20世紀(jì)90年代中期以來(lái)，悄然出入我國(guó)的熱錢(qián)有所增長(zhǎng)，特別是2002年以來(lái)，隨著對(duì)人民幣升值預(yù)期以及中外幣利差加大，熱錢(qián)流入有愈演愈烈的趨勢(shì)，筆者認(rèn)為：這對(duì)我國(guó)貨幣政策的獨(dú)立性、利率政策與匯率政策的協(xié)調(diào)性以及貨幣政策中介目標(biāo)的有效性都產(chǎn)生了一定的影響。

“熱錢(qián)”流入降低了貨幣政策的獨(dú)立性與主動(dòng)性

首先，熱錢(qián)流動(dòng)與貨幣政策方向和目標(biāo)往往不一致。當(dāng)一國(guó)中央銀行為抑制通貨膨脹而提高利率時(shí)，熱錢(qián)會(huì)大量涌入，迫使該國(guó)被動(dòng)增加貨幣投放，抵消了相關(guān)貨幣政策的效應(yīng)。而當(dāng)國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)形勢(shì)低迷或惡化，中央銀行采取放松銀根、降低利率的政策，熱錢(qián)又會(huì)轉(zhuǎn)換成外幣迅速撤離，使增加貨幣供應(yīng)量的政策操作效應(yīng)減弱。同時(shí)本幣面臨更大貶值壓力，資本市場(chǎng)的資產(chǎn)價(jià)格進(jìn)一步下跌，降低公眾對(duì)經(jīng)濟(jì)前景的預(yù)期，一定程度上抵消了擴(kuò)張性貨幣政策的成效。不過(guò)，在實(shí)現(xiàn)資本自由流動(dòng)和浮動(dòng)匯率的國(guó)家，當(dāng)國(guó)際收支經(jīng)常項(xiàng)目出現(xiàn)較大逆差時(shí)，中央銀行有時(shí)會(huì)調(diào)節(jié)短期利率吸引包括熱錢(qián)在內(nèi)的國(guó)際短期資本流入，以彌補(bǔ)經(jīng)常項(xiàng)目逆差，促進(jìn)實(shí)現(xiàn)外部均衡，因而具有較強(qiáng)的貨幣政策主動(dòng)性。而我國(guó)中央銀行對(duì)利率的調(diào)控完全是針對(duì)經(jīng)濟(jì)內(nèi)部失衡或?yàn)楦淖儑?guó)有企業(yè)利息負(fù)擔(dān)，因此由利率調(diào)整所引起的熱錢(qián)流動(dòng)與貨幣政策的方向和內(nèi)部平衡目標(biāo)通常不一致。如1993年下半年以后，央行為抑制通貨膨脹而采取緊縮性貨幣政策，將一年期存貸款利率提到10.98%的高位，一部分“熱錢(qián)”伺機(jī)而入，混入我國(guó)套取利差、匯差。在維持人民幣匯率穩(wěn)定和實(shí)行強(qiáng)制結(jié)售匯制前提下，央行被迫擴(kuò)大人民幣投放，從而削弱了適度從緊的貨幣政策的力度。再如2002年，我國(guó)結(jié)售匯順差達(dá)648億美元，上升48.5%，如此大的順差進(jìn)一步增加了央行在貨幣投放方面的壓力和經(jīng)濟(jì)通貨膨脹的壓力。

其次，熱錢(qián)的隱蔽性使外匯指定銀行和中央銀行難以區(qū)分所結(jié)售外匯的性質(zhì)，因而加大了央行運(yùn)用貨幣政策工具進(jìn)行調(diào)控的難度。當(dāng)中央銀行的調(diào)控措施經(jīng)過(guò)一段時(shí)滯產(chǎn)生效果時(shí)，具有高度流動(dòng)性和不穩(wěn)定性的熱錢(qián)很可能因國(guó)際金融環(huán)境的變化等因素又突然調(diào)轉(zhuǎn)方向，使貨幣政策失效甚至適得其反。

“熱錢(qián)”流入使利率政策與匯率政策產(chǎn)生一定的沖突

在實(shí)行資本自由流動(dòng)和浮動(dòng)匯率制度的國(guó)家，利率和匯率有著極為密切的聯(lián)系。通常，當(dāng)一國(guó)利率水平高于別國(guó)時(shí)，會(huì)吸引外國(guó)資本包括熱錢(qián)流入，使外匯供過(guò)于求，本幣升值；反之，則使本幣貶值，因而其利率政策與匯率政策之間沒(méi)有沖突。在對(duì)經(jīng)常項(xiàng)目與資本項(xiàng)目都實(shí)施嚴(yán)格管制和實(shí)施固定匯率制的國(guó)家，利率與匯率之間的聯(lián)系可以被割斷，即使國(guó)內(nèi)外利差較大，利率政策與匯率穩(wěn)定政策也可以相對(duì)獨(dú)立地實(shí)施，彼此沒(méi)有沖突，我國(guó)在1994年以前基本上屬于這種情況。90年代中期以后，我國(guó)的經(jīng)常項(xiàng)目和部分資本項(xiàng)目已經(jīng)放開(kāi)。由于利率的市場(chǎng)化程度較低，無(wú)法通過(guò)市場(chǎng)供求及時(shí)進(jìn)行調(diào)整，國(guó)內(nèi)外容易形成較大的利差，同時(shí)，政府對(duì)匯率的隱性和顯性擔(dān)保，使人民幣匯率保持較強(qiáng)的穩(wěn)定性，匯率風(fēng)險(xiǎn)小，以套利為目的的國(guó)際熱錢(qián)出入我國(guó)幾乎不需要承擔(dān)匯率風(fēng)險(xiǎn)，必然想方設(shè)法繞過(guò)或突破資本管制，從而引起利率政策與匯率政策的沖突。如1998年以來(lái)，我國(guó)中央銀行一方面要維持匯率穩(wěn)定，一方面為治理國(guó)內(nèi)通貨緊縮而連續(xù)降息。由于中美經(jīng)濟(jì)周期不一致，人民幣利率與美元利率出現(xiàn)倒掛：人民幣一年期定期居民儲(chǔ)蓄利率從1996年10月23日以前的7.47%逐步下調(diào)，到1999年6月10日下調(diào)到2.25%，而同期美國(guó)經(jīng)濟(jì)過(guò)熱，1999年6月份以來(lái)，美聯(lián)儲(chǔ)連續(xù)六次加息，聯(lián)邦基金市場(chǎng)利率由1998年的4.75%上升到2000年年中的6.5%.本外幣利率倒掛以及對(duì)人民幣貶值預(yù)期的加劇使得在90年代中期流入我國(guó)的熱錢(qián)大量抽逃，使匯率穩(wěn)定政策受到較大的沖擊。2002年結(jié)售匯出現(xiàn)大量順差，已給我們敲響了警鐘，目前我國(guó)已出現(xiàn)了外匯流入大于外匯流出的逆轉(zhuǎn)，我們必須對(duì)此提高警惕，給予密切關(guān)注。

財(cái)政政策對(duì)保險(xiǎn)政策的影響分析財(cái)政政策的有效實(shí)施，可實(shí)現(xiàn)國(guó)民經(jīng)濟(jì)的良性發(fā)展，這為保險(xiǎn)發(fā)展創(chuàng)造了良好的社會(huì)經(jīng)濟(jì)環(huán)境。同時(shí)財(cái)政政策中的稅收政策，轉(zhuǎn)移支付政策又對(duì)保險(xiǎn)政策產(chǎn)生直接的影響。

一、稅收政策對(duì)保險(xiǎn)政策的影響。

稅收政策是國(guó)家財(cái)政為實(shí)現(xiàn)財(cái)政收入，調(diào)節(jié)經(jīng)濟(jì)而制定的稅收行為規(guī)范。稅收政策對(duì)保險(xiǎn)政策的影響體現(xiàn)在國(guó)家對(duì)保險(xiǎn)業(yè)的稅收政策上。國(guó)家對(duì)保險(xiǎn)業(yè)的稅收政策是指國(guó)家對(duì)保險(xiǎn)的稅率、稅種以及稅收分配等設(shè)定行為規(guī)范，以實(shí)現(xiàn)稅收征收和合理的分配。國(guó)家對(duì)保險(xiǎn)業(yè)的稅收政策是否合理和完善，關(guān)系著保險(xiǎn)政策的實(shí)現(xiàn)以及保險(xiǎn)業(yè)的發(fā)展。

