，所以外貿(mào)企業(yè)仍然不占有議價(jià)優(yōu)勢(shì)。第五、對(duì)于行業(yè)內(nèi)的競(jìng)爭(zhēng)者分析。行業(yè)內(nèi)競(jìng)爭(zhēng)者的數(shù)量眾多，所以整個(gè)行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)的較為激烈。對(duì)于這樣的行業(yè)特征，我國(guó)的外貿(mào)企業(yè)除了在競(jìng)爭(zhēng)上加一把勁，在經(jīng)營(yíng)上更加努力外，還要注重在經(jīng)營(yíng)之外的工作如財(cái)務(wù)融資上下足功夫，以期獲得競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。

三、我國(guó)外貿(mào)行業(yè)近年的財(cái)務(wù)特點(diǎn)及應(yīng)對(duì)策略

1、外貿(mào)行業(yè)的財(cái)務(wù)三大特點(diǎn)

從上述的三個(gè)工具進(jìn)行分析后可以得出我國(guó)外貿(mào)行業(yè)存在普遍性的財(cái)務(wù)特點(diǎn)：一是高資產(chǎn)負(fù)債率，因?yàn)橥赓Q(mào)行業(yè)處于行業(yè)生命周期的成熟階段、波士頓矩陣的金牛行業(yè)、五力模型中的競(jìng)爭(zhēng)激烈的行業(yè)，決定了該行業(yè)內(nèi)的企業(yè)應(yīng)充分運(yùn)用負(fù)債杠桿來(lái)提高競(jìng)爭(zhēng)能力。二是低銷售毛利率，根據(jù)上述的分析，由于外貿(mào)行業(yè)的激烈競(jìng)爭(zhēng)，所以大部分外貿(mào)企業(yè)的毛利率相當(dāng)?shù)?，有的僅有2%左右甚至更低。三是高資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率。一方面外貿(mào)行業(yè)屬于貿(mào)易服務(wù)行業(yè)，流轉(zhuǎn)量比生產(chǎn)型企業(yè)要大一些，另一方面高周轉(zhuǎn)率也是外貿(mào)企業(yè)的低毛利率造成的，如果沒(méi)有高周轉(zhuǎn)率來(lái)補(bǔ)償?shù)兔?jīng)的話，那外貿(mào)企業(yè)就無(wú)法在行業(yè)取得平均資本回報(bào)率，也無(wú)法在行業(yè)內(nèi)生存。根據(jù)杜邦財(cái)務(wù)分析公式：凈資產(chǎn)收益率=銷售利潤(rùn)率×總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率×權(quán)益乘數(shù)，其中銷售利潤(rùn)率主要取決于銷售毛利率，低銷售毛利率將導(dǎo)致低銷售利潤(rùn)率，在權(quán)益乘數(shù)不變的情況下，那么要有更高的總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率來(lái)支撐凈資產(chǎn)收益率，否則該行業(yè)的資本將不斷地撤離。

2、外貿(mào)行業(yè)的財(cái)務(wù)特點(diǎn)的應(yīng)對(duì)策略

從上述的三個(gè)特點(diǎn)可以得出以下的結(jié)論，一是高資產(chǎn)負(fù)債率的情況下，企業(yè)必須注重融資的決策，融資的方案好壞不僅是財(cái)務(wù)戰(zhàn)略層面的問(wèn)題，也是公司戰(zhàn)略層面的問(wèn)題。二是低銷售毛利率的特點(diǎn)，要求企業(yè)在經(jīng)營(yíng)中除了注重銷售業(yè)績(jī)外，還要注重其他的方面的價(jià)值創(chuàng)造情況，特別是財(cái)務(wù)融資方案決策方面的價(jià)值創(chuàng)造機(jī)遇，通過(guò)財(cái)務(wù)融資決策在降低的資本成本的同時(shí)，并抓住各種機(jī)遇進(jìn)行財(cái)務(wù)價(jià)值創(chuàng)造，從而實(shí)現(xiàn)以差異化或成本領(lǐng)先的戰(zhàn)略來(lái)提升自身競(jìng)爭(zhēng)力的目標(biāo)。三是高資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率，也就是意味著相對(duì)較大的營(yíng)業(yè)收入，對(duì)于外貿(mào)企業(yè)來(lái)說(shuō)就是意味更多的收匯或付匯機(jī)會(huì)，這些機(jī)會(huì)又能夠讓利用不同市場(chǎng)的不同貨幣進(jìn)行創(chuàng)造價(jià)值成為現(xiàn)實(shí)，從而為企業(yè)的財(cái)務(wù)價(jià)值創(chuàng)造打開了廣闊的空間。

