導(dǎo)語：如何才能寫好一篇貨幣政策與經(jīng)濟(jì)政策，這就需要搜集整理更多的資料和文獻(xiàn)，歡迎閱讀由公務(wù)員之家整理的十篇范文，供你借鑒。

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一、模型分析

根據(jù)JesusFernandez-Villaverde所構(gòu)建的DSGE模型，在傳統(tǒng)的實際經(jīng)濟(jì)周期模型包含的技術(shù)沖擊基礎(chǔ)上，加上政府支出沖擊和國際貿(mào)易沖擊，本文構(gòu)建了開放經(jīng)濟(jì)條件下包含家庭、廠商、外國和政府等四個部門的動態(tài)隨機(jī)一般均衡模型，來研究開放經(jīng)濟(jì)條件下財政政策與貨幣政策的相互影響。

二、數(shù)據(jù)選取與模型參數(shù)估計

1.估計方法與數(shù)據(jù)選取說明對DSGE模型的估計有校準(zhǔn)法和估計法兩種，本文采用Bayesian估計方法。估計法的優(yōu)勢在于所估計的參數(shù)可以根據(jù)實際經(jīng)濟(jì)情況和模型參數(shù)的特點施加相關(guān)約束條件，可以通過脈沖響應(yīng)函數(shù)分析參數(shù)不確定性問題，而且利用歷史數(shù)據(jù)所估計得到的參數(shù)值更能反映經(jīng)濟(jì)的實際情況。由于中國貨幣政策真正發(fā)揮作用的時間是在1998年之后，因此我們選取了1999年1月至2012年7月中國的消費品零售總額、貨幣供應(yīng)量、進(jìn)出口數(shù)據(jù)作為輸入數(shù)據(jù)，以此研究財政政策與貨幣政策的相互影響。數(shù)據(jù)先期處理過程為先對變量進(jìn)行去勢處理，利用X12方法對上述四個變量進(jìn)行季節(jié)調(diào)整，然后使用H-P濾波得到變量的波動部分，最后對波動項求差分。2.參數(shù)設(shè)定首先對參數(shù)的分布情況進(jìn)行事先界定，再利用事先界定參數(shù)運(yùn)用Bayesian方法估計實際的參數(shù)值。隨著樣本容量的增加，估計結(jié)果會最終收斂于實際值，因此設(shè)定值并不影響模型估計的可靠性。

三、結(jié)論與政策建議

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財政政策和貨幣政策的關(guān)系

財政杠桿較之金融杠桿作用的發(fā)揮，不是孤立的，而是互為條件，相互補(bǔ)充的。財政杠桿較之金融杠桿具有更強(qiáng)的控制性和時滯性，而金融杠桿則具有更大的靈活性和時效性，財政杠桿對調(diào)整產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)更為有利，而金融杠桿對調(diào)節(jié)企業(yè)行為更為有效；財政杠桿偏重于解決分配的公平問題，而金融杠桿側(cè)重于解決分配的效率問題。

財政政策與貨幣政策的協(xié)調(diào)是由兩者之間的內(nèi)在聯(lián)系所決定的。一方面財政政策與貨幣政策的終極目標(biāo)具有一致性。兩者都要求達(dá)到貨幣幣值的穩(wěn)定，經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定增長，勞動者充分就業(yè)和國際收支平衡，以推動社會主義市場經(jīng)濟(jì)的發(fā)展；另一方面，財政政策與貨幣政策的實現(xiàn)手段具有交叉性，財政政策能否順利實施并取得效果與貨幣政策的協(xié)調(diào)配合有著千絲萬縷的聯(lián)系，這也是兩大政策協(xié)調(diào)配合的客觀基礎(chǔ)。因此，在社會主義市場經(jīng)濟(jì)條件下加強(qiáng)財政政策與貨幣政策的協(xié)調(diào)，需從以下幾方面入手：堅持“量入為出”的財政政策和均衡性的貨幣政策，做到財政分配總規(guī)模的大體平衡；綜合運(yùn)用各種經(jīng)濟(jì)杠桿，加強(qiáng)宏觀經(jīng)濟(jì)調(diào)控，包括稅收杠桿、補(bǔ)貼杠桿、預(yù)算杠桿、公開市場業(yè)務(wù)和利率杠桿等；加速包括金融市場、產(chǎn)權(quán)交易市場、生產(chǎn)資料市場等在內(nèi)的市場建設(shè)，使財政政策與貨幣政策的協(xié)調(diào)建立在市場行為之上。

2006年我國應(yīng)選擇的財政貨幣政策

2005年我國實行了“雙穩(wěn)健”的財政貨幣政策模式，經(jīng)過2005年的實踐表明財政貨幣政策的基本取向均為穩(wěn)中偏緊，總體上配合較為協(xié)調(diào)。從財政政策來看，2005年財政預(yù)算赤字由3198億元減少到3000億元，財政赤字占GDP的比重由2004年的2.5%減少到2005年的2%；長期建設(shè)國債的發(fā)行額由1100億元減少到800億元，減少了300億元。貨幣政策總體上也屬于穩(wěn)中偏緊型。央行已連續(xù)第二年調(diào)低貨幣供應(yīng)量增長的目標(biāo)，2003年初制定的廣義貨幣年度增長率目標(biāo)為21%(年中調(diào)低至18%)，2004年初定為17%，2005年進(jìn)一步調(diào)低至15%。從中可以看出，2005年我國財政貨幣政策在總體取向上是一致的，但也存在一些具體政策措施的配合存在不協(xié)調(diào)的情況，因此，2006年我們應(yīng)該掌握以下原則：

財政政策在宏觀調(diào)控中發(fā)揮主要作用。2006年是第十一個五年規(guī)劃的開局之年，要求宏觀經(jīng)濟(jì)政策的重心由總量調(diào)控轉(zhuǎn)向結(jié)構(gòu)調(diào)整，財政政策在宏觀調(diào)控中應(yīng)該是對社會公平的維護(hù)和對經(jīng)濟(jì)增長機(jī)制的調(diào)整。一方面，繼續(xù)加大對“三農(nóng)”的支持力度，促進(jìn)糧食增產(chǎn)和農(nóng)民增收；繼續(xù)堅定不移地大力支持推進(jìn)教育、社會保障、醫(yī)療衛(wèi)生、收入分配等四項改革，促進(jìn)公平與和諧；繼續(xù)改革個人所得稅相關(guān)制度，加強(qiáng)稅收征管力度，抑制收入差距的擴(kuò)大。另一方面，適當(dāng)減少長期建設(shè)國債發(fā)行規(guī)模，轉(zhuǎn)變主要依靠國債項目投資拉動經(jīng)濟(jì)增長的方式；適當(dāng)調(diào)整財政支出結(jié)構(gòu)，以此改善投資消費關(guān)系；深化稅制、財政管理體制和出口退稅制等方面的改革，為市場主體和經(jīng)濟(jì)發(fā)展創(chuàng)造一個相對寬松的財稅環(huán)境，建立有利于經(jīng)濟(jì)自主增長的長效機(jī)制。

貨幣政策著眼于保持宏觀經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定運(yùn)行。2006年我國金融業(yè)對外資開放在即，銀監(jiān)會對銀行資本充足率有硬性的要求，中國的銀行業(yè)呈現(xiàn)出一個“松貨幣，緊信貸”的局面。因此，央行的政策重點應(yīng)放在保持人民幣幣值的穩(wěn)定、撫平經(jīng)濟(jì)波動、維護(hù)經(jīng)濟(jì)基本穩(wěn)定上。

近年來，在國際資本流入規(guī)模不斷擴(kuò)大、外貿(mào)順差不斷上升的情況下，貨幣政策保持人民幣對外價格穩(wěn)定的任務(wù)應(yīng)優(yōu)先于保持人民幣國內(nèi)價格的穩(wěn)定。2005年7月21日人民幣匯率形成機(jī)制調(diào)整以后，人民幣升值壓力仍然不減，體現(xiàn)為人民幣兌美元一直呈逐漸上升的態(tài)勢。截至2005年10月中旬，人民幣匯率與匯率改革時升值2%的水平相比，進(jìn)一步上升了0.3%，境外給人民幣匯率帶來的壓力依然很大。與此同時，我國遭遇的貿(mào)易摩擦出現(xiàn)抬頭之勢。在這種條件下，維持人民幣對外價格的穩(wěn)定關(guān)系到外部需求的利用，從而與經(jīng)濟(jì)的可持續(xù)增長緊密相關(guān)。而國內(nèi)經(jīng)濟(jì)增長模式的轉(zhuǎn)變有可能會在短期內(nèi)加劇宏觀經(jīng)濟(jì)的波動，這就需要貨幣政策做好反周期操作，抑制不穩(wěn)定因素。

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論文摘要　亞洲特別是東亞經(jīng)濟(jì)的飛速發(fā)展使亞洲出現(xiàn)了經(jīng)濟(jì)和貨幣一體化的趨勢，亞洲金融危機(jī)加快了亞洲貨幣合作的步伐。亞洲實行貨幣合作存在充分的可行性，但從目前來看，實行區(qū)域貨幣合作的困難重重。展望亞洲區(qū)域貨幣合作的前景，如果亞洲各國能相互信任，互助合作，亞洲經(jīng)濟(jì)能夠相對平穩(wěn)發(fā)展，亞洲區(qū)域貨幣整合仍有巨大的空間。

現(xiàn)在，世界經(jīng)濟(jì)的重要特征是經(jīng)濟(jì)全球化，同時，在全球金融一體化的背景下，又出現(xiàn)了區(qū)域匯率協(xié)調(diào)安排和貨幣區(qū)域化。諾貝爾經(jīng)濟(jì)學(xué)獎獲得者Robert Mundell在2000年就曾預(yù)言在未來十年內(nèi)將會出現(xiàn)三大貨幣區(qū)，即歐元區(qū)，美元區(qū)和亞洲貨幣合作區(qū)。目前歐元區(qū)和美元區(qū)正發(fā)展得如火如荼。亞洲貨幣合作，在亞洲金融危機(jī)后也開始啟動。亞洲貨幣合作的直接動因是亞洲金融危機(jī)。1997年7月發(fā)生的貨幣危機(jī)起始于泰國，在很短的時間內(nèi)擴(kuò)散到東亞其他國家，最終發(fā)展成為地區(qū)性的嚴(yán)重金融危機(jī)和經(jīng)濟(jì)危機(jī)。作為世界經(jīng)濟(jì)的重要一極，亞洲各國有必要加強(qiáng)本地區(qū)內(nèi)的金融協(xié)調(diào)與合作，亞洲區(qū)域貨幣面臨著重新整合的必要和趨勢。以下從國際貨幣合作的目的開始，到貨幣合作的形式以及成本收益分析去論述國際貨幣合作，之后結(jié)合亞洲發(fā)展現(xiàn)狀分析亞洲區(qū)域貨幣合作的前景，最后指出亞洲區(qū)域貨幣合作必須加強(qiáng)亞洲各國宏觀經(jīng)濟(jì)政策協(xié)調(diào)。

一、國際貨幣合作的目的

開放經(jīng)濟(jì)中所有的宏觀經(jīng)濟(jì)原理和宏觀經(jīng)濟(jì)政策的討論都涉及到固定匯率和浮動匯率問題。各國要實現(xiàn)國內(nèi)充分就業(yè)，維持經(jīng)濟(jì)增長和低通貨膨脹以及國際收支平衡這樣一個內(nèi)外均衡的宏觀經(jīng)濟(jì)，必須協(xié)調(diào)貨幣政策，財政政策和匯率政策，此外，還要使本國的宏觀經(jīng)濟(jì)政策和外國的經(jīng)濟(jì)政策相協(xié)調(diào)。匯率政策是國際經(jīng)濟(jì)協(xié)調(diào)的核心之一。國際貨幣合作的第一個目的就是穩(wěn)定匯率。穩(wěn)定匯率的目的就是能夠保持與主要的貿(mào)易伙伴國之間的固定匯率，減少國際經(jīng)濟(jì)活動的不確定性。其目的是為了促進(jìn)國際貿(mào)易和國際直接投資的穩(wěn)定發(fā)展，促進(jìn)專業(yè)化分工和世界范圍內(nèi)資源配置效率的提高。

第二個目的是政策自主。政策自主的目的是為了能夠擁有自主地制定貨幣政策的權(quán)利，為了能夠比較自由地選擇通貨膨脹率和失業(yè)率的各種組合，為更好的管理國內(nèi)經(jīng)濟(jì)提供更多的政策選擇。第三個目的是防止投機(jī)。防止投機(jī)的目的就是為了能夠方便地控制投機(jī)性的短期國際資本流動，以防止這種資本流動可能帶來的不穩(wěn)定的經(jīng)濟(jì)沖擊。

二、國際貨幣合作形式及成本收益

(一)國際貨幣合作形式

為了解決以上三者間的問題，出路只有一條，就是實行國際貨幣合作和宏觀經(jīng)濟(jì)政策的協(xié)調(diào)，就像麥金農(nóng)和蒙代爾所建議的那樣建立最佳貨幣區(qū)，或者象歐盟那樣建立單一的貨幣聯(lián)盟或單一貨幣區(qū)。下面就國際貨幣合作程度的差別，簡述貨幣合作的形式。

1.匯率聯(lián)盟。匯率聯(lián)盟要求各個成員國相互之間實行不可改變的，純粹的固定匯率，而且不允許做出任何邊際調(diào)整。這樣的國際貨幣合作顯然要求各個成員國對短期資本國際流動進(jìn)行控制。否則，短期資本流動會使固定匯率難以維持。

2.貨幣一體化。貨幣一體化也叫最優(yōu)貨幣區(qū)，它包括的內(nèi)容有:成員國之間相會實行固定匯率，而且不能作邊際調(diào)整;成員國實行貨幣一體化，即沒有外匯管制，成員國的貨幣可以自由兌換;金融市場一體化，即資本可以在成員國之間自由流動;成員國具有共同的貨幣政策。

3.貨幣單一化。這種貨幣合作形式有三個要素組成:統(tǒng)一貨幣，統(tǒng)一儲備，統(tǒng)一央行。成員國沒有匯率政策和貨幣政策的自主權(quán)，匯率水平以及儲備數(shù)量由統(tǒng)一的央行來決定。成員國和非成員國的外匯支付與平衡也由共同的央行來處理;每個成員國的金融當(dāng)局只能擁有少量的外匯儲備用于日常的周轉(zhuǎn)支付。