我國(guó)長(zhǎng)期以來(lái)對(duì)保險(xiǎn)實(shí)行的是嚴(yán)格的稅收政策，并且稅收制度不盡合理和完善。

1．長(zhǎng)期的高稅率和不合理的保險(xiǎn)調(diào)節(jié)稅的設(shè)置（1994年以后取消調(diào)節(jié)稅），削弱了保險(xiǎn)公司的積累能力。保險(xiǎn)公積金是按稅后利潤(rùn)的一定比例計(jì)提的，稅率的高低、稅種的多寡對(duì)稅后利潤(rùn)的影響是顯而易見(jiàn)的。較高的稅率和不合理的調(diào)節(jié)稅的設(shè)置必然減少保險(xiǎn)公司的稅后利潤(rùn)，保險(xiǎn)公積金的積累也就自然減少。由于保險(xiǎn)公積金是保險(xiǎn)償付能力的重要組成部分，因此，長(zhǎng)此以往必然會(huì)影響到保險(xiǎn)公司的償付能力。這有礙培育保險(xiǎn)市場(chǎng)主體，穩(wěn)定保險(xiǎn)市場(chǎng)的保險(xiǎn)政策目標(biāo)的實(shí)現(xiàn)。

2．不公平的所得稅率政策，破壞了保險(xiǎn)市場(chǎng)秩序的重要基礎(chǔ)——公平競(jìng)爭(zhēng)。1997年以前，原中保集團(tuán)公司的所得稅率高于國(guó)內(nèi)其他股份保險(xiǎn)公司。外資保險(xiǎn)公司的所得稅率一直低于內(nèi)資保險(xiǎn)公司。這種不公平的所得稅率政策導(dǎo)致保險(xiǎn)市場(chǎng)各競(jìng)爭(zhēng)主體競(jìng)爭(zhēng)起點(diǎn)的懸殊。競(jìng)爭(zhēng)的不公平影響了建立規(guī)范有序的保險(xiǎn)市場(chǎng)的保險(xiǎn)政策目標(biāo)的實(shí)現(xiàn)。

財(cái)政政策的有效實(shí)施，可實(shí)現(xiàn)國(guó)民經(jīng)濟(jì)的良性發(fā)展，這為保險(xiǎn)發(fā)展創(chuàng)造了良好的社會(huì)經(jīng)濟(jì)環(huán)境。同時(shí)財(cái)政政策中的稅收政策，轉(zhuǎn)移支付政策又對(duì)保險(xiǎn)政策產(chǎn)生直接的影響。

一、稅收政策對(duì)保險(xiǎn)政策的影響。

稅收政策是國(guó)家財(cái)政為實(shí)現(xiàn)財(cái)政收入，調(diào)節(jié)經(jīng)濟(jì)而制定的稅收行為規(guī)范。稅收政策對(duì)保險(xiǎn)政策的影響體現(xiàn)在國(guó)家對(duì)保險(xiǎn)業(yè)的稅收政策上。國(guó)家對(duì)保險(xiǎn)業(yè)的稅收政策是指國(guó)家對(duì)保險(xiǎn)的稅率、稅種以及稅收分配等設(shè)定行為規(guī)范，以實(shí)現(xiàn)稅收征收和合理的分配。國(guó)家對(duì)保險(xiǎn)業(yè)的稅收政策是否合理和完善，關(guān)系著保險(xiǎn)政策的實(shí)現(xiàn)以及保險(xiǎn)業(yè)的發(fā)展。

我國(guó)長(zhǎng)期以來(lái)對(duì)保險(xiǎn)實(shí)行的是嚴(yán)格的稅收政策，并且稅收制度不盡合理和完善。

1．長(zhǎng)期的高稅率和不合理的保險(xiǎn)調(diào)節(jié)稅的設(shè)置（1994年以后取消調(diào)節(jié)稅），削弱了保險(xiǎn)公司的積累能力。保險(xiǎn)公積金是按稅后利潤(rùn)的一定比例計(jì)提的，稅率的高低、稅種的多寡對(duì)稅后利潤(rùn)的影響是顯而易見(jiàn)的。較高的稅率和不合理的調(diào)節(jié)稅的設(shè)置必然減少保險(xiǎn)公司的稅后利潤(rùn)，保險(xiǎn)公積金的積累也就自然減少。由于保險(xiǎn)公積金是保險(xiǎn)償付能力的重要組成部分，因此，長(zhǎng)此以往必然會(huì)影響到保險(xiǎn)公司的償付能力。這有礙培育保險(xiǎn)市場(chǎng)主體，穩(wěn)定保險(xiǎn)市場(chǎng)的保險(xiǎn)政策目標(biāo)的實(shí)現(xiàn)。

2．不公平的所得稅率政策，破壞了保險(xiǎn)市場(chǎng)秩序的重要基礎(chǔ)——公平競(jìng)爭(zhēng)。1997年以前，原中保集團(tuán)公司的所得稅率高于國(guó)內(nèi)其他股份保險(xiǎn)公司。外資保險(xiǎn)公司的所得稅率一直低于內(nèi)資保險(xiǎn)公司。這種不公平的所得稅率政策導(dǎo)致保險(xiǎn)市場(chǎng)各競(jìng)爭(zhēng)主體競(jìng)爭(zhēng)起點(diǎn)的懸殊。競(jìng)爭(zhēng)的不公平影響了建立規(guī)范有序的保險(xiǎn)市場(chǎng)的保險(xiǎn)政策目標(biāo)的實(shí)現(xiàn)。

一、引言

傳統(tǒng)的貿(mào)易理論分析其實(shí)是把貿(mào)易政策當(dāng)成了國(guó)家追求福利最大化的工具，是外生的，而新政治經(jīng)濟(jì)學(xué)在分析貿(mào)易理論時(shí)，考慮到公眾等方面的因素，其實(shí)根本上來(lái)說(shuō)是內(nèi)生的。因此我們?cè)谧稣谓?jīng)濟(jì)學(xué)分析的時(shí)候要考慮到公共選擇，也就是要從政府自身的目標(biāo)，利益集團(tuán)等方面著手。中國(guó)從改革開(kāi)放以來(lái)，經(jīng)濟(jì)發(fā)展迅速，公共的利益表達(dá)相對(duì)于以前更加突出，但是我國(guó)的政治體制一直是中國(guó)共產(chǎn)黨領(lǐng)導(dǎo)的民主集中制，和西方國(guó)家的分權(quán)制是不一樣的。貿(mào)易政治決策主要是以中央政府為主。在發(fā)達(dá)國(guó)家各種利益集團(tuán)游說(shuō)要進(jìn)行注冊(cè)登記，是合法的行為，是一個(gè)很龐大的團(tuán)體，對(duì)政策的制定實(shí)施很有影響力。雖然有各種利益團(tuán)體存在，利益表達(dá)并不是非常明顯，主要通過(guò)地方政府和中央之間進(jìn)行聯(lián)系。相對(duì)來(lái)說(shuō)中央政府在服務(wù)貿(mào)易的決策過(guò)程中起到主導(dǎo)作用。關(guān)于政治決策對(duì)貿(mào)易政策影響的模型有阿蘭•希爾曼（ALHillman）構(gòu)建了政治支持模型，以斯蒂格勒（Stigler）與皮斯曼（Peltzman）提出的經(jīng)濟(jì)管制理論為基礎(chǔ)，將關(guān)稅稅率視為政府在政策抉擇上的最優(yōu)化問(wèn)題。政府需選定一個(gè)均衡關(guān)稅水平，使來(lái)自于利益集團(tuán)與消費(fèi)者的總體政治支持最大化[1]。芬德利（Findlay）與威爾士（Wellisz）提出游說(shuō)支出模型，構(gòu)造了一個(gè)對(duì)立利益集團(tuán)之間的游說(shuō)競(jìng)爭(zhēng)模型。格羅斯曼（Grossman）與赫爾普曼（Helpman）提出了影響當(dāng)權(quán)政府的政治捐獻(xiàn)模型——“保護(hù)待售”模型，認(rèn)為利益集團(tuán)的政治捐獻(xiàn)應(yīng)集中于已勝出的當(dāng)權(quán)政府，其目的與動(dòng)機(jī)便是通過(guò)捐獻(xiàn)直接影響當(dāng)權(quán)政府的貿(mào)易政策，政府為實(shí)現(xiàn)其自身福利最大化，依賴于獲得的總的捐助和選民的福利。許多經(jīng)濟(jì)學(xué)家基于上述模型對(duì)利益集團(tuán)對(duì)政府政策制定的影響做了研究。格羅斯曼與赫爾普曼通過(guò)1995年的游說(shuō)揭露法案第一個(gè)收集了關(guān)于利益集團(tuán)聯(lián)合游說(shuō)花費(fèi)的數(shù)據(jù)，建立數(shù)據(jù)系統(tǒng)來(lái)來(lái)記錄美國(guó)行業(yè)部門(mén)政治性組織游說(shuō)的程度。指出行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)越激烈，更傾向于一起游說(shuō)。有更高集中度和產(chǎn)品差別的行業(yè)則傾向于獨(dú)立游說(shuō)。在最近文獻(xiàn)中，特定利益集團(tuán)也被用來(lái)加入模型中，作為一個(gè)影響因素使模型更全面。莫妮卡•興法爾（MonicaSinghal）關(guān)于財(cái)政聯(lián)邦主義提出了一個(gè)新的理性模型[2]，加入了特定利益集團(tuán)的潛在作用來(lái)影響公共基金的分配。巴勃羅•斯皮勒和桑尼•廖）（PabloT.Spiller，SannyLiao（2006）在調(diào)查中提供一個(gè)框架來(lái)理解特定利益集團(tuán)參加公共政策決定。發(fā)現(xiàn)立法者有重要政策制定角色的情況下更傾向于發(fā)展更多明顯和直接的利益集團(tuán)行為。競(jìng)爭(zhēng)貢獻(xiàn)，游說(shuō)和訴訟之間的權(quán)衡也被體制環(huán)境的性質(zhì)影響。強(qiáng)調(diào)公共機(jī)構(gòu)環(huán)境的作用來(lái)理解利益集團(tuán)策略。我國(guó)的許多經(jīng)濟(jì)學(xué)者運(yùn)用了貿(mào)易政策的政治經(jīng)濟(jì)學(xué)分析對(duì)許多國(guó)際和國(guó)內(nèi)發(fā)生的重大事件進(jìn)行了合理和全面的分析。高建從小布什上臺(tái)執(zhí)政后美國(guó)現(xiàn)行貿(mào)易政策的特點(diǎn)入手，進(jìn)行政治經(jīng)濟(jì)學(xué)分析，指出美國(guó)貿(mào)易政策帶有重商主義，針對(duì)美國(guó)的貿(mào)易政策中國(guó)采取的相應(yīng)對(duì)策，有很深刻的現(xiàn)實(shí)意義[3]。胡海波在《貿(mào)易政策的政治經(jīng)濟(jì)學(xué)分析》中綜述了貿(mào)易政策決定的政治經(jīng)濟(jì)學(xué)模型，并對(duì)國(guó)內(nèi)進(jìn)行貿(mào)易政策政治經(jīng)濟(jì)學(xué)分析的文獻(xiàn)進(jìn)行概括[4],仝娜利用中點(diǎn)選民模型對(duì)產(chǎn)生保護(hù)貿(mào)易政治原因進(jìn)行分析，并進(jìn)行數(shù)學(xué)化推導(dǎo)[5]。