根據(jù)改進(jìn)后杜邦財(cái)務(wù)分析系統(tǒng)，凈資產(chǎn)收益率=凈經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)率+財(cái)務(wù)杠桿報(bào)酬率=凈經(jīng)營(yíng)資產(chǎn)利潤(rùn)率+（凈經(jīng)營(yíng)資產(chǎn)利潤(rùn)率-稅后利息率）×凈財(cái)務(wù)杠桿。根據(jù)這個(gè)公式，在保持凈經(jīng)營(yíng)資產(chǎn)利潤(rùn)率不變的情況下，外貿(mào)企業(yè)只要努力地降低稅后利息率就可以實(shí)現(xiàn)通過(guò)融資業(yè)務(wù)進(jìn)行創(chuàng)造價(jià)值，推動(dòng)凈資產(chǎn)收益率的提高。

所以在行業(yè)總體大背景下，外貿(mào)企業(yè)具有加強(qiáng)國(guó)際貿(mào)易融資創(chuàng)造價(jià)值的必要性和可行性。所謂有必要性是該行業(yè)內(nèi)的企業(yè)大部分依靠負(fù)債作為主要的資金來(lái)源、且經(jīng)營(yíng)活動(dòng)價(jià)值創(chuàng)造能力有限，有必要加強(qiáng)對(duì)融資方案的決策來(lái)提升競(jìng)爭(zhēng)力；所謂有可行性是外貿(mào)企業(yè)的大量跨境交易額、高周轉(zhuǎn)率、高凈杠桿比率，為財(cái)務(wù)融資方案的價(jià)值創(chuàng)造提供良好的機(jī)會(huì)和空間。

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【關(guān)鍵詞】中小企業(yè) 融資 素質(zhì)教育

一、研究背景

所謂中小企業(yè)，是一類特殊的企業(yè)，它們既有一般企業(yè)的基本特征，也有它們的特殊特征。中小企業(yè)除了有獨(dú)立的法人地位、自負(fù)盈虧、服務(wù)于生產(chǎn)服務(wù)流通等領(lǐng)域的企業(yè)共有特征外，還有依原材料生產(chǎn)基地而建，一般是大企業(yè)的服務(wù)企業(yè)，生產(chǎn)規(guī)模小，生產(chǎn)成本相對(duì)較高等特有特征?！吨袊?guó)企業(yè)管理百科全書》1984年版對(duì)中小企業(yè)的定義為生產(chǎn)規(guī)模較小的企業(yè)，其生產(chǎn)的機(jī)械化程度相對(duì)較低，屬勞動(dòng)密集型企業(yè)。

根據(jù)對(duì)各國(guó)公布的統(tǒng)計(jì)資料的研究發(fā)現(xiàn)，無(wú)論是在發(fā)達(dá)國(guó)家，還是在發(fā)展中國(guó)家，中小企業(yè)數(shù)量均已占到企業(yè)總數(shù)的99%以上。歐盟國(guó)家中小企業(yè)產(chǎn)值占其總產(chǎn)值的55%。美國(guó)中小企業(yè)產(chǎn)值占其總產(chǎn)值的50%以上，并解決了全國(guó)超過(guò)50%勞動(dòng)力的就業(yè)問(wèn)題，并且其中小企業(yè)發(fā)展非常迅速，目前在大企業(yè)發(fā)展乏力的情況下，其為社會(huì)提供了86%以上的新增崗位。自改革開放以來(lái)，我國(guó)的中小企業(yè)也獲得了長(zhǎng)足的發(fā)展，并為社會(huì)穩(wěn)定和經(jīng)濟(jì)發(fā)展作出了不可磨滅的貢獻(xiàn)。中小企業(yè)的發(fā)展，不僅僅是一個(gè)經(jīng)濟(jì)問(wèn)題，更是一個(gè)社會(huì)問(wèn)題、民生問(wèn)題、政治問(wèn)題。解決中小企業(yè)的發(fā)展問(wèn)題，一直是一個(gè)全球性的難題，而融資問(wèn)題又是一個(gè)嚴(yán)重制約中小企業(yè)發(fā)展的問(wèn)題。所以，研究中小企業(yè)的融資問(wèn)題有重大的意義。