這些合作形式不能保證成員國同時獲得匯率穩(wěn)定，自主政策和控制的資本流動這三個目的，充其量只能獲得其中的兩個。但是，為什么這么多國家還熱衷于進(jìn)行國際貨幣合作呢?這個問題只能從國際貨幣合作的成本和收益分析中得到答案。貨幣合作不是最優(yōu)的政策選擇，但確實次優(yōu)的政策選擇。

(二)國際貨幣合作成本

國際貨幣合作的成本主要體現(xiàn)在兩個方面:

1.參與國際貨幣合作的成員國將因此失去匯率調(diào)整這個重要的宏觀經(jīng)濟(jì)調(diào)控手段。因為參與貨幣合作要穩(wěn)定匯率，所以成員國失去調(diào)整和選擇匯率的權(quán)利，參與貨幣合作的結(jié)果將合作前的匯率沖擊轉(zhuǎn)化成合作后的貿(mào)易沖擊。

2.參與國際貨幣合作的成員國將因此失去貨幣政策自主這個重要的宏觀經(jīng)濟(jì)調(diào)控手段。成員國不能自主控制貨幣政策，那就必須面對下列困境之一:要么是承受高于其他國家的通貨膨脹，要么承受高于其他國家的失業(yè)率。

(三)國際貨幣合作收益

國際貨幣合作的收益主要來自四個方面:

1.可以降低國際貿(mào)易的匯率風(fēng)險。對于國際貿(mào)易商來說，不穩(wěn)定的匯率是它面臨的風(fēng)險之一。通過貨幣合作可以形成相對固定的匯率，那么匯率變動的不確定性就大大降低，就可以促進(jìn)各國貿(mào)易的增加和國民收入的增長。

2.可以減少貿(mào)易商貨幣兌換的成本和投資商資本流動的費用。如果沒有國際貨幣合作，各國貨幣就難以自由兌換，那么貿(mào)易商貨幣對方成本和投資商資本流動的費用就大大增加。通過貨幣合作可以降低這種交易費用，刺激國際貿(mào)易和國際投資的發(fā)展，帶動各國經(jīng)濟(jì)增長。

3.可以減少國際貨幣投機(jī)的沖擊。一方面成員國之間匯率和貨幣收益因為貨幣合作而趨向于拉平，貨幣差價縮少，減少投機(jī)利潤;另一方面因為一體化之后貨幣的絕對規(guī)模擴(kuò)大，國際投機(jī)者沒有那么大的經(jīng)濟(jì)實力沖擊一體化的貨幣體系

4.可以實現(xiàn)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)優(yōu)化和規(guī)模經(jīng)濟(jì)效益。由于貨幣合作而導(dǎo)致的貨幣一體化的結(jié)果將穩(wěn)定匯率和減少國際貨幣兌換成本，推動國際貿(mào)易和國際投資的發(fā)展，由此產(chǎn)生的產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)優(yōu)化和規(guī)模經(jīng)濟(jì)效應(yīng)將大于自由貿(mào)易協(xié)定或直接跨國投資而產(chǎn)生的效應(yīng)。也就是說貨幣合作將進(jìn)一步放大自由貿(mào)易協(xié)定或跨國直接投資產(chǎn)生的結(jié)構(gòu)優(yōu)化和規(guī)模經(jīng)濟(jì)效應(yīng)。

三、亞洲區(qū)域經(jīng)濟(jì)發(fā)展現(xiàn)狀和貨幣合作的可行性

從最優(yōu)貨幣區(qū)理論來看，具有下列特征的國家適合組成貨幣合作區(qū):經(jīng)濟(jì)開放程度較高，勞動力和資本流動性較強(qiáng)，工資價格具有充分的彈性，貨幣政策目標(biāo)相似等等。

(一)對外經(jīng)濟(jì)開放度。伴隨經(jīng)濟(jì)一體化的投融資活動的一體化，因此，衡量一國對外開放程度不應(yīng)僅僅以對外貿(mào)易占GDP比重來衡量，還應(yīng)該考慮綜合開放程度，以體現(xiàn)一國貿(mào)易，投資，金融三方面與世界經(jīng)濟(jì)融和的程度。東亞地區(qū)的綜合開放度比較高，但國別差異較大，中國香港和新加坡是地區(qū)性的貿(mào)易中心和金融中心，對外開放度很高;而中國，日本，韓國綜合開放度較低。因此迫切需要穩(wěn)定匯率，進(jìn)行貨幣合作。

(二)工資價格剛性。亞洲地區(qū)的工資和價格具有較大的彈性。這是因為亞洲是具有較高增長速度的發(fā)展中地區(qū)，一些國家的工業(yè)化剛剛完成，而另一些地區(qū)則正處于工業(yè)化過程中。工業(yè)化過程伴隨著農(nóng)村勞動力向城市的大批量轉(zhuǎn)移，這種轉(zhuǎn)移在滿足工業(yè)化過程對勞動力的巨大的需求的同時，也保證了勞動力市場的充分彈性。另外，亞洲國家工會力量與歐美國家相比較弱，談判能力低，失業(yè)保障也不健全，導(dǎo)致工資剛性不強(qiáng)。

(三)要素市場的靈活性。要素市場越靈活，資本及勞動力的流動性越高，成員國財政轉(zhuǎn)移的程度越大，這些國家越有可能組成最優(yōu)貨幣區(qū)。亞洲各國和地區(qū)目前限制勞動力流動的因素很多，包括語言障礙，法律障礙，文化障礙等，這都使亞洲各國的勞動力流動程度很低。其次，亞洲各國金融發(fā)展水平存在很大的差異。亞洲區(qū)域大國——中國，韓國，日本都存在一定程度的金融抑制，資本流動存在一定的障礙，致使整個亞洲區(qū)域的資本流動性不高。

(四)政策目標(biāo)的相似性。政策目標(biāo)相似性越高，在對付經(jīng)濟(jì)沖擊時貨幣合作各方的政策協(xié)調(diào)越容易，貨幣合作越容易成功。衡量各國政策目標(biāo)是否一致的一個重要指標(biāo)是通貨膨脹率。亞洲各國的通貨膨脹率差異很大，為建立貨幣合作區(qū)的政策協(xié)調(diào)帶來了一定的困難。

目前，亞洲貿(mào)易和投資自由化有所提高，但是整個區(qū)域內(nèi)經(jīng)濟(jì)一體化的程度存在差異，貨幣合作便經(jīng)常在兩國或三國之間進(jìn)行，以兩國或幾國簽訂協(xié)議的形式存在，具有雙邊性。此外，亞洲各國還沒有涉及匯率穩(wěn)定的嚴(yán)格的框架協(xié)議，只是進(jìn)行匯率穩(wěn)定的嘗試性合作，如建立雙邊或多邊的政府貨幣互換協(xié)議，緊急時刻貨幣援助協(xié)議，共同干預(yù)市場匯率的行動等等。

四、亞洲區(qū)域貨幣合作要求加強(qiáng)宏觀經(jīng)濟(jì)政策協(xié)調(diào)

金融全球化背景下，貨幣合作的形式主要有匯率聯(lián)盟、貨幣一體化、貨幣單一化三種形式。亞洲的最優(yōu)選擇應(yīng)該是第二種演進(jìn)路徑。貨幣一體化要求:成員國之間相會實行固定匯率，而且不能作邊際調(diào)整;成員國實行貨幣一體化，即沒有外匯管制，成員國的貨幣可以自由兌換;金融市場一體化，即資本可以在成員國之間自由流動;成員國具有共同的貨幣政策。與歐洲相比，亞洲貨幣合作的困難可能主要來自政治方面，長期以來，東亞各國和地區(qū)一直存在分歧，如領(lǐng)土糾紛，文化傳統(tǒng)，宗教信仰，價值觀差異等，因此他們更多的是對方為競爭對手而不是潛在合作伙伴。其次，貨幣合作要求各國要讓度一部分經(jīng)濟(jì)政策的自主權(quán)，實行共同的貨幣政策，這就要求亞洲各國必須加強(qiáng)宏觀經(jīng)濟(jì)政策的協(xié)調(diào)。協(xié)調(diào)宏觀經(jīng)濟(jì)政策，就要做到:第一，協(xié)調(diào)各國的貨幣政策，實行相近的通貨配置率和失業(yè)率;要實現(xiàn)區(qū)域貨幣合作，就要實行共同的貨幣政策，亞洲國家和地區(qū)要顯示出愿意放棄貨幣自主權(quán)以換取貨幣合作成功的決心。第二，加強(qiáng)亞洲各國的政治文化交流與合作;交流各自對經(jīng)濟(jì)形勢的看法;交流說實行政策對經(jīng)濟(jì)形勢影響的看法;只有這樣，成員國相互間才能增進(jìn)了解，才有可能最大限度的協(xié)調(diào)宏觀經(jīng)濟(jì)政策，從而為亞洲區(qū)域貨幣合作邁出堅實的一步。

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而本文重在探求新經(jīng)濟(jì)中貨幣政策是否還象過去幾十年中經(jīng)濟(jì)學(xué)家解釋的那么有效，進(jìn)而探詢?nèi)绾芜\(yùn)用貨幣政策能起到應(yīng)有的效果，而不是與預(yù)期相反的結(jié)果。并從美國的經(jīng)驗中探尋中國貨幣政策改革的方向。

首先，我們必須明確究竟什么是所謂的"新經(jīng)濟(jì)",新經(jīng)濟(jì)一詞是從美國泊來的，沒有非常明確的定義，但又實實在在地在美國出現(xiàn)，而且迅速席卷世界。歸納起來，我覺得可以概括為如下幾點：

以數(shù)字化信息技術(shù)和因特網(wǎng)為標(biāo)志的技術(shù)變革在全球化拓展；

知識創(chuàng)新的商業(yè)模式——建立在個人信譽(yù)基礎(chǔ)上的風(fēng)險投資制度已經(jīng)成熟，被投資者所認(rèn)可；

互聯(lián)網(wǎng)的普及速度超過了以往過去的任何發(fā)明，它以其開發(fā)性、可擴(kuò)展性和互動性，迅速成為了客戶需求的新平臺，成為了一個新標(biāo)準(zhǔn)；

服務(wù)業(yè)替代制造業(yè)主宰產(chǎn)業(yè)發(fā)展；

全球化的各種規(guī)則開始建立，降低了要素流動的摩擦；

資本市場是這一創(chuàng)新時代的最重要的引擎，是結(jié)構(gòu)調(diào)整最有效的工具，而工業(yè)社會中集中控制資源進(jìn)行結(jié)構(gòu)調(diào)整的方式已經(jīng)過時；

在新經(jīng)濟(jì)中，公司正在走上收益遞增的軌道。這些新經(jīng)濟(jì)的趨勢性特征涉及到技術(shù)、商業(yè)模式、客戶標(biāo)準(zhǔn)、產(chǎn)業(yè)、規(guī)則和金融工具，它們綜合貢獻(xiàn)給了經(jīng)濟(jì)增長，構(gòu)成經(jīng)濟(jì)增長的新要素，這些新要素正在改變著經(jīng)濟(jì)增長的周期性波動，從而構(gòu)成了所謂的“新經(jīng)濟(jì)”。

而從傳統(tǒng)經(jīng)濟(jì)學(xué)來看,經(jīng)濟(jì)的發(fā)展是有周期的，新古典經(jīng)濟(jì)學(xué)認(rèn)為經(jīng)濟(jì)周期是主體隨即錯誤的結(jié)果，所以政府在貨幣政策上不宜干預(yù)過多。而新凱恩斯主義則認(rèn)為，經(jīng)濟(jì)周期是外部沖擊對經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生的影響，所以貨幣政策對于克服危機(jī)，使經(jīng)濟(jì)步入良性循環(huán)是大有裨益的。后凱恩斯主義認(rèn)為周期的發(fā)展是政治壓力的結(jié)果，所以在貨幣政策上趨向于比新凱恩斯主義更自由的方式。

那么，作為具體的運(yùn)行，我覺得美國的貨幣政策是的趨向不是明顯的偏向于一種派別的，而是一種綜合各種觀點雜糅的體系。在強(qiáng)有力的實現(xiàn)對經(jīng)濟(jì)的預(yù)期良性運(yùn)行的控制的同時，盡量采取比較含蓄的，市場化方式。這種理念在美聯(lián)儲主席格林斯潘的身上展現(xiàn)的淋漓盡致。

而就在最近（12月5日），格林斯潘正式表示，對經(jīng)濟(jì)部分失去發(fā)展表示憂慮。并認(rèn)為美國經(jīng)濟(jì)發(fā)展步伐放緩是能源價格大幅上升，使企業(yè)能源成本上升近40%，而由于市場競爭激烈，無法使企業(yè)的損失在市場中得到彌補(bǔ)。而應(yīng)該警惕可能出現(xiàn)的由金融資產(chǎn)縮水導(dǎo)致的家庭和企業(yè)的支出疲軟。廣大投資者一直以來擔(dān)心美國經(jīng)濟(jì)趨向硬著陸，格氏此番撫藉言語正中他們的下懷。美國經(jīng)濟(jì)減緩的速度出乎意料，去年的技術(shù)股泡沫顯然已破滅。正如格林斯潘所指出的，對近期任何經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)都不應(yīng)該大驚小怪，異乎尋常的經(jīng)濟(jì)增長速度減緩正是必要的。幾年來，需求一直超過供應(yīng)。美聯(lián)儲為了緩解勞動力市場的緊張形勢，防止通脹上升，1999年中期來已將利率提至6．5％，累計加息幅度達(dá)1．75％。格林斯潘似乎認(rèn)為隨著股價下降，金融市場趨緊抑制了消費者支出，經(jīng)濟(jì)正走上軟著陸的軌道。一段并不清晰的話語剛出，萎靡的納指馬上大漲274點，創(chuàng)下近三十年的單日最大漲幅。