以上這些研究得出的結(jié)論基本符合現(xiàn)實(shí)情況，但是在模型設(shè)立上有很大缺陷，他們沒(méi)有考慮到中國(guó)的政治制度和西方國(guó)家的分權(quán)制是不同的，他們把地方政府作為分析的目標(biāo)，地方政府高度自治。而且把中國(guó)內(nèi)部市場(chǎng)按地區(qū)劃分，但是中國(guó)是一個(gè)民主集中制的國(guó)家，中央政府在政策決策過(guò)程中占的絕對(duì)重要的地位，因此本文選取變量的時(shí)候都是從中央政府的角度綜合做出判斷，并且在選取的也是按服務(wù)貿(mào)易部門(mén)來(lái)分類的，而不是按照地區(qū)來(lái)劃分。

二、中國(guó)服務(wù)貿(mào)易政策的政治經(jīng)濟(jì)學(xué)分析

從國(guó)內(nèi)外形勢(shì)來(lái)看，政府的政策導(dǎo)向?qū)τ谄髽I(yè)對(duì)外投資發(fā)展至關(guān)重要。根據(jù)中國(guó)的經(jīng)濟(jì)發(fā)展?fàn)顩r，下面分析影響我國(guó)政府制定服務(wù)貿(mào)易各部門(mén)開(kāi)放度的具體影響因素，這里我們考慮比較重要的和服務(wù)貿(mào)易關(guān)系比較大的因素，按照服務(wù)貿(mào)易中政策決策過(guò)程中的影響方面來(lái)分析。

（一）國(guó)家自身利益，實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)和產(chǎn)業(yè)發(fā)展

一、金融危機(jī)與第一次量化寬松政策

由于美國(guó)次貸危機(jī)而爆發(fā)的2008年金融危機(jī)將全球各大經(jīng)濟(jì)體與新興經(jīng)濟(jì)體卷入其中，造成全球經(jīng)濟(jì)衰退，各國(guó)央行不斷降息，短期利率近零，美聯(lián)儲(chǔ)在雷曼兄弟倒閉后推出量化寬松貨幣政策，通過(guò)主要購(gòu)入長(zhǎng)期國(guó)債和其他方式向經(jīng)濟(jì)注入巨大流動(dòng)性以應(yīng)急日益崩潰的市場(chǎng)和各大企業(yè)，其關(guān)鍵是在于穩(wěn)定銀行體系，這種極端性政策通常是在利率無(wú)效時(shí)才推出。盡管早在2001年日本首次推出量化寬松政策后慘遭敗局，在美作出這一決策后，日、英和其他主要經(jīng)濟(jì)體還是紛紛進(jìn)入量化寬松，以此謀求金融市場(chǎng)穩(wěn)定。這是經(jīng)濟(jì)危機(jī)歷史上首次全球大規(guī)模采取量化寬松政策，但此政策很難把控，風(fēng)險(xiǎn)非常大，難免對(duì)全球經(jīng)濟(jì)金融產(chǎn)生深遠(yuǎn)影響并在各個(gè)層面引發(fā)惡性循環(huán)式的共振。

一般來(lái)說(shuō)在正常情況下，央行降息會(huì)引發(fā)一系列資產(chǎn)替代，而導(dǎo)致證券收益率下降，而經(jīng)濟(jì)衰退時(shí)期就多可能出現(xiàn)短期利率近零，由于利率再無(wú)法下調(diào)，重復(fù)操作上述措施就可能失效，或形成癱瘓，陷入流動(dòng)性陷阱。如今對(duì)于凱恩斯的這個(gè)理論存在一些爭(zhēng)議，但無(wú)論是否有流動(dòng)性陷阱，在低利率的情況下貨幣政策傳導(dǎo)變得非常困難，因而量化寬松變成一個(gè)有效的措施。然而就其本質(zhì)而言，量化寬松在很大程度上依賴于央行承擔(dān)經(jīng)濟(jì)風(fēng)險(xiǎn)的程度，一旦經(jīng)濟(jì)無(wú)法復(fù)蘇，央行承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)就很可能爆發(fā)，而最終由社會(huì)承擔(dān)；假如經(jīng)濟(jì)得到復(fù)蘇，其逆向操作在使市場(chǎng)正?；倪^(guò)程中則會(huì)出現(xiàn)通貨膨脹，引發(fā)新的惡性循環(huán)。

然而在第一次量化寬松過(guò)程中各央行背負(fù)了大量不良資產(chǎn)之后，經(jīng)濟(jì)雖然得到持續(xù)復(fù)蘇，但形勢(shì)疲弱，近兩年來(lái)未擺脫短期利率近零狀態(tài)，而通貨膨脹問(wèn)題仍然存在，美國(guó)在接受了這一事實(shí)和適應(yīng)了這種“慢性病”后。奧巴馬內(nèi)閣出于一部分政治因素，提出第二次量化寬松政策，繼續(xù)忽視通脹率和試圖減輕對(duì)中國(guó)這個(gè)最大的債務(wù)對(duì)象的還貸壓力。

二、二次量化寬松對(duì)美國(guó)和全球的影響

由于美國(guó)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇緩慢乏力，就業(yè)增長(zhǎng)遲緩，失業(yè)人口數(shù)字依然龐大，各種數(shù)據(jù)均不樂(lè)觀，奧巴馬內(nèi)閣救援經(jīng)濟(jì)力不從心，中期選舉失利，因而不難想象二次量化寬松這劑非常規(guī)激素被迫打入。新一輪的量化寬松通過(guò)將本來(lái)近零的基準(zhǔn)利率再壓零邊，以大量買(mǎi)入國(guó)債和機(jī)構(gòu)債券等中長(zhǎng)期債券的方式來(lái)增加基礎(chǔ)貨幣供應(yīng)，向市場(chǎng)注入大量流動(dòng)。美聯(lián)儲(chǔ)主席本，伯南克提出二次量化寬松政策不久后，G20(二十國(guó)集團(tuán)會(huì)議)便在韓國(guó)舉行，本次與會(huì)中有不少新興經(jīng)濟(jì)體，白宮委托美聯(lián)儲(chǔ)在會(huì)上提出此政策，被“G19”聯(lián)合圍攻，各國(guó)央行紛紛表示擔(dān)憂量化寬松既無(wú)擔(dān)保又無(wú)助于應(yīng)對(duì)美國(guó)以致全球的經(jīng)濟(jì)問(wèn)題，而本，伯南克則聲稱-、此舉是為拯救全球經(jīng)濟(jì)(并不只為了標(biāo)治美國(guó)就業(yè)問(wèn)題)。事實(shí)上此政策在美國(guó)金融投資界也引起很大轟動(dòng)，美國(guó)多位來(lái)自各個(gè)金融與投資機(jī)構(gòu)的投資家，基金會(huì)長(zhǎng)，以及著名大學(xué)的經(jīng)濟(jì)學(xué)家聯(lián)名寫(xiě)給伯南克一封關(guān)于反對(duì)量化寬松政策的公開(kāi)信，而伯南克只是在華盛頓郵報(bào)上輕描淡寫(xiě)地表示：美聯(lián)儲(chǔ)并不能夠獨(dú)自解決所有危機(jī)。從美國(guó)方面對(duì)量化寬松的反應(yīng)中可以看到，假如不印刷新貨幣，大量放債將會(huì)引發(fā)經(jīng)濟(jì)走向通貨緊縮的邊壓中，而美國(guó)承諾的可承受的3％通脹率未必就能夠使經(jīng)濟(jì)的多方面矛盾走向平衡。二次量化寬松不僅使美元再度貶值，還會(huì)讓美聯(lián)儲(chǔ)地位和美元可信度走上危機(jī)邊緣，同時(shí)界內(nèi)巨大的爭(zhēng)議還將帶來(lái)偏見(jiàn)和誤解，而導(dǎo)致未來(lái)經(jīng)濟(jì)市場(chǎng)的混亂和扭曲，即使美聯(lián)儲(chǔ)能夠利用量化寬松政策解決一時(shí)需要，在量化寬松逆向操作中推出正?；邥r(shí)極有可能再次進(jìn)入另一個(gè)惡性循環(huán)。