二、資本結(jié)構(gòu)相關(guān)理論

資本結(jié)構(gòu)研究至今已有50多年的歷史，最早的資本結(jié)構(gòu)理論是由Merton Miller 和Franco Modigliani在1958年發(fā)表在美國(guó)經(jīng)濟(jì)評(píng)論雜志上的《資本成本、公司財(cái)務(wù)和投資理論》中提出的。MM定理的發(fā)展經(jīng)歷了幾個(gè)階段：無(wú)稅條件下的MM定理，這時(shí)的資本成本與資本結(jié)構(gòu)無(wú)關(guān)，企業(yè)價(jià)值不受資本結(jié)構(gòu)的影響；考慮公司所得稅條件下的MM定理，這是的企業(yè)價(jià)值與資本結(jié)構(gòu)有關(guān)，負(fù)債企業(yè)的價(jià)值等于無(wú)債企業(yè)的價(jià)值加上稅率與負(fù)債的成績(jī)，即這時(shí)有稅盾效應(yīng)；公司所得稅和個(gè)人所得稅共存時(shí)的MM定理，這時(shí)單個(gè)企業(yè)的最佳資本結(jié)構(gòu)是難以確定的；考慮到企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)和股權(quán)成本隨著債務(wù)比率的上升而增加，債務(wù)成本先下降后上升，故而通過(guò)權(quán)衡，可以獲知最佳的資本結(jié)構(gòu)。

雖然MM定理經(jīng)過(guò)不斷的發(fā)展，其限制條件逐漸放寬，但是其仍然具有明顯的經(jīng)典經(jīng)濟(jì)學(xué)的限制，是純理論性的，實(shí)際操作性不強(qiáng)。為了更好的適應(yīng)現(xiàn)實(shí)的需要，后來(lái)經(jīng)濟(jì)學(xué)家逐漸放寬MM定理?xiàng)l件的限制，發(fā)展出了委托理論、優(yōu)序融資理論、信號(hào)傳遞理論、控制權(quán)理論。

市場(chǎng)是不完善的，存在信息不對(duì)稱，進(jìn)而產(chǎn)生了問(wèn)題，問(wèn)題主要存在與兩個(gè)方面，一是企業(yè)所有者和經(jīng)營(yíng)者之間，二是所有者和債權(quán)人之間。委托理論認(rèn)為，經(jīng)營(yíng)者為了追求自己的利益，可能損害所有者的利益，相同的，所有者為了最大化自己的利益，也可能侵害債權(quán)人的利益。企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)是這些利益相關(guān)者博弈的結(jié)果。

信號(hào)傳遞理論認(rèn)為企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)可以向社會(huì)傳遞企業(yè)的狀況信息，高的股權(quán)比例預(yù)示著企業(yè)有很強(qiáng)的融資能力，存在很強(qiáng)的成長(zhǎng)空間。而當(dāng)企業(yè)的股價(jià)認(rèn)為被低估時(shí)，企業(yè)會(huì)進(jìn)行債務(wù)融資。

優(yōu)序融資理論根據(jù)資本成本對(duì)各種來(lái)源的資本進(jìn)行了排序，認(rèn)為留存收益的資本成本最低，債務(wù)融資的成本稍高，而股權(quán)融資的成本最高。一般情況下，企業(yè)更愿意選擇內(nèi)部融資，然后才是債務(wù)融資，最后是股權(quán)融資。

三、我國(guó)中小企業(yè)融資的現(xiàn)狀

我國(guó)的整體融資狀況是以間接融資為主，即大多數(shù)的融資為銀行貸款，其中絕大多數(shù)的資金都貸給了大型的國(guó)企以及規(guī)模很大和效益很好的私企。而中小企業(yè)獲得融資的障礙很多。

（一）我國(guó)中小企業(yè)融資存在的困難

難以取得直接融資。股權(quán)融資和債券融資均受到我國(guó)資本市場(chǎng)發(fā)展程度的影響，規(guī)模和形式都受到制約。而且，我國(guó)的直接融資周期長(zhǎng)、成本高，難以及時(shí)取得所需的資金。商業(yè)銀行不愿意放貸。我國(guó)的商業(yè)銀行行業(yè)集中度很高，資金主要控制在少數(shù)大型商業(yè)銀行，他們更愿意貸出大筆的資金，而不是接手小單。民間資本融資成本高，發(fā)展受到限制。

（二） 產(chǎn)生這些困難的原因

1. 體制原因

我國(guó)改革開放30多年，經(jīng)濟(jì)建設(shè)取得了巨大的成就。在2011年，我國(guó)的國(guó)民生產(chǎn)總值就超過(guò)了日本，一躍成為世界上第二大經(jīng)濟(jì)體。在改革開放前，我國(guó)是完全的計(jì)劃經(jīng)濟(jì)，沒(méi)有市場(chǎng)，經(jīng)過(guò)30多年的努力，我國(guó)現(xiàn)在已建立了中國(guó)特色社會(huì)主義市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)。但是，我國(guó)的經(jīng)濟(jì)體質(zhì)仍然存在許多的歷史遺留問(wèn)題。因此為了解決中小企業(yè)融資，先后在深圳證券交易所開通了中小板市場(chǎng)和創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)，但是，其交易程序與主板市場(chǎng)沒(méi)有本質(zhì)的區(qū)別，最大的問(wèn)題在于上市的條件限制。上市的條件和指標(biāo)限制將絕大多數(shù)的企業(yè)擋在了直接融資的門外。