而且我們也曾經(jīng)看到，格林斯潘在過去的美國所謂的新經(jīng)濟(jì)的高速列車行進(jìn)中不時的用針尖刺破將要被吹漲的氣球——通貨膨脹的虛假繁榮。而我覺得他的行為正好暗合了薩繆爾森的用宏觀經(jīng)濟(jì)學(xué)中的乘數(shù)原理與加速度原理對經(jīng)濟(jì)周期的假設(shè)——薩氏以為在邊際消費趨向和加速度不變的情況下經(jīng)濟(jì)總是上下波動。那么，一旦邊際消費發(fā)生改變，經(jīng)濟(jì)的良性軌跡就極可能被改變。所以格林斯潘一直采取防微杜漸的方式警告人們，什么時候有通脹的危險。而他又不肯明示，是擔(dān)心"軟著陸"變成"硬著陸"。我個人認(rèn)為僅憑這一點格林斯潘便稱得上是金融監(jiān)管的超一流人才。何以見得？君不見八十年代的日本雖然經(jīng)濟(jì)正是如日中天，但是日本政府也意識到虛假繁榮背后的通貨膨脹的威脅將在未來嚴(yán)重的侵害日本經(jīng)濟(jì)的可持續(xù)性發(fā)展。可是就在日本煞費苦心的擠干了泡沫以后，再施行零利率也無法拉升經(jīng)濟(jì)的起飛。而我們中國在經(jīng)歷了八十年代末期的高速增長中"通脹猛于虎"的通苦以后，在九十年代初，經(jīng)濟(jì)的過熱中，施行了緊縮銀根的政策，其后雖然成功的實現(xiàn)了經(jīng)濟(jì)的軟著陸。但是現(xiàn)今的通貨緊縮中，貨幣政策實行卻收效甚微。今天的解釋也各不相同，但我覺得與那時的過緊是有聯(lián)系的。

而在今年，繁榮了十年的美國新經(jīng)濟(jì)也遇到了極大的危機(jī)。我們觀察美國經(jīng)濟(jì)的視角一般有三個：一是美國聯(lián)邦儲備委員會的金融政策；二是明年的消費趨勢；三是明年的投資趨勢。而美聯(lián)儲在12月19日宣布維持現(xiàn)有利率不變。而很多經(jīng)濟(jì)學(xué)都認(rèn)為利率下調(diào)是在所難免的，為什么聯(lián)儲沒有行動呢？央行不愿意改變多年來謹(jǐn)慎的多看少動原則，他們要觀察多年的高投入，生產(chǎn)率增長及股市走強(qiáng)是否發(fā)生了逆向轉(zhuǎn)變并形成惡性循環(huán)。不過美聯(lián)儲也承認(rèn)新經(jīng)濟(jì)的威脅已經(jīng)由通脹變?yōu)槠＼?。而消費趨勢離不開收入的預(yù)期，我們知道在宏觀經(jīng)濟(jì)學(xué)中有帶動消費的財富效應(yīng)。從九十年代以來，美國每年因股票和房產(chǎn)升值而使家庭財富平均每年上升2.26萬億美圓。而儲蓄率在99年降至可支配收入的2.2%，大大低于長期的7%左右的水平。而在2000年，美國國民的股票收入幾乎為零或負(fù)增長，而今年初對于股市的高預(yù)期造成家庭貸款消費的上升，預(yù)期的不理性將使明年的消費減少。還有就是投資，自96年以來，信息技術(shù)與通信行業(yè)吸納了大量的資金也使勞動生產(chǎn)率上升。新經(jīng)濟(jì)的低通脹高增長也要主要歸功于資金支持——特別是在風(fēng)險投資制度下的融資途徑下的電信與高科技行業(yè)的快速發(fā)展。而從目前來看，這些行業(yè)投資已經(jīng)近于飽和。

所以，新經(jīng)濟(jì)畢竟沒有超越過去的工業(yè)革命，電氣時代中所固有的經(jīng)濟(jì)周期的制約。高利率，利潤下降，消費需求的收縮都是周期性的，少一點震蕩，快一點復(fù)蘇就是貨幣政策大有可為的地方了。經(jīng)濟(jì)減速的跡象撒下如此之多的陰影，這一事實僅僅提高了人們對通脹的預(yù)期。也已有人擔(dān)心格林斯潘講話可能導(dǎo)致以下一種循環(huán)：由于投資者認(rèn)為明年初會減息，導(dǎo)致股價上揚(yáng)。但必須指出的是，降息的前提是消費者支出的下降。問題在于，如果股市反彈過高，消費支出仍將強(qiáng)勁，如此，就不會降息，甚至可能得加息。這樣今天的貨幣政策到明天就完全相反了。

盡管美聯(lián)儲可能調(diào)控美國經(jīng)濟(jì)，使之軟著陸，投資者同時也明白美聯(lián)儲任務(wù)的難度之大。歷史經(jīng)驗顯示，事實上央行是鮮難做到的。這一方面是由于處于增長減緩中的經(jīng)濟(jì)比繁榮強(qiáng)勁的經(jīng)濟(jì)更不堪經(jīng)受外部沖擊。另一方面則是因為經(jīng)濟(jì)增長減速會使各種經(jīng)濟(jì)、金融失衡狀況暴露無疑。隨著增長減速，原先那種以為利潤會永遠(yuǎn)增長、股價會一直上升，因此可以入不敷出的消費將顯然是極不明智的。同時，悲觀情緒也可能過度。今后的風(fēng)險在于，美國的實際高投入、大幅提高生產(chǎn)率、企業(yè)利潤增長、股市走強(qiáng)等一系列良性循環(huán)會變?yōu)閻盒匝h(huán)。出現(xiàn)這種情況，美聯(lián)儲就需要采取減息措施，但不是在此之前采取措施。

但是面對新經(jīng)濟(jì)的新，聯(lián)邦儲備委員會也沒有什么可以認(rèn)為是肯定行之有效的方式。連格林斯潘也在10月上旬美國銀行家協(xié)會成立125周年的紀(jì)念大會發(fā)表的演講中認(rèn)為，技術(shù)進(jìn)步的飛速發(fā)展已經(jīng)導(dǎo)致美國現(xiàn)有的許多銀行監(jiān)管條例顯得十分陳舊和過時。

同時，他呼吁發(fā)達(dá)國家應(yīng)該緊密合作，修訂各國現(xiàn)存的銀行監(jiān)管條例以適應(yīng)在新經(jīng)濟(jì)中規(guī)模不斷擴(kuò)大、速度不斷加快的各項金融交易活動。但是，格林斯潘也沒有提出如何修訂銀行法規(guī)的建議。他只是強(qiáng)調(diào)，目前的銀行監(jiān)管部門在實行監(jiān)管行動時更多地依靠銀行在金融市場上的自律性，運(yùn)用條規(guī)開展監(jiān)管活動效果大不如前。

盡管如此，格林斯潘仍指出，“從銀行業(yè)發(fā)展的歷史角度看，加強(qiáng)對銀行的監(jiān)督管理應(yīng)該始終作為監(jiān)管防范金融風(fēng)險的第一道防線，這是銀行發(fā)展歷史過程中，我們獲得的一條千真萬確的關(guān)鍵的經(jīng)驗和教訓(xùn)。”格林斯潘對去年出臺的銀行業(yè)監(jiān)管改革法案大加贊美，并指出這是“通向未來變化道路上的一面開路旗幟而已”。他還認(rèn)為，全球所有的銀行監(jiān)管部門都會發(fā)現(xiàn)現(xiàn)有規(guī)定條例的改革勢在必行。根據(jù)格林斯潘的估計，將來監(jiān)管部門會將注意力從考慮銀行的債務(wù)比例轉(zhuǎn)向發(fā)現(xiàn)銀行是否有違規(guī)經(jīng)營行為。格林斯潘認(rèn)為，目前世界正處于一個動態(tài)變化的系統(tǒng)之中，要求監(jiān)管部門能夠不斷調(diào)整以適應(yīng)新變化。同時，隨著新經(jīng)濟(jì)浪潮的席卷全球，金融系統(tǒng)變化的日新月異，要求監(jiān)管部門必須在第一時間作出相當(dāng)準(zhǔn)確的反應(yīng)和行動，否則經(jīng)濟(jì)形勢將向一個完全相反的方向演變。正是這種情況，要求銀行監(jiān)管條例適應(yīng)新時代的變化，進(jìn)行必要的改革而不至于落伍。

在看了美國新經(jīng)濟(jì)的"剪不斷，理還亂"后，再想想咋們亞洲和中國，其實發(fā)展水平還低了許多，如何借鑒美國的經(jīng)驗，吸取教訓(xùn)，將使我們少走許多彎路。

當(dāng)年，就在美國新經(jīng)濟(jì)快速成長的時期，亞洲卻出現(xiàn)了經(jīng)濟(jì)危機(jī)，這意味著東亞的以產(chǎn)量為目標(biāo)的“集中干預(yù)型”資源配置方式的失靈，傳統(tǒng)產(chǎn)能大規(guī)模過剩。中國則在工業(yè)化還未完成的時候，又趕上了知識經(jīng)濟(jì)時代：一方面政府還有很多集中配置資源的要求，如西部大開發(fā)。在這方面，政府投入大量的資金與人力，從貨幣政策來看，既有貸款的優(yōu)惠，也有大量的特別國債；另一方面又要面對知識時代提出的創(chuàng)新問題。在這種局勢下，中國的調(diào)整必須與國際調(diào)整的趨勢相一致。中國的各種產(chǎn)業(yè)從汽車到住房，實際上連基礎(chǔ)設(shè)施都有產(chǎn)能過剩問題，而現(xiàn)在中國政府除了集中配置基礎(chǔ)設(shè)施外，已經(jīng)沒有其他可集中配置的方向，因此集中資源突破產(chǎn)業(yè)瓶頸的老辦法在現(xiàn)時條件下已無處著力，是改變配置資源方式的時候了——應(yīng)把核心放在建立和完善資本市場，充分發(fā)揮資本市場的高層次功能，大力刺激民間創(chuàng)新的動力上，比如減免知識型創(chuàng)新企業(yè)所得稅等類的措施更是不可少。政府的作用還要在有利于新經(jīng)濟(jì)成長的軟環(huán)境建設(shè)方面加強(qiáng)，以求有更多的知識創(chuàng)新企業(yè)在本地區(qū)成長，帶動經(jīng)濟(jì)從舊到新的轉(zhuǎn)變。

資本市場已經(jīng)成為推動技術(shù)變革和產(chǎn)業(yè)重組的最重要的引擎，中國一方面要實現(xiàn)工業(yè)化，承接生產(chǎn)力的轉(zhuǎn)移；另一方面要面向新的技術(shù)創(chuàng)新時代，積極改變國內(nèi)集中配置資源的方式，發(fā)揮資本市場的作用，中國1999和2000年初資本市場中股市的兩次快速攀升都與大規(guī)模的資源重新配置有關(guān)，資本市場對互聯(lián)網(wǎng)做出了最積極的反映，這也體現(xiàn)了中國資本市場開始在調(diào)整著中國的產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)。當(dāng)然，這也與借鑒美國新經(jīng)濟(jì)中的明顯的財富效應(yīng)的政府行為有關(guān)系。但是，由于沒有二板市場，中國資本市場的創(chuàng)新空間非常有限；由于大量非流通股的存在，利用投行進(jìn)行并購調(diào)整結(jié)構(gòu)的手段也就不足，如無法在資本市場上迫使一些低效率企業(yè)退出產(chǎn)能等，從而使得結(jié)構(gòu)調(diào)整緩慢。

新經(jīng)濟(jì)的概念是與網(wǎng)絡(luò)化和全球化聯(lián)系在一起的，這意味著新經(jīng)濟(jì)將帶來更先進(jìn)的交易設(shè)備和交易手段，讓更多的國家和地區(qū)參與世界經(jīng)濟(jì)的競爭。金融產(chǎn)業(yè)在這個大趨勢下必須要面對新的挑戰(zhàn)。一方面，為了在新的形勢下提高產(chǎn)業(yè)的競爭力，必須給金融產(chǎn)業(yè)更多的自由；另一方面，新經(jīng)濟(jì)大大增加了金融產(chǎn)業(yè)的風(fēng)險，進(jìn)行風(fēng)險管理又要求我們中國政府加強(qiáng)對金融產(chǎn)業(yè)的監(jiān)管。事實上，在這兩個目標(biāo)之間是存在著一定矛盾的。我覺得這對于我國來說尚有一定的優(yōu)勢——集計劃與市場于一體的貨幣政策或許會比較有效。

篇5

來自證券經(jīng)營機(jī)構(gòu)的35位首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家、9個行業(yè)共計92位行業(yè)分析師參與了首次調(diào)查。調(diào)查顯示2012年四季度經(jīng)濟(jì)增速將有所回升，投資和消費需求將維持穩(wěn)定增長，且市場流動性狀況進(jìn)一步改善。

經(jīng)濟(jì)增速有所回升

被調(diào)查者預(yù)計2012年中國四季度經(jīng)濟(jì)增速將有所回升。近八成首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家預(yù)計四季度經(jīng)濟(jì)增速將高于三季度。對四季度經(jīng)濟(jì)增速預(yù)測的均值為7.61%，較三季度高0.2個百分點。首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家對2012年全年經(jīng)濟(jì)增速的預(yù)測值則基本落在7.5-7.8%的區(qū)間內(nèi)，均值為7.67%（圖1）。

過半首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家預(yù)計，接下來兩個月工業(yè)增加值同比增速將逐步回升，但升幅不大。首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家對10月和11月的工業(yè)增加值增速預(yù)測均值分別為8.98%和9.15%，略高于9月8.86%的預(yù)測均值和8月8.9%的實際增速。據(jù)此推測，8月、9月和10月將是全年工業(yè)增加值增速的低位（圖2）。

投資、消費需求穩(wěn)定增長

進(jìn)出口回暖

調(diào)查反映，年內(nèi)投資和消費需求將維持穩(wěn)定增長，進(jìn)出口增速逐月緩慢回升。首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家們對10月、11月固定資產(chǎn)投資累計增速的預(yù)測均值分別為20.33%和20.4%，略高于1-9月20.13%的預(yù)測均值和1-8月20.2%的實際增速。

首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家們對9-11月的出口總值增速預(yù)測均值分別為4.54%、5.58%和5.85%，均高于8月2.73%的實際增速，顯示三季度出口將有所回暖；但也有3位首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家認(rèn)為未來出口形勢存在進(jìn)一步惡化的可能，并對11月出口總值增速給出了低至-5%的預(yù)測值。對9-11月的進(jìn)口總值增速，首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家們給出的預(yù)測均值分別為1.87%、3.12%和3.48%，顯著高于8月-2.62%的實際增速。