1998年下半年面對(duì)日益顯現(xiàn)的需求不足、經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)乏力、貨幣政策連續(xù)啟動(dòng)無(wú)效狀況，中央果斷實(shí)施了積極財(cái)政政策，通過(guò)增發(fā)國(guó)債進(jìn)行大規(guī)模基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)、利用政府投資擴(kuò)張來(lái)確保經(jīng)濟(jì)快速增長(zhǎng)無(wú)疑是正確的選擇，因?yàn)槌隹谛枨笫軚|南亞金融危機(jī)的影響難以大幅度增加，消費(fèi)需求由于居民收入增長(zhǎng)緩慢、收入預(yù)期看淡、體制變遷引起的支出預(yù)期增加等因素影響在當(dāng)前很難成為拉動(dòng)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的主要力量，同時(shí)財(cái)政投資擴(kuò)張?jiān)诒ＷC需求總量擴(kuò)張的情況下注重了結(jié)構(gòu)調(diào)整，對(duì)緩解基礎(chǔ)產(chǎn)業(yè)的瓶頸約束和以后的經(jīng)濟(jì)持續(xù)增長(zhǎng)有著重要的作用。經(jīng)濟(jì)運(yùn)行實(shí)踐表明積極財(cái)政政策的實(shí)施為實(shí)現(xiàn)政府確定經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)目標(biāo)作出了巨大的貢獻(xiàn)，同時(shí)也出現(xiàn)了政府所不愿看到的景象，即財(cái)政投資擴(kuò)張只帶動(dòng)國(guó)有部門(mén)投資大幅增長(zhǎng)，而民間投資沒(méi)有相應(yīng)跟進(jìn)。財(cái)政相對(duì)大規(guī)模投資擴(kuò)張本想起著先導(dǎo)作用，帶動(dòng)社會(huì)投資，但國(guó)有投資和民間投資異步前進(jìn)局面的出現(xiàn)從另一方面說(shuō)明財(cái)政政策的投資擴(kuò)張沒(méi)有達(dá)到預(yù)期的效果。去年中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議決定，今年繼續(xù)實(shí)行積極財(cái)政政策，目前重新認(rèn)識(shí)財(cái)政政策對(duì)投資總量的影響，保證積極財(cái)政政策實(shí)施有效地帶動(dòng)社會(huì)投資，進(jìn)而拉動(dòng)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)具有非常重要的意義。

一、財(cái)政政策調(diào)節(jié)投資總量的作用過(guò)程

從理論上說(shuō)，當(dāng)總需求不足時(shí)，一般采用擴(kuò)張性財(cái)政政策。財(cái)政政策的運(yùn)用可以從收入和支出入手，通過(guò)二者的共同作用有效地影響消費(fèi)、投資，擴(kuò)大總需求，以達(dá)到供求平衡?？梢?jiàn)，財(cái)政政策對(duì)投資總量的調(diào)節(jié)是通過(guò)財(cái)政收入和支出兩方面來(lái)實(shí)現(xiàn)的。收入方面對(duì)投資總量的調(diào)節(jié)主要是減稅和稅收優(yōu)惠。通過(guò)減稅和稅收優(yōu)惠可以增加個(gè)人可支配收入和企業(yè)利潤(rùn)，增強(qiáng)了他們的投資能力，擴(kuò)大其投資需求，從而增加投資總量。支出方面對(duì)投資總量的影響首先表現(xiàn)為財(cái)政自身的投資支出，這項(xiàng)支出規(guī)模占總投資比重的大小決定了對(duì)投資總量的影響程度；其次財(cái)政投資的帶動(dòng)效應(yīng)，通過(guò)財(cái)政投資帶動(dòng)其他投資主體的介入，進(jìn)而引起其他經(jīng)濟(jì)主體的投資擴(kuò)張來(lái)影響投資總量?？梢?jiàn)，財(cái)政政策對(duì)投資總量的作用過(guò)程如下：政投資支出增加財(cái)政支出帶動(dòng)社會(huì)投資增加財(cái)政政策的運(yùn)用投資總量的擴(kuò)大減稅和稅收優(yōu)惠社會(huì)投資能力增強(qiáng)，投資增加當(dāng)然，確保財(cái)政政策能夠有效地影響投資總量需要滿足一系列的約束條件，一是啟用擴(kuò)張性財(cái)政政策進(jìn)行大規(guī)模的財(cái)政投資要有充裕的財(cái)力作保障且只能在短期內(nèi)使用，不能指望長(zhǎng)期通過(guò)無(wú)節(jié)制發(fā)債、大規(guī)模減稅、擴(kuò)大赤字規(guī)模來(lái)保證國(guó)民經(jīng)濟(jì)的持續(xù)增長(zhǎng)。中國(guó)和國(guó)際經(jīng)驗(yàn)一再表明，持續(xù)較大規(guī)模的財(cái)政赤字是引發(fā)通貨膨脹和造成本幣幣值不穩(wěn)定的重要因素，我們應(yīng)從中吸取教訓(xùn)。二是在國(guó)家財(cái)力有限、財(cái)政投資不足的情況下，如果財(cái)政投資帶動(dòng)社會(huì)投資效應(yīng)不明顯，財(cái)政政策對(duì)投資總量的影響效果必定大打折扣。當(dāng)今各國(guó)財(cái)政支出主要集中于公共品的供給，財(cái)政直接投資的份額在全社會(huì)總投資的比重不可能占據(jù)主導(dǎo)地位，財(cái)政的直接投資關(guān)鍵在于帶動(dòng)社會(huì)投資，進(jìn)而擴(kuò)大有效需求，促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。三是財(cái)政投資擴(kuò)張要避免對(duì)其他社會(huì)投資主體投資的“擠出效應(yīng)”。

二、積極財(cái)政政策在影響投資總量中存在的問(wèn)題

從1998年下半年我國(guó)開(kāi)始實(shí)施積極財(cái)政政策，其主要內(nèi)容是通過(guò)增發(fā)國(guó)債，擴(kuò)大基礎(chǔ)設(shè)施投資來(lái)拉動(dòng)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，確保了近兩年經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)速度不至于大幅下滑。但與此同時(shí)，財(cái)政投資擴(kuò)張對(duì)投資總量的影響也存在著一些問(wèn)題，主要表現(xiàn)為：

1.受?chē)?guó)家財(cái)力約束，財(cái)政投資支出在總投資的比重過(guò)低，對(duì)投資總量影響作用甚微。改革開(kāi)放以來(lái)，財(cái)政困境日益加重，滿足了行政、科教等支出以后，直接用于建設(shè)的比重日益降低。近幾年來(lái)，財(cái)政基本建設(shè)支出在財(cái)政支出的比例一直在10％左右徘徊，基本建設(shè)支出占全社會(huì)固定資產(chǎn)投資的只接近％。1994年、1995年、1996年、1997年分別為3.7%、3.9%、3.9%、4.0%？。1998年實(shí)施的積極財(cái)政政策，增發(fā)的1000億元國(guó)債用于基礎(chǔ)設(shè)施投資也只占全社會(huì)固定資產(chǎn)投資額的3.5％?？梢?jiàn)，財(cái)政基本建設(shè)支出占全社會(huì)固定資產(chǎn)投資很低，即使在短期內(nèi)可以通過(guò)增發(fā)國(guó)債、增收節(jié)支，增加一部分基建投資，但對(duì)投資總量的影響不會(huì)很大。