2. 中小企業(yè)的特征決定

盡管世界各國(guó)對(duì)中小企業(yè)的界定各不相同，但是各國(guó)的界定還是存在一些相同之處?；径紡钠髽I(yè)員工數(shù)、企業(yè)形式、企業(yè)規(guī)模、企業(yè)經(jīng)營(yíng)業(yè)務(wù)和地域范圍等方面對(duì)中小企業(yè)進(jìn)行了界定。在各國(guó)，中小企業(yè)都是規(guī)模小、人數(shù)少、經(jīng)營(yíng)業(yè)務(wù)單一、地區(qū)性的企業(yè)。這樣的企業(yè)，效益不穩(wěn)定，經(jīng)驗(yàn)風(fēng)險(xiǎn)高，管理水平低。所以，根據(jù)經(jīng)濟(jì)理性和資金的逐利性原則，這樣的企業(yè)對(duì)資金沒(méi)有吸引力。

3. 資本市場(chǎng)結(jié)構(gòu)不合理

我國(guó)的商業(yè)銀行行業(yè)集中度很高，資金主要控制在少數(shù)大型商業(yè)銀行手中，他們更愿意貸出大筆的資金。其次，就是因?yàn)樽鲂☆~貸款的成本高，于銀行不利，他們更不愿意為中小企業(yè)提供貸款。我國(guó)的證券市場(chǎng)相對(duì)沒(méi)有那么開放，到證券市場(chǎng)直接融資的周期比較長(zhǎng)，成本比較高。

4.法規(guī)建設(shè)不到位

某些法律法規(guī)建設(shè)跟不上經(jīng)濟(jì)發(fā)展的步伐，許多法律條款的設(shè)定可能會(huì)阻礙中小企業(yè)獲得資金。甚至在有的方面，我國(guó)的法律還不夠完善。例如在風(fēng)險(xiǎn)投資方面。我國(guó)到目前為止，還沒(méi)有真正意義上的風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)。

四、國(guó)外的中小企業(yè)融資解決辦法

盡管中小企業(yè)融資難至今仍然是是一個(gè)世界性的難題，但是，以美日為代表的西方發(fā)達(dá)國(guó)家在解決中小企業(yè)融資難的問(wèn)題方面還是取得了驕人的成績(jī)，至今已經(jīng)形成了行之有效地中小企業(yè)融資體系和融資模式。研究他們的融資模式，將有助于研究找出我國(guó)的中小企業(yè)的融資之道。

（一）日本的解決辦法

日本的中小企業(yè)融資模式可以分解為四個(gè)層次的融資：證券市場(chǎng)的直接融資、政府主導(dǎo)的機(jī)構(gòu)融資、金融機(jī)構(gòu)支持的融資、民間資本融資。證券市場(chǎng)主要是通過(guò)中小企業(yè)在JASDASQ市場(chǎng)發(fā)行股票或發(fā)行債券，取得大量的直接融資，該市場(chǎng)有完善的交易審查、實(shí)時(shí)監(jiān)控和信息披露系統(tǒng)。政府通過(guò)設(shè)立專門的投資基金和機(jī)構(gòu)，專為中小企業(yè)融資服務(wù)，提升融資效率，針對(duì)不同的企業(yè)類型，還設(shè)立了專門的投資機(jī)構(gòu)和信用升級(jí)機(jī)構(gòu)。成熟的金融機(jī)構(gòu)也為中小企業(yè)融資提供了重要的保障，通過(guò)設(shè)立主力銀行，專為一地滿足一定條件的企業(yè)貸款。在日本，民間資本為中小企業(yè)提供融資，可以得到政府從政策和經(jīng)濟(jì)上的雙重支持，他們可以從政策性金融機(jī)構(gòu)獲得資金支持，同時(shí)也可以獲得稅收優(yōu)惠。日本的民間資本為中小企業(yè)提供融資的積極性很高。

（二）美國(guó)的解決辦法

對(duì)為中小企業(yè)提供貸款的基金提供資金支持和政策支持，涌現(xiàn)了一批敢于為中小企業(yè)提供融資的基金，該種融資模式已經(jīng)支持了美國(guó)超過(guò)10萬(wàn)家企業(yè)的發(fā)展。美國(guó)擁有全世界最發(fā)達(dá)的金融市場(chǎng)，能夠?yàn)橹行∑髽I(yè)提供權(quán)威的信用評(píng)級(jí)和擔(dān)保，促使中小企業(yè)獲得資金。其健全的NASDAQ市場(chǎng)和場(chǎng)外交易市場(chǎng)更是為中小企業(yè)融資提供了渠道，這兩種融資方式不僅使中小企業(yè)更容易獲得資金支持，而且其融資成本相對(duì)較低，融資額度相對(duì)較大。