對10月、11月社會消費品零售總額，首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家給出的增速預(yù)測均值分別為13.23%和13.31%，與9月13.24%的預(yù)測均值和8月13.20%的實際增速基本持平（圖3）。

通脹預(yù)期再抬頭

預(yù)計四季度通脹預(yù)期再抬頭，PPI下行趨勢則有所緩解。逾九成首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家認(rèn)為CPI增速將持續(xù)走高。首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家對10月和11月的CPI同比增速預(yù)測均值分別為2.14%和2.41%，均高于8月2%的CPI實際增速。

首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家對10月和11月的PPI同比增速預(yù)測均值分別為-2.89%和-2.41%，雖然這兩個月PPI增速仍將處于負(fù)值區(qū)間，但較8月-3.5%的回落幅度有所趨緩（圖4）。

對行業(yè)分析師的調(diào)查顯示，作為原材料的原油、鐵礦石、鋼材、棉花和大宗藥材價格在三季度均有所回落；受以美國QE3為代表的新一輪全球流動性寬松政策和7月美國干旱影響，主要工業(yè)金屬和大豆、玉米等農(nóng)產(chǎn)品價格三季度明顯上漲。

市場流動性狀況進(jìn)一步改善

未來市場流動性狀況將進(jìn)一步改善，降準(zhǔn)預(yù)期高于降息預(yù)期。首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家對10月和11月廣義貨幣（M2）余額增速的預(yù)測均值分別為13.63%和13.71%，高于8月末10.5%的實際增速以及2012年前8個月13.23%的平均增速（圖5）。

共計30位首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家給出了10月、11月金融機(jī)構(gòu)一年期貸款基準(zhǔn)利率預(yù)測值。其中，6位認(rèn)為這期間將有一次降息機(jī)會，21位維持目前貸款基準(zhǔn)利率不變的預(yù)測。逾七成首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家認(rèn)為會有一至兩次降低法定存款準(zhǔn)備金率的機(jī)會，降準(zhǔn)預(yù)期較濃。

人民幣升值預(yù)期較強(qiáng)

人民幣升值預(yù)期較強(qiáng)。首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家對未來10月、11月美元兌人民幣匯率的預(yù)測值大部分落在6.30-6.35的區(qū)間內(nèi)（10月27位，11月24位），并對人民幣匯率最高給到了6.2的預(yù)期價格（截至10月25日，人民幣匯率逼近6.24）?？紤]到2012年9月26日問卷填報截止時，美元兌人民幣匯率中間價為6.3443，預(yù)計10月、11月人民幣將會升值的首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家有23位，預(yù)計人民幣將貶值的首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家有12位。首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家對人民幣升值的預(yù)期較強(qiáng)，但預(yù)測的總體波動幅度與現(xiàn)值較為貼近。

中、上游調(diào)庫存 下游景氣度高

采掘業(yè)和原料加工業(yè)位于產(chǎn)業(yè)鏈上游環(huán)節(jié)，當(dāng)前正處于庫存調(diào)整階段。9位煤炭開采洗選行業(yè)分析師中，7位認(rèn)為三季度該行業(yè)正處于去庫存階段。9位黑色金屬加工行業(yè)分析師中，7位認(rèn)為該行業(yè)三季度產(chǎn)品產(chǎn)量較上季度有所“下降”。

以通用設(shè)備制造業(yè)為代表的加工行業(yè)位于產(chǎn)業(yè)鏈中游環(huán)節(jié)，行業(yè)新增訂單較上季度普遍減少。9位通用設(shè)備制造行業(yè)分析師中，6位認(rèn)為三季度該行業(yè)新訂單較二季度“減少”，3位認(rèn)為“基本持平”；7位認(rèn)為三季度行業(yè)主要產(chǎn)品產(chǎn)量較二季度“下降”，2位認(rèn)為“基本持平”。

消費品和生活資料制造業(yè)表現(xiàn)出較強(qiáng)的抗周期性，景氣度較高。醫(yī)藥制造行業(yè)10位分析師中，7位認(rèn)為三季度行業(yè)新訂單較上季度“增加”，3位認(rèn)為“基本持平”；6位認(rèn)為三季度行業(yè)主要產(chǎn)品產(chǎn)量較上季度“增加”，4位認(rèn)為“基本持平”。

篇6

關(guān)鍵詞：次貸危機(jī) 流動性陷阱 美聯(lián)儲 非傳統(tǒng)性貨幣政策

中圖分類號：F821.6 文獻(xiàn)標(biāo)識碼：A

文章編號：1004-4914（2012）03-045-03

2007年次貸危機(jī)爆發(fā)，美國金融市場遭受重創(chuàng)，導(dǎo)致流動性嚴(yán)重不足。美國聯(lián)邦儲備委員會（以下簡稱美聯(lián)儲）將聯(lián)邦基金利率從5.25%開始持續(xù)下調(diào)，并最終于2008年12月17日決定將聯(lián)邦基金利率下調(diào)至0-0.25%區(qū)間，然而美國貨幣市場信用緊縮情況并沒有得到有效緩解。至此，美國貨幣金融體系已然陷入“流動性陷阱”之中，這就意味著原有的傳統(tǒng)性貨幣政策將無法有效地刺激經(jīng)濟(jì)。為了幫助美國經(jīng)濟(jì)走出衰退的陰影，美聯(lián)儲調(diào)整了貨幣政策，這種貨幣政策的演變不僅會對美國經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生影響，勢必也會對整個世界經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生重要影響。

一、“流動性陷阱”理論評析

20世紀(jì)30年代英國經(jīng)濟(jì)學(xué)家凱恩斯在《就業(yè)、利息與貨幣通論》一書中提出了以“流動性偏好”為代表的貨幣理論。在該理論中，凱恩斯首次闡述了“流動性陷阱”這一現(xiàn)象，因此，理論界也將其稱之為“凱恩斯陷阱”。凱恩斯認(rèn)為，在流動性偏好一定的條件下，一國貨幣當(dāng)局可以利用增加貨幣供給量來降低利率，使利率低于資本邊際效率，從而達(dá)到刺激投資增加的效果，并通過投資乘數(shù)效應(yīng)，提高有效需求，使得國民收入和就業(yè)數(shù)量成倍增長。但他又指出存在一種極端情況：當(dāng)利率降至某一水平后,“由于利息收入太低,幾乎每人都寧愿持有現(xiàn)金也不愿持有債務(wù)票據(jù)?！贝藭r，貨幣需求的利率彈性為無窮大，在這種情況下，貨幣當(dāng)局無論怎樣增加貨幣供給量，都會被巨大的貨幣需求所吞沒，因此被形象地稱為“流動性陷阱”。如圖1所示，當(dāng)利率降至r1后，貨幣需求曲線變?yōu)榕c橫軸平行的直線，該直線部分即為所謂的“流動性陷阱”。在此之前貨幣供給量的增加可以導(dǎo)致的利率降低，如貨幣供給量從M1增加到M2，利率則從r0降低到r1。但進(jìn)入到“流動性陷阱”范圍內(nèi)，貨幣供給量的增加無法對利率產(chǎn)生影響，貨幣供給量M2增加到M3，而利率始終保持在r1未發(fā)生變化。由于利率保持不變，因此投資也不會產(chǎn)生變化，貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制停止作用，貨幣政策失效。

20世紀(jì)90年代美國經(jīng)濟(jì)學(xué)家保羅?克魯格曼對日本經(jīng)濟(jì)的長期蕭條和“流動性陷阱”問題進(jìn)行研究，并在此基礎(chǔ)上進(jìn)一步完善了“流動性陷阱”理論。根據(jù)當(dāng)時日本的情況，克魯格曼指出，“當(dāng)一個經(jīng)濟(jì)體出現(xiàn)總需求連續(xù)下降，即使名義利率已經(jīng)降到零（凱恩斯在分析“流動性陷阱”時只是強(qiáng)調(diào)利率下降到一定程度，而并沒有專門指出名義利率為零的情況），總需求仍然小于生產(chǎn)能力的狀況時，那么就可以認(rèn)為該經(jīng)濟(jì)體已經(jīng)陷入了“流動性陷阱”。此外，克魯格曼還對傳統(tǒng)的凱恩斯“流動性陷阱”理論進(jìn)行了一些重要的修改：（1）在對“流動性陷阱”形成機(jī)制的分析中加入理性預(yù)期這一因素，將其本質(zhì)歸結(jié)為一個“信心”或預(yù)期問題?？唆敻衤赋鲭m然名義利率不能小于零，但對未來通脹的預(yù)期可以使實際利率成為負(fù)數(shù)，那么中央銀行就可以通過樹立起公眾對未來通脹的預(yù)期幫助經(jīng)濟(jì)跳出“流動性陷阱”，這就意味著此時中央銀行依然可以有所作為，而不是僅僅依賴擴(kuò)張性的財政政策。（2）在開放條件下研究“流動性陷阱”問題?？唆敻衤J(rèn)為由于各國間貿(mào)易的相互影響、匯率不能完全自由浮動等因素的影響，在開放條件下，“流動性陷阱”不僅仍舊可能出現(xiàn)，而且其形成機(jī)制更加復(fù)雜。（3）研究金融中介體系在“流動性陷阱”形成過程中對貨幣政策效果的影響。克魯格曼認(rèn)為金融中介體系（特別是銀行系統(tǒng)）是將儲蓄轉(zhuǎn)化為投資的中心環(huán)節(jié)，因此對貨幣政策的傳導(dǎo)機(jī)制起著極為關(guān)鍵的作用。如果該系統(tǒng)出現(xiàn)問題，如壞賬增加、經(jīng)營環(huán)境惡化、經(jīng)營前景不明朗等情況，銀行將出現(xiàn)惜貸行為，阻礙儲蓄轉(zhuǎn)化為投資需求的渠道，從而影響貨幣政策的效果，這種影響在經(jīng)濟(jì)體陷入“流動性陷阱”時會特別明顯。

通過上面的分析，我們可以看出在經(jīng)濟(jì)衰退時期，當(dāng)一國的貨幣當(dāng)局不斷調(diào)低利率至極低水平，甚至已經(jīng)達(dá)到或接近零利率水平，而社會總需求依然無法得到有效恢復(fù)，則可以判斷該經(jīng)濟(jì)體已經(jīng)陷入“流動性陷阱”之中。此時，傳統(tǒng)的擴(kuò)張性貨幣政策已經(jīng)無法達(dá)到刺激經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的效果，但這并不意味著所有的貨幣政策都已經(jīng)失效，在這種情況下可以考慮采用非傳統(tǒng)貨幣政策幫助經(jīng)濟(jì)走出衰退。

二、美國傳統(tǒng)性貨幣政策與“流動性陷阱”的出現(xiàn)

次貸危機(jī)之前，美聯(lián)儲采取的是以聯(lián)邦基金利率為貨幣中介目標(biāo)，以公開市場業(yè)務(wù)為主要工具的傳統(tǒng)性貨幣政策。其貨幣政策操作的主要過程是：美聯(lián)儲下屬的聯(lián)邦公開市場委員會對聯(lián)邦基金利率設(shè)定目標(biāo)區(qū)間，并透過公開市場操作（在貨幣市場上買賣政府公債），以確保利率維持在此區(qū)間內(nèi)。對于傳統(tǒng)性貨幣政策而言，其對經(jīng)濟(jì)的影響主要是通過利率傳導(dǎo)機(jī)制實現(xiàn)的，即中央銀行通過確定基準(zhǔn)利率或貼現(xiàn)利率（對于美國而言調(diào)整基準(zhǔn)利率比調(diào)整貼現(xiàn)利率更加有效）影響市場短期利率，進(jìn)一步影響市場長期利率，因而導(dǎo)致國民經(jīng)濟(jì)中的消費和投資需求發(fā)生變化，最終影響就業(yè)、價格和名義產(chǎn)出。

在美國爆發(fā)次貸危機(jī)，金融市場遭受重創(chuàng)，市場信心備受打擊，導(dǎo)致流動性嚴(yán)重不足，已經(jīng)影響到了市場的正常運(yùn)行。在這一背景下，美聯(lián)儲不斷下調(diào)聯(lián)邦基金利率向市場注入流動性，以期達(dá)到幫助經(jīng)濟(jì)恢復(fù)正常運(yùn)行的目的。如表1所示，從2007年9月8日到2008年12月17日，美聯(lián)儲共十次下調(diào)聯(lián)邦基金利率，最終使聯(lián)邦基金利率下調(diào)至0-0.25%的歷史低點，而次貸危機(jī)卻越演越烈，其負(fù)面影響已經(jīng)擴(kuò)展至實體經(jīng)濟(jì)。

根據(jù)前面關(guān)于流動性陷阱理論的分析，美國此時已然陷入“流動性陷阱”之中：美聯(lián)儲無法再進(jìn)一步下調(diào)短期名義利率（也就是聯(lián)邦基金利率）。此外，由于金融危機(jī)期間存在很高的風(fēng)險溢價，長期名義利率會迅速上升，再加上通貨緊縮預(yù)期，短時和長期實際利率均會上升，從而抑制投資和消費需求，使利率傳導(dǎo)機(jī)制受阻，傳統(tǒng)性貨幣政策失效。因此，2008年9月雷曼公司破產(chǎn)后，美聯(lián)儲加大對貨幣政策工具的創(chuàng)新，美國貨幣政策開始由以短期名義利率為核心的傳統(tǒng)性貨幣政策向以中央銀行資產(chǎn)負(fù)債表為核心的非傳統(tǒng)性貨幣政策轉(zhuǎn)變。