摘要：本文基于2000年1月至2018年6月中國(guó)貨幣供給的增長(zhǎng)率、美國(guó)貨幣供給的增長(zhǎng)率、美國(guó)進(jìn)出口價(jià)格指數(shù)、中國(guó)進(jìn)出口價(jià)格指數(shù)等相關(guān)季度數(shù)據(jù)，運(yùn)用VAR模型通過(guò)單位根檢驗(yàn)、脈沖響應(yīng)函數(shù)等計(jì)量經(jīng)濟(jì)分析方法對(duì)中美貨幣政策對(duì)其雙邊貿(mào)易動(dòng)態(tài)影響進(jìn)行實(shí)證研究，研究結(jié)果表明：中國(guó)貨幣政策的擴(kuò)張將有利于中美貿(mào)易余額的調(diào)整，而美國(guó)的貨幣政策和匯率政策在中美貿(mào)易余額的調(diào)整過(guò)程中能夠發(fā)揮的作用相對(duì)有限。

關(guān)鍵詞：貨幣政策；VAR模型；中美貿(mào)易

一、引言

21世紀(jì)以來(lái)，中美貿(mào)易順差的不斷擴(kuò)大成為了眾多學(xué)者所關(guān)注的焦點(diǎn)。目前國(guó)內(nèi)外流行的一個(gè)主要觀點(diǎn)是，中美順差是由于中國(guó)通過(guò)貨幣政策將人民幣匯率控制在很低的水平上引起的，也即中國(guó)貨幣政策是一個(gè)“以鄰為壑”政策。Obstfeld和Rogoff（2005）等研究者認(rèn)為，美元貶值或人民幣升值可以通過(guò)支出轉(zhuǎn)換效應(yīng)促進(jìn)美國(guó)出口和中國(guó)進(jìn)口增加，從而減少中美貿(mào)易失衡程度。然而，實(shí)際情況是，在2005至2008年期間，中美貿(mào)易順差并未隨著人民幣快速升值下降，順差反而持續(xù)積累。2008年全球金融危機(jī)之后，隨著美國(guó)量化寬松貨幣政策的推出，中美貿(mào)易失衡有所調(diào)整，中國(guó)對(duì)外貿(mào)易順差也明顯下降。我們不禁要問(wèn)，美國(guó)寬松貨幣政策對(duì)美元指數(shù)的影響有多大?該政策在中美經(jīng)貿(mào)往來(lái)中是否體現(xiàn)了“以鄰為壑”?本文旨在探究中美貨幣政策對(duì)其雙邊貿(mào)易差額的影響，本文基于2000年1月至2018年6月的季度數(shù)據(jù)，選取中國(guó)貨幣供給的增長(zhǎng)率、美國(guó)幣供給的增長(zhǎng)率、美國(guó)進(jìn)出口價(jià)格指數(shù)、中國(guó)進(jìn)出口價(jià)格指數(shù)等變量，利用eviews9.0軟件，采用單位根檢驗(yàn)、脈沖響應(yīng)函數(shù)等計(jì)量分析方法，對(duì)中美貨幣政策對(duì)其雙邊貿(mào)易的動(dòng)態(tài)影響進(jìn)行實(shí)證研究。

二、模型構(gòu)建與數(shù)據(jù)說(shuō)明

（一）模型構(gòu)建。VAR模型是研究中美貨幣政策對(duì)其貿(mào)易差額變動(dòng)的常用模型，是一種運(yùn)用非結(jié)構(gòu)性方法來(lái)建立各個(gè)變量關(guān)系的模型，克服了傳統(tǒng)模型在估計(jì)和推斷上的復(fù)雜性。VAR（p）模型的數(shù)學(xué)表達(dá)式為：yt=a1yt-1+...+apyt-p+bxt+εt其中，yt、xt是內(nèi)生變量，p是滯后階數(shù)，εt是隨機(jī)擾動(dòng)項(xiàng)。如果模型中不含有外生變量，模型即為簡(jiǎn)化的VAR模型。本文采用時(shí)間序列計(jì)量分析模型對(duì)中美貨幣政策對(duì)其雙邊貿(mào)易動(dòng)態(tài)影響進(jìn)行實(shí)證研究，采用VAR模型通過(guò)單位根檢驗(yàn)、脈沖響應(yīng)函數(shù)計(jì)量學(xué)方法，從定量分析的角度來(lái)判別變量之間的關(guān)系，以達(dá)到有理、有據(jù)，定性與定量分析的統(tǒng)一。（二）數(shù)據(jù)說(shuō)明。本文選取2000年1月至2018年6月的季度數(shù)據(jù)，變量選取了中國(guó)的貨幣供給增長(zhǎng)率（M2c）、美國(guó)的貨幣供給增長(zhǎng)率（M2u）、美國(guó)進(jìn)口價(jià)格指數(shù)（IPIU）、美國(guó)出口價(jià)格指數(shù)（EPIU）、中國(guó)進(jìn)口價(jià)格指數(shù)（IPIC）、中國(guó)出口價(jià)格（EPIC）以及中美貿(mào)易差額（TB）和中美雙邊實(shí)際匯率（ER）。中美雙邊實(shí)際匯率以雙邊名義匯率與中美消費(fèi)者物價(jià)指數(shù)（CPI）之比的乘積來(lái)計(jì)算，公式為：ER=EER(P1/P)其中，EER是人民幣兌美元的名義匯率。P1和P分別表示美國(guó)和中國(guó)的消費(fèi)者物價(jià)指數(shù)（CPI）。（數(shù)據(jù)來(lái)源于wind宏觀經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)庫(kù)。）結(jié)構(gòu)向量自回歸模型要求各個(gè)變量是平穩(wěn)的隨機(jī)過(guò)程，因此要對(duì)各個(gè)變量的平穩(wěn)性進(jìn)行檢驗(yàn)。本文先對(duì)各變量進(jìn)行季節(jié)性調(diào)整，即通過(guò)Eviews9.0軟件用X-12法對(duì)各變量進(jìn)行處理，以此來(lái)消除季節(jié)波動(dòng)。同時(shí)對(duì)數(shù)據(jù)取自然對(duì)數(shù)，以此來(lái)消除數(shù)據(jù)異方差，從而使數(shù)據(jù)更趨于平穩(wěn)。對(duì)于處理過(guò)的數(shù)據(jù)分別用LNM、LNTB、LNIPIC、LNEPIC、LNIPIU、LNEPIU、LNER表示對(duì)數(shù)中的中國(guó)的貨幣供應(yīng)增長(zhǎng)率、美國(guó)的貨幣供應(yīng)增長(zhǎng)率、中美貿(mào)易差額、中國(guó)進(jìn)口價(jià)格指數(shù)、中國(guó)出口價(jià)格指數(shù)、美國(guó)進(jìn)口價(jià)格指數(shù)、美國(guó)出口價(jià)格指數(shù)以及中美雙邊實(shí)際匯率。

資本流動(dòng)與外匯占款的變動(dòng)

按資本流動(dòng)期限可以將國(guó)際資本流動(dòng)分為長(zhǎng)期與短期資本流動(dòng)，具體資本流動(dòng)的差額可以表示為資本賬戶投資收益差額、資本和金融賬戶差額以及凈誤差與遺漏三項(xiàng)之和（參見(jiàn)表1）。其中，中國(guó)對(duì)外直接投資和外國(guó)在華直接投資構(gòu)成中國(guó)的直接投資部分，中國(guó)對(duì)外證券投資和外國(guó)在華證券投資構(gòu)成中國(guó)的證券資本流動(dòng)部分。此外，國(guó)際資本流動(dòng)還包括一些其他的地下資本流動(dòng)，反映在凈誤差與遺漏中。中國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)金融的運(yùn)行在一定程度上會(huì)受到國(guó)際資本的沖擊和影響，特別是伴隨我國(guó)資本賬戶的逐漸開(kāi)放，根據(jù)WTO的相關(guān)規(guī)定，將逐漸放松對(duì)外資進(jìn)入中國(guó)市場(chǎng)的“限制”，國(guó)際資本進(jìn)入我國(guó)的程度逐漸加深，這一定程度上會(huì)帶來(lái)國(guó)際收支失衡壓力。從圖1可以看出，我國(guó)的外匯儲(chǔ)備、外匯占款規(guī)模與資本流動(dòng)差額的走勢(shì)基本一致，大量的資本流入、持續(xù)巨額雙順差，導(dǎo)致外匯儲(chǔ)備急劇增加，進(jìn)而導(dǎo)致外匯占款激增。外匯占款從2000年底的14291．14億元增加到2011年底的263161．15億元。進(jìn)入新世紀(jì)以后，我國(guó)的外匯儲(chǔ)備也突飛猛增，2008年到2011年短短四年時(shí)間，我國(guó)的外匯儲(chǔ)備達(dá)到近翻番的水平（見(jiàn)圖2）。目前，我國(guó)外匯儲(chǔ)備已經(jīng)初步具備規(guī)模優(yōu)勢(shì)，國(guó)際支付能力與日俱增，但是如此規(guī)模的外匯儲(chǔ)備也增加了中國(guó)人民銀行實(shí)施貨幣政策的困境。因?yàn)槲覈?guó)外匯儲(chǔ)備的增加，是以外匯占款為前提的，相當(dāng)于向市場(chǎng)中投入了基礎(chǔ)貨幣，從2008年以來(lái)我國(guó)的M2、外匯儲(chǔ)備增長(zhǎng)趨勢(shì)來(lái)看，二者走勢(shì)相近（見(jiàn)圖2）。這種外匯儲(chǔ)備的增長(zhǎng)模式，會(huì)使我國(guó)貨幣政策的獨(dú)立性受到影響，而且中央銀行也將左右為難：如要維持人民幣幣值穩(wěn)定，就需要被迫投放基礎(chǔ)貨幣，但是這樣就形同為市場(chǎng)注入流動(dòng)性，可能引發(fā)通貨膨脹，因而又需要收緊貨幣政策。這就需要進(jìn)一步分析如何在國(guó)際資本流動(dòng)的條件下保持我國(guó)貨幣政策的有效性，并根據(jù)資本的流動(dòng)情況相機(jī)實(shí)行貨幣政策，以起到事半功倍的效果。