（三）歐洲的解決辦法

為促進(jìn)其中小企業(yè)的發(fā)展，德國(guó)設(shè)立了專門的政府機(jī)構(gòu)，負(fù)責(zé)對(duì)中小企業(yè)的服務(wù)與支持，在政策方面給予大量的支持。由于其資本市場(chǎng)不如美國(guó)發(fā)達(dá)，所以主要的融資還是通過(guò)債務(wù)融資。政府提供的政策性貸款只占很小的一部分。在政策上給予中小企業(yè)極大的優(yōu)惠，例如稅收優(yōu)惠、為中小企業(yè)提供資金的機(jī)構(gòu)給予利息補(bǔ)貼等。英國(guó)中小企業(yè)的融資方式主要有證券融資和內(nèi)源融資。其最大融資促進(jìn)方式特點(diǎn)是，通過(guò)政府投資機(jī)構(gòu)的投資來(lái)對(duì)資本進(jìn)行引導(dǎo)，促使資金流向中小企業(yè)。

五、結(jié)論及建議

由第二部分的企業(yè)資本結(jié)構(gòu)理論分析，我們可以知道，無(wú)論哪一種資本結(jié)構(gòu)決定理論，都只能解釋現(xiàn)實(shí)中存在融資方式的一部分。事實(shí)上的企業(yè)融資實(shí)務(wù)，通常涉及各種理論分別解釋的各個(gè)方面，最后的融資決定通常是在綜合考慮了各種因素以后，取得相對(duì)更優(yōu)的融資方案。相對(duì)更優(yōu)，既要考慮到融資成本和融資方式，還要考慮到融資方案的可行性。企業(yè)的融資過(guò)程就是一個(gè)權(quán)衡的過(guò)程，是對(duì)各種利弊整體擇優(yōu)的結(jié)果。

自2007年以來(lái)，我國(guó)先后產(chǎn)生了中小企業(yè)集合債、中小企業(yè)集合票據(jù)、中小企業(yè)集合信托債券基金、區(qū)域集優(yōu)債務(wù)融資模式。這些融資模式的出現(xiàn)，在一定程度上解決了我國(guó)的中小企業(yè)融資難的問(wèn)題，但是，仍然有它的局限性。我國(guó)的中小企業(yè)融資模式主要還是債務(wù)融資，股權(quán)融資等現(xiàn)代融資模式不足。

我國(guó)要解決中小企業(yè)融資問(wèn)題，應(yīng)該從以下一些方面做出努力：

（一）政府更積極的參與到中小企業(yè)融資

主要應(yīng)做到資金的投入、政策的支持與引導(dǎo)等。例如應(yīng)設(shè)立國(guó)家投資機(jī)構(gòu)，參與對(duì)中小企業(yè)的投資，對(duì)民間資本作出引導(dǎo)，匯集更多的社會(huì)資源解決中小企業(yè)的融資。

（二）健全相關(guān)的法律法規(guī)

我國(guó)雖然頒布了《中小企業(yè)促進(jìn)法》、《鼓勵(lì)支持和引導(dǎo)個(gè)體私營(yíng)等非公有制經(jīng)濟(jì)發(fā)展的若干意見》、《國(guó)務(wù)院關(guān)于鼓勵(lì)和引導(dǎo)民間投資健康發(fā)展的若干意見》等法律，但是并沒(méi)有與之配套的經(jīng)濟(jì)政策和措施。這些法律法規(guī)并沒(méi)有指明政府應(yīng)該如何做，如何調(diào)動(dòng)民間資本等。

（三）進(jìn)一步完善我國(guó)的金融體系

促進(jìn)我國(guó)證券市場(chǎng)、商業(yè)銀行業(yè)的發(fā)展，使我國(guó)的中小企業(yè)既能更容易地在一級(jí)資本市場(chǎng)獲得資金，也能通過(guò)商業(yè)銀行獲得貸款融資。還應(yīng)該加強(qiáng)我國(guó)的信用評(píng)級(jí)體系和信用擔(dān)保體系的發(fā)展。

（四）加強(qiáng)對(duì)我國(guó)投資者和創(chuàng)業(yè)者的教育

增強(qiáng)創(chuàng)業(yè)者對(duì)投資項(xiàng)目的分辨能力。由理論分析可知，企業(yè)的價(jià)值本身并不取決于企業(yè)的資本成本，而是由企業(yè)的成長(zhǎng)性決定的。看一個(gè)企業(yè)是否有投資價(jià)值，要看企業(yè)所在的行業(yè)前景，小企業(yè)的經(jīng)營(yíng)者和經(jīng)營(yíng)模式。這些都取決于創(chuàng)業(yè)者的素質(zhì)，一個(gè)好的創(chuàng)意，加上好的經(jīng)營(yíng)策略，一定不會(huì)找不到投資者。