三、美國非傳統(tǒng)性貨幣政策的實踐

基于前面的分析，筆者將非傳統(tǒng)性貨幣政策概括為：在利率傳導(dǎo)機(jī)制受阻、貨幣政策失效的條件下，中央銀行利用新型貨幣政策工具通過對其資產(chǎn)負(fù)債表進(jìn)行調(diào)整從而達(dá)到增加市場流動性和刺激經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇目的的非常規(guī)性措施。美聯(lián)儲主席本?伯南克將美國采取的這類非傳統(tǒng)性貨幣政策稱之為“信貸寬松”政策，以區(qū)別日本銀行在2001年-2006年采取的“定量寬松”政策。伯南克指出這兩種貨幣政策都會導(dǎo)致中央銀行的資產(chǎn)負(fù)債表規(guī)模增加，也就是說這些貨幣政策都屬于擴(kuò)張性貨幣政策，即“寬松”的貨幣政策。但日本的“定量寬松”政策的重點在于增加銀行準(zhǔn)備金的數(shù)量，也就是對中央銀行資產(chǎn)負(fù)債表的負(fù)債方進(jìn)行調(diào)整。而美國的“信貸寬松”政策的重點是通過調(diào)整中央銀行資產(chǎn)項下的貸款與證券組合來影響家庭和企業(yè)的信用狀況，降低金融市場上的借貸成本，增加市場流動性。這種政策屬于對中央銀行資產(chǎn)負(fù)債表的資產(chǎn)方進(jìn)行調(diào)整。美、日不同的政策選擇與其所面臨的金融環(huán)境有著直接關(guān)系：日本投資者以間接融資為主，要降低借貸成本達(dá)到刺激投資擴(kuò)大總需求的目的，關(guān)鍵是增加商業(yè)銀行的流動性；美國金融市場非常發(fā)達(dá)，投資者以直接融資為主，要降低借貸成本，關(guān)鍵是增加市場上各類非銀行金融機(jī)構(gòu)（特別是次貸危機(jī)中深受重創(chuàng)的投機(jī)銀行）的流動性，進(jìn)而增加整個金融市場的流動性。

為了保證“零利率”條件下非傳統(tǒng)性貨幣政策的順利實施，在原有的公開市場操作、再貼現(xiàn)、存款準(zhǔn)備金率三大貨幣政策工具的基礎(chǔ)上，為此美聯(lián)儲創(chuàng)造出了一系列新型的貨幣政策工具（具體內(nèi)容見表2），按照其作用可以將這些政策工具分為三類：

一是向商業(yè)銀行、存款機(jī)構(gòu)和其他金融機(jī)構(gòu)提供短期流動性的貨幣政策工具。這類工具包括：傳統(tǒng)的貼現(xiàn)窗口（discount window）、可調(diào)整期限拍賣工具（Term Auction Facility,簡稱TAF）、一級交易商信貸支持（Primary Dealer Credit Facility，簡稱PDCF）和定期證券借貸工具（Term Securities Facility，簡稱TSLF）。此外，美聯(lián)儲還與14個國家簽署了臨時性的貨幣互換協(xié)議，使得美聯(lián)儲能夠?qū)ν鈬胄刑峁┟涝Y金援助，增加非國內(nèi)的銀行提供美元流動性。美聯(lián)儲通過使用此類工具可以更好地履行“最后貸款人”的職責(zé)，向市場補(bǔ)充大量的流動性，而且將補(bǔ)充的對象由傳統(tǒng)的商業(yè)銀行擴(kuò)展到受危機(jī)影響最大的非銀行金融機(jī)構(gòu)。

二是向主要信貸市場上的借款人和投資者直接提供流動性的貨幣政策工具。這類工具包括商業(yè)票據(jù)融資便利、資產(chǎn)支持商業(yè)票據(jù)貨幣市場共同基金流動便利、貨幣市場投資基金便利，和定期資產(chǎn)支持證券信貸便利。美聯(lián)儲通過此類工具向投資者直接提供貸款，開始履行“直接貸款人”的職責(zé)，希望借此加大對市場流動性的影響，幫助市場恢復(fù)正常運(yùn)行。

三是增加購買長期證券的貨幣政策工具。這里使用的是公開市場業(yè)務(wù)這一常規(guī)貨幣政策工具，但對其操作范圍進(jìn)行了拓展。原有公開市場業(yè)務(wù)的操作對象主要是短期國債，次貸危機(jī)后美聯(lián)儲開始通過公開市場業(yè)務(wù)購買長期證券，其目的是幫助信貸市場恢復(fù)功能，減少風(fēng)險溢價，降低長期利率水平。例如，2008年11月美聯(lián)儲宣布購買最高達(dá)1000億美元的政府支持企業(yè)債券（包括房地美、房利美和聯(lián)邦住房貸款銀行發(fā)行的債券）以及最高達(dá)5000億美元的抵押貸款支持證券。2009年3月，美聯(lián)儲又宣布購買最高達(dá)3000億美元的長期政府債券，并將購買政府支持企業(yè)債券的上限升至2000億美元，將抵押貸款支持證券上限升至12500億美元。

此外，為了妥善處理貝爾斯登、美國國際集團(tuán)等具有系統(tǒng)重要性金融機(jī)構(gòu)的破產(chǎn)問題，美聯(lián)儲啟用了《聯(lián)邦儲備法案》中的第10b5條款①，收購該類公司的部分資產(chǎn)，為其提供直接融資。為此美聯(lián)儲專門成立了一家名為梅登巷有限責(zé)任公司的機(jī)構(gòu)專門收購貝爾斯登和美國國際集團(tuán)的高風(fēng)險資產(chǎn)并進(jìn)行管理，以幫助這兩家金融機(jī)構(gòu)完成資產(chǎn)重組，避免對市場更大的沖擊。

四、美國貨幣政策調(diào)整的影響

眾所周知，此次金融危機(jī)持續(xù)時間之長、對美國金融市場的負(fù)面沖擊力之大都可以說是百年一遇的。在此期間，美聯(lián)儲一方面迅速、連續(xù)的下調(diào)聯(lián)邦基金利率至0-0.25%超低區(qū)間；另一方面對貨幣政策工具進(jìn)行了一系列創(chuàng)新，積極實施“信貸寬松”的貨幣政策。從目前經(jīng)濟(jì)金融形勢來看，美聯(lián)儲所采取的這些政策措施及時挽救了一些瀕臨破產(chǎn)的金融機(jī)構(gòu)和企業(yè)，避免了系統(tǒng)性金融風(fēng)險的發(fā)生，同時向金融市場注入了大量的流動性和資金，對提振市場信心，恢復(fù)金融市場的正常運(yùn)行發(fā)揮了重要作用。同時我們也應(yīng)注意到美聯(lián)儲的這些政策導(dǎo)致其資產(chǎn)負(fù)債表規(guī)模迅速擴(kuò)大，2007年3月美聯(lián)儲的資產(chǎn)總額為873.7億美元，到2011年3月美聯(lián)儲的資產(chǎn)總額已經(jīng)上升為26664.2億美元。而且其中高風(fēng)險資產(chǎn)不斷增加，風(fēng)險資產(chǎn)比重加大，這將為美聯(lián)儲自身乃至整個美國經(jīng)濟(jì)帶來諸多問題，成為未來經(jīng)濟(jì)運(yùn)行的隱患。

第一，可能引發(fā)金融機(jī)構(gòu)的道德風(fēng)險。為了避免造成金融市場的系統(tǒng)性風(fēng)險，美聯(lián)儲不得不在次貸危機(jī)中對一些金融機(jī)構(gòu)進(jìn)行救援，或者是購買其有毒資產(chǎn)或者是向其提供貸款，以避免這些金融機(jī)構(gòu)倒閉，而這些機(jī)構(gòu)恰恰是引發(fā)危機(jī)的“元兇”。這一做法強(qiáng)化了金融機(jī)構(gòu)“大而不倒”的現(xiàn)象，極有可能導(dǎo)致這些機(jī)構(gòu)道德風(fēng)險行為的發(fā)生，不利于美國金融資源的有效配置和長期經(jīng)濟(jì)效率的提高，而且由于這種不公平現(xiàn)象的存在還會進(jìn)一步激化美國的社會矛盾，也因此使美聯(lián)儲的貨幣政策備受爭議。

第二，美聯(lián)儲的獨立性受到威脅。美聯(lián)儲在實施“信貸寬松”政策過程中一方面購買私人證券、向非銀行金融機(jī)構(gòu)提供貸款，直接參與市場交易，使得其與企業(yè)之間邊界模糊；另一方面為降低長期利率水平，美聯(lián)儲需要不斷購買長期政府債券，同時美聯(lián)儲也需要為實施其貨幣政策湊集資金，這些都需要政府的配合，美聯(lián)儲與政府之間的關(guān)系越來越密切。以上兩個方面都影響到了美聯(lián)儲的獨立性，而這正是美聯(lián)儲長期以來追求的目標(biāo)。

第三，“信貸寬松”貨幣政策的退出可能造成金融市場動蕩。美聯(lián)儲在采取該政策時通過提高貸款和購買證券的方式獲得了大量的金融資產(chǎn)。當(dāng)經(jīng)濟(jì)形勢好轉(zhuǎn)之后，美聯(lián)儲不可能再繼續(xù)這種“信貸寬松”政策使其資產(chǎn)負(fù)債表總是保持如此大的規(guī)模，雖然在2010年6月絕大多數(shù)的新型貨幣政策工具已經(jīng)到期，但這也只是避免了美聯(lián)儲資產(chǎn)負(fù)債表規(guī)模的進(jìn)一步擴(kuò)大。美聯(lián)儲所持有的資產(chǎn)規(guī)模終究是要恢復(fù)到正常水平的，這就意味著有大量的金融資產(chǎn)將被減持，這對金融市場的沖擊將是巨大的，處理不好很有可能引起金融市場的動蕩，這將是美聯(lián)儲未來面臨最重要的一個問題。

第四，增加了未來美國經(jīng)濟(jì)的通貨膨脹壓力。從長期來看，隨著經(jīng)濟(jì)的復(fù)蘇和總需求的增加，市場中過多的流動性必然帶來物價的上漲。次貸危機(jī)后美國貨幣政策的調(diào)整，市場流動性不斷增加，美聯(lián)儲甚至利用人們對未來通脹的預(yù)期來降低真實利率水平。當(dāng)經(jīng)濟(jì)形勢好轉(zhuǎn)之后，這種預(yù)期的通貨膨脹將演變?yōu)檎鎸嵉耐ㄘ浥蛎?。特別是在全球經(jīng)濟(jì)衰退的背景下，歐洲、日本等世界主要經(jīng)濟(jì)體都在采取類似的貨幣政策，因此未來不僅是美國會面臨比較嚴(yán)重的通脹壓力，而且和可能會出現(xiàn)全球性的通脹壓力。

注釋：

①該條款規(guī)定：如果任何一家美國公司無法通過其他渠道籌集資金，且該公司的破產(chǎn)倒閉將威脅整個美國經(jīng)濟(jì)，美聯(lián)儲將為其提供融資。50年來，美聯(lián)儲從未動用過該條款。

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篇7

【關(guān)鍵詞】適應(yīng)性學(xué)習(xí)；宏觀經(jīng)濟(jì)預(yù)期；中國；最優(yōu)質(zhì)；貨幣政策

貨幣政策規(guī)律在兼顧相機(jī)抉擇活泛性的過程中，規(guī)避動態(tài)非一致性，這已經(jīng)是近些年以來世界范圍的學(xué)者實施最優(yōu)質(zhì)政策探究的主要應(yīng)用手段，譬如：中央銀行向外公布，日后會參照某一項準(zhǔn)則進(jìn)行工作，其規(guī)則會作為約束手段，其不但會規(guī)避中央銀行的機(jī)會主義行動，也會創(chuàng)建一種承諾制度。假設(shè)規(guī)則獲取有效實施，便能夠在一定程度上提升貨幣政策的有效性。

一、對適應(yīng)性學(xué)習(xí)理論的具體探究

在20世紀(jì)80年代之后，適應(yīng)性學(xué)習(xí)理論得到了學(xué)術(shù)界的大范圍關(guān)注，并且是有限理性的主要代表。適應(yīng)性學(xué)習(xí)理論逐漸被應(yīng)用在經(jīng)濟(jì)動態(tài)的研析中。適應(yīng)性學(xué)習(xí)理論的出現(xiàn)，減弱了理性預(yù)期假設(shè)所具備的系統(tǒng)嚴(yán)格條件，認(rèn)定在現(xiàn)實當(dāng)中的預(yù)期不會存在完全理論的性質(zhì)，公眾在根本上沒有充分認(rèn)識到實際價值的真正含義，在每一期不間斷的取得并且更新決策所需要的數(shù)據(jù)信息，借助應(yīng)用特定的計量方式，逐漸改變自身的預(yù)期。若如公眾借助適用性學(xué)習(xí)構(gòu)建宏觀的經(jīng)濟(jì)預(yù)期，由此可借助設(shè)定的關(guān)鍵參數(shù)，把公眾預(yù)期的理性階段定量化，站在一定價值上而言，適應(yīng)性學(xué)習(xí)的極端形式表現(xiàn)之一是理性預(yù)期。和理性預(yù)期相比較，適應(yīng)性學(xué)習(xí)理論在很多因素上都需要加改進(jìn)與完善，以此促使公眾的預(yù)期構(gòu)建機(jī)制與時展相吻合。