國(guó)際資本的不完全流動(dòng)對(duì)中國(guó)貨幣政策獨(dú)立性的影響

從上文的數(shù)據(jù)分析中可以發(fā)現(xiàn)，資本流動(dòng)變化會(huì)對(duì)貨幣供給產(chǎn)生不可忽視的影響，其中外匯占款則是一個(gè)重要的中間變量。鑒于我國(guó)國(guó)際收支實(shí)踐的具體情況，國(guó)際收支對(duì)貨幣供應(yīng)量產(chǎn)生影響有兩種渠道：一是貨幣需求渠道，這種需求也是部分社會(huì)總需求，最終的表現(xiàn)形式是外匯儲(chǔ)備；另一種渠道是匯率的安排，通過(guò)匯率途徑使外匯占款有所變動(dòng)，對(duì)基礎(chǔ)貨幣產(chǎn)生影響，導(dǎo)致貨幣供應(yīng)量的變動(dòng)。為了更好地詮釋在國(guó)際資本流動(dòng)條件下的我國(guó)貨幣政策效應(yīng)及對(duì)策，以下選用蒙代爾－弗萊明（M－F）模型加以說(shuō)明。（一）蒙代爾－弗萊明模型的基本框架①蒙代爾－弗萊明模型假定商品價(jià)格不變且產(chǎn)出完全由總需求決定。這兩個(gè)假定表明M－F模型的分析和結(jié)論具有短期特征。用簡(jiǎn)單線性的形式表述，有如下方程。1．商品市場(chǎng)均衡（IS曲線）商品市場(chǎng)均衡是指國(guó)內(nèi)總供給等于總需求，可以表示為：Y＝（A－βi）＋（γe－tY），其中b＞0，c＞0，0＜t＜1（1）式中左邊表示總供給，右邊表示總需求。其中，β、γ分別是利率和匯率對(duì)需求影響的系數(shù)，A是自發(fā)吸收余額，e是直接標(biāo)價(jià)法下的匯率。所以右邊第一部分表示國(guó)內(nèi)吸收，第二部分表示凈出口。在短期內(nèi)，產(chǎn)出完全由總需求決定，所以（1）式可以改寫(xiě)成：i＝A＋γe－（1＋t）Yβ（2）式（2）表明，在一定的匯率水平上，利率i下降，則產(chǎn)出Y增加；本幣貶值（e上升），則在一定的利率水平上鏟除增加。2．貨幣市場(chǎng)均衡（LM曲線）貨幣市場(chǎng)均衡是指居民對(duì)貨幣的需求等于貨幣供給，可以表示為：MS＝p（δY－θi），k＞0，h＞0（3）式（3）左邊是貨幣供給，右邊是名義貨幣需求，p為物價(jià)水平，δ、θ分別是產(chǎn)出和利率對(duì)貨幣需求影響的系數(shù)。貨幣市場(chǎng)達(dá)到均衡的調(diào)整過(guò)程，就是在一定的收入水平下，通過(guò)利率的變化而使居民的貨幣需求等于外生的貨幣供給。因?yàn)樯唐穬r(jià)格不變，所以可將價(jià)格p一般化為1，改寫(xiě)式（3）得到：i＝δY－MSθ（4）式（4）表明，隨著產(chǎn)出增加，利率會(huì)上升；隨著本國(guó)貨幣供給的增加，利率下降。3．國(guó)際收支平衡（BP曲線）國(guó)際收支平衡表現(xiàn)為經(jīng)常賬戶和資本賬戶之和的平衡?？梢员硎緸椋海╟e－tY）＋ω（i－i＊）＝0（5）經(jīng)常賬戶的收支由貿(mào)易決定，即凈出口。資本賬戶的收支由國(guó)內(nèi)外利率差異決定，國(guó)內(nèi)利率i高于國(guó)際市場(chǎng)利率i＊時(shí)，就有資本流入。其中，ω由資本流動(dòng)程度決定。當(dāng)資本完全不流動(dòng)時(shí)，ω＝0，BP是條垂直線；當(dāng)資本完全流動(dòng)時(shí)，ω→＋∞，BP是條水平線；當(dāng)資本不完全流動(dòng)時(shí)，ω＞0，BP是條斜率為正的直線。（二）蒙代爾－弗萊明模型對(duì)我國(guó)當(dāng)前貨幣政策的分析通過(guò)前文關(guān)于我國(guó)當(dāng)前宏觀經(jīng)濟(jì)政策和資本流動(dòng)情況的分析，當(dāng)前我國(guó)為了抑制通貨膨脹，正在施行提高利率的適度從緊的貨幣政策。以此為例，在蒙代爾－弗萊明模型的分析框架下本文對(duì)當(dāng)前的貨幣政策實(shí)施效果加以討論。由于我國(guó)資本流動(dòng)仍受到一些管制，因此BP曲線的斜率較大，這里假設(shè)其斜率大于LM曲線斜率更符合我國(guó)的實(shí)際。在M－F理論框架下，當(dāng)資本不完全流動(dòng)，且處于浮動(dòng)匯率制度下時(shí)，緊縮性的貨幣政策調(diào)節(jié)過(guò)程如圖3（a）所示（由于我國(guó)資本管制較為嚴(yán)格，所以BP曲線斜率較大）。初始狀態(tài)為A點(diǎn)，采取緊縮性貨幣政策之后，LM曲線左移至LM＇處，此時(shí)，LM＇曲線與IS曲線相交于B點(diǎn)，位于BP曲線左側(cè)，導(dǎo)致貿(mào)易順差。在浮動(dòng)匯率制度下，貿(mào)易順差將引起本幣升值，根據(jù)公式（2）與（5），e下降，引起IS曲線與BP曲線左移，最終在LM＇曲線上相交，達(dá)到新的均衡點(diǎn)A＇。在這個(gè)過(guò)程中，貨幣政策是完全有效的，但是在理論模型中沒(méi)有考慮資本流動(dòng)等其他因素。在M－F理論模型的基礎(chǔ)上，加入資本流動(dòng)因素，并考慮我國(guó)當(dāng)前所實(shí)行的內(nèi)外政策，模型可以改進(jìn)為如圖3（b）所示。當(dāng)政府采取緊縮性貨幣政策時(shí)，LM曲線左移至LM＇處，此時(shí)LM＇曲線與IS曲線相交于B點(diǎn)，此時(shí)，國(guó)際資本流動(dòng)將基于以下幾點(diǎn)因素對(duì)貨幣政策產(chǎn)生影響。第一，利差因素。利率由原來(lái)的i0處上升到達(dá)i′處，通過(guò)前文對(duì)資本流動(dòng)要素分析的結(jié)果，我國(guó)與資本市場(chǎng)利差的加大將吸引大量的國(guó)際資本流入，而增加的國(guó)際資本流入又會(huì)增加我國(guó)貨幣的被動(dòng)發(fā)放，這在之前的經(jīng)驗(yàn)事實(shí)分析中已經(jīng)加以驗(yàn)證。第二，升值預(yù)期因素。LM＇曲線與IS曲線相交于B點(diǎn)，位于BP曲線上方，相對(duì)于國(guó)際收支平衡的水平而言，產(chǎn)出偏低，利率偏高，所以帶來(lái)了國(guó)際收支順差，外匯市場(chǎng)外幣需求小于供給，從而會(huì)加大人民幣匯率的升值預(yù)期，因而會(huì)進(jìn)一步吸引國(guó)際資本的流入。第三，匯率有限浮動(dòng)因素。雖然我國(guó)已經(jīng)加大了人民幣匯率的波動(dòng)彈性，但是如上一節(jié)中討論的那樣，我國(guó)為了保證貨幣政策的獨(dú)立性，只達(dá)到了資本的有限流動(dòng)和匯率的有限浮動(dòng)，因此匯率的有限浮動(dòng)也一定程度上制約了貨幣政策的效果。因此，在多種作用下，LM＇曲線向右移動(dòng)，同時(shí)IS、BP曲線左移，最終IS＇曲線、BP＇曲線與M＇＇曲線相交于A＇點(diǎn)，此時(shí)，相對(duì)于原來(lái)的B點(diǎn)貨幣政策的效果大打折扣。通過(guò)上面的分析可以發(fā)現(xiàn)，國(guó)際資本流入削弱了緊縮性貨幣政策的效果，這主要是通過(guò)外匯占款影響貨幣供給實(shí)現(xiàn)的。從理論上說(shuō)，如果一國(guó)實(shí)行的是浮動(dòng)匯率制，匯率的波動(dòng)就能夠消除資本流動(dòng)對(duì)于本國(guó)貨幣儲(chǔ)備的影響；但是如果是固定匯率制度，國(guó)際流動(dòng)資本就會(huì)對(duì)國(guó)內(nèi)的外匯儲(chǔ)備產(chǎn)生影響。我們國(guó)家自2005年開(kāi)始，實(shí)施的是有管理的浮動(dòng)匯率制，但是人民幣匯率的實(shí)際情況是只在小范圍內(nèi)浮動(dòng)，行政干預(yù)的痕跡仍舊濃重。在此背景下，如果有國(guó)際資本進(jìn)入中國(guó)市場(chǎng)，中央銀行為了穩(wěn)定人民幣匯率，就會(huì)進(jìn)行必要的管控，購(gòu)買(mǎi)國(guó)外貨幣而減少持有人民幣，在增加外匯儲(chǔ)備的同時(shí)也產(chǎn)生了大量的基礎(chǔ)貨幣，貨幣供應(yīng)量提高，貨幣政策的有效性受到質(zhì)疑。