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篇10

關(guān)鍵詞：并購(gòu)融資 融資成本 融資風(fēng)險(xiǎn)

中圖分類號(hào):F275 文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼:A

文章編號(hào):1004-4914（2011）08-266-02

企業(yè)并購(gòu)的資金來(lái)源主要有兩個(gè)渠道，內(nèi)源融資和外源融資。內(nèi)源融資是指公司經(jīng)營(yíng)活動(dòng)所產(chǎn)生的現(xiàn)金，主要由自有資金、留存收益、折舊等構(gòu)成。外源融資指企業(yè)的外部資金來(lái)源，主要包括直接融資和間接融資兩類方式。直接融資是指并購(gòu)企業(yè)發(fā)行證券如普通股股票、優(yōu)先股股票、公司債券等方式進(jìn)行融資；間接融資是指并購(gòu)企業(yè)從銀行、非銀行金融機(jī)構(gòu)獲得貸款等方式進(jìn)行的債券融資，也稱債務(wù)融資。

一、企業(yè)并購(gòu)融資方式的比較分析

企業(yè)在進(jìn)行并購(gòu)活動(dòng)時(shí)，常用的融資方式可以分為兩大類：內(nèi)源融資和外源融資。

（一）內(nèi)源融資

按照融資優(yōu)序理論分析，內(nèi)源融資應(yīng)該是企業(yè)并購(gòu)融資的首選，從企業(yè)內(nèi)部籌集并支付并購(gòu)對(duì)價(jià)是實(shí)現(xiàn)低成本并購(gòu)的有效途徑。內(nèi)源融資的優(yōu)點(diǎn)是資金調(diào)度迅速，保密性強(qiáng)，而且不需要對(duì)外支付利息或股息，不會(huì)減少企業(yè)的現(xiàn)金流量，同時(shí)可以使股東獲得免稅利益。由于資金來(lái)源于企業(yè)內(nèi)部，不會(huì)發(fā)生融資費(fèi)用，使內(nèi)源融資的成本遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于外源融資。如果企業(yè)有充足的自有資金或是有以短期投資為目的持有的可隨時(shí)變現(xiàn)的有價(jià)證券，可以直接用自有資金或變賣有價(jià)證券所得資金支付并購(gòu)款，這是一種速度最快、最簡(jiǎn)便、最容易被目標(biāo)公司股東接受的方法（周卉，2005）。但是使用自有資金進(jìn)行內(nèi)源融資也有很大的局限性。首先，企業(yè)必須要有充裕的流動(dòng)資金和流動(dòng)資產(chǎn)以及完善的資金結(jié)構(gòu)。如果企業(yè)流量資金不足，那么使用內(nèi)源融資則有可能導(dǎo)致企業(yè)資金鏈斷裂，從而無(wú)法保證企業(yè)日常生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)的正常開展。內(nèi)源融資的另一個(gè)缺陷是籌資金額有限，而一般來(lái)說(shuō)企業(yè)并購(gòu)活動(dòng)所需要的資金規(guī)模都比較大，單憑企業(yè)內(nèi)部資金很難滿足要求，因此內(nèi)源融資方式主要適用于目標(biāo)企業(yè)規(guī)模不大的并購(gòu)活動(dòng)中。

（二）外源融資

外源融資是指向企業(yè)以外的經(jīng)營(yíng)主體籌措資金支付并購(gòu)對(duì)價(jià)的方式，可分為債務(wù)融資、權(quán)益融資、混合融資和特殊融資方式。

1.債務(wù)融資。這是一種常用的融資方法，并購(gòu)企業(yè)一般可以選擇向金融機(jī)構(gòu)貸款、發(fā)行有價(jià)債券等方式進(jìn)行。

金融機(jī)構(gòu)貸款是企業(yè)融資的重要渠道，也是企業(yè)并購(gòu)融資的重要融資方式。在西方國(guó)家和地區(qū)，金融機(jī)構(gòu)借貸一直是外援融資的主要來(lái)源，這里所指的金融機(jī)構(gòu)包括銀行、保險(xiǎn)公司、投資銀行以及其他貸款機(jī)構(gòu)，他們可以提供包括信用貸款、抵押貸款、擔(dān)保貸款、貸款組合等各種貸款產(chǎn)品，以形成完整的貸款產(chǎn)品體系，從而滿足不同融資主體的不同融資偏好。利用銀行貸款融資的優(yōu)點(diǎn)體現(xiàn)在融資速度快、融資成本較低、融資靈活性較大以及企業(yè)可以利用財(cái)務(wù)杠桿利益。但是銀行貸款融資也存在一定的缺陷，比如會(huì)提高企業(yè)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)及籌資數(shù)量有限等。