二、對最優(yōu)質(zhì)貨幣政策的探究

以往最優(yōu)貨幣政策是在約束因素下，對中央銀行目標(biāo)函數(shù)進(jìn)行最優(yōu)化而獲取的。但是根據(jù)相關(guān)資料可以得知，不重視穩(wěn)定性和均衡確定性所攜帶的影響，會對最優(yōu)貨幣政策造成一定的負(fù)面影響。在引入到適應(yīng)學(xué)習(xí)過程之后，經(jīng)濟(jì)是否具備理性預(yù)期均衡狀態(tài)，是判定貨幣政策優(yōu)質(zhì)的主要參考憑證，中央銀行的最優(yōu)利率準(zhǔn)則存在，致使經(jīng)濟(jì)不能轉(zhuǎn)向理性預(yù)期均衡收斂。但是假設(shè)前瞻性利率的規(guī)律得到優(yōu)質(zhì)規(guī)劃，就可以規(guī)避不穩(wěn)定性與不確定性的狀況。在適應(yīng)性學(xué)習(xí)的基礎(chǔ)上，有承諾行為或者相機(jī)擇選所獲取的最優(yōu)規(guī)律存在一定的不足，與此同時，是在理性預(yù)期假設(shè)的基礎(chǔ)上獲取的，但是現(xiàn)實當(dāng)中的公眾預(yù)期主要展現(xiàn)不完全理性的特征，在2002年，相關(guān)部門探究了在應(yīng)用泰勒型的規(guī)律當(dāng)成貨幣政策執(zhí)行方式及存在的穩(wěn)定性與明確性的狀況，根據(jù)相關(guān)探究得知，在利率出現(xiàn)對滯后，發(fā)現(xiàn)就前瞻性變量有反應(yīng)后，獲取的穩(wěn)定性條件與確定性條件仍然存在差異性。所以，在適應(yīng)性學(xué)習(xí)的虛擬狀況下，在單一利率準(zhǔn)則的基礎(chǔ)上，尋找最優(yōu)的規(guī)律，已經(jīng)是當(dāng)前中國貨幣經(jīng)濟(jì)學(xué)探究的主要目標(biāo)。與此同時，當(dāng)前對最優(yōu)貨幣政策的探究具體集中在探究理性預(yù)期設(shè)置下的貨幣政策最優(yōu)規(guī)劃問題。缺少對適應(yīng)性學(xué)習(xí)之下最優(yōu)貨幣政策選取問題的整體探究。介于在理性預(yù)期假設(shè)所推導(dǎo)性學(xué)習(xí)能夠把公眾的預(yù)期構(gòu)成體系內(nèi)，在經(jīng)濟(jì)系統(tǒng)自身中出現(xiàn)，所以在是適應(yīng)性學(xué)習(xí)探究最優(yōu)貨幣政策更加具備具體的應(yīng)用作用，我國相關(guān)學(xué)者與專家，在非常早的時期已經(jīng)探究了公眾學(xué)習(xí)和預(yù)期構(gòu)建體系對貨幣政策價值所產(chǎn)生的一定影響，其認(rèn)為，公眾缺少對宏觀經(jīng)濟(jì)運(yùn)行的了解，會借助適應(yīng)性學(xué)習(xí)或者相互之間傳遞信息，以此進(jìn)行預(yù)期更新，假設(shè)與之相關(guān)的經(jīng)濟(jì)信息存在不透明性或者透明性沒有達(dá)到一定標(biāo)準(zhǔn)，都會將公眾的學(xué)習(xí)過程延遲，與此同時增加公眾出現(xiàn)預(yù)測誤差的概率。除此之外，可將適應(yīng)性學(xué)習(xí)融入到人民幣匯率的貨幣模塊當(dāng)中，能夠看出，正字維護(hù)調(diào)整的貨幣模型能夠有效模擬出人民幣匯率的具體波動狀況，因此，可把適應(yīng)性學(xué)習(xí)延伸到其他諸多探究渠道上，特別是轉(zhuǎn)型時期參數(shù)具備不穩(wěn)定性的模型。

三、引入適應(yīng)性學(xué)習(xí)的具體方法

在以往的新凱恩斯模式當(dāng)中，預(yù)期通常指的是理性預(yù)期，但是理性預(yù)期的假設(shè)條件具有一定的嚴(yán)格性，若想在現(xiàn)實經(jīng)濟(jì)中獲取有效實施，存在一定的難度系數(shù)。伴隨全球經(jīng)濟(jì)化的不斷發(fā)展，貨幣政策分析的重點逐步從理性預(yù)期向適應(yīng)性學(xué)習(xí)轉(zhuǎn)化。將新凱恩斯構(gòu)建的基礎(chǔ)模式引入到適應(yīng)性學(xué)習(xí)當(dāng)中，便于預(yù)測通貨膨脹和產(chǎn)出缺口預(yù)期的構(gòu)架過程。借助適應(yīng)性學(xué)習(xí)構(gòu)建宏觀經(jīng)濟(jì)預(yù)期的實質(zhì)是，公眾在提前了解并且熟知經(jīng)濟(jì)的理性預(yù)期均衡性的方式，在此大背景下，借助效仿REE構(gòu)架感知運(yùn)轉(zhuǎn)規(guī)律PLM，這兩者之間存在較為明顯的差異，PLM當(dāng)中的參數(shù)存在一定的變化，公眾在構(gòu)建各期的預(yù)期之前，把應(yīng)用的全部信息借助某一種事前假設(shè)的學(xué)習(xí)算法，以此使參數(shù)得到更新，而REE當(dāng)中的相關(guān)參數(shù)是固有的，并且不會被公眾所熟知的。

四、結(jié)語

綜上所述，文章是對適應(yīng)性學(xué)習(xí)、宏觀經(jīng)濟(jì)預(yù)期與中國最優(yōu)質(zhì)貨幣政策的具體探究，就模型預(yù)期項的處理角度而言，借助適應(yīng)性學(xué)習(xí)取代以往的理性預(yù)期假設(shè)，這種方式的實施，能夠在一定程度上放松對理性預(yù)期的假設(shè)，在引入適應(yīng)性學(xué)習(xí)之后，中央銀行決定的政策參數(shù)會對具體經(jīng)濟(jì)造成直接的影響，與此同時，也會影響理性預(yù)期均衡能力的偏離階段。所以，中央銀行實施哪種形式的貨幣政策，以此保證具體經(jīng)濟(jì)對均衡能力的偏離最小化，應(yīng)該作為貨幣政策選取的重要探究課題。

參考文獻(xiàn)：

[1]卞志村，高潔超.適應(yīng)性學(xué)習(xí)、宏觀經(jīng)濟(jì)預(yù)期與中國最優(yōu)貨幣政策[J].經(jīng)濟(jì)研究，2014（04）.

篇8

一、宏觀經(jīng)濟(jì)政策目標(biāo)取向需從短期轉(zhuǎn)向長期

2009年我國高強(qiáng)度的經(jīng)濟(jì)刺激計劃和高度寬松的信貸高增長，是中國經(jīng)濟(jì)領(lǐng)先于其他經(jīng)濟(jì)體復(fù)蘇的主要動力。目前看來，這些措施已經(jīng)取得了較為明顯的成果。中國經(jīng)濟(jì)已扭轉(zhuǎn)了此前的下滑趨勢，實際產(chǎn)出正逐漸回到潛在產(chǎn)出值附近，2009年全年高達(dá)9.1%的GDP增速，已經(jīng)從數(shù)字上證實了這一點。毫無疑問，2008席卷全球的金融危機(jī)后中國經(jīng)濟(jì)之所以在世界各國率先復(fù)蘇，主要得益于持續(xù)寬松的貨幣政策和大規(guī)模的財政刺激措施。2009年廣義貨幣量接近30%的增長，2010年接近20%的增長率，迅速將經(jīng)濟(jì)拉回到正常軌道上。按照政府的政策邏輯，面臨全球金融和經(jīng)濟(jì)危機(jī)沖擊下的巨大不確定性，宏觀經(jīng)濟(jì)刺激政策可以適當(dāng)矯枉過正。但中國經(jīng)濟(jì)度過難關(guān)之后，目前的當(dāng)務(wù)之急，或許也是最大的困難，將在于如何順利實現(xiàn)宏觀經(jīng)濟(jì)政策目標(biāo)的轉(zhuǎn)向，即從應(yīng)急性的短期政策轉(zhuǎn)向處理中長期發(fā)展目標(biāo)的問題。

在探討中國的事情之前，可以回顧一下全球金融危機(jī)的發(fā)生過程。應(yīng)該說，起初美國的次貸危機(jī)從性質(zhì)上來看，既不是政府財政收支危機(jī)，也不是國際收支的危機(jī)，而是發(fā)源于私營部門的金融交易和金融創(chuàng)新的危機(jī)?？梢园l(fā)現(xiàn)，這場危機(jī)很大程度上是一場由于資產(chǎn)負(fù)債表危機(jī)引起的金融風(fēng)暴。在危機(jī)最為嚴(yán)重的時候，大量的金融機(jī)構(gòu)、企業(yè)和家庭的資產(chǎn)負(fù)債表中，由于資產(chǎn)方迅速縮水而負(fù)債方不由市場定價而固定不變，這導(dǎo)致了眾多金融機(jī)構(gòu)與企業(yè)出現(xiàn)了資不抵債的情況。實際經(jīng)營中賬面上的巨額虧損和家庭財富的巨額縮水，引致金融機(jī)構(gòu)貸款的大萎縮、企業(yè)投資的崩潰，以及家庭消費的下降，并進(jìn)一步導(dǎo)致市場流動性枯竭和金融交易崩潰?？梢哉f，此次全球金融危機(jī)對實體經(jīng)濟(jì)影響的主要傳導(dǎo)機(jī)制就是資產(chǎn)負(fù)債表的沖擊，這或許就是這場危機(jī)發(fā)生以來最本質(zhì)的因素。本次全球金融危機(jī)與上世紀(jì)二三十年代的大蕭條乃至日本上世紀(jì)90年代的經(jīng)濟(jì)低迷的機(jī)理完全一致。認(rèn)識到這一點有助于理解歐美發(fā)達(dá)國家救市的基本脈絡(luò)。

鑒于美國次貸危機(jī)的規(guī)模是私營部門所無法承受的，因此必須由政府力量大舉介入來克服危機(jī)。事實上，在明確了這場危機(jī)的本質(zhì)后，美國政府所采取的一系列措施，如財政部增發(fā)國債購買有毒資產(chǎn)，政府直接注資于即將破產(chǎn)的金融機(jī)構(gòu)，美聯(lián)儲印發(fā)鈔票，財政部出臺的公私合作計劃等等，這些措施的基本邏輯就是用美國的國家信用為擔(dān)保，用發(fā)行債券和印鈔所獲金注資于金融機(jī)構(gòu)，注資于金融市場，以此增加市場的流動性。其最終目的就是把有毒資產(chǎn)從金融體系中剔除，幫助金融體系恢復(fù)正常交易，并借此推動經(jīng)濟(jì)的復(fù)蘇。中國基本上遵循了與美國和歐洲國家相同的路子，在穩(wěn)定的國內(nèi)宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境下，全球金融危機(jī)后政府的一攬子經(jīng)濟(jì)刺激計劃，短期來看確實促進(jìn)了GDP的V型回升。但是從中長期來看，考慮到經(jīng)濟(jì)刺激政策總是有一定限度，經(jīng)濟(jì)的增長不能總是寄希望于政府的宏觀刺激政策等，政策的逐步退出將是最終的必然選擇。在這方面日本提供了一個很好的例證。

上世紀(jì)80年代后期，日本政府連續(xù)實行了幾個經(jīng)濟(jì)刺激計劃，希望通過公共建設(shè)項目和貸款計劃來迅速振興經(jīng)濟(jì)。但從1996年到2002年，日本經(jīng)濟(jì)依然停滯不前，人均GDP只實現(xiàn)了0.2%的微小增長，持續(xù)的經(jīng)濟(jì)刺激政策最終并沒有提高日本的經(jīng)濟(jì)增長率。分析其中原因，主要是日本政府著眼于單純依靠經(jīng)濟(jì)刺激計劃來推動經(jīng)濟(jì)增長，而對于經(jīng)濟(jì)增長的長期驅(qū)動力因素重視不足，經(jīng)濟(jì)刺激計劃并沒有轉(zhuǎn)換成通過服務(wù)業(yè)和消費來拉動，導(dǎo)致刺激經(jīng)濟(jì)的政策實際效果意義不大。一般來說，經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇初始階段最大的推動力通常是政府，但隨著經(jīng)濟(jì)的逐步恢復(fù)，私人資本必須取代政府投資成為經(jīng)濟(jì)的主要推動力，才能保證經(jīng)濟(jì)的持續(xù)恢復(fù)和增長。探討中國什么時候撤出經(jīng)濟(jì)刺激政策中最重要的一點是，必須要將下一步的政策取向轉(zhuǎn)移到保證經(jīng)濟(jì)發(fā)展的中長期目標(biāo)的實現(xiàn)上來。

根據(jù)我國中央銀行貨幣政策實踐過去幾十年的經(jīng)驗，如果貨幣流通量年增長率超過20％，一段時間以后就會反映到資產(chǎn)價格和通貨膨脹上面。如在2009年量化寬松的貨幣政策之下，M1和M2分別增長了32.35％與27.68％，2010年即便在貨幣政策已經(jīng)明顯轉(zhuǎn)向的情況下，M2仍增長近20%，遠(yuǎn)超歷史平均水平。另外，在經(jīng)濟(jì)刺激政策出臺初期，M1的增長速度一直低于M2的增長速度，但隨后兩者在2009年9月出現(xiàn)了M1速度大于M2速度的剪刀差。2009年12月底二者的差距已經(jīng)擴(kuò)大到4.67個百分點，這意味著貨幣流通速度加快，居民的通貨膨脹預(yù)期開始形成，國民經(jīng)濟(jì)面臨著通貨膨脹預(yù)期加強(qiáng)和資產(chǎn)價格出現(xiàn)泡沫化的雙重危險。實際上隨后價格指數(shù)的持續(xù)上升也初步證實了上面的推斷。2010年后我國通貨膨脹現(xiàn)象日趨明顯，如三季度后CPI指數(shù)分別達(dá)到4.5%和5.1%的高位，居民生活消費品和農(nóng)產(chǎn)品價格全面上漲，全社會對于通貨膨脹的預(yù)期更加強(qiáng)化。另一方面，從資產(chǎn)價格角度來看，2009年二季度后我國以房地產(chǎn)為代表的資產(chǎn)價格出現(xiàn)暴漲局面，盡管國務(wù)院分別于2010年4月份和9月份出臺措施加以抑制，但目前效果仍不明顯，包括大中城市和二三線城市的房價仍在繼續(xù)上漲，資產(chǎn)價格泡沫的蔓延似乎已經(jīng)難以輕易抑制。