實(shí)證分析

上一部分我們利用M－F理論模型定性分析了資本流動(dòng)對(duì)我國(guó)貨幣政策效果的影響，這其中一個(gè)重要的中間變量就是外匯占款。高增的外匯儲(chǔ)備，使央行被動(dòng)地放出巨額基礎(chǔ)貨幣，從而造成了大量外匯占款，人民幣的被動(dòng)發(fā)放直接削弱了貨幣政策的獨(dú)立性和有效性。因而通過(guò)外匯占款對(duì)我國(guó)貨幣發(fā)放的影響程度，可以反映我國(guó)國(guó)際資本流動(dòng)對(duì)貨幣政策效果的影響。從2000年以來(lái)我國(guó)外匯占款和M2的增長(zhǎng)情況來(lái)看（見(jiàn)圖4），外匯占款占M2的比例逐年攀高，尤其2008年以來(lái)已經(jīng)達(dá)到30％左右，其對(duì)M2的影響已經(jīng)不可小覷。下面將利用計(jì)量經(jīng)濟(jì)模型對(duì)其進(jìn)一步做定性分析。（一）模型變量選取及數(shù)據(jù)來(lái)源基于上文的分析，外匯儲(chǔ)備是資本流動(dòng)影響貨幣供給量的重要參數(shù)，而外匯占款更能直接反映資本流動(dòng)對(duì)M2的影響，所以這里選擇外匯占款（PFP）作為外匯儲(chǔ)備的變量，數(shù)據(jù)來(lái)源于中國(guó)人民銀行金融機(jī)構(gòu)人民幣信貸收支表。另外，選擇貨幣供給量M2作為貨幣供給的變量，數(shù)據(jù)來(lái)源為中國(guó)人民銀行網(wǎng)站。鑒于數(shù)據(jù)的可得性，樣本空間選擇2000年1月到2012年2月月度數(shù)據(jù)。（二）單位根檢驗(yàn)及Granger非因果關(guān)系檢驗(yàn)1．單位根檢驗(yàn)從表1檢驗(yàn)的結(jié)果可以看出，對(duì)于貨幣供給量M2和外匯占款PFP都是一階平穩(wěn)向量，而且對(duì)變量實(shí)施一階差分后，結(jié)果顯示為在99％的置信水平下，接受備擇假設(shè)，拒絕了原假設(shè)，即M2與PFP都為I（1）變量。2．Granger非因果檢驗(yàn)由于Granger非因果檢驗(yàn)的前提是數(shù)列必須是平穩(wěn)的，因此通過(guò)上邊的平穩(wěn)性檢驗(yàn)，我們必須先對(duì)變量貨幣供給量M2和外匯占款PFP做一階差分，即對(duì)M2增加值與PFP增加值做Granger檢驗(yàn)，結(jié)果見(jiàn)表2。從Granger非因果檢驗(yàn)的結(jié)果來(lái)看，與我們之前的理論分析結(jié)果大致相符。在10％的顯著性水平下拒絕DPFP不是DM2的Granger原因的原假設(shè)，接受DM2不是DPFP的Granger原因的原假設(shè)，即說(shuō)明外匯占款增長(zhǎng)具有很強(qiáng)的解釋貨幣供給量增長(zhǎng)的能力，而相反，貨幣供給量增長(zhǎng)卻不具備解釋外匯占款增長(zhǎng)的能力。金融研究｜JINRONGYANJIU（三）VAR模型及相關(guān)分析1．VAR模型建立及單位根檢驗(yàn)建立VAR模型前首先考慮滯后階數(shù)k的選擇問(wèn)題，根據(jù)施瓦茨（SC）檢驗(yàn)的結(jié)果，滯后2期為最優(yōu)滯后期，所以選擇最優(yōu)滯后階數(shù)為2。含有單位根的自回歸過(guò)程對(duì)脈沖沖擊具有長(zhǎng)久記憶能力。同理，含有單位根的VAR模型也是非平穩(wěn)過(guò)程，將對(duì)接下來(lái)要做的脈沖響應(yīng)分析有不小的影響，因此，在此對(duì)VAR模型進(jìn)行平穩(wěn)性分析。檢驗(yàn)結(jié)果如表3所示，沒(méi)有特征根在單位圓之外，即特征值的模均小于1，則過(guò)程平穩(wěn)。2．脈沖響應(yīng)分析研究VAR模型的穩(wěn)定性目的在于，當(dāng)把一個(gè)脈動(dòng)沖擊施加在VAR模型中的一個(gè)方程的新息過(guò)程上時(shí)，隨著時(shí)間的推移，旨在分析這個(gè)沖擊是否會(huì)逐漸消失。如果是，則系統(tǒng)是穩(wěn)定的。從上面的分析來(lái)看，該系統(tǒng)穩(wěn)定，在此基礎(chǔ)上，對(duì)模型進(jìn)一步天津財(cái)經(jīng)大學(xué)進(jìn)行脈沖響應(yīng)分析。脈沖響應(yīng)是分析一個(gè)誤差項(xiàng)發(fā)生變化，這里主要分析外匯占款增量DPFP對(duì)貨幣供給量增量DM2當(dāng)前值和未來(lái)值所帶來(lái)的沖擊作用。將脈沖響應(yīng)時(shí)間設(shè)定為20期。用殘差協(xié)方差矩陣的Chol－esky因子的逆來(lái)正交化脈沖，結(jié)果如圖5所示，橫軸表示沖擊作用的滯后期間數(shù)，縱軸表示貨幣供給增量DM2的響應(yīng)，實(shí)線表示脈沖響應(yīng)函數(shù)，代表了外匯占款增量對(duì)貨幣供給增量的沖擊的反應(yīng)，虛線表示正負(fù)兩倍標(biāo)準(zhǔn)差偏離帶。從圖5可以看出，當(dāng)在本期給外匯占款增量一個(gè)正沖擊后，貨幣供給增量在第二個(gè)月小幅下降之后，將在第三個(gè)月產(chǎn)生最大的正向沖擊，之后這種沖擊波動(dòng)逐漸呈波浪形減弱，并在1年半后逐漸接近零點(diǎn)。這表明，外匯占款增量對(duì)貨幣供給增量的正向沖擊效果主要在短期顯現(xiàn)，而之后這種影響逐漸減弱。3．方差分解為了進(jìn)一步分析外匯占款增量DPFP在貨幣供給增量DM2被動(dòng)增加方面的影響程度，即貢獻(xiàn)率，這里將采用方差分解方法做進(jìn)一步分析。圖6中橫軸表示之后期間數(shù)（單位：月度），縱軸表示DPFP對(duì)DM2變化的貢獻(xiàn)率（單位：％）。從圖可以看出，在第3個(gè)月DPFP對(duì)DM2的貢獻(xiàn)率上升幅度最大，達(dá)到約4％，在之后的半年內(nèi)貢獻(xiàn)度逐漸上升，并在半年后穩(wěn)定在8％左右。總體來(lái)看，外匯占款增量DPFP對(duì)貨幣供給增量DM2變動(dòng)的貢獻(xiàn)率將近達(dá)到8％，影響不容忽視，可以進(jìn)一步為貨幣政策的實(shí)施提供一定的決策依據(jù)。（四）實(shí)證分析結(jié)論通過(guò)上述的實(shí)證分析，可以得到以下幾點(diǎn)結(jié)論。第一，通過(guò)Granger非因果檢驗(yàn)分析，外匯占款增量對(duì)貨幣供給增量的影響是顯著的，即外匯占款是我國(guó)貨幣供應(yīng)量變化的原因之一。通過(guò)外匯占款與貨幣供應(yīng)量的因果性檢驗(yàn)，證明了中國(guó)國(guó)際資本流動(dòng)變化通過(guò)外匯占款對(duì)貨幣供給量的影響傳遞途徑及其作用效力。第二，通過(guò)脈沖響應(yīng)分析的結(jié)果，我們可以看到外匯占款增量對(duì)貨幣供給增量的正向沖擊在第3個(gè)月達(dá)到最大，并隨著時(shí)間推移逐漸減少并消失，這說(shuō)明我國(guó)外匯占款對(duì)貨幣供應(yīng)量的影響有一定的時(shí)滯，這里包括內(nèi)部時(shí)滯與外部時(shí)滯。不過(guò)這種影響是收斂的，因此，其對(duì)貨幣供應(yīng)量的影響主要體現(xiàn)在短期內(nèi)。第三，方差分解的結(jié)果顯示，國(guó)際資本流動(dòng)所引起的外匯儲(chǔ)備流動(dòng)已成為我國(guó)基礎(chǔ)貨幣變動(dòng)的重要因素。但是從結(jié)果來(lái)看，外匯占款增量對(duì)貨幣供應(yīng)增量的影響并不十分明顯，這也使得基礎(chǔ)貨幣呈現(xiàn)很強(qiáng)的內(nèi)生性。