債券是企業(yè)為籌措債務(wù)資本而發(fā)行的，約定在一定期限內(nèi)向債權(quán)人還本付息的有價(jià)證券。企業(yè)并購(gòu)中常用的債券融資方式包括企業(yè)債券和垃圾債券。與其他融資方式相比，發(fā)行企業(yè)債券籌措并購(gòu)資金有以下優(yōu)點(diǎn)：融資的資本成本較低，還款期限較長(zhǎng)、不會(huì)影響企業(yè)的所有權(quán)結(jié)構(gòu)及可以享受財(cái)務(wù)杠桿利益。但是發(fā)行企業(yè)債券的缺陷也很明顯：發(fā)行手續(xù)復(fù)雜，對(duì)企業(yè)的要求比較嚴(yán)格，同時(shí)附有資產(chǎn)質(zhì)押權(quán)的債券以及法律條款中的一些限制性條款也可能會(huì)降低企業(yè)之后的再融資能力。利用債券融資企業(yè)還要承擔(dān)還本付息的義務(wù)，在企業(yè)經(jīng)營(yíng)不景氣時(shí)向債權(quán)人還本付息會(huì)增加企業(yè)的負(fù)擔(dān)和加大企業(yè)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。

2.權(quán)益融資。權(quán)益融資可以提高公司的信譽(yù)，降低融資風(fēng)險(xiǎn)及舉債成本，增強(qiáng)企業(yè)融資能力。但也會(huì)給企業(yè)帶來(lái)一些不利因素，如分散企業(yè)控制權(quán)、稀釋每股收益、資金成本較高。

3.混合融資工具。該工具的特點(diǎn)是既帶有權(quán)益特征又帶有債務(wù)特征的特殊融資工具。主要有可轉(zhuǎn)換債券融資、認(rèn)股權(quán)證融資兩種。

可轉(zhuǎn)換債券融資可以降低債券融資的資本成本，既為企業(yè)提供了一種以高于當(dāng)期股價(jià)發(fā)行普通股融資的方法，又減少股本擴(kuò)張對(duì)公司權(quán)益的稀釋程度（相對(duì)于增發(fā)新股而言），但是也有缺點(diǎn)，即牛市時(shí)，發(fā)行股票進(jìn)行融資比發(fā)行轉(zhuǎn)債更為直接；熊市時(shí)，若轉(zhuǎn)債不能強(qiáng)迫轉(zhuǎn)股，公司的還債壓力會(huì)很大。

認(rèn)股權(quán)證是一種以特定的認(rèn)購(gòu)價(jià)格購(gòu)買規(guī)定數(shù)量普通股的一種買入期權(quán)。它規(guī)定以實(shí)現(xiàn)約定的價(jià)格購(gòu)買一定數(shù)量普通股的權(quán)利。認(rèn)股權(quán)證對(duì)并購(gòu)企業(yè)而言有雙重優(yōu)點(diǎn)：一是避免了使被收購(gòu)企業(yè)股東在并購(gòu)后整合初期成為普通股東，從而擁有獲得信息和參加股東大會(huì)的權(quán)利；二是認(rèn)股權(quán)證融資的資本成本較低，有利于吸引投資者向企業(yè)投資，有利于調(diào)整資本結(jié)構(gòu)，擴(kuò)大股東權(quán)益。發(fā)行認(rèn)股權(quán)證的不利之處在于認(rèn)股權(quán)證行使時(shí)如果普通股股價(jià)高于認(rèn)股權(quán)證約定價(jià)格較多，企業(yè)就會(huì)因?yàn)榘l(fā)行認(rèn)股權(quán)證而損失股東利益。