應(yīng)該看到，中國宏觀經(jīng)濟(jì)政策操作中之所以出現(xiàn)貨幣超發(fā)、流動性泛濫和資產(chǎn)泡沫嚴(yán)重的問題，從根本上說是不可持續(xù)的經(jīng)濟(jì)增長模式下宏觀經(jīng)濟(jì)政策操作失當(dāng)?shù)膯栴}。2009和2010兩年中國經(jīng)濟(jì)的增長主要推動力量是極度寬松的宏觀經(jīng)濟(jì)政策，而寬松貨幣政策和財政政策不可能持續(xù)太久，這是以往的經(jīng)濟(jì)危機(jī)給各國提供的經(jīng)驗教訓(xùn)。只專注于短期目標(biāo)并通過注入流動性救市而忽視長期問題的解決，單純依靠向國民經(jīng)濟(jì)注入流動性的短期政策來保證中國經(jīng)濟(jì)的長期穩(wěn)定增長，采用增加海量投資和貸款的辦法來增加總需求，是不可能長期持續(xù)使用的，最終將會影響中國經(jīng)濟(jì)的長期穩(wěn)定增長。必須看到，鑒于中國一直采取依靠資源投入和凈出口（出超）拉動的經(jīng)濟(jì)發(fā)展方式，短期經(jīng)濟(jì)刺激政策無法解決經(jīng)濟(jì)長期增長中的問題。這些問題包括內(nèi)部經(jīng)濟(jì)發(fā)展方式的轉(zhuǎn)變，內(nèi)部的各種深層次的不平衡，等等，這些長期問題是“十二五”期間經(jīng)濟(jì)實現(xiàn)持續(xù)發(fā)展饒不過去的坎。鑒于此，中國在“十二五”規(guī)劃時期必須盡快轉(zhuǎn)變宏觀經(jīng)濟(jì)政策目標(biāo)取向。具體而言，應(yīng)重視經(jīng)濟(jì)長期增長中的一些根本問題，如重視經(jīng)濟(jì)體制改革，在保持經(jīng)濟(jì)發(fā)展的同時逐步引導(dǎo)經(jīng)濟(jì)發(fā)展方式轉(zhuǎn)型，促進(jìn)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)優(yōu)化，大力發(fā)展內(nèi)需，通過發(fā)展服務(wù)業(yè)和民營經(jīng)濟(jì)緩解收入差距的擴(kuò)大，重新認(rèn)識市場，積極發(fā)揮市場在資源配置中的主導(dǎo)作用等等，以便保證中國經(jīng)濟(jì)未來長期持續(xù)穩(wěn)定的增長。

二、將人民幣匯率作為宏觀經(jīng)濟(jì)政策調(diào)整的重要工具

對于宏觀經(jīng)濟(jì)政策的各種組合而言，選擇財政政策與貨幣政策的雙緊或者雙松組合是力度最大的，也是經(jīng)濟(jì)金融形勢最為嚴(yán)峻的時候?qū)嵤┑?。例如?dāng)有效需求嚴(yán)重不足時往往選擇雙松政策組合，包括增加財政支出、減稅、降低利率，以及增加貨幣供應(yīng)量等。2008年的全球金融危機(jī)使全球?qū)嵭袑捤傻暮暧^經(jīng)濟(jì)政策成為必然選擇，相對而言，中國采取的積極的財政政策和適度寬松的貨幣政策實際上就是最大力度的宏觀經(jīng)濟(jì)政策配合，尤其是適度寬松的貨幣政策發(fā)揮了積極的作用。但是目前的突出問題是，宏觀刺激政策在某種程度上帶來了市場的扭曲，尤其是目前我國面臨資產(chǎn)價格膨脹與通脹預(yù)期加強(qiáng)之后，如何根據(jù)經(jīng)濟(jì)運(yùn)行的實際情況尋找合適的方式退出，就成為中國面臨的一個挑戰(zhàn)。

刺激政策只有短期的效果，中國經(jīng)濟(jì)必須要回到可靠的增長基礎(chǔ)。從貨幣政策的運(yùn)行來看，經(jīng)濟(jì)刺激政策的退出與人民幣匯率制度的現(xiàn)行框架具有很強(qiáng)的關(guān)聯(lián)性。鑒于人民幣匯率事實上盯住美元，美聯(lián)儲的貨幣政策在短期內(nèi)給中國貨幣政策退出的方式和節(jié)奏形成約束，這導(dǎo)致中國貨幣政策的靈活性大打折扣。人民幣釘住住美元，導(dǎo)致中國在早年立法消除主動超發(fā)貨幣的制度漏洞后，人民幣又將面臨被動超發(fā)的新挑戰(zhàn)。如從美國方面來看，雖然金融危機(jī)后在7870億美元的經(jīng)濟(jì)刺激和救助計劃下經(jīng)濟(jì)觸底反彈，但目前仍未有改觀的10％左右的失業(yè)率和充滿變數(shù)的房市表現(xiàn)，仍然使美國未來的經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇具有較大的不確定性。歷史經(jīng)驗表明，失業(yè)率對美國選擇何時加息更為關(guān)鍵。鑒于“無就業(yè)復(fù)蘇”的現(xiàn)實，美聯(lián)儲在啟動第二輪6000億美元量化寬松貨幣政策的基礎(chǔ)上，今后相當(dāng)長一段時間在貨幣政策上維持0%-0.25%的聯(lián)邦基金基準(zhǔn)利率水平，且短期內(nèi)至2011年下半年可能不會調(diào)整利率水平，已經(jīng)成為市場共識。甚至可以判斷，這一政策基調(diào)仍將在相當(dāng)長的一段時間內(nèi)繼續(xù)維持。目前美聯(lián)儲采取“數(shù)量型放松”工具微調(diào)貨幣政策，例如通過諸如“定期存款工具”（term deposit facility）和逆回購協(xié)議的方式，回收市場上龐大的存量流動性。但從某種意義上說，美聯(lián)儲推出的“定期存款工具”只是個技術(shù)性工具，更大的問題在于它對銀行資產(chǎn)的擔(dān)保實際上難以退出?？傊?jīng)濟(jì)形勢的復(fù)雜性使美聯(lián)儲目前面臨政策選擇上的兩難困境。如過早啟動退出政策，可能會延緩經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇進(jìn)程，甚至導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)二次探底；而如果刺激政策退出太晚，通脹又可能失控。綜合起來分析，目前美聯(lián)儲更傾向于使用某些非常規(guī)工具和手段，而非更具效果的利率工具。對中國而言，在美聯(lián)儲寬松貨幣政策和長期的低利率政策環(huán)境下，需要做的是考慮與美國貨幣政策適度脫鉤，增加宏觀經(jīng)濟(jì)政策的回旋余地。

目前，中國已經(jīng)開始啟動了經(jīng)濟(jì)刺激政策的退出政策，如2010年1月份后中國人民銀行陸續(xù)提高了存款機(jī)構(gòu)準(zhǔn)備金率；目前已經(jīng)二次加息共50個基點；對部分放貸銀行征收差別存款準(zhǔn)備金率；連續(xù)提高3月期和1年期央行票據(jù)發(fā)行利率引導(dǎo)市場預(yù)期；銀監(jiān)會對商業(yè)銀行實現(xiàn)新的監(jiān)管工具箱，實行針對銀行的差異化監(jiān)管；等等。這些舉措均預(yù)示中國正在逐步退出2008年應(yīng)對金融危機(jī)的一攬子經(jīng)濟(jì)刺激計劃，對于引導(dǎo)市場預(yù)期，合理約束商業(yè)銀行的過度信貸投放是較為有效的方法。但同時還應(yīng)注意，目前中國的經(jīng)濟(jì)政策尤其是貨幣政策的退出還只是局限在一個相對有限的范圍，一些價格型政策工具如利率工具等使用的空間仍有限，匯率工具尚未大規(guī)模使用，這導(dǎo)致政策的實施效果受到一定阻礙。尤其是如果不增加人民幣匯率彈性，在貨幣匯率政策上進(jìn)行適時調(diào)整，當(dāng)下的各種宏觀政策將難以真正實現(xiàn)緊縮效果。

目前，世界范圍內(nèi)面臨美聯(lián)儲寬松貨幣政策導(dǎo)致的流動性泛濫，各國的貿(mào)易戰(zhàn)和匯率戰(zhàn)也處顯端倪，中國需要立即引入?yún)R率因素作為重要的政策變量使用?？紤]自身因素，中國經(jīng)濟(jì)增長模式長期借助于出口拉動，這個模式的可持續(xù)性正在成為問題。同時資源逐步枯竭，勞動力成本也逐漸增加，隨著中國經(jīng)濟(jì)走過劉易斯拐點，以及未來青壯年勞動力數(shù)量的下降，經(jīng)濟(jì)增長的推動力逐步減弱。考慮外部因素，各國國內(nèi)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)的調(diào)整，全球范圍內(nèi)貿(mào)易保護(hù)主義的抬頭，這些因素將難以保證中國出口繼續(xù)增長。中國在退出宏觀經(jīng)濟(jì)刺激計劃，實現(xiàn)經(jīng)濟(jì)發(fā)展模式轉(zhuǎn)型的過程中，必須要有向內(nèi)的對策給以支持，而匯率則是個重要的工具變量。中國需要有自己的貨幣政策工具，匯率可成為緊縮政策的一部分。1997年亞洲金融危機(jī)的一個重要背景，是東亞貨幣在此前十多年一直采取釘住美元的匯率政策，這一歷史教訓(xùn)應(yīng)該被充分吸取。

目前，我國需要改變?nèi)嗣駧艆R率的形成機(jī)制，需要改變?nèi)嗣駧乓悦涝獮殄^的取向，加大市場力量在人民幣匯率形成機(jī)制過程中的作用，當(dāng)然這不意味著中央銀行對匯率完全不干預(yù)。我國可以學(xué)習(xí)加拿大等國的做法，允許匯率在長期內(nèi)大幅度變化，允許長期內(nèi)升值，但在具體操作上，可以對每日的超常浮動進(jìn)行干預(yù)。如果短期內(nèi)變化太大，可以通過調(diào)整利率以影響匯率，穩(wěn)定市場。當(dāng)前需要作的就是選準(zhǔn)適當(dāng)時機(jī)，開始啟動人民幣有序、漸進(jìn)的升值進(jìn)程，推動人民幣恢復(fù)緩慢升值。人民幣升值的啟動也就意味著短期性反危機(jī)政策的全面退出，并向長期結(jié)構(gòu)性調(diào)整政策的成功轉(zhuǎn)型。

三、“十二五”開局我國宏觀經(jīng)濟(jì)政策的選擇

過去幾十年全球金融的實踐表明，寬松貨幣政策和積極財政政策實施時間太長，便容易引發(fā)資產(chǎn)泡沫，這已在許多國家得到驗證。以往的經(jīng)驗還表明，即便通脹相對穩(wěn)定，產(chǎn)出實現(xiàn)增長，也不能防范資產(chǎn)泡沫破滅給經(jīng)濟(jì)帶來的重大沖擊。目前，我國價格指數(shù)也在節(jié)節(jié)走高，資產(chǎn)價格泡沫問題日趨嚴(yán)重，這對于下一步宏觀經(jīng)濟(jì)政策的調(diào)整和選擇提出了迫切的要求。

目前在“十二五”開局之年，中央已經(jīng)確定了宏觀經(jīng)濟(jì)政策的主基調(diào)，即實行穩(wěn)健貨幣政策和積極財政政策的配合。這意味著此前應(yīng)對金融危機(jī)的經(jīng)濟(jì)刺激政策中，拉動總需求的短期性貨幣和財政政策，在實行了一年多后，在GDP增速已逐步改善前提下，將逐漸有序退出。在宏觀經(jīng)濟(jì)政策實施步驟上，鑒于目前我國人民幣釘住美元，中美利差的變化將影響中國的資本流動，貨幣政策的調(diào)整必須關(guān)注美國貨幣政策的變化，以及美國經(jīng)濟(jì)刺激政策退出的溢出效應(yīng)。目前來看，美國經(jīng)濟(jì)刺激計劃的退出具有幾個特點。首先是臨時性經(jīng)濟(jì)刺激措施正在逐步停止使用，但政策的退出時間仍不確定。目前，美國在危機(jī)時的臨時性刺激經(jīng)濟(jì)政策不再擴(kuò)大規(guī)模，但量化寬松政策呈擴(kuò)大態(tài)勢。繼第二輪6000億美元量化寬松政策已經(jīng)實施的基礎(chǔ)上，第三輪量化寬松政策仍有可能啟動。其次，貨幣政策仍然主要依賴于數(shù)量型工具，價格型工具尚未完全啟動。第三，美國正在削減財政赤字的規(guī)模，并逐步使美聯(lián)儲的資產(chǎn)負(fù)債表恢復(fù)正常，以便減輕此前的膨脹局面，還中央銀行的資產(chǎn)負(fù)債表一個正常的局面。鑒于中美經(jīng)濟(jì)的互補(bǔ)性和關(guān)聯(lián)性，中國的宏觀經(jīng)濟(jì)政策選擇必須考慮到這些特點和變化，有的放矢，循序推進(jìn)。

具體來說，在“十二五”開局之年，我國宏觀經(jīng)濟(jì)政策的選擇需要考慮四個因素，即世界經(jīng)濟(jì)格局的變化情況、國內(nèi)私人投資的啟動情況、通貨膨脹與資產(chǎn)價格上漲的情況，以及世界各國經(jīng)濟(jì)政策退出的情況。從目前觀察到的世界經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇跡象和中國國內(nèi)的實際情況來看，應(yīng)當(dāng)對2008年大規(guī)模的經(jīng)濟(jì)刺激計劃進(jìn)行評估后考慮退出，并在此過程中實現(xiàn)對宏觀經(jīng)濟(jì)政策的調(diào)整和選擇。

首先，采取措施使宏觀經(jīng)濟(jì)政策向正常化階段轉(zhuǎn)變。在這個階段，財政政策暫且可以按兵不動，但應(yīng)考慮調(diào)整政府支出結(jié)構(gòu)，進(jìn)行適度的結(jié)構(gòu)性減稅等。而對于貨幣政策，這個階段應(yīng)將“管理通脹預(yù)期，控制資產(chǎn)泡沫”作為核心內(nèi)容。強(qiáng)調(diào)管理通脹預(yù)期和控制資產(chǎn)泡沫，有助于確定清晰的政策目標(biāo)，形成市場穩(wěn)定的政策預(yù)期，避免導(dǎo)致預(yù)期紊亂及對市場的沖擊。我國在政策實施中需要避免一個問題，即由于政策目標(biāo)不清晰，導(dǎo)致金融機(jī)構(gòu)為了防止可能的信貸緊縮而大規(guī)模提前發(fā)放貸款，引起信貸在不同季度和月份之間的分布更為不均衡。具體而言，在操作層面，當(dāng)前貨幣政策應(yīng)當(dāng)設(shè)定一個清晰的信貸增長目標(biāo)和貨幣供應(yīng)量目標(biāo)，并切實遵守，以便推動貨幣政策真正向穩(wěn)健回歸。目前看來，宏觀經(jīng)濟(jì)政策的選擇重點在于貨幣政策的選擇，而其中關(guān)鍵的指標(biāo)在于信貸規(guī)模增長。鑒于2010年M2增長超過年初設(shè)定的計劃，綜合各方考慮，2011年我國必須嚴(yán)格要求，將M2增長控制在15％左右，以便促使貨幣政策的正常化回歸，減輕宏觀經(jīng)濟(jì)層面的壓力。