摘要:在最優(yōu)跨時(shí)消費(fèi)的基礎(chǔ)上,建立國(guó)際貨幣政策影響貿(mào)易收支的短期和長(zhǎng)期理論模型,使用該模型對(duì)中國(guó)1979—2008年的貿(mào)易收支進(jìn)行實(shí)證分析,結(jié)果表明:美元的過(guò)度發(fā)行是造成中國(guó)貿(mào)易順差的重要因素;短期內(nèi),使用人民幣升值的辦法對(duì)平衡中國(guó)貿(mào)易收支的作用較小;消費(fèi)不足不能解釋中國(guó)長(zhǎng)期的貿(mào)易收支問(wèn)題,長(zhǎng)期的貿(mào)易收支是最優(yōu)跨時(shí)貿(mào)易的結(jié)果,體現(xiàn)出中國(guó)與其它國(guó)家貿(mào)易的互補(bǔ)性、互利性。

關(guān)鍵詞:貨幣政策;貿(mào)易收支;貿(mào)易順差;最優(yōu)跨時(shí)貿(mào)易

一、引言

自20世紀(jì)90年代中期以來(lái),中國(guó)貿(mào)易收支一直保持順差。中國(guó)貿(mào)易順差問(wèn)題成為國(guó)內(nèi)乃至全球關(guān)注的焦點(diǎn)。巨額的貿(mào)易順差不僅對(duì)我國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展產(chǎn)生負(fù)面影響,而且會(huì)引起越來(lái)越多的貿(mào)易糾紛,成為我國(guó)對(duì)外貿(mào)易發(fā)展的絆腳石。在世界經(jīng)濟(jì)陷入困境的2009年度,貿(mào)易保護(hù)更是集中爆發(fā),僅美國(guó)和歐盟涉嫌中國(guó)制造的“雙反”案件就高達(dá)101起,這在世界貿(mào)易史上實(shí)屬罕見(jiàn)。

國(guó)內(nèi)外學(xué)者對(duì)中國(guó)貿(mào)易順差問(wèn)題進(jìn)行了大量研究,主要體現(xiàn)在以下兩個(gè)方面:一是從Keynes的宏觀經(jīng)濟(jì)模型出發(fā),提出內(nèi)需不足是中國(guó)貿(mào)易持續(xù)順差的根本原因,認(rèn)為中國(guó)應(yīng)該放棄“出口導(dǎo)向”的發(fā)展戰(zhàn)略,通過(guò)刺激內(nèi)需改變經(jīng)濟(jì)發(fā)展對(duì)國(guó)外需求的過(guò)分依賴;二是遵循國(guó)際收支調(diào)節(jié)的彈性理論,提出人民幣低估是中國(guó)長(zhǎng)期保持順差的主要原因,建議通過(guò)人民幣升值調(diào)節(jié)貿(mào)易順差。這兩種觀點(diǎn)都有合理性,但與現(xiàn)實(shí)似乎不太吻合。如果內(nèi)需不足相對(duì)于外需充足,那么在全球經(jīng)濟(jì)危機(jī)背景下,為何外需不足我國(guó)貿(mào)易仍保持順差?如果人民幣升值可以調(diào)節(jié),為何我國(guó)自2005年7月匯改以來(lái),人民幣適度升值后,對(duì)外貿(mào)易仍然是順差?本文認(rèn)為,中國(guó)貿(mào)易順差短期內(nèi)是國(guó)際貨幣政策造成的輸入性順差,長(zhǎng)期是最優(yōu)跨時(shí)貿(mào)易的結(jié)果。

近年來(lái),作為世界貨幣符號(hào)的美元供給量超常增長(zhǎng),可能是短期中國(guó)貿(mào)易順差的重要原因。長(zhǎng)期,中國(guó)貿(mào)易順差是平衡前期貿(mào)易逆差的跨時(shí)貿(mào)易結(jié)果,體現(xiàn)了國(guó)與國(guó)之間跨時(shí)貿(mào)易的互利性和互補(bǔ)性。

一．我國(guó)金融創(chuàng)新的現(xiàn)狀

1、近年來(lái)，隨著企業(yè)規(guī)模的擴(kuò)大，信貸類金融創(chuàng)新產(chǎn)品不斷增加，資產(chǎn)業(yè)務(wù)產(chǎn)品創(chuàng)新取得了巨大的成就。提高信貸業(yè)務(wù)服務(wù)質(zhì)量成為金融企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力的核心，實(shí)現(xiàn)了信貸結(jié)構(gòu)優(yōu)化，也改善了客戶結(jié)構(gòu)。當(dāng)然，一些金融機(jī)構(gòu)在創(chuàng)新過(guò)程中，過(guò)于盲目，給企業(yè)造成不必要的經(jīng)濟(jì)損失。因此對(duì)于我國(guó)金融企業(yè)來(lái)說(shuō)，實(shí)現(xiàn)金融創(chuàng)新是必要的，同時(shí)也要根據(jù)機(jī)構(gòu)的現(xiàn)狀，嚴(yán)格控制金融產(chǎn)品和金融服務(wù)。

2、保險(xiǎn)、基金等理財(cái)產(chǎn)品成為金融創(chuàng)新產(chǎn)品中的新亮點(diǎn)，為企業(yè)帶來(lái)了一定的經(jīng)濟(jì)效益。理財(cái)產(chǎn)品是金融機(jī)構(gòu)負(fù)債業(yè)務(wù)產(chǎn)品中的一部分。能夠確保本金不受損失的基礎(chǔ)上獲得一定收益成為客戶投資的重要原因之一，當(dāng)然這樣也給銀行帶來(lái)了一定的壓力，銀行需要承擔(dān)一部分金融風(fēng)險(xiǎn)。并且對(duì)于我國(guó)金融機(jī)構(gòu)發(fā)行的理財(cái)產(chǎn)品來(lái)說(shuō)，缺乏個(gè)性化的服務(wù)是其需要突破的瓶頸。

3、另外，中間產(chǎn)品業(yè)務(wù)質(zhì)量的提升是我國(guó)金融機(jī)構(gòu)獲取經(jīng)濟(jì)效益的重要因素之一。但就目前各大金融機(jī)構(gòu)的現(xiàn)狀來(lái)說(shuō)，中間業(yè)務(wù)產(chǎn)品較多但是技術(shù)含量并不高。機(jī)構(gòu)之間的競(jìng)爭(zhēng)較激烈，很多金融機(jī)構(gòu)在產(chǎn)品開(kāi)發(fā)過(guò)程中不能實(shí)現(xiàn)真正的創(chuàng)新。這些現(xiàn)狀都對(duì)我國(guó)的貨幣政策傳導(dǎo)造成一定的影響。

二．金融創(chuàng)新對(duì)我國(guó)貨幣政策傳導(dǎo)的影響

金融創(chuàng)新對(duì)我國(guó)貨幣傳導(dǎo)政策的影響主要包括對(duì)貨幣供給變動(dòng)以及貨幣傳導(dǎo)渠道的影響兩個(gè)方面。其中貨幣供給的影響因素主要包括銀行等金融機(jī)構(gòu)的貨幣層次界定、外匯存款、融資貸款以及基金等業(yè)務(wù)辦理過(guò)程中存在的問(wèn)題;而貨幣傳導(dǎo)渠道的影響因素主要包括