4.特殊融資方式，主要包括杠桿收購(gòu)和買方融資兩種。杠桿收購(gòu)，是企業(yè)并購(gòu)的一種特殊模式，指并購(gòu)方以目標(biāo)公司的資產(chǎn)作為抵押向銀行借入收購(gòu)所需資金，并購(gòu)成功后再發(fā)行債券償還貸款，用目標(biāo)公司未來(lái)的收益償還債券本息。它的實(shí)質(zhì)在于舉債收購(gòu)，通過(guò)信貸融通資本，運(yùn)用財(cái)務(wù)杠桿加大負(fù)債比例，以較少的股本投入融得數(shù)倍的資金，對(duì)企業(yè)進(jìn)行收購(gòu)、重組，并以所收購(gòu)的企業(yè)未來(lái)的利潤(rùn)和現(xiàn)金流償還負(fù)債。最大的優(yōu)點(diǎn)是收購(gòu)方只需投入少量的自有資金就能獲得大量借款完成收購(gòu)活動(dòng)。這種融資方式債務(wù)比率較高，股東權(quán)益比率下降，使企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)發(fā)生了重大的變化，財(cái)務(wù)杠桿效應(yīng)提高了企業(yè)的股權(quán)回報(bào)率。另一方面，杠桿收購(gòu)可以帶來(lái)稅收優(yōu)惠，高杠桿率可以產(chǎn)生大量的利息避稅。但是杠桿收購(gòu)融資方式使企業(yè)的負(fù)債比例過(guò)高從而會(huì)增加企業(yè)的償債風(fēng)險(xiǎn)，如果企業(yè)在收購(gòu)前籌劃不周或收購(gòu)后經(jīng)營(yíng)不善，可能會(huì)出現(xiàn)嚴(yán)重的財(cái)務(wù)危機(jī)，甚至?xí)?dǎo)致企業(yè)破產(chǎn)倒閉。

二、并購(gòu)融資成本分析

融資成本是選擇融資方式須考慮的重要因素，既包括資金的利息成本，還包括融資費(fèi)用和不確定的風(fēng)險(xiǎn)成本。其一般計(jì)量公式為：

并購(gòu)融資成本=并購(gòu)融資額×加權(quán)平均融資成本

因?yàn)槠髽I(yè)并購(gòu)活動(dòng)中并購(gòu)企業(yè)會(huì)選擇多種融資方式進(jìn)行并購(gòu)融資，而不同融資方式的融資成本各不相同，為了測(cè)算并購(gòu)融資成本，需要計(jì)算出多種融資方式的加權(quán)平均融資成本。具體測(cè)算方法是以各種融資方式融資金額占融資總額的比例為權(quán)數(shù)Wt，乘以各種融資方式的個(gè)別融資成本Rt，然后求和即得出加權(quán)平均融資成本W(wǎng)ACC。計(jì)算公式可以表示為：

一般來(lái)說(shuō)加權(quán)平均融資成本低的融資結(jié)構(gòu)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)較高；反之，加權(quán)平均融資成本高的融資結(jié)構(gòu)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)較低。因此并購(gòu)企業(yè)在選擇融資方式時(shí)既要考慮降低融資成本，又必須在融資成本和財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)之間進(jìn)行權(quán)衡，尋求一種合理的均衡以作出最佳的融資方式選擇決策。

三、并購(gòu)融資方式選擇

企業(yè)并購(gòu)融資方式的決策在分析了影響并購(gòu)融資方式選擇的各種主要因素之后可以按照以下程序進(jìn)行：第一，融資方式的可行性分析。可行性分析是在不考慮融資成本、融資規(guī)模和融資期限等條件下，根據(jù)并購(gòu)企業(yè)自身情況及并購(gòu)動(dòng)機(jī)，結(jié)合目標(biāo)公司的股東要求而篩選出可行的融資方式。第二，各種融資方式的融資規(guī)模和融資期限的預(yù)測(cè)。根據(jù)可行性分析篩選出的可行的融資方式，并購(gòu)企業(yè)需要比較分析各種融資方式所能籌集到的資金額度及融資期限，然后進(jìn)一步進(jìn)行篩選和總體規(guī)劃。第三，計(jì)算融資成本及財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。融資方式不同其融資成本也不同，企業(yè)必須根據(jù)自身情況及并購(gòu)活動(dòng)的規(guī)模大小進(jìn)行融資方式的成本測(cè)算，然后確定一個(gè)成本最小的融資結(jié)構(gòu)，在此基礎(chǔ)上還要考慮所選融資方式給企業(yè)帶來(lái)的總體風(fēng)險(xiǎn)，在資本成本較低的情況下盡量降低企業(yè)整體的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。第四，融資方式的選擇及融資方案的制定。一般而言，綜合考慮融資成本、融資風(fēng)險(xiǎn)以及資本結(jié)構(gòu)等因素之后，并購(gòu)企業(yè)傾向于先內(nèi)后外、先簡(jiǎn)后繁、先快后慢的融資原則。

在債券融資方式中也有優(yōu)先序，企業(yè)一般首先選擇發(fā)行普通債券，其次是可轉(zhuǎn)換債券等混合融資工具，然后考慮優(yōu)先股融資，最后才會(huì)選擇發(fā)行普通股。

不同的并購(gòu)主體、不同的行業(yè)及并購(gòu)規(guī)模都會(huì)有不同的融資方式的決策方案，因此在選擇并購(gòu)融資方式時(shí)，必須要對(duì)并購(gòu)活動(dòng)的具體情況進(jìn)行深入分析，綜合考慮各方利益主體及其他影響因素后作出最佳的并購(gòu)融資決策。

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