目前房地產(chǎn)資產(chǎn)價格泡沫的控制已經(jīng)成為宏觀經(jīng)濟(jì)中的最大問題。這要求人民銀行的貨幣政策操作上不僅要緊盯住CPI指標(biāo)，還應(yīng)將資產(chǎn)價格變化情況考慮在內(nèi)。即貨幣政策不僅僅應(yīng)該關(guān)注通貨膨脹，還需要對股市和房市的資產(chǎn)泡沫作出足夠反應(yīng)。尤其在抵押貸款市場較為發(fā)達(dá)，“金融加速機(jī)制”效應(yīng)較為明顯的經(jīng)濟(jì)體中，貨幣決策應(yīng)更為重視房價變量。因為資產(chǎn)價格對經(jīng)濟(jì)運(yùn)行和公眾預(yù)期變化更為敏感，資產(chǎn)價格持續(xù)上漲可以作為一種判斷流動性過剩的早期和直觀預(yù)警。需要提及的是，目前貨幣當(dāng)局對于資產(chǎn)價格是否納入貨幣政策目標(biāo)有不同看法，似乎傾向于暫時不予考慮的態(tài)度。這種格林斯潘式的“事后救助”思維，意味著資產(chǎn)價格上漲時中央銀行對其放任自流，泡沫破裂后再進(jìn)行救援。對于資產(chǎn)價格泡沫，可從全球金融危機(jī)中的美國、英國、冰島、迪拜等國得到一些啟示。那就是：資產(chǎn)價格泡沫引起的沖擊巨大，格林斯潘式的“事后救助”策略可能帶來嚴(yán)重后果。鑒于此，在我國宏觀經(jīng)濟(jì)政策的選擇框架內(nèi)，應(yīng)該重新定位中國人民銀行實施貨幣政策的對象，考慮將資產(chǎn)價格因素納入政策范圍之內(nèi)，使貨幣政策更加關(guān)注資產(chǎn)價格和初級產(chǎn)品價格變動的影響。

篇9

關(guān)鍵詞:定量寬松 貨幣政策 消極影響 措施建議

2009年3月18日美聯(lián)儲實施了驚動世界的經(jīng)濟(jì)決策，即宣布購進(jìn)價值3000億美元的長期國債與價值為1.25萬億美元的抵押貸款證券。隨后于3月23日美國又實施旨在處理金融機(jī)構(gòu)“有毒資產(chǎn)”的“解毒”計劃。這些經(jīng)濟(jì)決策的實質(zhì)內(nèi)涵是進(jìn)一步釋放流動性，由此美國進(jìn)入了“定量寬松”貨幣政策的實施時期。對美國的“定量寬松”貨幣政策對我國的影響進(jìn)行充分的認(rèn)識，并提出相應(yīng)的對策，對于促進(jìn)我國經(jīng)濟(jì)的健康發(fā)展，具有重要的現(xiàn)實意義。

一、“定量寬松”貨幣政策的內(nèi)涵與實質(zhì)

“定量寬松”貨幣政策是指，貨幣當(dāng)局向市場注資以增加貨幣供給量和釋放流動性的貨幣政策手段?！岸繉捤伞必泿耪叩暮诵脑谟谕ㄟ^增加貨幣供應(yīng)量和資本市場的規(guī)模，以加大市場的流動性，進(jìn)而推動實體經(jīng)濟(jì)的復(fù)蘇。縱觀實施的情況，推行“定量寬松”貨幣政策成為貨幣當(dāng)局大肆印制鈔票、大幅增加貨幣供應(yīng)量的借口。從這個意義上講，“定量寬松”貨幣政策實際上是貨幣當(dāng)局所推行的金融領(lǐng)域中的保護(hù)主義政策，這與貿(mào)易領(lǐng)域中的保護(hù)主義政策具有相同的實質(zhì)，并且二者互為補(bǔ)充，構(gòu)成了較為完整的體系。無論是何種形式的保護(hù)主義，其實質(zhì)都是片面注重國家的核心利益，而將世界經(jīng)濟(jì)和金融的全局狀況置于不顧。

二、“定量寬松”貨幣政策對我國的消極影響

在全球經(jīng)濟(jì)和金融的一體化程度日益加深的背景下，美國的“定量寬松”貨幣政策對我國的外匯儲備、物價和出口等宏觀經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生了較大的負(fù)面影響。

（一）外匯儲備縮水

中國擁有的美元外匯儲備現(xiàn)在已達(dá)2萬億，其中，中國所持有的美元證券類資產(chǎn)早已超過1.3萬億。自2009年以來，美國發(fā)行了大量國債并且向市場注入了大量的流動性，導(dǎo)致美元大幅貶值。相應(yīng)地，中國外匯儲備資產(chǎn)的價值也大幅縮水。

此外，SDR的幣種結(jié)構(gòu)較為單一和美元在SDR中的比重較大也是我國外匯儲備資產(chǎn)縮水的原因之一。1969年創(chuàng)立的SDR的現(xiàn)有結(jié)構(gòu)是：美元占44%，歐元占34%，英鎊占11%，日元占11%。通過計算這四種貨幣的加權(quán)平均值，即可得到SDR的價值。SDR的創(chuàng)立已有40余年，但其幣種構(gòu)成沒有擴(kuò)大，尤其是美元在SDR的構(gòu)成比重仍占大頭，因此持有美元資產(chǎn)仍然有風(fēng)險壓力。

（二）輸入通貨膨脹

美國的“定量寬松”貨幣政策使中國面臨輸入型通貨膨脹的壓力。美元的貶值，導(dǎo)致海外的大量“熱錢”流入我國，由于海外的“熱錢”擁有諸多載體，并且其規(guī)模和走向的隱蔽性極強(qiáng)，中國面臨的輸入型通貨膨脹的壓力進(jìn)一步增強(qiáng)。再者，采取增加信貸與貨幣投放量等逆向調(diào)節(jié)措施原本是為了應(yīng)對世界性的金融危機(jī)與經(jīng)濟(jì)衰退對國內(nèi)經(jīng)濟(jì)的消極影響，但是，在“定量寬松”貨幣政策的大環(huán)境中，中國所推行的“積極財政政策”與“適度寬松貨幣政策”對于我國的通貨膨脹產(chǎn)生了推波助瀾的作用。

（三）出口壓力加大

美國的“定量寬松”貨幣政策直接導(dǎo)致了美元的貶值，這使得中國的出口面臨下行的壓力。同時，美元的貶值也在很大程度上降低了中國出口產(chǎn)品的美元價值。這些都減少了中國外匯資產(chǎn)價值的增長率。出口的下降極大地壓縮了出口企業(yè)的利潤空間，甚至導(dǎo)致了企業(yè)的虧損，影響了企業(yè)的生存和發(fā)展。出口企業(yè)是我國面向國際經(jīng)濟(jì)市場的重要主體，吸納了大量的勞動力。出口企業(yè)的發(fā)展受到了影響，就會對我國的就業(yè)問題產(chǎn)生巨大的壓力。

三、應(yīng)對“定量寬松”貨幣政策的措施建議

（一）改變特別提款權(quán)的結(jié)構(gòu)

應(yīng)該通過廣泛溝通，擴(kuò)大共識，推動SDR的改革進(jìn)程，增加SDR的幣種范圍，其中包括將人民幣作為SDR的幣種組成部分，以減少美元貶值風(fēng)險對國際儲備資產(chǎn)的消極影響。為了實現(xiàn)這一重大改革，需要著力于三個方面的工作：一是繼續(xù)推進(jìn)人民幣國際化程度的加深，逐步實現(xiàn)人民幣的可自由兌換；二是積極與廣大國家進(jìn)行合作和溝通，達(dá)成改革共識；三是通過對IMF提供資金以擴(kuò)大我國在IMF份額的權(quán)重。

（二）完善外匯儲備管理

中國需要進(jìn)一步完善外匯儲備管理，以有效應(yīng)對美元大幅貶值的負(fù)面效應(yīng)。具體地說，建議做好四個方面的工作：一是靈活調(diào)整外匯資產(chǎn)的存量規(guī)模，使之與我國的發(fā)展情況相適應(yīng)；二是加強(qiáng)和完善外匯資產(chǎn)流量管理，尤其是強(qiáng)化對投機(jī)性“熱錢”的監(jiān)測；三是對外匯儲備資產(chǎn)的多元化、安全性和流動性進(jìn)行綜合考慮。四是在基本穩(wěn)定發(fā)達(dá)國家外匯資產(chǎn)存量的基礎(chǔ)上，適當(dāng)增加新興市場的外匯資產(chǎn)比重，并且在新興市場采取投資國債和優(yōu)質(zhì)股票等方式以豐富外匯資產(chǎn)形式和分散風(fēng)險。

（三）適當(dāng)調(diào)整經(jīng)濟(jì)政策

我國應(yīng)該適當(dāng)調(diào)整經(jīng)濟(jì)政策，以熨平宏觀經(jīng)濟(jì)的波動：一是降低國內(nèi)貨幣供應(yīng)量的增長率，使貨幣投放回歸常態(tài)，避免流動性過剩復(fù)現(xiàn)的陷阱；二是對美元貶值所引發(fā)的國際市場大宗商品價格與通脹預(yù)期形成正確的評估，并適時調(diào)整經(jīng)濟(jì)政策導(dǎo)向。在經(jīng)濟(jì)政策適當(dāng)調(diào)整的過程中，我國的貨幣政策將由緊縮趨向穩(wěn)定。這是因為，全球金融危機(jī)的消極影響仍在繼續(xù)，國內(nèi)經(jīng)濟(jì)的增長速度也有所下調(diào)，如果在貨幣政策控制通脹取得了一定效果之后，仍然采取緊縮的經(jīng)濟(jì)政策，將可能導(dǎo)致我國宏觀經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)較大波動。因此，中國的經(jīng)濟(jì)政策的調(diào)整必須適當(dāng)，注意掌握時機(jī)。

參考文獻(xiàn)：

[1]盛斌：定量寬松貨幣政策，中國海關(guān)，2011年1期；

篇10

這一理念實際上受興起于20世紀(jì)70年代的理性預(yù)期學(xué)派理念的影響。該理論認(rèn)為規(guī)則的經(jīng)濟(jì)政策不會對實際經(jīng)濟(jì)行動產(chǎn)生影響。只有當(dāng)經(jīng)濟(jì)體系受到預(yù)料之外的沖擊時，才會使實際產(chǎn)量偏離其正常軌道。

中國近期的貨幣政策操作似乎有點這種味道，一方面堅持強(qiáng)調(diào)“保持宏觀經(jīng)濟(jì)政策的連續(xù)性和穩(wěn)定性，繼續(xù)實施積極的財政政策和適度寬松的貨幣政策”，另一方面又強(qiáng)調(diào)保持“根據(jù)新形勢新情況著力提高政策的針對性和靈活性”，結(jié)果令市場無從預(yù)期。

貨幣經(jīng)濟(jì)學(xué)經(jīng)歷了多年的發(fā)展，已有一定的科學(xué)原則和共識出現(xiàn)。美聯(lián)儲理事Mishkin曾總結(jié)為如下九條原則：1、通貨膨脹在任何時候、任何地方都是一種貨幣現(xiàn)象；2、價格穩(wěn)定具有極大的收益；3、在失業(yè)與通脹之間不存在長期的替代關(guān)系；4、預(yù)期在通脹的決定中和貨幣政策的傳導(dǎo)中扮演關(guān)鍵角色；5、在高通脹時期，實際利率需要提高，例如泰勒規(guī)則；6、貨幣政策受困于時間不一致問題；7、中央銀行的獨立有助于改善貨幣政策的效率；8、對一個強(qiáng)的名義錨的承諾對于取得好的貨幣政策結(jié)果非常重要；9、金融摩擦在商業(yè)周期中扮演一個重要角色。西方國家近年來紛紛推行的貨幣政策“通貨膨脹目標(biāo)制”即是對貨幣經(jīng)濟(jì)學(xué)這些科學(xué)原則的體現(xiàn)。

中國目前的貨幣政策追求多個目標(biāo)，既要關(guān)注通脹，又要考慮經(jīng)濟(jì)增長、國際收支平衡、就業(yè)等問題，還要推動金融改革。之所以如此，中國貨幣當(dāng)局認(rèn)為是因為中國經(jīng)濟(jì)正處于轉(zhuǎn)軌過程中，資源類商品以及生產(chǎn)要素價格的市場化會對貨幣價格和數(shù)量帶來額外的影響，這些因素都會引起幣值的不穩(wěn)定，所以不宜采用通貨膨脹目標(biāo)制。

同時，中國轉(zhuǎn)軌與新興的特征使得經(jīng)濟(jì)增長和就業(yè)成為國家的一個重要目標(biāo)，而且中國出口導(dǎo)向的經(jīng)濟(jì)特征使得維持匯率穩(wěn)定也成為中央銀行的一個目標(biāo)?？梢灶A(yù)見，如此多的目標(biāo)必將降低貨幣政策的有效性。而且多目標(biāo)的權(quán)衡也將導(dǎo)致市場對于貨幣政策無法預(yù)期，政策的制定和調(diào)整將更加考驗決策者的智慧，需要更大的“藝術(shù)”成分。

為了提高貨幣政策的效率，政策當(dāng)局應(yīng)該簡化政策目標(biāo)，提高市場對政策的預(yù)期性。貨幣政策作為一種短期需求管理政策，它解決的是短期問題，不是長期問題。作為短期問題，它假定資本存量是固定的，而在長期，投資會導(dǎo)致資本存量的變化，這種變化會導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)增長，因此，經(jīng)濟(jì)增長屬于長期問題，貨幣政策解決的是短期問題，經(jīng)濟(jì)增長自然不應(yīng)該作為貨幣政策的目標(biāo)。

中國貨幣政策的實踐也說明貨幣政策不能以經(jīng)濟(jì)增長為目標(biāo)。在1995年以前，我國實施以經(jīng)濟(jì)增長為主要目標(biāo)的貨幣政策，直到1995年通過《中國人民銀行法》才確立了我國的貨幣政策目標(biāo)為“保持貨幣幣值的穩(wěn)定，并以此促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長”。1995年我國貨幣政策目標(biāo)調(diào)整以后，無論是經(jīng)濟(jì)增長率的波動，還是價格總水平的波動均明顯下降，經(jīng)濟(jì)的穩(wěn)定性明顯增強(qiáng)。